보고서 해설

개요

이는 중국 반도체 공급망 자립과 CXMT 커버리지 개시를 중심으로 잭슨홀, 아시아 기술장비, 로봇, 기업 실적, 지수 리밸런싱, 주식 전략 및 글로벌 외환·금리 전망을 포괄하는 다산업·다자산 리서치 요약이다. 전반적인 결론은 AI 투자와 공급망 현지화가 지속적으로 구조적 성장 기회를 제공하지만, 중국 내수, 일부 기업의 단기 실적 및 미국 장기금리는 계속 압박을 받고 있다는 것이다.

핵심 견해

중국 반도체는 본 보고서의 핵심 주제다. Goldman Sachs는 2023년 첫 CHIPS 리서치에서 인재, 장비 및 첨단공정 칩 제약에 직면한 중국이 독립적인 반도체 공급망을 구축하기 위해 필요한 조건, 자본 및 성공 요인을 검토했다. 3년 후 네 번째 판에서는 반도체 생산장비, 웨이퍼 파운드리, AI 칩, 메모리 및 EDA 전반의 격차가 계속 축소되고 있다고 결론 내린다. Goldman Sachs는 중국의 2030년 반도체 설비투자 전망을 79% 상향한 US$82 billion으로 제시했으나, 공급과 수요 간 가치 격차를 축소하는 데 있어 노광장비가 여전히 핵심 병목이라고 강조했다. R&D와 자본 투자가 크게 증가했음에도 글로벌 선도기업과의 격차는 여전히 상당하며, 중국 기업은 글로벌 시장 진출을 위해 더 많은 자본이 필요하다. 보고서는 중국 선도 DRAM 기업 CXMT에 대해 매수 의견과 Rmb129 목표주가로 커버리지를 개시했다. 이는 24x 2027E P/E에 해당하며, 비교 대상인 2027-2028년 평균 EPS 성장률은 77%로 예상된다. 성장 논리는 AI 지출 증가와 고객들의 공급원 다변화 노력에 기반한다. Goldman Sachs는 CXMT 생산능력이 2026년부터 2030년까지 두 배 이상 증가해 월 665,000장에 이를 것으로 예상하며, 2028년에는 중국 DRAM 수요의 50%를 충족할 것으로 본다. 생산능력 확대를 넘어 HBM 중심의 제품 믹스 고도화는 중국 AI 시장의 추가 수요에 참여할 기회로 평가된다. 거시 측면에서 보고서는 가을 금리결정 재개 전 정책당국을 관찰할 중요한 기회로 잭슨홀 심포지엄을 본다. Warsh 연준 의장은 금요일 오전 의장 취임 후 첫 기조연설을 할 예정이나, 내용이 장기 정책 프레임워크에 초점을 맞출지 또는 단기 조치에 대한 보다 전통적인 사전 안내를 제공할지는 불확실하다. Goldman Sachs는 최근 연준 지도자들의 잭슨홀 연설이 상당한 외환 변동성을 촉발했지만, 의장의 취임 후 첫 연설이 반드시 더 큰 변동성으로 이어지는 것은 아니라고 지적한다. 공식 의제 외에도, 최근 의장이 명시적 포워드 가이던스를 꺼린 점을 감안할 때 단기 정책 정보를 더 제공할 수 있는 부대 TV 인터뷰에 특히 주목한다. 삼성전자의 경우, 회사는 8월 21일 장 마감 후 FY2026 주주환원 계획을 발표했으며 잔여 환원 재원은 W90 trillion-W110 trillion, 즉 약 W100 trillion으로 예상된다. 업데이트된 현금흐름, 배당 및 자사주 매입·소각 가정을 바탕으로 Goldman Sachs는 2026-2028년 EPS 전망을 1%-11% 상향하고, 같은 기간 ROE 전망을 각각 53%, 52%, 43%로 높였다. 주가는 예상 ROE 40%-50%에 비해 1.7x 2027E P/B 및 1.2x 2028E P/B에 거래된다. 보고서는 더 크고 안정적인 주주환원이 밸류에이션 멀티플 확장을 이끌 것으로 보며 확신 매수 의견을 유지한다. 한국의 웨이퍼 장비, 기판, 칩 테스트 및 HBM 공급망 연구 역시 삼성전자, SK Hynix 및 SEMCO에 대한 Goldman Sachs의 긍정적 견해를 강화했다. 일본 반도체 장비 리서치는 글로벌 웨이퍼 팹 장비 시장 전망을 2026년 US$150.3 billion, 2027년 US$217.5 billion으로 크게 상향했다. 상향은 수주잔고의 급증, 더 강한 설비투자 의향, DRAM·로직·파운드리 전반의 AI 주도 수요 및 중국의 지속적인 빠른 두 자릿수 설비투자 성장에 반영됐다. 강한 수주 환경에서 생산능력, 납기 및 가격결정력이 실적 방향을 점점 더 결정할 것이다. 기술적 우위와 마진 확대 잠재력을 바탕으로 Goldman Sachs는 Lasertec, Disco, Tokyo Electron 및 Ebara에 대한 매수 의견을 재확인했다. 중국 경제에 대해 Goldman Sachs는 7월 활동 데이터가 다시 약한 수요를 시사한 뒤 연간 첫 3개 분기의 공식 실질 GDP 성장률이 약 4% yoy였다고 추정한다. 보고서는 지난 수년간 정책 지원이 경제에 영향을 준 충격의 규모에 비해 불충분했으며 민간 부문은 계속 금융 압력에 직면한다고 본다. 정부채 발행 가속과 주요 산업 지원 등의 조치는 연간 성장 목표 달성에 도움이 될 수 있으나, 대부분 공급 측 중심이어서 지속적인 모멘텀을 만들 가능성은 낮다. 더 강한 수요 측 부양과 근본적 개혁이 없다면 경기적 약세는 구조적 침체로 발전할 수 있다. 2026년 세계로봇대회 이후 휴머노이드 로봇 부문은 기술 시연에서 제품-시장 적합성, 정량화 가능한 투자수익 및 초기 상용화로 전환됐다. 물류 분류는 선도적인 초기 적용처로 부상했으며, 2026년 말 소량 양산 확대와 2027년 더 큰 규모의 생산 달성이 목표다. 새로운 AI 모델 패러다임의 돌파구는 관찰되지 않아 단기 초점은 지속적 개선, 과학적 데이터 수집 및 규모의 경제와 표준화된 부품을 통한 비용 절감에 남아 있다. Goldman Sachs는 Inovance Technology, Sanhua Intelligent Controls H주 및 Shuanghuan Driveline에 매수, Leaderdrive, Sanhua Intelligent Controls A주, Luster 및 Best Precision에 중립, Moons’ Electric에 매도 의견을 유지한다. 기술기업 중 NetEase 경영진 리서치는 회사가 해외 스튜디오를 축소하는 대신 중국에서 개발한 대형 게임의 글로벌 유통을 추진하고 있으며, 해외 매출 기여도는 점진적으로 증가할 것임을 시사한다. 최근 최적화 이후 추가적인 매출총이익률 확대 여지는 제한적이지만, AI 도구를 통한 생산성 향상은 영업비용 안정에 기여할 전망이다. Goldman Sachs는 매수 의견과 US$168 또는 HK$263의 12개월 목표주가를 유지한다. KE Holdings의 2분기 조정 실적은 기대를 상회했으며 기존 주택 거래량은 25% yoy 증가했고 핵심 주택 거래 및 신규 사업 모두에서 공헌마진이 개선됐다. Goldman Sachs는 신규 사업으로 2026-2028년 매출 전망을 3%-12% 낮췄으나, 예상보다 양호한 매출총이익률과 비용 통제를 바탕으로 EPS 전망을 각각 12%, 7%, 4% 상향하고 목표주가를 US$24 또는 HK$63으로 높였다. 일본 IT 서비스 수요는 여전히 강하다. Goldman Sachs는 확대되는 국내 IT 서비스 수요와 마진 개선이 메모리 가격 상승으로 인한 하드웨어 솔루션의 단기 압력을 상쇄할 수 있다고 보며 Fujitsu의 FY2028 및 FY2029 영업이익 전망을 1%-2% 상향했다. 비용이 점진적으로 하류로 전가되면 이 부정적 영향은 축소될 것이며 목표주가는 ¥4,380으로 상향됐다. 강한 1분기 실적 이후 NEC의 FY2027-FY2029 영업이익 전망은 8%-14% 상향됐고 12개월 목표주가는 ¥5,190에서 ¥6,000로 높아졌다. 국내 IT 현대화 수요, 미국 CSG 사업 통합 및 항공우주·방산·해저케이블 수요가 성장 지원을 제공하며, 메모리 가격 상승의 영향은 회사 자체 가정보다 작을 것으로 예상된다. 산업재, 금융 및 소비재 기업은 상당한 차이를 보인다. 자진마이닝의 2026년 상반기 경상 순이익은 Rmb38.8 billion으로 77% yoy 증가해 대체로 기대에 부합했으며, 잉여현금흐름은 Rmb37.2 billion으로 크게 개선됐다. Goldman Sachs는 시가평가 조정으로 2026년 실적 전망을 2% 상향했으며, 톤당 US$13,700의 더 높은 구리 가격 가정을 바탕으로 2028년 전망을 32% 높였다. 금과 구리 생산량은 5%-12% 증가할 것으로 예상되며 12개월 목표주가는 HK$51 또는 Rmb49로 유지된다. Oriental Yuhong의 해외 매출은 208% yoy 증가하고 소매 매출 기여도도 높아졌으나, 부진한 프로젝트 채널 수요와 높은 손상차손으로 2026-2028년 순이익 전망은 각각 26%, 4%, 2% 하향됐고 목표주가는 Rmb16.2로 낮아졌다. 이후 실적 개선은 프로젝트 채널 반등을 이끄는 중국 고정자산투자 회복에 달려 있다. AIA의 상반기 홍콩 매출은 중국 본토 방문객 사업의 높은 기저로 기대에 미치지 못했지만, 현지 사업의 신계약가치는 23% 성장했고 경영진은 자산 다변화와 헬스케어 수요가 본토 방문객 수요를 계속 뒷받침한다고 본다. Goldman Sachs는 채권 포트폴리오의 미실현 손실로 FY2026-FY2028 신계약가치 전망을 2%-3%, 장부가치 전망을 5%-7% 낮추고 목표주가를 HK$96으로 하향했다. Ping An의 상반기 투자수익은 기대를 상회해 Goldman Sachs는 FY2026 순이익 전망을 12% 상향했다. 그러나 새로운 수수료 규제로 방카슈랑스 판매가 현저히 둔화했고 신계약가치 전망은 소폭 하향됐으며 목표주가는 HK$73 또는 Rmb75로 낮아졌다. 10년물 채권수익률이 1.7% 아래로 하락하고 순투자수익률이 예상보다 빠르게 낮아짐에 따라 투자자 관심은 핵심 생명보험 사업으로 돌아갈 전망이다. Kweichow Moutai는 매수 의견과 Rmb1,626 목표주가를 유지한다. 경영진은 단기 보고 성장보다 건전한 판매 소진, 가격 안정 및 효율적인 채널 재고에 더 큰 중점을 두고 있다. Goldman Sachs는 2분기 약세가 소매 수요의 급격한 악화보다는 선제적인 제품 및 채널 조정을 주로 반영했다고 본다. iMoutai 플랫폼은 2026년 상반기 그룹 매출의 43.6%를 기여했고 젊은 소비자와의 접점을 확대했다. 한편 Li Ning은 유의미한 소비 수요 회복 부재, 낮은 오프라인 트래픽 및 확대된 할인 환경에서 2026년 연간 매출 성장 가이던스를 한 자릿수 초반으로 낮췄다. Goldman Sachs는 2026-2028년 매출 전망을 2%-4%, 순이익 전망을 13%-15% 낮추고 목표주가를 HK$19.50으로 하향했지만, 규모보다 운영 품질을 우선하고 브랜드와 제품 혁신을 강화하는 회사의 장기 방향성은 계속 인정한다. AAC Technologies는 2026년 상반기 예상보다 부진한 실적 이후 매수에서 중립으로 하향됐으며 12개월 목표주가는 HK$50으로 낮아졌다. 느린 스마트폰 시장 성장과 높은 메모리 비용으로 Goldman Sachs는 2026-2028년 순이익 전망을 2%-6% 낮췄다. 신제품 출시와 AI 데이터센터 냉각 사업의 물량 성장은 하반기 회복을 뒷받침할 수 있지만, 주가는 이미 17x 2027E P/E의 목표 밸류에이션에 근접해 있으며, 보고서는 긍정적 요인이 대체로 주가에 반영됐다고 본다. 이벤트 및 전략 측면에서 Kakao는 2027년 1월 투자 및 관계사를 보유할 KakaoX와 핵심 플랫폼 및 AI 사업을 담을 KakaoAI로 비례적 인적분할을 실시할 계획이다. Goldman Sachs는 기존 합산가치 평가가 이미 핵심 사업과 비핵심 자산을 분리하고 후자에 30% 할인을 적용하고 있어 거래 자체가 영업가치를 창출하지는 않는다고 본다. 지속적 재평가를 위해서는 검증 가능한 AI 상용화 이정표와 KakaoX 순자산가치 실현을 위한 신뢰할 수 있는 프레임워크가 필요하다. 경영진의 2030년 AI 매출 목표는 W1 trillion으로 Goldman Sachs 추정치 W190 billion을 크게 상회한다. 보고서는 매수 의견과 W51,000 목표주가를 유지한다. 2026년 9월 항셍지수 시리즈 리밸런싱은 US$7.2 billion을 넘는 양방향 패시브 자금흐름을 창출할 것으로 예상된다. 기술 하드웨어와 반도체는 최대 패시브 유입을 받을 것이며, 은행은 최대 유출에 직면할 것이다. Hua Hong Semiconductor와 Weichai Power는 항셍지수에 편입되고 Shanghai Enflame Technology는 항셍TECH지수에서 Tongcheng Travel을 대체한다. Trip.com, Lenovo, Hua Hong, Weichai, Tencent 및 SMIC이 가장 큰 패시브 순유입을 받을 것으로 예상된다. 호주 실적 시즌 중반까지 ASX 200 기업의 44%가 컨센서스 기대를 상회했지만 FY2027 EPS 전망은 이미 약 2% 하향됐으며, 이는 이전 몇 년 같은 기간 하향 속도의 약 두 배다. 실적 발표일의 큰 주가 움직임은 전반적으로 긍정적이었다. 소형주, 가치주, 헬스케어 및 비은행 금융은 계속 아웃퍼폼한 반면, 소매 부문은 더 많은 실적 미스를 기록했다. 미국 전략 리서치는 2026년 3분기 초 US$10 trillion의 주식 보유를 분석했다. 헤지펀드는 뮤추얼펀드보다 AI 거래 익스포저가 더 높게 유지됐지만, 두 유형 모두 전 분기에 포지션을 조정했으며 뮤추얼펀드는 일부 반도체 주식을 매수하고 헤지펀드는 매도했다. 두 기관 유형이 동시에 금융주 비중확대를 한 것은 역사적 데이터셋에서 세 번째 분기에 불과하다. 양 그룹이 함께 선호한 6개 종목은 항공우주, 금융 및 헬스케어에 걸쳐 있으며 이들의 롤링 포트폴리오는 연초 이후 29% 수익률을 기록했다. 외환에서 Goldman Sachs는 미국 국채 수급 불균형, 정책금리 동결을 선호하는 연방공개시장위원회 커뮤니케이션 및 미국 재무부의 더 적극적인 정책수단 사용이 함께 달러를 약화시킬 것으로 본다. 3개월, 6개월 및 12개월 USD/MXN 전망은 각각 16.75, 17.00, 17.25로 조정됐고, USD/TRY 전망은 51, 53, 59로 설정됐으며, USD/KRW 전망은 1,390, 1,370, 1,350으로 조정돼 원화의 지속적인 절상을 시사하지만 경로는 더 평탄하다. 금리 측면에서 미국 재무부의 10년물~30년물 국채 바이백 두 배 증가는 장기물 변동성의 거시경제적 근원을 해소하지 못했다. 경기 회복력과 정책 불확실성이 지속되는 한, 공급 조정을 통한 변동성 축소 시도는 압력을 중간 만기 또는 달러로 이전할 수 있다. 잭슨홀에서 연준의 반응 함수가 명확해지면 압력이 일시 완화될 수 있으나, 보고서는 여전히 미국 커브의 중간 구간 언더퍼폼으로 이어질 여러 단기 경로를 보며 유럽 대비 크로스마켓 스티프닝 거래를 선호한다. 영국 가을 예산을 둘러싼 기대도 최근 길트 기간 프리미엄 재가격조정의 지속성을 유지할 수 있다.

분석 프레임워크

보고서는 먼저 공급망 격차, 설비투자, 기술 병목, 생산능력 및 제품 믹스를 통해 중국의 반도체 자립과 CXMT를 분석한 뒤, 선행 P/E와 이익 성장을 결합해 커버리지 개시 결론을 도출한다. 이후 거시 이벤트, 산업 수급, 기업 실적 및 전망 수정, 밸류에이션, 지수 관련 패시브 자금흐름, 기관 보유 및 외환·수익률 곡선 순서로 변화가 실적, 밸류에이션 및 시장 성과에 전달되는 방식을 설명한다.

방법론 메모

• 산업/섹터 분석 프레임워크업스트림-미드스트림-다운스트림 산업사슬 전이

  반도체 공급망 격차 분석

  보고서는 반도체 장비, 웨이퍼 파운드리, AI 칩, 메모리 및 EDA의 현지화 진전을 검토하고, 노광장비 병목, 자본 투자 및 최종시장 AI 수요를 연결해 중국 반도체 자립 진전과 남은 격차 영역을 평가한다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크수요-공급 프레임워크

  생산능력, 수주 및 수요의 매칭

  CXMT와 글로벌 웨이퍼 팹 장비의 전망은 수요 성장, 생산능력 확대, 수주잔고, 납기 및 가격결정력 간 관계를 바탕으로 매출과 이익 방향을 평가한다.

• 밸류에이션 방법P/E/PEG 밸류에이션

  선행 P/E와 이익 성장 비교

  CXMT의 목표주가는 24x 2027E P/E에 해당하며 2027-2028년 평균 EPS 성장률 77%와 비교된다. AAC Technologies는 17x 2027E P/E로 평가돼 회복 수혜가 대부분 반영된 것으로 시사된다.

• 밸류에이션 방법P/B 밸류에이션

  P/B와 ROE의 매칭

  보고서는 삼성전자의 1.7x 2027E 및 1.2x 2028E P/B 멀티플과 40%-50% ROE를 결합해 안정적 주주환원이 밸류에이션 멀티플 확장을 이끌 수 있는지 평가한다.

• 밸류에이션 방법SOTP 밸류에이션

  Kakao 핵심 및 비핵심 자산의 부문별 가치평가

  Goldman Sachs는 이미 Kakao의 핵심 사업과 비핵심 보유자산을 별도로 평가하고 후자에 30% 할인을 적용하고 있어, 분할만으로 영업가치가 자동으로 창출되지는 않는다고 본다.

• 기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크기타

  실적 전망 수정 및 시가평가 조정

  보고서는 실적, 매출총이익률, 비용, 현금흐름, 원자재 가격, 채권 포트폴리오 손익 및 사업 가이던스를 바탕으로 기업의 매출, 이익, EPS 및 목표주가 전망을 조정한다.

• 이벤트 전략 및 행동재무이벤트 주도 분석

  지수 리밸런싱 및 기업 분할 이벤트 분석

  보고서는 지수 구성종목 변화에 근거해 패시브 자금흐름을 추정하고 Kakao의 분할이 가치 실현을 촉진할 수 있는지 평가한다.

• 이벤트 전략 및 행동재무펀드 흐름/포지셔닝 분석

  기관 보유 및 패시브 자금흐름 분석

  보고서는 US$10 trillion의 헤지펀드 및 뮤추얼펀드 보유를 분석하고, 이를 항셍지수 리밸런싱의 패시브 유입 및 유출과 결합해 자금흐름이 다양한 섹터와 종목에 미칠 잠재적 영향을 평가한다.

• 고정수익 및 신용 분석수익률 곡선 분석

  미국 국채 커브와 크로스마켓 스티프닝

  보고서는 장기물 바이백, 중간 만기 금리, 기간 프리미엄 및 정책 불확실성 간 전이를 검토하고 이를 통해 유럽 대비 미국 커브 스티프닝을 선호하는 견해를 형성한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• CXMT

  중국 DRAM 자립과 AI 수요의 핵심 수혜주로, 매수 의견으로 커버리지가 개시됐다.

  강점

  생산능력은 2030년 월 665,000장으로 증가할 것으로 예상되며 제품 믹스는 HBM으로 고도화된다.

  약점

  중국 반도체 생태계는 여전히 노광장비, R&D 및 자본 투자에서 격차를 보인다.

  비교

  목표주가는 24x 2027E P/E에 해당하며, 2027-2028년 평균 EPS 성장률 77%와 비교된다.

  위험

  중국 공급망 내 핵심 장비 병목과 추가 자본 필요.

• Samsung Electronics (005930.KS)

  대규모의 지속적 주주환원이 밸류에이션 멀티플 확장을 이끌 것으로 예상된다.

  강점

  잔여 2026년 주주환원 재원은 W90 trillion-W110 trillion으로 예상되며 높은 예상 ROE를 보유한다.

  비교

  예상 ROE 40%-50%에 비해 1.7x 2027E 및 1.2x 2028E P/B에 거래된다.

• Lasertec, Disco, Tokyo Electron, Ebara

  글로벌 웨이퍼 팹 장비 수요와 AI 설비투자 성장의 수혜주로 모두 매수 의견이 재확인됐다.

  강점

  기술적 우위와 마진 확대 잠재력.

  약점

  실적 실현은 생산능력과 납기에 점점 더 의존한다.

  비교

  일본 반도체 장비 섹터의 핵심 매수 바스켓으로 제시됐다.

• Inovance Technology, Sanhua Intelligent Controls H shares, Shuanghuan Driveline

  휴머노이드 로봇이 시연에서 상용화로 이동하는 수혜주로 매수 의견이 유지됐다.

  강점

  증가하는 물류 분류 물량, 규모의 경제 및 부품 표준화의 수혜가 예상된다.

  약점

  업계는 아직 새로운 AI 모델 패러다임의 돌파구를 보지 못했다.

  비교

  Leaderdrive, Sanhua Intelligent Controls A주, Luster 및 Best Precision의 중립 의견과 Moons’ Electric의 매도 의견보다 긍정적이다.

  위험

  상용화 규모와 비용 절감 속도는 추가 검증이 필요하다.

• NetEase

  중국 내 대형 게임 개발 및 글로벌 유통 전략이 장기 해외 확장을 지원한다.

  강점

  장기 IP 관리, 글로벌화 목표 및 AI 도구에 따른 생산성 개선.

  약점

  최근 최적화 이후 추가 매출총이익률 확대 여지는 제한적이다.

• KE Holdings

  기대를 상회한 2분기 실적은 중개인 및 매장 효율성 개선 논리를 뒷받침한다.

  강점

  기존 주택 거래량은 25% yoy 증가했고 공헌마진은 광범위하게 개선됐다.

  약점

  신규 사업 매출 전망은 하향됐다.

  비교

  기존 주택 거래 성과는 전체 시장을 상회했다.

• Fujitsu

  일본 국내 IT 서비스 수요와 마진 개선의 수혜를 받는다.

  강점

  FY2028 및 FY2029 영업이익 전망은 1%-2% 상향됐다.

  약점

  메모리 가격 상승은 단기적으로 하드웨어 솔루션이 가이던스에 못 미치게 할 수 있다.

  위험

  비용 전가 속도.

• NEC

  국내 IT 현대화와 방산 및 해저케이블 수요가 실적 상향을 지원한다.

  강점

  FY2027-FY2029 영업이익 전망은 8%-14% 상향됐고 미국 CSG 사업 통합이 추가 성장을 제공한다.

  약점

  여전히 메모리 가격 상승의 영향을 받는다.

  비교

  Goldman Sachs는 메모리 비용의 부정적 영향이 회사 자체 가정보다 작을 것으로 본다.

• Zijin Mining (2899.HK)

  원자재 가격 상승과 금·구리 생산 증가가 실적과 현금흐름을 지원한다.

  강점

  상반기 경상 순이익은 77% yoy 증가했으며 잉여현금흐름은 Rmb37.2 billion으로 증가했다.

  약점

  실적 전망은 구리 가격 가정에 비교적 민감하다.

  비교

  실적은 Goldman Sachs 기대에 대체로 부합했다.

  위험

  원자재 가격 변동.

• Oriental Yuhong

  소매 및 해외 사업이 전환을 지원하지만 프로젝트 채널은 단기 실적에 부담을 준다.

  강점

  해외 매출은 208% yoy 증가했고 소매 매출 기여도도 높아졌다.

  약점

  약한 수요와 높은 손상차손으로 2026년 순이익 전망은 26% 하향됐다.

  위험

  프로젝트 채널 회복은 중국 고정자산투자 반등에 달려 있다.

• AIA

  홍콩 매출은 단기적으로 기대에 못 미쳤지만 본토 방문객 및 현지 사업 수요는 여전히 건전한 것으로 평가된다.

  강점

  홍콩 현지 사업의 신계약가치는 23% 성장했다.

  약점

  홍콩 매출은 높은 기저에 직면하고 채권 포트폴리오에는 미실현 손실이 있다.

  위험

  규제 변화 및 예상보다 약한 홍콩 매출 회복.

• Ping An

  높은 투자수익은 단기 순이익을 끌어올리지만 관심은 핵심 생명보험 사업으로 돌아갈 것이다.

  강점

  FY2026 순이익 전망은 12% 상향됐다.

  약점

  방카슈랑스 판매는 둔화됐고 순투자수익률은 예상보다 빠르게 하락했다.

  위험

  저금리와 자산 건전성 압력.

• Kweichow Moutai

  단기 보고 성장보다 판매 소진, 가격 안정 및 건전한 재고를 우선한다.

  강점

  채널 재고는 건전하게 유지되며 iMoutai는 상반기 매출의 43.6%를 기여했다.

  약점

  2분기 성과는 부진했다.

  비교

  보고서는 약세가 소매 수요의 급격한 악화보다 선제적 제품 및 채널 조정에 더 크게 기인했다고 본다.

• Li Ning (02331.HK)

  최근 소비 환경은 실적에 부담을 주지만, 보고서는 운영 품질을 우선하는 전략적 방향을 계속 인정한다.

  강점

  브랜드 및 제품 혁신은 향후 시장점유율 회복을 지원할 수 있다.

  약점

  수요 회복 부재, 낮은 오프라인 트래픽, 확대된 할인 및 높은 마케팅 투자.

  위험

  지속적인 거시 소비수요 약세.

• AAC Technologies

  예상보다 부진한 실적과 더 균형적인 밸류에이션으로 매수에서 중립으로 하향됐다.

  강점

  신규 기기와 AI 데이터센터 냉각 사업은 2026년 하반기 회복을 지원할 수 있다.

  약점

  느린 스마트폰 시장 성장과 높은 메모리 비용으로 실적 전망이 2%-6% 하향됐다.

  비교

  주가는 이미 17x 2027E P/E의 목표 밸류에이션에 근접해 있다.

  위험

  예상보다 약한 하반기 회복.

• Kakao Corp.

  핵심 플랫폼 및 AI 사업을 투자 보유자산에서 분리할 계획이나, 거래 자체가 즉시 가치를 실현할 것으로 보이지는 않는다.

  강점

  핵심 자산과 비핵심 자산 간 경계가 더 명확해질 것이다.

  약점

  경영진의 AI 매출 목표는 Goldman Sachs 추정치를 크게 상회하며, 비핵심 자산 가치 실현 프레임워크는 여전히 불명확하다.

  비교

  기존 합산가치 평가는 이미 비핵심 보유자산에 30% 할인을 적용한다.

  위험

  AI 상용화와 순자산가치 실현이 기대에 못 미칠 수 있다.

핵심 데이터

• 2030년 중국 반도체 설비투자US$82bn이전 전망 대비 79% 상향
• CXMT 목표주가Rmb129매수 의견으로 커버리지 개시
• CXMT 밸류에이션24x 2027E P/E2027-2028년 평균 EPS 성장률 77%에 해당
• 2030년 CXMT 생산능력665k wpm2026년 수준의 두 배 이상
• 중국 DRAM 수요에 대한 CXMT 충족 비율50%Goldman Sachs는 2028년에 이 수준에 도달할 것으로 예상
• 삼성전자의 잔여 2026년 주주환원 재원W90tn-W110tn약 W100 trillion
• 삼성전자 EPS 전망 수정+1%-11%2026-2028년 대상
• 삼성전자 ROE 전망53%/52%/43%각각 2026년, 2027년 및 2028년
• 글로벌 웨이퍼 팹 장비 시장 전망US$150.3bn/US$217.5bn각각 2026년 및 2027년
• 첫 3개 분기 중국 실질 GDP 성장률 추정치Approximately 4% yoy7월 활동 데이터가 재차 시사한 수요 약세 기반
• KE Holdings 기존 주택 거래량 성장+25% yoy2026년 2분기, 전체 시장을 상회
• KE Holdings EPS 전망 수정+12%/+7%/+4%각각 2026-2028년
• NEC 영업이익 전망 수정+8%-14%FY2027-FY2029 대상
• NEC 목표주가¥6,000¥5,190에서 상향
• 자진마이닝 상반기 경상 순이익Rmb38.8bn77% yoy 증가
• 자진마이닝 상반기 잉여현금흐름Rmb37.2bn이전 수준에서 크게 개선
• 자진마이닝 구리 가격 가정US$13,700/t2028년 실적 전망 32% 증가를 견인
• Oriental Yuhong 해외 매출 성장+208% yoy프로젝트 채널 수요는 여전히 부진
• AIA 홍콩 현지 사업 신계약가치 성장+23%2026년 상반기
• Ping An FY2026 순이익 전망 수정+12%예상보다 양호한 상반기 투자수익 반영
• 중국 10년물 채권수익률Below 1.7%Ping An의 순투자수익률에 압력
• iMoutai 매출 기여도43.6%2026년 상반기 그룹 매출 비중
• Li Ning 2026년 매출 성장 가이던스Low single digits경영진의 하향된 연간 가이던스
• Li Ning 순이익 전망 수정-13% to -15%2026-2028년 대상
• AAC Technologies 목표 밸류에이션17x 2027E P/E주가는 목표 밸류에이션에 근접했으며 의견은 중립으로 하향
• Kakao 경영진의 2030년 AI 매출 목표W1trnGoldman Sachs 추정치는 W190bn
• 항셍지수 리밸런싱의 양방향 패시브 자금흐름More than US$7.2bn2026년 9월 리밸런싱 중 예상
• 실적 기대를 상회한 ASX 200 기업 비중44%호주 실적 시즌 중반
• 호주 FY2027 EPS 전망 하향Approximately 2%이전 몇 년 같은 기간 하향 속도의 약 두 배
• 분석된 미국 기관 보유 규모US$10tn2026년 3분기 초 주식 보유
• 공동 선호 미국 주식 포트폴리오 수익률29% YTD기관들이 함께 선호한 6개 종목의 롤링 포트폴리오
• USD/MXN 전망16.75/17.00/17.25각각 3개월, 6개월 및 12개월
• USD/TRY 전망51/53/59각각 3개월, 6개월 및 12개월
• USD/KRW 전망1390/1370/1350각각 3개월, 6개월 및 12개월

영향과 시사점

보고서는 AI 투자와 공급망 현지화가 메모리, 웨이퍼 팹 장비 및 관련 기술기업의 수요 기회를 확대하고 있지만, 노광장비, R&D 및 자본의 격차가 중국의 완전한 반도체 자립을 계속 제약한다고 본다. 기업 실적과 밸류에이션의 차별화는 점차 확대되고 있다. 강한 수주, 기술, 현금흐름 또는 안정적 주주환원을 보유한 기업은 지지를 받는 반면, 약한 수요, 비용 상승 또는 이미 회복을 반영한 밸류에이션에 직면한 기업은 전망과 투자의견 압력을 받는다. 거시적으로 중국의 불충분한 수요와 미국 장기금리 변동성은 크로스에셋 가격결정의 중요한 제약으로 남아 있다.

위험

• 노광장비는 중국 반도체 공급망의 공급과 수요 간 가치 격차를 축소하는 핵심 병목으로 남아 있으며, 글로벌 선도기업 대비 R&D 및 설비투자 격차도 상당하다.
• 중국의 불충분한 수요 측 부양은 경기적 약세를 구조적 침체로 발전시킬 수 있다.
• 휴머노이드 로봇 상용화는 제품-시장 적합성, 투자수익, 양산 및 비용 절감 진전에 대한 검증이 여전히 필요하다.
• 메모리 가격 상승은 Fujitsu, NEC 및 기타 하드웨어 기업의 단기 이익을 억제할 수 있다.
• Oriental Yuhong의 프로젝트 채널 회복은 중국 고정자산투자 및 내수 개선에 달려 있다.
• 저금리, 채권 포트폴리오 손실 및 둔화된 방카슈랑스 판매는 각각 AIA와 Ping An의 영업 지표에 압력을 가하고 있다.
• Li Ning은 약한 소비수요, 낮은 오프라인 트래픽, 확대된 할인 및 높은 마케팅 투자에 따른 단기 압력에 직면한다.
• AAC Technologies는 부진한 스마트폰 수요, 높은 메모리 비용 및 이미 주가에 반영된 예상 회복 리스크에 직면한다.
• 검증 가능한 AI 상용화 이정표와 순자산가치 실현 메커니즘이 없다면 Kakao의 분할은 지속적인 재평가를 만들지 못할 수 있다.
• 미국 장기금리 변동성의 거시경제적 근원은 여전히 해소되지 않았으며 공급 조정은 압력을 중간 만기 또는 달러로 이전할 수 있다.

주시할 점

• 잭슨홀에서 Warsh 연준 의장의 첫 기조연설 및 부대 TV 인터뷰가 정책 반응 함수와 단기 조치에 대한 단서를 제공하는지 주시한다.
• 중국이 더 강한 수요 측 부양과 근본적 개혁을 도입하는지, 그리고 연간 성장 목표가 달성될 수 있는지 추적한다.
• 월 665,000장으로의 CXMT 생산능력 확대, 2028년 중국 DRAM 수요의 50% 충족 진전 및 HBM 제품 고도화를 추적한다.
• 글로벌 웨이퍼 팹 장비 수주가 생산능력, 납기, 가격결정력 및 마진으로 어떻게 전환되는지 관찰한다.
• 2026년 말 소량 생산 및 2027년 대규모 생산을 포함한 휴머노이드 로봇 물류 분류의 상용화 속도를 추적한다.
• 삼성전자가 잔여 W90 trillion-W110 trillion 주주환원 계획을 계속 이행하는지 관찰한다.
• 중국 고정자산투자가 Oriental Yuhong의 프로젝트 채널 매출 회복을 이끌 수 있는지 주시한다.
• Kakao의 AI 상용화 이정표 및 KakaoX의 순자산가치 실현 프레임워크를 추적한다.
• 2026년 9월 항셍지수 시리즈 리밸런싱에 따른 기술 하드웨어·반도체 유입 및 은행 유출 패시브 자금흐름을 주시한다.
• USD/MXN, USD/TRY 및 USD/KRW의 수정된 전망 경로를 추적한다.
• 영국 가을 예산 기대가 길트 기간 프리미엄에 미치는 지속적인 영향을 주시한다.