Nexchip（688249）研报解读

概览

本篇业绩点评评估Nexchip在2Q26后的前景。Goldman Sachs预计，产能扩张以及向更高价值制程节点和功率半导体的转型将推动增长和利润率改善；但在消费电子需求疲软及产品结构升级慢于预期后，下调了短期预测。

核心观点

Goldman Sachs预计，Nexchip持续扩产、并在2027E向28nm和22nm推进，将支持更先进的产品组合，并降低公司对消费电子的敞口。预期的产品结构调整包括更多先进逻辑、功率半导体、OLED DDIC，以及最终的硅光子IC制造。预计功率半导体将在2H26开始贡献收入，并在2027年持续爬坡，受益于服务器相关需求以及AI支出带来的更强需求和定价。28nm扩产预计也将支持OLED DDIC扩张；硅光子IC制造正在筹备，目标是在4Q27实现100G/200G每通道采样。 报告预计，这些产品、产能增加和功率半导体价格改善将支持收入增长，2026E和2027E收入预计分别同比增长24%和29%。预计2026E、2027E和2028E收入分别为Rmb13,511.6mn、Rmb17,400.8mn和Rmb20,635.8mn。Goldman Sachs预计2027E营业利润率将达到14%；其详细预测显示，随着产品结构改善和新产品提高数据中心业务敞口及定价，营业利润率将从2026E的9.3%升至2027E的14.1%和2028E的17.2%。 短期预测调整源于2Q26业绩不及预期。季度收入为Rmb3,045mn，同比增长16%、环比增长5%，但较Goldman Sachs预测的Rmb3,356mn低9%。毛利润Rmb673mn较预测低17%，营业利润Rmb210mn较预测低31%，净利润Rmb195mn较预测低18%。毛利率为22.1%，较该机构预期低2.0个百分点；营业利润率为6.9%，低2.1个百分点；净利率为6.4%，低0.7个百分点。 Goldman Sachs将2026E和2027E收入预测分别下调10%和7%，原因是高存储器成本下消费电子需求疲软，以及此前对向55nm及更先进产品转型速度的假设过于乐观。该机构仍预计产品升级会发生，但速度将较慢。该机构将2026E毛利率预测从28.7%下调至24.9%，同时将2027E和2028E毛利率预测上调至30.4%和33.2%，因预计产品结构改善和新产品将提高数据中心业务敞口及价格实现。该机构为新产品研发将2026E营业费用率上调2.4个百分点，并将2027E-28E费率维持在接近2026E的水平。加上更高的税率假设，这使2026E、2027E和2028E净利润预测分别下调17%、6%和14%，至Rmb1,136mn、Rmb2,097mn和Rmb3,295mn。 Goldman Sachs维持中性评级，但将12个月目标价从Rmb70下调至Rmb60。该机构继续使用2030E折现市盈率方法。目标倍数从31.0x降至26.6x，依据是同业远期交易市盈率与净利润增长的关系，以及Nexchip在2030E-31E预计28%的平均净利润增长。该机构以维持不变的9%股权成本将该倍数折现回2027E。新目标价隐含2027E市盈率57x，该机构指出这接近Nexchip自2024年以来61x的平均市盈率。

分析框架

Goldman Sachs将2Q26业绩纳入收入、利润率、营业费用和税率假设，随后预测2028E及以后产能扩张和产品结构转型的进程。该机构运用同业远期市盈率与净利润增长的关系确定目标价，以26.6x的2030E目标市盈率为基础，并按9%的股权成本折现回2027E。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于同业远期市盈率与净利润增长关系的折现市盈率估值

  报告根据同业估值与增长关系及Nexchip在2030E-31E预计的平均净利润增长设定26.6x目标市盈率，然后按9%的股权成本将该价值折现回2027E。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  产品结构、需求和定价分析

  报告将更高制程节点产能和新产品与终端市场结构变化、更强的功率半导体定价及未来利润率改善联系起来。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Nexchip (688249.SH)

  主要覆盖的半导体代工企业；预计产能扩张及向功率半导体和先进节点转型将支持增长。

  优势

  计划扩张28nm/22nm产能、功率半导体自2H26起爬坡、OLED DDIC机会，以及计划于4Q27进行硅光子采样。

  劣势

  2Q26业绩不及预期，消费电子需求和产品结构迁移均弱于预期。

  对比

  目标市盈率依据同业远期年度交易市盈率与净利润增长之间的关系得出。

  风险

  产能扩张、DDIC和CIS需求、研发进展以及竞争情况可能与预期不同。

关键数据

• 2Q26收入Rmb3,045mn同比增长16%、环比增长5%；较Goldman Sachs预测的Rmb3,356mn低9%。
• 2Q26净利润Rmb195mn同比下降1%、环比增长284%；较Goldman Sachs预测低18%。
• 2026E收入Rmb13,511.6mn预计同比增长24.1%；较此前预测下调10%。
• 2027E收入Rmb17,400.8mn预计同比增长28.8%；较此前预测下调7%。
• 2026E-28E净利润预测调整-17% / -6% / -14%调整后的预测分别为Rmb1,136mn、Rmb2,097mn和Rmb3,295mn。
• 2027E营业利润率14.1%随着产品结构升级，预计将从2026E的9.3%改善。
• 12个月目标价Rmb60.00从Rmb70.00下调；基于26.6x 2030E折现市盈率。

影响与含义

报告认为，向功率半导体、数据中心相关产品、OLED DDIC和硅光子的转型，是未来增长和利润率改善的主要来源。但2Q26业绩不及预期推迟了预期中的产品结构升级，从而导致短期收入和盈利预测下调，以及估值目标降低。

风险

• 产能扩张可能慢于或快于预期。
• DDIC和CIS需求可能弱于或强于预期。
• 研发进展可能慢于或快于预期。
• 竞争可能比预期更激烈或更缓和。

后续跟踪

• 2027E 28nm/22nm产能扩张的进度。
• 功率半导体自2H26开始贡献收入及其在2027年的爬坡情况。
• 高存储器成本下的消费电子需求状况。
• OLED DDIC扩张进展，以及计划于4Q27进行的100G/200G每通道硅光子采样。
• 新产品研发执行情况及由此带来的产品结构和利润率改善。