グローバルEコマースおよびインターネット小売：世界のEコマースは長期的に6%成長へ向かい、規模の集約、エコシステムの収益化、エージェント型ショッピングが3つの主要テーマ

概要

本レポートは、市場規模、オンライン浸透率、業界集中度、プラットフォームの事業モデル、エージェント型ショッピング、リテールメディア、バリュエーションの枠組みを通じて世界のEコマースをレビューする。ゴールドマン・サックスは、業界が急速なオンライン移行からより成熟した段階へ移行したとみる一方、世界の小売成長、低浸透率地域での追い上げ、主要プラットフォーム間の集約、エコシステム収益化が長期成長を引き続き支えると考えている。

主要見解

本レポートはまず、世界のEコマース売上高が2025年の4.5兆ドルから2026年には4.9兆ドルへ増加し、前年比成長率は8%になると推計している。2026年から2031年にかけては、売上高は年平均成長率6%で6.4兆ドルへ拡大すると予想される。主な原動力は小売売上高全体の成長であり、オンライン浸透率は控えめな追加寄与をもたらす。自動車、ガソリン、レストランを除く「対象小売売上高」を分母として用いると、世界のEコマース浸透率は2026年の24%から2031年の27%へ上昇すると予想される。中国以外のEコマース売上高は同期間に年平均成長率7%で成長すると予想される。地域ごとの成熟度には大きな差がある。現在の浸透率が低いため、インドとラテンアメリカはそれぞれ2026～2031年に年平均成長率18%と13%を達成すると予想される。それでも、中国と米国が世界のEコマースにおける増分成長の大半を引き続き担う。 業界構造について、ゴールドマン・サックスは規模効果と大手プラットフォームへの市場シェア集中を引き続き重視している。2025年、中国を除く最大手ピュアプレーEコマース・プラットフォーム5社は、対象市場のオンライン売上高の47%を占めた。Amazonが33%、Shopifyが7%、eBayが3%、CoupangとMercadoLibreが各2%である。2028年までに合計シェアは54%へ上昇すると予想される。中国市場はより集中しており、2025年には上位5プラットフォームが90%超を占めた。Alibabaが35%、Pinduoduoが24%、JDが19%、Douyinが17%、Kuaishouが5%である。Alibabaは近年で最大のシェア低下を経験した一方、PinduoduoとDouyinは最大の上昇を記録した。しかしレポートは、中国の上位5プラットフォームの合計シェアが今後も90%超にとどまると予想している。 本レポートはEコマース事業モデルの進化を、Commerce 1.0からCommerce 3.0への進展として特徴づける。Commerce 1.0は1P小売をオンラインへ移行することを中心とし、競争は品揃え、価格、利便性、フルフィルメント網の規模によって決まるが、在庫、労働力、倉庫、物流への多額の投資を要する。Commerce 2.0では3P在庫、マーケットプレイス、モバイル・インターフェースが導入される。プラットフォームは買い手と売り手を結び付け、決済、物流、広告、顧客獲得サービスを提供し、取引手数料によって収益化する一方、より多くの在庫リスクをマーチャントに残す。従来の1Pモデルと比べ、この構造では在庫、運転資本、フルフィルメント資産を比例的に増やすことなくGMVを拡大できる。Commerce 3.0では価値の中心が個々の取引から消費者およびマーチャントとの関係へ移り、広告、決済、サブスクリプション、物流、金融商品、マーチャント向けソフトウェア、AIショッピング体験を通じてエコシステム収益化を拡大する。これにより収益構成が多様化し、マージンの強靭性が高まり、唯一の成長源としての商品取引量への依存が低下する。 異なるエコシステム事業は異なる経済的役割を果たす。フルフィルメントおよび物流サービスは、既存ネットワークを利用して荷物密度と遊休能力の稼働率を高めるとともに、迅速な配送、低い単位コスト、配送可能商品の幅広い提供を通じてマーチャントの定着を強化できる。ただし、その資産集約度とマージンは一般に広告やソフトウェアより魅力的ではない。リテールメディアは、プラットフォームのトラフィック、ファーストパーティーデータ、購買意向を活用して広告支出を実際の購買および投資利益率と結び付ける。売上高に占める割合は比較的小さい場合でも、営業利益には不釣り合いに大きく寄与することが多く、レポートではマージン拡大の最重要源泉の一つとみなされている。決済および金融サービスはチェックアウト時の摩擦を減らし、取引の可視性を高めるため、新興市場で特に重要である。会員プログラム自体が生み出す収益は限定的だが、会員は通常、購入頻度、年間支出、継続率がより高い。マーチャント向けソフトウェア、分析、マーケティング、運営ツールは、高マージンで継続的な収益を生み、プラットフォームに対する販売者の依存を深められる。 エージェント型コマースも本レポートの長期テーマの一つだが、依然として初期段階にある。レポートは2つの経路を区別する。第一に、大規模言語モデルがオフサイトのショッピングエンジンとして機能し、ウェブサイトや構造化データソースを横断して商品を検索、比較、推奨し、依然小規模ながら急成長し購買意向の高い紹介トラフィックをEコマースサイトへ誘導する経路。第二に、プラットフォームが既存のウェブサイトまたはアプリケーション内にAIショッピングアシスタントを配置し、ユーザーの選択肢比較や特定のニーズに基づく推奨を支援する経路である。ゴールドマン・サックスは、モデル精度の向上、パーソナライゼーションの強化、マーチャントシステムとの統合拡大、ショッピング業務を委任できる利便性が、徐々に採用を促進すると考えている。しかし、自動実行を許可することに対する消費者の信頼と意欲はまだ成熟しておらず、意味のある利益成長が実現するまでには数年を要する可能性がある。 ショッピングの自動化は、あらかじめ設定された反復購入から、リサーチアシスタント、複数商品のバンドル、認可された実行へ進展すると予想される。Amazon Subscribe & SaveやChewy Autoshipなど既存サービスでは、日常的な補充をすでに自動化できる。リサーチ段階では、エージェントがウェブサイトを検索して推奨を生成するが、最終決定と決済は依然として人間が行う。複数商品バンドル段階では、エージェントは商品の間のトレードオフを解決しなければならない。実行段階では、指定されたパラメーター内で直接購入することが許可される。Visaの調査では、米国企業の53%が、自社に代わってAIエージェントが他のエージェントと直接交渉することを許可する意思があると回答した。買い手が人間からエージェントへ移行するにつれ、Eコマース・プラットフォームは人間向けの視覚的・ブランド表現を維持するだけでなく、明確なデータと透明で予測可能な方針および形式を提供する必要がある。調査をほとんど必要とせず繰り返し購入される日用品は、実行段階へ先に進むのにより適している。一方、高級品のように感情や体験に左右されるカテゴリーは、人間が最終判断を行うAI支援型リサーチ段階にとどまる可能性が高い。 市場規模、集中度、エコシステム収益化、地域成長を踏まえ、ゴールドマン・サックスは、米国、中国、韓国、ラテンアメリカ、欧州、インドをそれぞれ代表する買い評価の長期的なEコマース勝者として、Amazon.com、JD.com、Coupang、MercadoLibre、Zalando、Eternalを挙げている。レポートはAmazon、JD、Coupang、MercadoLibreに対して、それぞれ375ドル、43ドル、29ドル、2,300ドルの12カ月目標株価を明示している。バリュエーションのセクションでは、異なる事業モデルの規模、収益性、キャッシュフロー特性を反映し、GMV、粗利益、調整後EBITDAに基づくEコマース企業の取引マルチプル、ならびにより広範なインターネット企業の調整後EBITDAおよびフリーキャッシュフローマルチプルと本源的価値の枠組みも検討している。

分析フレームワーク

本レポートはまず、米国、中国、韓国、ラテンアメリカ、欧州、インド、カナダ、日本、オーストララシアを対象とするグローバルEコマース業界モデルを構築するため、世界6つのリサーチチームによるボトムアップ予測を集約する。次に、売上規模、対象小売売上高、オンライン浸透率を通じて地域成長を説明した後、プラットフォームのシェア推計を通じて集中度を評価する。続いて、1P小売から3Pマーケットプレイス、エコシステム収益化への進化に沿って事業モデルを分析し、物流、広告、決済、サブスクリプション、マーチャントサービス、エージェント型ツールの収益性と競争上の役割を個別に論じる。最後に、取引マルチプル、キャッシュフロー、本源的価値の枠組みを組み合わせて地域プラットフォームを選定する。

手法メモ

• （語彙外の手法）その他

  ボトムアップ型グローバルEコマース業界モデル

  ゴールドマン・サックスは、世界の売上高、成長率、浸透率の推計を作成するため、6つの地域リサーチチームによる企業および地域予測を集約し、市場成熟度と成長寄与の比較に用いている。

• （語彙外の手法）その他

  対象小売売上高の手法

  本レポートは、Eコマース浸透率の分母として、自動車、ガソリン、レストランを除く小売売上高合計を用いる。また、主に裁量的消費財に注力するプラットフォームについては、自動車、ガソリン、食品を除くコア小売売上高も用いる。

• 業界/セクター分析フレームワーク業界集中度分析

  主要プラットフォームの市場シェア分析

  本レポートは、中国以外および中国市場における最大手5プラットフォームのシェアを算出し、過去の変化と予測シェアを比較することで、規模の優位性と業界のさらなる集約の方向性を評価する。

• 競争・戦略フレームワークバリューチェーン分析

  Commerce 1.0から3.0への事業モデル進化

  本レポートは、在庫所有、マーケットプレイス仲介、フルフィルメント、決済、広告、マーチャントサービスなどの連関を検証し、プラットフォームが小売取引から消費者・マーチャントのエコシステムへどのように拡大するかを説明する。

• （語彙外の手法）その他

  取引マルチプルおよび本源的価値フレームワーク

  本レポートは、GMV、粗利益、調整後EBITDA、フリーキャッシュフローに関連するマルチプルと本源的価値の枠組みを組み合わせ、異なる事業モデルを持つEコマース企業およびインターネット企業を比較する。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Amazon.com (AMZN)

  レポートは同社を米国Eコマースにおける買い評価の長期的勝者と位置付け、12カ月目標株価375ドルを明示している。

  強み

  2025年に中国を除く対象市場で33%という首位シェアを保有した。レポートはエージェント型コマースにおける米国の主要プラットフォームとも位置付け、フルフィルメントおよび会員サービスをエコシステム優位性の例としている。

  弱み

  同社の1Pおよび物流事業は多額のインフラ投資を必要とし、物流マージンは一般に広告やソフトウェア事業より低い。

  比較

  2025年のシェアはSHOPの7%、他の上位5プラットフォームの2%～3%のシェアを大きく上回った。

  リスク

  エージェント型コマースの普及、消費者の信頼、利益実現は依然として初期段階にある。

• JD.com (JD)

  レポートは同社を中国Eコマースにおける買い評価の長期的勝者と位置付け、12カ月目標株価43ドルを明示している。

  強み

  2025年に中国Eコマース市場の19%を占め、主要プラットフォームで第3位だった。

  比較

  シェアはAlibabaの35%およびPinduoduoの24%を下回ったが、Douyinの17%およびKuaishouの5%を上回った。

  リスク

  中国ではオンライン返品率が上昇しており、レポートは業界および企業比較で返品控除後のGMVを用いている。

• Coupang (CPNG)

  レポートは同社を韓国Eコマースにおける買い評価の長期的勝者と位置付け、12カ月目標株価29ドルを明示している。

  強み

  2025年に2%のシェアで、中国を除く最大手ピュアプレーEコマース・プラットフォーム5社に入った。WOW会員プログラムは購入頻度、継続率、ウォレットシェアの向上に寄与する。

  比較

  中国を除く対象プラットフォームの中で、シェアはMercadoLibreと同じ2%だった。

• MercadoLibre (MELI)

  レポートは同社をラテンアメリカEコマースにおける買い評価の長期的勝者と位置付け、12カ月目標株価2,300ドルを明示している。

  強み

  2025年に中国を除く対象市場で2%のシェアを保有した。Mercado Envios、MELI+、決済サービスは物流、会員制、金融エコシステムを示しており、ラテンアメリカは2026年から2031年に13%成長すると予想される。

  比較

  Coupangとともに中国を除く最大手ピュアプレーEコマース・プラットフォーム5社に入り、低浸透率地域でのより速い成長の恩恵を受ける。

• Zalando (ZALG.DE)

  レポートは同社を欧州Eコマースにおける買い評価の長期的勝者であり、エージェント型コマースにおける主要な地域プラットフォームと位置付けている。

  強み

  レポートの地域別プラットフォーム選定において、欧州市場の長期的Eコマース機会を代表している。

  比較

  Amazon、JD、Coupang、MercadoLibre、Eternalと並び、それぞれの地域における買い評価の勝者として選定された。

• Eternal (ETEA.BO)

  レポートは同社をインドEコマースにおける買い評価の長期的勝者と位置付けている。

  強み

  インドのEコマース市場は、低い浸透率による大きな追い上げ余地から、2026年から2031年に売上高年平均成長率18%を達成すると予想される。

  比較

  インドの予想成長率18%は、ラテンアメリカの13%および世界の6%を上回る。

  リスク

  インドのクイックコマース市場には複数の競合プラットフォームが存在し、レポートは業界競争が依然として激しいと述べている。

主要データ

• 2025年の世界のEコマース売上高$4.5tnゴールドマン・サックスの業界モデルによる推計
• 2026年の世界のEコマース売上高$4.9tn前年比8%成長が予想される
• 2031年の世界のEコマース売上高$6.4tn2026年から2031年の年平均成長率6%に相当
• 世界のEコマース浸透率2026年24%; 2031年27%自動車、ガソリン、レストランを除く対象小売売上高を分母として使用
• 中国以外のEコマース成長2026–2031 CAGR 7%同期間の世界予想6%を上回る
• インドのEコマース成長2026–2031 CAGR 18%低浸透率市場における平均超の成長
• ラテンアメリカのEコマース成長2026–2031 CAGR 13%低浸透率市場における平均超の成長
• 中国以外の最大手5プラットフォームのシェア2025年47%; 2028年54%レポートは市場シェアが大手プラットフォームに引き続き集中すると予想
• 中国以外の主要プラットフォームの2025年シェアAMZN 33%; SHOP 7%; EBAY 3%; CPNG 2%; MELI 2%対象市場における対象Eコマース売上高のシェア
• 中国の主要プラットフォームの2025年シェアBABA 35%; PDD 24%; JD 19%; Douyin 17%; Kuaishou 5%最大手5プラットフォームの合計は90%超
• エージェント型交渉を受け入れる企業の割合53%Visa調査において、自社に代わってAIエージェントが他のエージェントと直接交渉することを許可する意思がある米国企業の割合
• 明示された12カ月目標株価AMZN $375; JD $43; CPNG $29; MELI $2,300レポートは4社すべてに買い評価を付与

影響と示唆

本レポートは、世界のEコマースの成熟化がプラットフォーム経済の改善停止を意味しないと考えている。小売全体の成長と緩やかな浸透率上昇は市場を拡大し続ける可能性がある一方、市場シェアの集中、広告、サブスクリプション、決済、マーチャントサービスからのエコシステム収益は、主要プラットフォームの収益の強靭性を高められる。エージェント型ショッピングは商品発見、比較、顧客獲得、取引実行を再構築する可能性があるが、短期的な影響は主に高意向トラフィックと支援型リサーチにとどまり、意味のある利益寄与が現れるには数年を要すると予想される。

リスク

• エージェント型ショッピングに対する消費者の採用と信頼は依然初期段階であり、意味のある利益成長への転換には数年を要する可能性がある。
• 中国Eコマース企業の世界展開は、レポートで明示的に挙げられた地政学的リスクに引き続き直面している。
• フルフィルメントおよび物流事業は資産集約的であり、そのマージンは一般に広告およびソフトウェア事業より低い。
• エージェントは商品発見、顧客獲得、取引実行の方法を変える可能性があり、従来のEコマース・インターフェースおよびプラットフォームには潜在的な業界破壊への適応が求められる。
• インドのクイックコマース市場には多数の参加者が存在し、競争は依然として激しい。

注目点

• 世界のEコマース売上高が2026年から2031年に年平均成長率6%を達成できるか、浸透率が24%から27%へ上昇できるかを追跡する。
• インドとラテンアメリカがそれぞれ予想年平均成長率18%と13%を達成できるかを監視する。
• 中国を除く最大手5プラットフォームの合計シェアが2025年の47%から2028年の54%へ上昇できるかを注視する。
• LLM紹介トラフィックの規模、成長率、購買意向、および自動化されたショッピング実行に対する消費者の信頼の変化を追跡する。
• モデル精度、パーソナライゼーション能力、マーチャントシステム統合、ショッピング委任の利便性における進展を監視する。
• AIショッピングがリサーチアシスタントから複数商品バンドルおよび認可された実行へ移行する速度、特に日常的な反復購入カテゴリーでの採用を注視する。
• リテールメディア収益と、プラットフォームの営業利益およびマージン拡大への寄与を監視する。