Li Auto Inc.; NIO Inc.; XPeng Inc.：中国EVの2Q26利益は圧迫、3Qの納車および新モデルの立ち上がりがより重要

概要

本レポートは、Li Auto Inc.、NIO Inc.、XPeng Inc.を対象とする、中国EVスタートアップのモルガン・スタンレーによる2Q26業績プレビューである。2Qの業績は堅調な売上高・販売台数の伸びを反映する一方、メモリー、原材料コスト、R&D、新モデル投入支出により粗利益率および営業利益率は圧迫されるとみている。3Qに入ると、投資家の焦点は短期業績から、納車ガイダンス、フラッグシップモデルの立ち上がり、受注モメンタム、9月の繁忙期の実績へ移る。

主要見解

中核的な見方は、2Q26の利益圧力は残るものの、3Q26の販売台数ガイダンスおよび新モデル投入のペースが株価反応にとってより重要な変数となる可能性があるというもの。Li Autoは2Qに米国会計基準ベースで約RMB20億の純損失を計上し、3Qの納車ガイダンスは10万～10.5万台となる見込み。NIOは2Qに米国会計基準ベースでRMB2.8億～3億の純損失を計上する一方、非GAAPベースでは黒字を維持すると予想され、3Qの納車は11.5万～12万台と見込まれる。XPengは2Qに米国会計基準ベースで約RMB10億の純損失を計上し、L03、G9L、MONA L05、輸出、ならびにロボティクス／ロボタクシーにおける長期的なオプションに支えられ、3Qの納車は11.5万～12万台と予想される。

分析フレームワーク

本レポートは、業績プレビュー、主要KPI追跡、コンセンサスEPSへの影響評価、確率加重バリュエーションの枠組みを用い、2Qの車両粗利益率、グループ粗利益率、売上高に対するOPEX比率、3Qの販売台数ガイダンス、新モデルの立ち上がりに焦点を当てる。バリュエーションでは確率加重DCFまたは確率加重バリュエーションを用い、WACC、ベータ、長期成長率、強気・基本・弱気シナリオのウェイトをそれぞれ開示している。

手法メモ

• バリュエーション手法確率加重DCF

  Li Autoのバリュエーション

  強気・基本・弱気シナリオのウェイトを25%/50%/25%とし、基本シナリオではWACC 15.9%、ベータ2.1、長期成長率3%を前提としている。これは中国におけるEV普及率上昇に牽引される販売台数成長を反映する。

• バリュエーション手法確率加重バリュエーション

  NIOのバリュエーション

  強気・基本・弱気シナリオのウェイトを25%/50%/25%とし、2028年に純利益が損益分岐点に到達すると仮定。主要パラメータはWACC 17.8%、ベータ2.4、長期成長率3.0%である。

• バリュエーション手法確率加重DCF/SoTP

  XPengのバリュエーション

  強気SoTP・基本・弱気シナリオのウェイトを30%/50%/20%とし、基本シナリオではターミナル成長率3%、ベータ1.6倍、WACC 12.8%を前提とする。また、自動車以外の事業における潜在的なバリュエーション再評価も織り込んでいる。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Li Auto Inc. (LI.O)

  リサーチ対象の中国EVスタートアップ

  強み

  Lシリーズの販売立ち上がり、BEVモデルの追加、自動運転開発の予想以上の進展が上振れ要因となり得る。

  弱み

  2Qには米国会計基準ベースで約RMB20億の純損失が予想され、OPEXは約RMB52億、売上高の21%に相当する。短期的な営業規律が重要な差別化要因である。

  比較

  3Qの納車ガイダンスは10万～10.5万台で、NIOとXPengの11.5万～12万台のレンジを下回るが、売上規模とフラッグシップモデルのミックスは引き続き支援材料となる。

  リスク

  部品のボトルネック、モデル投入の遅延、自動車販売台数成長の鈍化が下振れリスクを生む可能性がある。

• NIO Inc. (NIO.N)

  リサーチ対象の中国EVスタートアップ

  強み

  2Qは非GAAPベースで黒字を維持する見込みであり、3Qは供給制約の緩和、新モデルのモメンタム、9月の納車増加に支えられる。

  弱み

  投資コストの上昇により車両粗利益率は小幅に悪化する可能性があり、OPEXは約RMB64億、売上高の20%に相当する。

  比較

  3Qの納車ガイダンスは11.5万～12万台と予想され、XPengと同水準で、Li Autoの予想レンジを上回る。

  リスク

  予想を下回る販売台数、営業効率改善の兆候不足、自動車販売台数成長の鈍化は、セクターのバリュエーションを圧迫する可能性がある。

• XPeng Inc. (XPEV.N)

  リサーチ対象の中国EVスタートアップ

  強み

  車両粗利益率は12%超を維持すると予想される。L03の立ち上がり、G9LおよびMONA L05による製品ギャップの補完、4Qからの輸出加速、ロボティクスおよびロボタクシーにおける長期的なオプションが支援材料となる。

  弱み

  2Qには米国会計基準ベースで約RMB10億の純損失が予想され、OPEXは約RMB56億、売上高の27%に相当する。新モデル投入費用は比較的高い。

  比較

  3Qの納車ガイダンスは11.5万～12万台と予想され、NIOに匹敵しLi Autoの予想レンジを上回る。より多くの長期的オプションを有するが、市場はまだそれらを十分に織り込んでいない。

  リスク

  中高級市場での競争激化、低収益性によるキャッシュフロー圧力、業界販売台数成長の鈍化がバリュエーションを圧迫する可能性がある。

主要データ

• Li Autoの2Q26純損失予想約RMB20億米国会計基準ベース。
• Li Autoの2Q26売上高・粗利益率売上高約RMB250億；グループGpM 10%；車両GpM 8.3%売上高はガイダンス上限付近で、車両粗利益率は前四半期比2.3ポイント上昇。
• Li Autoの3Q26納車ガイダンス予想10万～10.5万台L6/i6の立ち上がり、Megaのフェイスリフト、i9の投入に支えられる。
• NIOの2Q26純損失予想RMB2.8億～3億米国会計基準ベースでは損失だが、非GAAPベースでは黒字を維持する見込み。
• NIOの2Q26グループ粗利益率18.1%投資コストが製品ミックス改善を相殺するため、前四半期比0.9ポイント低下。
• NIOの3Q26納車ガイダンス予想11.5万～12万台供給制約の緩和、新モデルのモメンタム、9月の納車増加に支えられる。
• XPengの2Q26純損失予想約RMB10億米国会計基準ベース。
• XPengの2Q26売上高・粗利益率売上高RMB200億超；グループGpM 18.5%；車両粗利益率12%超グループ粗利益率は前四半期比2.1ポイント低下するが、車両粗利益率は比較的底堅く推移する。
• XPengの3Q26納車ガイダンス予想11.5万～12万台L03は7月の約2,000～3,000台から9月には1.3万～1.5万台へ立ち上がると見込まれる。

影響と示唆

投資の観点からは、短期的な株価は2Q業績よりも、3Qの納車、受注、モデル立ち上がり、コスト管理に関する経営陣のコメントに左右される可能性がある。9月の納車が実現し、モデル移行が順調に進み、粗利益率への圧力が管理可能な範囲にとどまれば、市場は販売台数および中期的な利益軌道への確信を高める可能性がある。逆に、新モデルの遅延、サプライチェーンの混乱、競争の激化は、セクターのバリュエーションおよび個社の利益予想を引き続き圧迫する可能性がある。

リスク

• メモリーおよび原材料のインフレ継続による車両粗利益率の圧縮。
• R&Dおよび新モデル投入費用が高止まりし、2Qのマージンを圧迫すること。
• 新モデル投入または能力増強の遅延。
• 部品ボトルネックによる納車の混乱。
• 中高級新エネルギー車間の競争激化。
• 予想を下回る販売台数または受注モメンタムの不足。
• 営業効率改善が期待を下回ること。
• 自動車業界の販売台数成長鈍化による全体バリュエーションへの圧力。

注目点

• 2Q26の車両粗利益率およびグループ粗利益率の推移。
• 3Q26の納車ガイダンスが市場予想に達する、または上回るか。
• 9月の納車が季節性、新モデル、能力増強に支えられるか。
• Li AutoのL6/i6、Megaのフェイスリフト、i9投入の進捗。
• NIOの供給制約緩和、新モデルの受注、非GAAP黒字の持続可能性。
• XPengのL03が7月から9月にかけて立ち上がるペース、およびG9LとMONA L05がG6による需要ギャップを埋められるか。
• XPengの輸出が4Qからより明確に立ち上がり始めるか。
• ロボティクスおよびロボタクシー事業が市場で再評価され始めるか。