研报解读河洛投研

China consumer staples input-cost trends研报解读

高盛认为，7月饮料、冷冻烘焙和宠物食品受益于PET及部分食品投入品价格下降带来的环比成本利好。该追踪报告还指出，中国原奶市场可能在下半年重新平衡。

机构Goldman Sachs

日期20260812

行业China consumer staples

摘要

未提供全报告评级或目标价。

PET在7月平均为Rmb7,564/ton，环比下降6%，但同比上涨约22%；8月4日现货价格为Rmb7,815/ton。
饮料、冷冻烘焙和宠物食品成本指数环比分别下降2.8%、2.3%和1.8%。
以Sanquan为代表的速冻米面成本环比上涨1.4%，主要因猪肉价格上涨。
高盛预计，随着牛群缩减、进口下降和需求复苏，中国乳制品供需将在2H26重新平衡。

研报解读

概览

这是高盛对2026年7月中国必需消费品原材料成本及其对行业成本指数和毛利率可能影响的追踪报告。报告发现，多个品类的环比成本普遍下降，但商品走势分化，PET及其他包装投入品的同比压力仍在持续。

核心观点

PET价格在7月下旬至8月初小幅上行至Rmb7.6k-Rmb7.8k/ton附近，7月平均价格为Rmb7,564/ton。8月4日现货价格为Rmb7,815/ton，年初至今上涨约27%，同比上涨28%，而7月均价环比下降6%。较低的月均价格缓和了包装成本压力：PET、纸浆和铝的同比涨幅分别为22%、21%和12%，但环比变动分别为-6%、+3%和-3%。因此，报告认为尽管包装材料的同比比较仍然偏高，7月环比仍带来成本缓解。其他投入品走势不一。糖蜜环比下跌5.6%，现货价格隐含同比下降31%。棕榈油环比下跌1%，但同比上涨4%；胡椒环比下跌9%，同比下降5%。相反，大豆价格环比上涨6%，豆粕上涨7.6%，同比涨幅分别为12%和2%。蛋白质价格分化：鱼、鸡肉、猪肉、牛肉、虾和鸭肉的环比变动分别为-0.3%、-8.7%、+7%、0%、0%和+4.7%；尽管猪肉环比上涨，但其同比仍低24%。6月大麦进口价格环比上涨3.6%、同比上涨5%，而报告指出CRB、Chongqing Brewery和Tsingtao Brewery在2025年底锁定的2026年大麦成本同比下降中个位数至高个位数；Bud APAC采用12个月滚动远期成本对冲策略。由此形成的7月行业成本读数有利于饮料、冷冻烘焙和宠物食品。饮料成本指数环比下降2.8%，主要受PET、糖、奶粉、棕榈油和铝价格下降推动，部分被纸浆和可可抵消。冷冻烘焙成本指数因奶粉、糖和棕榈油下跌而下降2.3%，宠物食品指数因鸡肉、PET和淀粉下降而下跌1.8%。在重点行业中，速冻米面是例外：Sanquan的指数环比上涨1.4%，主要因猪肉上涨。报告还将平均纯成本受益排序为Frozen Food、Compound Condiments、Pet Food、Soy Sauce、Beer、F&B and Snacks；其估算的平均毛利率扩张排序为Soy Sauce、Frozen Food、F&B and Snacks、Beer、Compound Condiments、Pet Food。公司成本敞口表说明，原材料变动不会以相同方式传导至利润率。对于酱油，高盛估计Haitian和Jonjee的原材料对2026年单位COGS贡献分别为2.9%和3.9%，估算的2026年毛利率变动分别为+0.3%和+1.8%。对于啤酒，Bud APAC、Tsingtao Brewery、CR Beer和Chongqing Brewery的估算毛利率变动分别为-0.6%、0.0%、+0.6%和+0.2%。对于宠物食品，China Pet Foods、Petpal和Gambol的对应估算分别为-2.2%、-1.0%和-2.4%，尽管7月宠物食品成本指数环比改善。调味品方面，大豆和豆油成本压力被糖、PET和MSG所抵消，使7月成本趋势呈现分化。乳制品是单独的供需主题。7月原奶价格同比上涨1%，自6月中旬以来稳定在Rmb3.0/kg左右；3Q26季度至今平均价格同比上涨0.2%。高盛观察到国内需求复苏的早期迹象，并预计在持续去化牛群、国内供给下降、净进口减少——尤其是干奶粉进口减少——以及总需求温和复苏的推动下，供需将在2H26重新平衡。5月奶牛存栏量同比下降4.2%，6月进口奶粉量为50 kton，同比下降8%。报告还在图表中记录，6月进口干乳制品为157 kton，同比上涨26%。宏观层面，中国7月整体CPI同比放缓至+0.5%，低于6月的+1.0%，主要受油相关产品和旅游相关服务价格下降影响。食品CPI同比为-1.5%，6月为-1.6%；猪肉同比-13.3%，鲜菜同比-0.3%，鲜果同比-1.1%。这些消费者价格读数为报告的成本和价格追踪提供背景，而非形成全报告的盈利或估值结论。

分析框架

高盛追踪农业、蛋白质、乳制品和包装投入品的月度现货及进口价格，再根据披露的原材料占销货成本比例，将价格变动映射至行业和公司的成本指数。报告将成本指数变动与毛利率和销售趋势进行比较，纳入已披露的公司采购或对冲政策，并通过供给、进口和需求指标单独评估乳制品市场。

方法论与常识提炼

行业/产业分析框架供需框架
原奶供需评估
报告将牛群规模缩减、进口减少和需求复苏与其对中国乳制品市场将在2H26重新平衡的预期相联系。
行业/产业分析框架量价拆分
投入价格和COGS敞口分析
该追踪报告将商品价格变动与各行业或公司的原材料成本结构结合，以估算单位COGS和毛利率影响。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

Haitian
评估该酱油公司的原材料成本和毛利率影响。
优势
高盛估计其2026年毛利率变动为+0.3%。
劣势
原材料对单位COGS的贡献估计为2.9%。
对比
估算的2026年毛利率变动低于Jonjee的+1.8%。
风险
大豆、糖、玻璃、PET和MSG成本变动会影响结果。
Jonjee
评估该酱油公司的原材料成本和毛利率影响。
优势
高盛估计其2026年毛利率变动为+1.8%。
劣势
原材料对单位COGS的贡献估计为3.9%。
对比
估算的2026年毛利率变动高于Haitian的+0.3%。
风险
大豆、糖、玻璃、PET和MSG成本变动会影响结果。
CR Beer
评估该啤酒公司的投入成本和毛利率影响。
优势
高盛估计其2026年毛利率变动为+0.6%；大麦锁定成本可能同比下降。
劣势
原材料对单位COGS的贡献估计为3.9%。
对比
表中估算的利润率变动高于Bud APAC和Tsingtao Brewery。
风险
铝、纸浆、玻璃、大麦和大米成本仍然相关。
Sanquan
作为说明7月成本通胀的冷冻食品公司。
劣势
其速冻米面成本指数环比上升1.4%，主要因猪肉价格上涨。
对比
在多数冷冻食品成本走低的情况下，它是被强调的例外。
风险
猪肉价格上涨可能抵消鸡肉、淀粉和糖带来的成本缓解。
China Pet Foods
评估该宠物食品公司的原材料成本和毛利率影响。
优势
7月行业成本受益于鸡肉、PET和淀粉价格下跌。
劣势
高盛估计其2026年毛利率变动为-2.2%。
对比
该估算优于Petpal的-1.0%，但不及Gambol的-2.4%。
风险
生皮、鸡肉、鸭肉、淀粉、玉米、油脂和PET成本会影响结果。

关键数据

PET平均价格Rmb7,564/ton in July 2026环比下降6%；8月4日PET现货价格为Rmb7,815/ton，同比上涨约28%。
饮料成本指数-2.8% MoM较低的PET、糖、奶粉、棕榈油和铝价格超过了纸浆和可可上涨的影响。
冷冻烘焙成本指数-2.3% MoM受奶粉、糖和棕榈油价格下降推动。
宠物食品成本指数-1.8% MoM鸡肉、PET和淀粉价格下降。
Sanquan速冻米面成本指数+1.4% MoM主要因猪肉价格上涨。
原奶Around Rmb3.0/kg自6月中旬以来趋于稳定；7月价格同比上涨1%，3Q26季度至今均价同比上涨0.2%。
奶牛存栏量-4.2% YoY in May 2026这是国内乳制品供给下降的证据之一。
进口奶粉50 kton in June 2026同比下降8%。
中国整体CPI+0.5% YoY in July低于6月的+1.0% YoY。

影响与含义

报告表明，7月投入成本的环比缓解最有利于饮料、冷冻烘焙和宠物食品，但公司层面的利润率结果仍取决于各自的成本结构、采购政策以及对猪肉、大豆制品、PET和纸浆等大宗商品的敞口。报告指出，国内原奶市场可能在2026年下半年趋紧并重新平衡。

后续跟踪

月度PET、纸浆和铝价格；尽管7月环比缓解，包装成本同比仍显著偏高。
猪肉和大豆制品价格，它们是冷冻食品和调味品成本压力的关键来源。
国内乳制品牛群减少、奶粉进口和需求复苏，作为预计2H26原奶市场重新平衡的指标。
公司提价行动及采购或对冲政策是否将投入成本变化转化为毛利率结果。