全球电商迈向6%长期增长，规模整合、生态变现与智能体购物成为三条主线
AI 摘要卡
全球电商迈向6%长期增长，规模整合、生态变现与智能体购物成为三条主线
高盛预计全球电商销售额将由2026年的4.9万亿美元增至2031年的6.4万亿美元，渗透率由24%升至27%。报告认为行业增长虽已趋成熟，但头部平台仍可通过市场份额整合、零售媒体等高利润业务及长期智能体商业机会增强盈利韧性。
- 2025年全球电商销售额约4.5万亿美元，预计2026年同比增长8%至4.9万亿美元。
- 2026—2031年全球电商销售额预计复合增长6%，2031年达到6.4万亿美元。
- 印度和拉丁美洲同期预计分别增长18%和13%，低渗透地区拥有更大增长空间。
- 全球除中国外前五大纯电商平台的合计份额预计由2025年的47%升至2028年的54%。
- 平台正由商品交易模式转向广告、订阅、支付、物流和商户服务驱动的消费者生态。
- 智能体购物仍处于研究和信任建立阶段，报告预计其转化为实质盈利增长需要多年。
研报解读
概览
本报告从市场规模、线上渗透率、行业集中度、平台商业模式、智能体购物、零售媒体及估值框架等维度梳理全球电商。高盛认为行业已从高速线上迁移进入更成熟阶段，但全球零售增长、低渗透地区追赶、头部平台整合及生态化变现仍将支持长期增长。
核心观点
报告首先测算全球电商销售额由2025年的4.5万亿美元增长至2026年的4.9万亿美元，同比增长8%；2026—2031年预计以6%的复合增速升至6.4万亿美元。主要驱动力是整体零售销售增长，线上渗透率则提供温和增量：以扣除汽车、汽油和餐饮后的“可寻址零售销售”为分母，全球电商渗透率预计由2026年的24%升至2031年的27%。全球除中国外的电商销售同期预计复合增长7%。不同地区的成熟度差异明显，印度和拉丁美洲因当前渗透率较低，预计分别实现18%和13%的2026—2031年复合增速；尽管如此，中国与美国仍将贡献全球电商增长的大部分增量。 行业结构方面，高盛继续强调规模效应和市场份额向大型平台集中。2025年，全球除中国外的五大纯电商平台占覆盖范围内线上销售额的47%，其中Amazon占33%、Shopify占7%、eBay占3%、Coupang和MercadoLibre各占2%；到2028年，前五大平台的合计份额预计升至54%。中国市场集中度更高，2025年前五大平台合计份额超过90%：阿里巴巴占35%、拼多多占24%、京东占19%、抖音占17%、快手占5%。近年阿里巴巴份额下降最多，拼多多和抖音增幅最大，但报告预计中国前五大平台的总份额未来仍将保持在90%以上。 报告将电商商业模式概括为从Commerce 1.0向Commerce 3.0演进。Commerce 1.0以1P零售线上化为中心，竞争取决于商品丰富度、价格、便利性以及履约网络规模，但库存、人工、仓储和物流投入较重。Commerce 2.0引入3P库存、平台市场和移动端界面，平台连接买卖双方并提供支付、物流、广告及获客服务，以交易佣金变现，同时把更多库存风险留给商户；相较传统1P模式，这种结构能够在不同比增加库存、营运资金和履约资产的情况下扩大GMV。Commerce 3.0则把价值重心从单次交易转向消费者和商户关系，通过广告、支付、订阅、物流、金融产品、商户软件及AI购物体验扩大生态变现，使收入结构更多元、利润率更有韧性，并降低增长对商品交易额的单一依赖。 各类生态业务具有不同的经济作用。履约与物流服务能够利用既有网络提高包裹密度和闲置产能使用率，并以更快配送、更低单位成本和更多可配送品类增强商户黏性，但其资产投入和利润率通常不如广告或软件。零售媒体利用平台流量、第一方数据及购买意图，把广告支出与实际购买和投资回报相连接；其收入占比可能不高，却往往贡献不成比例的经营利润，是报告认为最重要的利润率扩张来源之一。支付与金融服务减少结账摩擦、提高交易可见度，在新兴市场尤其重要；会员项目本身收入有限，但会员通常购买更频繁、年度支出和留存率更高。商户软件、分析、营销和运营工具可形成高利润、重复性较强的收入，并加深卖家对平台的依赖。 智能体商业是报告的另一条长期主线，但目前仍处于早期。报告区分两条路径：一是大型语言模型充当站外购物引擎，跨网站和结构化数据源搜寻、比较并推荐商品，为电商网站带来规模仍小但增长较快、意图较高的转介流量；二是平台在现有网站或应用内配置AI购物助手，帮助用户比较选项并按具体需求提供推荐。高盛认为，更高的模型准确率、更强的个性化、更多商户系统集成以及委托购物任务所带来的便利，将逐步推动采用，但消费者信任和自动执行意愿尚未成熟，真正转化为盈利增长可能需要多年。 购物自动化预计会从预设式重复购买，逐步发展到研究助手、多商品组合和授权执行。当前Amazon Subscribe & Save和Chewy Autoship等方式已能自动安排日常补货；研究阶段由智能体扫描网站并生成建议，但最终决策与支付仍由人完成；多商品组合阶段需要智能体解决商品之间的取舍；执行阶段则允许其在给定参数内直接购买。Visa调查显示，53%的美国企业愿意让AI智能体代表其与其他智能体直接议价。随着买方由人转向智能体，电商平台不仅要保留面向人的视觉和品牌表达，也要提供清晰数据以及透明、可预测的政策和格式。低研究需求、重复购买的日用品更适合率先进入执行阶段，而奢侈品等情感和体验驱动的品类更可能停留在AI辅助研究、由人作最终决定的阶段。 综合市场规模、集中度、生态变现及区域增长，高盛将Amazon.com、JD.com、Coupang、MercadoLibre、Zalando和Eternal列为买入评级的长期电商优胜者，分别对应美国、中国、韩国、拉丁美洲、欧洲和印度。报告明确列示Amazon、JD、Coupang和MercadoLibre的12个月目标价为$375、$43、$29和$2,300。估值部分同时考察电商公司的GMV、毛利润和调整后EBITDA交易倍数，以及更广泛互联网公司的调整后EBITDA、自由现金流倍数和内在价值框架，以反映不同商业模式的规模、盈利及现金流特征。
分析框架
报告先汇总全球六个研究团队的自下而上预测，建立覆盖美国、中国、韩国、拉丁美洲、欧洲、印度、加拿大、日本及澳大拉西亚的全球电商行业模型；随后以销售规模、可寻址零售销售和线上渗透率解释区域增长，再通过平台份额测算评估集中度。之后，报告沿1P零售、3P平台和生态变现的演进路径分析商业模式，并分别讨论物流、广告、支付、订阅、商户服务与智能体工具的利润和竞争作用，最后结合交易倍数、现金流和内在价值框架筛选区域平台。
方法论与常识提炼
全球电商自下而上行业模型
高盛汇总六个地区研究团队的公司和区域预测，形成全球销售额、增长率及渗透率估计，用于比较不同市场的成熟度和增长贡献。
可寻址零售销售口径
报告以零售总额扣除汽车、汽油和餐饮后的金额作为电商渗透率分母；针对以可选消费品为主的平台，还使用扣除汽车、汽油和食品后的核心零售销售口径。
头部平台市场份额分析
报告计算全球除中国外及中国市场前五大平台的份额，并比较历史变化和预测份额，以判断规模优势和行业进一步整合的方向。
Commerce 1.0至3.0商业模式演进
报告沿库存所有权、平台撮合、履约、支付、广告和商户服务等环节，解释平台如何从零售交易扩展为消费者和商户生态。
交易倍数与内在价值框架
报告结合GMV、毛利润、调整后EBITDA和自由现金流相关倍数以及内在价值框架，比较商业模式不同的电商和互联网公司。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- Amazon.com（AMZN）报告将其列为美国电商买入评级的长期优胜者，并明确给出$375的12个月目标价。
- 优势
- 2025年在全球除中国外的覆盖市场中占33%份额，规模居首；报告亦将其列为美国智能体商业领先平台，并以其履约和会员服务说明生态优势。
- 劣势
- 1P及物流业务需要较多基础设施投入，物流利润率通常低于广告或软件业务。
- 对比
- 其2025年份额显著高于SHOP的7%及其他前五大平台的2%—3%。
- 风险
- 智能体商业的采用、消费者信任和盈利兑现仍处于早期。
- JD.com（JD）报告将其列为中国电商买入评级的长期优胜者，并明确给出$43的12个月目标价。
- 优势
- 2025年中国电商市场份额为19%，位列主要平台第三。
- 对比
- 其份额低于阿里巴巴的35%和拼多多的24%，高于抖音的17%及快手的5%。
- 风险
- 中国线上退货率上升，报告以扣除退货后的GMV口径进行行业和公司比较。
- Coupang（CPNG）报告将其列为韩国电商买入评级的长期优胜者，并明确给出$29的12个月目标价。
- 优势
- 位列全球除中国外前五大纯电商平台，2025年份额为2%；WOW会员计划有助于提高购买频率、留存率和钱包份额。
- 对比
- 在全球除中国外的覆盖平台中，其份额与MercadoLibre同为2%。
- MercadoLibre（MELI）报告将其列为拉丁美洲电商买入评级的长期优胜者，并明确给出$2,300的12个月目标价。
- 优势
- 2025年在全球除中国外的覆盖市场中占2%；Mercado Envios、MELI+及支付服务体现其物流、会员和金融生态，而拉丁美洲2026—2031年预计增长13%。
- 对比
- 与Coupang同属全球除中国外前五大纯电商平台，并受益于较低渗透率地区的较快增长。
- Zalando（ZALG.DE）报告将其列为欧洲电商买入评级的长期优胜者及当地智能体商业领先平台。
- 优势
- 在报告的区域平台筛选中代表欧洲市场的长期电商机会。
- 对比
- 与Amazon、JD、Coupang、MercadoLibre和Eternal共同入选各区域买入评级优胜者。
- Eternal（ETEA.BO）报告将其列为印度电商买入评级的长期优胜者。
- 优势
- 其所在印度市场预计在2026—2031年实现18%的电商销售复合增长，拥有较大的低渗透追赶空间。
- 对比
- 印度的18%预测增速高于拉丁美洲的13%和全球的6%。
- 风险
- 印度快速商务市场存在多家平台竞争，报告称行业竞争仍然激烈。
关键数据
- 2025年全球电商销售额$4.5tn高盛行业模型估算
- 2026年全球电商销售额$4.9tn预计同比增长8%
- 2031年全球电商销售额$6.4tn对应2026—2031年6%的复合增长率
- 全球电商渗透率2026年24%；2031年27%以扣除汽车、汽油和餐饮后的可寻址零售销售为分母
- 全球除中国外电商增速2026—2031年CAGR 7%高于全球整体6%的同期预测
- 印度电商增速2026—2031年CAGR 18%低渗透市场的高于平均水平增长
- 拉丁美洲电商增速2026—2031年CAGR 13%低渗透市场的高于平均水平增长
- 全球除中国外前五大平台份额2025年47%；2028年54%报告预计市场份额继续向大型平台集中
- 全球除中国外主要平台2025年份额AMZN 33%；SHOP 7%；EBAY 3%；CPNG 2%；MELI 2%占覆盖范围内可寻址电商销售额的比例
- 中国主要平台2025年份额BABA 35%；PDD 24%；JD 19%；抖音17%；快手5%前五大平台合计超过90%
- 企业接受智能体议价比例53%Visa调查中愿意让AI智能体代表其与其他智能体直接议价的美国企业比例
- 明确列示的12个月目标价AMZN $375；JD $43；CPNG $29；MELI $2,300报告均给予买入评级
影响与含义
报告认为，全球电商进入成熟期并不意味着平台经济性停止改善：整体零售增长和渗透率温和上升仍可扩大市场，而市场份额集中及广告、订阅、支付和商户服务等生态收入可提高头部平台的利润韧性。智能体购物可能重塑商品发现、比较、获客和交易执行，但近期影响主要体现在高意图流量和辅助研究，实质盈利贡献预计需要多年才能形成。
风险
- 智能体购物的消费者采用和信任仍处于早期，转化为实质盈利增长可能需要多年。
- 中国电商企业的全球化扩张仍面临报告明确提及的地缘政治风险。
- 履约和物流业务资产投入较重，利润率通常低于广告及软件业务。
- 智能体可能改变商品发现、客户获取和交易执行方式，传统电商界面与平台需要适应潜在的行业扰动。
- 印度快速商务市场参与者众多，竞争仍然激烈。
后续跟踪
- 跟踪全球电商销售额能否实现2026—2031年6%的复合增长，以及渗透率能否由24%升至27%。
- 观察印度和拉丁美洲能否分别实现18%和13%的预测复合增速。
- 关注全球除中国外前五大平台的合计份额能否由2025年的47%升至2028年的54%。
- 跟踪LLM导流的规模、增长速度和购买意图，以及消费者对自动执行购物任务的信任变化。
- 关注模型准确率、个性化能力、商户系统集成和委托购物便利性的改善进度。
- 观察AI购物由研究助手向多商品组合及授权执行迁移的节奏，尤其是在日常重复购买品类中的采用。
- 关注零售媒体收入及其对平台经营利润和利润率扩张的贡献。