AI与存储上行周期推动中国半导体1Q26复苏加速

概览

本报告回顾BofA覆盖的中国fabless与IDM半导体公司FY25和1Q26业绩。FY25 A股半导体公司表现分化，4Q25收入平均同比增长约15%，主要由计算相关需求恢复支撑，但盈利波动较大。进入1Q26后，板块基本面改善更清晰，平均收入同比增速扩大至约30%，盈利也出现更有意义的反弹。报告认为，AI相关需求、计算需求和AIoT放量是复苏主线，而传统功率半导体仍处于较渐进的恢复阶段。

核心观点

核心观点是：一方面，AI与服务器资本开支上行、DDR5渗透、存储价格上行和CPU/server出货增长，为Montage、GigaDevice、Rockchip等计算和AI相关公司提供较强增长可见度；另一方面，Goodix、Maxscend等智能手机暴露较高的公司需求较弱，NCE、Silan等功率半导体公司虽收入恢复但价格竞争和折旧压力限制利润率。Horizon Robotics和InnoScience因ADAS、AIDC、汽车、机器人和GaN应用被视为长期成长方向。

分析框架

报告采用业绩回顾、行业需求跟踪、库存天数、价格周期、资本开支展望、公司盈利预测修正和估值比较相结合的方法。分析从FY25和1Q26实际收入、净利润、毛利率、库存、DRAM价格、云厂商和中国服务器资本开支、MCU与功率器件交期等指标出发，再映射到覆盖公司盈利预测和目标价调整。

方法论与常识提炼

• 行业周期分析半导体景气度与库存周期

  通过收入增速、库存天数、交期、ASP和毛利率判断不同子行业所处周期位置。

  报告区分存储、MCU、功率半导体、AIoT SoC和ADAS SoC等子行业，认为AI和计算链条复苏领先，功率半导体更多是量驱动复苏且价格仍受压。

• 估值方法P/E、P/S与DCF

  根据公司盈利状态和成长阶段选择估值方法。

  盈利公司如GigaDevice、Silan采用P/E；仍处亏损或高成长阶段的Horizon Robotics、Black Sesame等采用P/S与DCF结合；InnoScience采用DCF并参考PSG。

• 盈利预测修正收入、盈利与目标价调整

  根据最新业绩、需求展望、产品结构和估值滚动调整预测与目标价。

  报告上调Montage FY26-28E收入和盈利预测，下调Goodix与Silan FY26-27E部分收入或盈利预测，并相应调整目标价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Montage

  核心受益标的，维持Buy并上调目标价。

  优势

  DDR5升级周期、PCIe Retimer和MRCD/MDB等新产品放量、CPU/server出货增长和AI服务器资本开支上行。

  劣势

  估值对高增长预期较敏感，若服务器或AI需求放缓可能影响盈利兑现。

  对比

  报告将Montage列为买入首选之一，并上调FY26-28E收入和盈利预测。

  风险

  服务器需求不及预期、DDR5升级慢于预期、新产品放量低于预期。

• GigaDevice

  买入首选之一，受益于存储上行周期和份额提升。

  优势

  DRAM、MCU、NOR Flash持续份额提升，受益于存储价格周期和MCU/NOR ASP恢复。

  劣势

  面临本土竞争、MCU/NOR价格和利润率压力。

  对比

  与Montage同属报告偏好的计算与存储相关方向。

  风险

  DRAM/NAND价格涨幅不及预期、行业需求偏弱、新产品如LPDDR4和3D DRAM增长慢于预期。

• Horizon Robotics

  买入首选之一，受益于ADAS和汽车SoC成长。

  优势

  FY25收入强劲增长，设计定点扩大，受益于ADAS渗透率提升和下一代汽车SoC规模化。

  劣势

  仍处亏损阶段，估值依赖高收入增长和未来盈亏平衡预期。

  对比

  报告提到Horizon Robotics按FY26E P/S估值，与Black Sesame等ADAS/AD SoC供应商比较。

  风险

  中国ADAS/AD渗透慢于预期、竞争加剧、供应链瓶颈、OEM或Tier-1自研方案比例提升。

• Goodix

  维持Neutral并下调目标价。

  优势

  超声波指纹、NFC/eSE、光传感器和主动笔IC等新产品推动FY25收入恢复，FY25毛利率小幅改善至42.2%。

  劣势

  智能手机淡季需求偏软，市场对终端需求更谨慎，FY26-27E收入预测被下调10-11%。

  对比

  相比AI和计算相关标的，Goodix的智能手机暴露使增长可见度较低。

  风险

  智能手机需求进一步走弱、存储涨价压制终端需求、新产品验证或放量慢于预期。

• Silan

  维持Underperform，目标价上调但评级不变。

  优势

  FY25收入增长16%，IPM模块、32-bit MCU、车规模拟/电源管理IC、IGBT和SiC产品持续放量。

  劣势

  价格竞争、扩产折旧和高研发投入压制盈利与毛利率，FY25净利润低于市场和BofA预期。

  对比

  在功率半导体方向中，收入恢复较明确但利润率改善滞后。

  风险

  终端需求慢于预期、国内竞争更激烈、产能和良率爬坡执行风险。

• InnoScience Technology

  报告偏好的长期成长标的之一。

  优势

  GaN在AIDC、汽车和机器人中的采用带来多重长期驱动，FY25收入同比增长46%。

  劣势

  仍处投资阶段并未盈利，估值对长期成长假设敏感。

  对比

  与Horizon Robotics类似，市场更关注收入高增长和长期应用渗透。

  风险

  GaN采用慢于预期、盈利时间延后、客户拓展或设计定点不及预期。

• Rockchip

  AIoT需求恢复受益者。

  优势

  AIoT产品需求强劲，产品放量和终端采用扩大推动增长，毛利率表现较强。

  劣势

  曾受3Q25存储涨价扰动，边缘AI和智能设备需求仍具周期性。

  对比

  与其他AIoT SoC公司相比，报告强调其持续增长动能。

  风险

  存储成本上行、AIoT终端需求波动、竞争加剧。

• NCE Power

  功率半导体需求恢复受益者。

  优势

  功率器件需求在新能源、汽车和工业应用带动下恢复，部分公司自2Q26E起上调MOSFET价格。

  劣势

  行业总体价格仍受竞争压制，复苏主要由量驱动。

  对比

  与Silan同属功率半导体恢复方向，但报告对该子行业利润率仍保持谨慎。

  风险

  价格恢复不及预期、竞争加剧、下游新能源和汽车需求波动。

关键数据

• 4Q25板块收入增速约15% YoY中国A股半导体公司平均收入增长，主要由计算相关需求恢复支撑。
• 1Q26板块收入增速约30% YoY行业基本面改善更清晰，复苏主要由销量、AI需求和AIoT需求拉动。
• 美国前五大云厂商资本开支CY26E约+60% YoY，CY27E约+17% YoYBofA美国半导体团队共识预测，支撑AI服务器相关需求。
• 中国服务器资本开支2026E约+25% YoY报告估算中国服务器资本开支继续增长，利好Montage的内存接口芯片和PCIe Retimer。
• DRAM 8Gb等效ASP1Q26E US$8.1，2Q26E US$10.8，4Q26E US$12.1BofA存储团队预计DRAM价格在2Q26E继续上涨，之后大体稳定。
• Montage目标价RMB251，原RMB220维持Buy；受DDR5升级、PCIe Retimer和CPU/server出货增长支持。
• Goodix目标价RMB73，原RMB89维持Neutral；因智能手机淡季和终端需求更谨慎，下调FY26-27E收入预测10-11%。
• Silan目标价RMB20.3，原RMB18.9维持Underperform；FY25收入同比增长16%，但盈利低于预期且毛利率受折旧和竞争拖累。
• AIoT SoC公司平均毛利率1Q26约41.7%较2024年约35%的水平改善，反映产品结构升级和规模效应。
• 中国功率半导体公司平均毛利率1Q26约26.6%较前期低点温和恢复，但竞争仍压制价格和利润率。

影响与含义

投资含义是应优先关注具备AI、服务器、DDR5、存储和ADAS结构性增长敞口的半导体公司，同时对智能手机链条和功率半导体中价格竞争、折旧压力和需求恢复斜率保持谨慎。Montage和GigaDevice受益于存储与计算周期，Horizon Robotics受益于ADAS渗透和设计定点扩张，InnoScience受益于GaN在AIDC、汽车和机器人中的长期采用；Goodix和Silan则需要验证需求恢复、产品放量和毛利率改善是否足以抵消行业竞争。

风险

• AI服务器和云资本开支增长不及预期，削弱计算与存储相关需求。
• DRAM、NAND、NOR或MCU价格恢复不及预期，影响存储链条盈利弹性。
• 智能手机、汽车、工业和新能源终端需求弱于预期。
• 国内半导体竞争加剧导致ASP和毛利率承压。
• 功率半导体公司扩产带来的折旧、良率和产能利用率风险。
• ADAS/AD渗透速度慢于预期，或汽车OEM和Tier-1更多采用自研方案。
• 供应链瓶颈、客户开发不及预期或新产品放量慢于预期。
• 仍处亏损阶段的高成长公司盈亏平衡时间晚于预期。

后续跟踪

• 2Q26E及后续DRAM价格是否延续BofA预计的上涨并在高位稳定。
• 美国云厂商和中国服务器资本开支是否兑现CY26E强增长预期。
• Montage PCIe Retimer、MRCD/MDB和DDR5相关产品放量进度。
• Goodix超声波指纹、OLED TDDI和高功率音频等新产品验证与收入贡献。
• Silan IPM、32-bit MCU、IGBT、SiC和车规产品的收入增长与毛利率变化。
• 中国MCU、模拟、功率器件和全球半导体公司的库存天数是否继续回落。
• AIoT SoC公司毛利率能否维持在约40%以上。
• Horizon Robotics和Black Sesame等ADAS/AD SoC供应商的设计定点、收入增长和盈亏平衡路径。