China property market: 중국 부동산 제39주 거래량 급감, 베이징·상하이는 8월 개혁 시행규칙 공개

개요

이 China Property Weekly Wrap은 제39주의 거래 추세, 선행지표, 재고, 건설 활동, 베이징·상하이의 정책 시행 및 상장 개발업체 밸류에이션을 검토한다. Goldman Sachs는 단기 부동산 활동의 약화를 진단하는 동시에, 건설 진도 연계 자금조달을 지원하고 판매모델 전환을 명확히 하는 규제 조치에 주목한다.

핵심 견해

베이징과 상하이는 8월 28일 부동산 개혁의 시행규칙을 각각 9월 24일과 28일 발표했다. 8월 28일 이후 매물로 나온 주거용 토지는 토지대금의 최소 50%를 계약 후 30일 내 납부해야 하며, 잔액은 베이징에서 2년, 상하이에서 1년 내 납부해야 한다. 상하이는 승인 시 추가 1년 연장이 가능하다. 양 도시의 할부금에는 이자가 붙지 않는다. 완공주택 판매 프로젝트는 건설허가 취득 후 예약금을 받을 수 있으며, 일반적으로 베이징은 주택가격의 1%, 상하이는 3%로 제한된다. 규칙은 사전분양 전환기의 프로젝트 처리도 명확히 했다. 건설계획허가를 전부 또는 일부 취득했지만 사전분양허가가 없는 프로젝트는 기존 사전분양 및 에스크로 규정을 따를 수 있다. 계획허가가 없더라도 토지를 취득했거나 취득 중인 프로젝트는 원칙적으로 완공부동산 판매를 채택해야 하지만, 완공과 인도를 보장하고 지역 전환 요건을 충족하며 강화된 에스크로 통제를 받는다면 end-2027E 이전까지 사전분양모델 적용을 신청할 수 있다. 8월 28일 이후 사전분양허가를 받은 프로젝트는 주택공적기금 대출을 포함한 주택담보대출 자금을 완공 신고 후에만 받을 수 있다. 양 도시는 개발업체 대출 집행이 건설 진도와 일치해야 한다고 재강조했고, 상하이는 채권, 주식, ABS, REITs를 통한 적격 개발업체의 프로젝트 기반 자금조달 지원도 강조했다. 또한 자연자원부는 9월 22일 신규 토지공급에서 기존 토지 활성화와 장기 운영수익 확보로 정책 초점을 전환한다고 밝혔다. 제39주 시장지표는 약화됐다. 1차 거래량은 전주 대비 14% 감소했고 신규 주택 검색활동은 2.9% 감소했다. 약 75개 도시의 신규 주택 판매 GFA는 전주 대비 14%, 전년 동기 대비 35% 감소했다. 약 20개 도시의 2차 거래량은 전주 대비 39%, 전년 동기 대비 30% 감소했다. 등기 기반 판매보다 1-2주 선행하는 2차 청약판매는 18% 감소했고, 2차 방문은 12% 감소했다. 9월 월초 이후 1차 GFA 판매는 중앙값 기준 전월 대비 6% 증가했지만 전년 동기 대비 10% 감소했고, 2차 GFA 판매는 전월 대비 4%, 전년 동기 대비 1% 감소했다. 연초 이후 1차 GFA 판매는 평균 전년 동기 대비 11% 감소했으며 2024년과 2023년 대비 각각 17%, 37% 낮았다. 반면 2차 GFA 판매는 전년 동기 대비 1% 증가했고, 2024년 및 2023년 대비 각각 13%, 14% 높았다. 2차 시장에는 제한적인 긍정 요인도 있었다. 모니터링 도시의 신규 매물 공급은 전주 대비 22% 감소해 전년 9월 계절적 패턴보다 큰 폭으로 줄었다. 중개업자의 가격상승 기대는 개선돼 4개 도시의 Centaline Salesman Index는 전주 대비 2.1 percentage points, 전년 동기 대비 3.0 percentage points 상승했다. 이 지수가 50을 넘으면 가격상승에 대한 긍정적 견해를 의미한다. 그러나 매도자 심리는 약화돼 매도 호가를 추적하는 Centaline Seller Asking Index는 6개 도시에서 전주 대비 0.3 percentage points, 전년 동기 대비 5.5 percentage points 하락했다. 재고는 전주 대비 0.2% 증가했지만 2025년 말 대비로는 7.4% 낮았다. 재고월수는 27.6으로 2026년 7월의 27.1 및 8월의 27.2보다 높았다. Goldman Sachs는 수요와 건설 환경도 여전히 약할 것으로 본다. 약 75개 도시의 부동산 판매는 상위 100개 개발업체의 9월 계약판매가 전년 동기 대비 13% 감소할 가능성을 시사하며, 8월의 4% 감소보다 악화된 것이다. GSPC tracker는 9월 완공이 전년 동기 대비 20%대 후반 감소하고 FY26E에는 15% 감소할 것임을 시사한다. 이 추적지표는 중국 플로트 유리 전망과 자체 주간 플로트 유리 수요모델에서 도출한 하류 수급 신호에 기반한다. 300개 도시의 토지판매 추세와 전국 시멘트 출하비율에 따르면 신규 착공도 9월 전년 동기 대비 20%대 후반 감소할 전망이다. BEKE의 경우 Goldman Sachs는 신규 및 기존 주택 합산 GTV가 7월부터 9월 월초까지 전년 동기 대비 6% 증가할 수 있다고 예상한다. 신규 주택 GTV는 8% 감소하고 기존 주택 GTV는 11% 증가하는 구성이다. 이는 인터넷팀의 3Q26E 전년 동기 대비 1% 증가 전망보다 높으며, 해당 전망은 신규 주택 보합과 기존 주택 1% 증가를 전제로 한다. 제39주 개발업체 주가 흐름은 더 강한 국유기업에 유리했다. 커버되는 강한 국유기업 개발업체는 평균 1% 상승했고 COLI는 4%, Jinmao는 2% 상승한 반면 다른 개발업체는 평균 1% 하락했다. 오프쇼어 커버리지는 보합으로 MSCI China의 2% 하락보다 양호했고, 온쇼어 커버리지는 1% 하락해 CSI 300의 4% 하락보다 양호했다. Goldman Sachs는 밸류에이션이 침체기 저점에 가깝다고 평가한다. 오프쇼어 커버리지는 평균 end-2026E NAV 대비 40% 할인 및 0.4x 2026E P/B에서 거래되며, 2H2008, 2H2011, 1H2014 저점의 39%/0.7x, 73%/0.9x, 58%/0.9x와 비교된다. 온쇼어 커버리지는 평균 14% NAV 할인 및 0.5x 2026E P/B에서 거래되며, 같은 저점 국면의 67%/1.6x, 64%/1.5x, 61%/1.2x와 비교된다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 주간 1차·2차 시장 거래 데이터, 검색, 청약, 방문, 매물, 재고, 심리지표를 정책문서 분석과 결합한다. 토지판매와 시멘트 출하 추세로 신규 착공을 평가하고, 자체 플로트 유리 수급모델로 주택 완공을 추정한다. 개발업체 밸류에이션은 추정 end-2026 NAV 할인과 2026E P/B를 과거 침체기 저점과 비교한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  플로트 유리 수급모델과 하류 건설 신호에 기반한 부동산 완공 추적.

  보고서는 건설활동의 대리지표로 플로트 유리 수급지표를 사용해 월간 부동산 완공을 추정한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  거래량, 검색활동, 청약, 방문, 매물, 재고, 가격기대의 주간 모니터링.

  보고서는 판매량 변화를 수요 선행지표와 가격기대 지표에서 분리해 부동산 시장 모멘텀을 평가한다.

• 가치평가 방법론P/NAV 자원·부동산 가치평가

  개발업체 주가를 추정 end-2026 순자산가치 및 과거 저점 할인과 비교.

  NAV 할인은 상장 개발업체가 추정 자산가치 대비 어느 수준에서 거래되는지를 과거 침체기와 비교해 보여준다.

• 가치평가 방법론PBR 가치평가

  2026E 주가순자산비율을 과거 침체기 저점과 비교.

  P/B 배수는 오프쇼어 및 온쇼어 개발업체 커버리지에 대한 두 번째 밸류에이션 기준을 제공한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• China Overseas Land & Investment (0688.HK)

  커버되는 강한 국유기업 개발업체이며, 제39주에 아웃퍼폼했고 Buy 등급이다.

  강점

  주가가 전주 대비 4% 상승했다.

  비교

  강한 국유기업 개발업체의 평균 1% 상승을 상회했다.

• China Jinmao (0817.HK)

  커버되는 강한 국유기업 개발업체이며, 제39주에 아웃퍼폼했고 Buy 등급이다.

  강점

  주가가 전주 대비 2% 상승했다.

  비교

  강한 국유기업 개발업체의 평균 1% 상승을 상회했다.

• China Resources Land (1109.HK)

  커버되는 강한 국유기업 개발업체.

  강점

  밸류에이션 비교표에서 Buy 등급이다.

  비교

  강한 국유기업 개발업체 그룹에 속한다.

• Greentown China (3900.HK)

  커버되는 혼합소유 개발업체.

  강점

  밸류에이션 비교표에서 Buy 등급이다.

  비교

  혼합소유로 분류된다.

• Longfor Group (0960.HK)

  커버되는 민간 개발업체.

  약점

  밸류에이션 비교표에서 Neutral 등급이다.

  비교

  제39주 평균 1% 하락한 기타 개발업체에 포함된다.

• Seazen Group (1030.HK)

  커버되는 민간 개발업체.

  약점

  밸류에이션 비교표에서 Sell 등급이다.

  비교

  기타 개발업체에 포함된다.

• Vanke A (000002.SZ) and Vanke H (2202.HK)

  커버되는 혼합소유 개발업체.

  약점

  두 회사 모두 밸류에이션 비교표에서 Sell 등급이다.

  비교

  기타 개발업체에 포함된다.

핵심 데이터

• 제39주 1차 GFA 판매-14% WoW; -35% YoY약 75개 도시 기준.
• 제39주 2차 GFA 판매-39% WoW; -30% YoY약 20개 도시 기준.
• 9월 월초 이후 1차 GFA 판매+6% MoM; -10% YoY중앙값 기준 실적.
• 연초 이후 1차 GFA 판매-11% YoY2024년 대비 17%, 2023년 대비 37% 낮기도 하다.
• 재고월수27.62026년 7월의 27.1 및 8월의 27.2 대비.
• 9월 상위 100개 개발업체 계약판매 시사치-13% YoY8월의-4%와 비교.
• 2026년 9월 완공 시사치High-twenties % YoY declineGSPC tracker 기준이며 FY26E는-15% YoY.
• 오프쇼어 개발업체 밸류에이션40% discount to end-2026E NAV; 0.4x 2026E P/B커버리지 평균.
• 온쇼어 개발업체 밸류에이션14% discount to end-2026E NAV; 0.5x 2026E P/B커버리지 평균.

영향과 시사점

보고서의 단기 판단은 판매, 수요 선행지표, 건설활동이 여전히 약하다는 것이다. 베이징과 상하이의 규칙은 토지대금, 사전분양, 에스크로, 주택담보대출 자금 인출, 건설진도 연계 자금조달에 대한 운영상 명확성을 높인다. 밸류에이션 비교는 커버되는 개발업체가 낮은 P/B 배수와 큰 NAV 할인에서 거래되고 있음을 보여준다.

주시할 점

• 향후 수주의 1차·2차 거래량, 검색, 청약, 방문 및 신규 매물.
• 상위 100개 개발업체의 9월 계약판매가 시사된 전년 동기 대비 13% 감소를 기록하는지 여부.
• 9월 완공 및 신규 착공 데이터가 Goldman Sachs가 제시한 전년 동기 대비 20%대 후반 감소와 부합하는지 여부.
• 베이징과 상하이의 사전분양, 에스크로, 주택담보대출 자금 인출 및 프로젝트 자금조달 규칙 시행.