MetaX Integrated Circuits（688802） レポート解説

概要

Morgan StanleyによるMetaXの決算アップデートは、2Q26売上高がおおむね予想通りだった一方、粗利益率は予想を下回ったことを示した。同社はEqual-weightを再確認しており、C600のノードに関連する効率性と熱性能の制約が、次世代C700が進展するまで価格設定と粗利益率を圧迫する可能性があるとみている。

主要見解

MetaXの2Q26売上高はRmb762mnで、前四半期比36%増、前年同期比28%増となり、Morgan StanleyのRmb772mn予想におおむね沿った。レポートは、成長の主因を新しいC600ファミリーの出荷としている。在庫はRmb1.4bnで前四半期比おおむね横ばい、前払金はRmb2.2bnに達し、将来の生産を支えるためのウエハーとHBMの積極的な確保を反映した。 粗利益率は55.1%で、Morgan Stanleyの予想を4パーセントポイント下回った。サプライチェーン調査に基づき、同社はこの弱さを、特にHBMを中心とするメモリコストの上昇と、シェア拡大を目的とした戦略的な値下げに起因するとしている。株主帰属純利益はRmb711mnで、金融資産の公正価値益Rmb883mnに支えられ、Morgan Stanleyの予想を大幅に上回った。この一過性項目を除くと、基礎的な純損失はRmb172mnとなり、同社予想を下回る。 Morgan StanleyはEqual-weightを維持した。C600シリーズは主にN+1 (12nm)ノードで構築されており、電力効率と熱性能で同業他社にやや後れを取るとみている。この製品特性は、C600の立ち上がりによる売上成長にもかかわらず、価格設定と粗利益率に引き続き重しとなると同社は考える。次の重要な製品カタリストは、C700シリーズのテープアウトと量産立ち上げである。 Rmb758.00の目標株価は、2026年8月28日のRmb674.90終値に対して12%の上昇余地を示す。評価前提には、beta 0.75、リスクフリーレート2.0%、株式リスクプレミアム6.5%から導かれる6.5%の株主資本コスト、従来50%から引き上げた51%の長期目標配当性向、2038eまでの中期CAGR 18%、および6%の永続的な終価成長率が含まれる。

分析フレームワーク

Morgan Stanleyは四半期売上高、粗利益率、利益を自社予想と比較し、公正価値益を除外して基礎収益性を評価したうえで、サプライチェーン調査を通じてコストと価格圧力を解釈している。次に、C600の製品特性を価格設定と粗利益率の見通しに結び付け、長期リターン、配当性向、成長率、終価成長率の前提を用いて評価している。

手法メモ

• バリュエーション手法DDM（配当割引モデル）

  長期配当性向、株主資本コスト、中期成長率、永続的な終価成長率の前提。

  レポートの評価前提は、目標配当性向、割引率、成長率の入力値を用いてRmb758.00の目標株価を設定している。

• クオンツ・ファクター・ポートフォリオ理論CAPM（資本資産価格モデル）

  beta、リスクフリーレート、株式リスクプレミアムから導かれる株主資本コスト。

  Morgan Stanleyは、beta 0.75、リスクフリーレート2.0%、株式リスクプレミアム6.5%を用いて、6.5%の株主資本コストを導出している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• MetaX Integrated Circuits (688802.SH)

  主要カバレッジ企業。C600の出荷は2Q26の売上成長を支えた一方、コストと価格圧力が粗利益率を弱めた。

  強み

  C600ファミリーの出荷が売上成長を牽引し、在庫は抑制され、前払金は将来の生産を支えた。

  弱み

  Morgan Stanleyは、C600が電力効率と熱性能で同業他社にわずかに後れを取るとみており、これが価格設定と粗利益率を制約する可能性がある。

  比較

  Morgan Stanleyは、C600が電力効率と熱性能で同業他社にわずかに後れを取るとみている。

  リスク

  製品集中リスク、予想を下回る需要、競争激化。

主要データ

• 2Q26売上高Rmb762mn前四半期比36%増、前年同期比28%増。Morgan StanleyのRmb772mn予想に沿った。
• 粗利益率55.1%Morgan Stanleyの予想を4パーセントポイント下回った。
• 株主帰属の報告純利益Rmb711mn金融資産の公正価値益Rmb883mnに支えられた。
• 公正価値益を除く基礎的純損失Rmb172mnMorgan Stanleyの予想を下回った。
• 在庫Rmb1.4bn前四半期比おおむね横ばい。
• 前払金Rmb2.2bn将来の生産に向けたウエハーとHBMの積極的な確保を反映。
• 目標株価Rmb758.002026年8月28日のRmb674.90終値に対して12%の上昇余地を示す。

影響と示唆

レポートは、出荷成長を前向きに評価する一方、C600のコスト、価格、性能面の圧力がマージン改善を抑える可能性があるため、相対的なスタンスを変えるには不十分だとみている。Morgan Stanleyは、C700のテープアウトと量産立ち上げを事業見通しを左右する次の主要因と位置付けている。

リスク

• 製品集中リスク。
• 予想を下回る需要。
• 競争激化。

注目点

• 次世代C700シリーズのテープアウトと量産立ち上げ。
• C600の立ち上がりペースと、予想を上回るかどうか。
• CUDA移行、および政府とCSPからの注文の強さ。
• HBMなどのメモリコストと、戦略的価格設定が粗利益率に与える影響。