China property market 리서치 보고서 해설

개요

이 주간 중국 부동산 업데이트는 거래량, 선행 수요지표, 재고, 건설 활동, 정책 전개 및 개발업체 밸류에이션을 평가한다. Goldman Sachs는 거래량의 한계적 회복을 보지만 선행지표는 혼조이고 더 넓은 개발 사이클의 약세는 지속된다고 본다.

핵심 견해

Week 33에 거래 활동은 개선됐지만, 보고서는 이를 수요의 명확한 강화로 보지 않는다. 약 75개 도시에서 1차 시장 판매 GFA는 전주 대비 7% 증가했으나 전년 대비로는 6% 감소했다. 약 20개 도시의 2차 거래는 전주 대비 6%, 전년 대비 8% 늘었고, 보고서가 등기 기반 판매보다 1~2주 선행한다고 설명하는 2차 청약 판매도 전주 대비 2% 증가했다. 8월 7일 완화 정책 이후 베이징은 다른 1선 도시를 앞서며 1차·2차 거래량이 각각 전주 대비 4%, 13% 증가했다. 비핵심 지역에서는 지난 주말 신규 프로젝트 방문이 눈에 띄게 늘었다는 보도도 있었다. 선행지표는 거래량보다 부정적이었다. 신규 주택 검색 활동은 전주 대비 0.2% 감소했고, 2차 시장 방문과 신규 매물 공급은 전주 수준을 유지했다. 2차 거래가격은 전주 대비 2% 하락했다. Iceberg Index는 베이징 2차 주택가격이 전주 대비 0.2% 하락했음을 보여줬으며, 전국 하락폭은 0.1%였다. Centaline의 Salesman Index는 전주 대비 0.3%포인트 하락했으나 전년 대비로는 3.0%포인트 높았고, Seller Asking Index는 전주 대비 0.1%포인트, 전년 대비 5.3%포인트 하락했다. Goldman Sachs는 이 지표들이 중개인과 매도자의 가격 상승 기대가 낮아지고 있음을 보여준다고 해석한다. 월간 및 연초 이후 비교는 회복의 불균일성을 보여준다. 8월 MTD 기준 중간값 1차 GFA 판매는 전월 대비 29%, 전년 대비 23% 감소했고, 2차 GFA 판매는 전월 대비 11% 감소했지만 전년 대비 2% 증가했다. 연초 이후 평균 1차 GFA 판매는 전년 대비 12% 감소했으며 2024년과 2023년 수준보다 각각 18%, 39% 낮았다. 2차 GFA 판매는 전년 대비 2% 증가했고 2024년 및 2023년 수준보다 각각 14%, 13% 높았다. 약 75개 도시의 부동산 판매는 상위 100개 개발업체의 8월 계약판매가 전년 대비 약 9% 감소할 가능성을 시사했는데, 7월 감소율은 8%였다. 재고는 소폭 개선됐지만 절대 수준은 여전히 높았다. 재고 잔액은 전주 대비 0.8% 감소했고 2025년 말 대비 7.3% 낮았다. 재고 개월 수는 27.4개월로, 2026년 6월 27.5개월 및 7월 27.1개월 평균과 비교된다. 보고서는 재고 개월 수가 전주 대비 보합이며 2025년 말보다 2.1% 낮다고도 설명한다. 이는 일부 재고 소진을 나타내지만 재고 개월 수의 뚜렷한 정상화는 아니다. 건설 관련 지표는 계속해서 위축을 가리켰다. Goldman Sachs의 Property Completion tracker는 중국 플로트 유리 수급 전망과 주간 플로트 유리 수요 모형을 바탕으로 8월 준공이 전년 대비 high-teen 수준 감소할 것으로 나타냈다. 이는 NBS가 발표한 7월 전년 대비 19% 감소 및 Goldman Sachs Economics의 high-teen 감소 추정치와 비교되며, Goldman Sachs Economics는 FY26E 준공이 전년 대비 15% 감소할 것으로 예상한다. 300개 도시의 토지 판매 추세와 전국 시멘트 출하 비율이 전주 대비 5.2%포인트 하락한 37.3%를 기록한 점에 근거해, 8월 신규 착공은 전년 대비 high-twenties 수준 감소가 예상됐다. BEKE의 신규·기존 주택 GTV는 2Q26에 전년 대비 5% 증가한 것으로 추정됐는데, 신규 주택 GTV가 23% 감소하고 기존 주택 GTV가 17% 증가한 결과다. 7월부터 8월 중순까지 GTV는 신규·기존 부문이 각각 8%, 7% 증가하며 7% 상승한 것으로 추정됐다. 주식시장에서는 강한 SOE 개발업체가 아웃퍼폼했다. 이들의 주가는 평균 전주 대비 2% 상승했고, CMSK는 5%, CR Land와 Jinmao는 각각 3% 상승했다. 반면 기타 개발업체는 평균 3% 하락했다. 역외 커버 개발업체는 전주 대비 보합으로 MSCI China의 4% 하락보다 양호했고, 역내 커버리지는 CSI 300의 1% 상승에 비해 1% 하락했다. Goldman Sachs는 역외 및 역내 커버리지가 모두 평균 0.5x 2026E P/B에 거래되고 있으며, end-2026E NAV 대비 평균 할인율은 각각 35%와 30%라고 언급한다. 역외 밸류에이션은 2H2008의 39%/0.7x, 2H2011의 73%/0.9x, 1H2014의 58%/0.9x 저점과 비교된다. 역내 밸류에이션은 각각 67%/1.6x, 64%/1.5x, 61%/1.2x와 비교된다. 따라서 보고서는 현재 P/B 수준을 침체기 저점 수준으로 보면서도, 강한 SOE 개발업체와 약세 동종업체를 구분한다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 주간 1차·2차 거래 추적지표를 검색, 방문, 매물, 가격 기대 및 재고 지표와 결합해 수요 모멘텀을 평가한다. 이어 토지 판매, 시멘트 출하와 자체 플로트 유리 수급 모형을 활용해 건설 활동을 추정하고, 커버 개발업체의 주가 성과와 2026E NAV 및 P/B 밸류에이션을 비교한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  주간 부동산 시장 및 플로트 유리 수급 추적

  보고서는 거래, 재고, 토지 판매 및 건설자재 지표를 사용해 주택 수요를 판단하고 준공 및 신규 착공 추세를 추정한다.

• 가치평가 방법론PBR 가치평가

  2026E 주가순자산비율 비교

  보고서는 커버 개발업체의 선행 P/B 배수를 과거 침체기 저점과 비교해 현재 주식 밸류에이션의 역사적 위치를 파악한다.

• 가치평가 방법론NAV(순자산가치법)

  end-2026E NAV 대비 할인율

  Goldman Sachs는 각 커버리지 유니버스의 시장가치를 추정 end-2026 순자산가치와 비교해 밸류에이션 할인율을 설명한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• CMSK (001979.SZ)

  커버 중인 강한 SOE 개발업체로, Week 33에 아웃퍼폼했다.

  강점

  주가는 주간 5% 상승했다.

  비교

  강한 SOE 커버리지 평균인 주간 +2%를 상회했다.

• CR Land (01109.HK)

  커버 중인 강한 SOE 개발업체이다.

  강점

  Buy 등급이며 주가는 주간 3% 상승했다.

  비교

  강한 SOE 커버리지 평균을 상회했다.

• Jinmao (00817.HK)

  커버 중인 강한 SOE 개발업체이다.

  강점

  Buy 등급이며 주가는 주간 3% 상승했다.

  비교

  강한 SOE 커버리지 평균을 상회했다.

• Poly (600048.SH)

  커버 중인 강한 SOE 개발업체이다.

  약점

  주가는 주간 3% 하락했다.

  비교

  강한 SOE 커버리지 평균을 하회했다.

• Greentown (03900.HK)

  강한 개발업체 그룹에 속한 커버 개발업체이다.

  강점

  주가는 주간 2% 상승했다.

  비교

  강한 SOE 그룹 평균과 같았다.

• Longfor (00960.HK)

  커버 중인 기타 개발업체이다.

  약점

  Neutral 등급이며 주가는 주간 2% 하락했다.

  비교

  평균 3% 하락한 약한 기타 개발업체 그룹에 속했다.

• Seazen (01030.HK)

  커버 중인 기타 개발업체이다.

  약점

  Sell 등급이며 주가는 주간 2% 하락했다.

  비교

  약한 기타 개발업체 그룹에 속했다.

• Vanke (000002.SZ; 02202.HK)

  커버 중인 기타 개발업체이다.

  약점

  A주와 H주 모두 Sell 등급이며, A주는 주간 4%, H주는 주간 5% 하락했다.

  비교

  강한 SOE 그룹을 하회했다.

핵심 데이터

• 1차 시장 GFA 판매, Week 33+7% wow; -6% yoy약 75개 도시 기준.
• 2차 거래, Week 33+6% wow; +8% yoy약 20개 도시 기준.
• 1차 GFA 판매, YTD-12% yoy또한 2024년 대비 18%, 2023년 대비 39% 낮다.
• 2차 GFA 판매, YTD+2% yoy또한 2024년 대비 14%, 2023년 대비 13% 높다.
• 재고 개월 수27.42026년 6월 27.5 및 7월 27.1과 비교.
• FY26E 준공 전망-15% yoyGoldman Sachs Economics 추정치.
• 커버 개발업체 밸류에이션0.5x 2026E P/B역외 및 역내 커버리지 모두의 평균이며, end-2026E NAV 대비 할인율은 각각 35%와 30%였다.

영향과 시사점

보고서는 거래량이 특히 베이징과 2차 시장에서 소폭 개선됐지만, 검색·가격·가격 기대 하락으로 수요 신호가 혼조라고 본다. 판매·착공·준공의 지속적 감소는 개발 사이클의 약세가 이어지고 있음을 시사하며, 주가 성과와 밸류에이션은 강한 SOE 개발업체와 기타 개발업체의 상대적 차별화를 부각한다.