Goldman Sachs认为SiC采用和更大尺寸晶圆将支持SICC增长，但因估值维持Neutral

概览

这份会议要点报告审视了SICC管理层对碳化硅衬底的展望。Goldman Sachs对公司的经营增长驱动因素保持积极看法，但因认为估值合理而维持Neutral。

核心观点

Goldman Sachs在8月31日至9月2日于香港举行的Asia Leaders Conference期间接待了SICC管理层。管理层对盈利增长保持积极看法，理由是电动车和AI数据中心（AIDC）对碳化硅（SiC）材料的持续采用，以及向8英寸和12英寸SiC衬底转型。报告预计，由于更大尺寸晶圆的利润率更高，产品结构升级将改善综合平均售价和毛利率。 电动车机遇建立在SiC在更广泛车型中的采用率上升之上，包括更经济型车型；SiC与快速充电能力相关。管理层还指出，AI数据中心中SiC功率半导体的使用增加构成额外增长机会，AI眼镜也具有潜在应用。管理层预计收入增长主要来自SiC衬底出货量增加，而非价格上涨，这将支持其在多元终端市场中的更广泛渗透。 Goldman Sachs预计SICC净利润在2026-28E期间以87%的复合年增长率增长。其逻辑基于四项相互关联的驱动因素：各终端市场中SiC采用率提升；向8英寸和12英寸晶圆转型；由研发和持续产能扩张支持的市场份额提升；以及更优产品结构和更高良率带来的毛利率改善。预测表显示，收入将从2025年的Rmb1,464.9mn增至2026E、2027E和2028E的Rmb2,851.1mn、Rmb4,088.3mn和Rmb5,683.6mn；EBITDA预计将从Rmb147.5mn增至Rmb880.0mn、Rmb1,476.3mn和Rmb2,368.4mn。EPS预计将从2025年每股亏损Rmb0.43转为2026E-28E的Rmb0.99、Rmb2.01和Rmb3.49。 尽管经营前景向好，Goldman Sachs仍因估值合理而维持Neutral。其12个月Rmb104目标价基于32.2x 2029E P/E，该倍数来自同业交易P/E相对于远期基本面的平均关系，具体为EPS同比增长和营业利润率。报告列出的风险包括12英寸衬底产能爬坡速度、6英寸和8英寸衬底价格下跌幅度，以及毛利率改善速度。

分析框架

Goldman Sachs将会议中管理层的表述与出货量、产品结构、利润率及盈利预测相结合。其采用基于同业的远期P/E框架估值，将估值倍数与预期EPS增长及营业利润率基本面相联系。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于同业交易倍数以及远期EPS增长和营业利润率的远期P/E估值。

  报告采用32.2x 2029E P/E得出Rmb104目标价，并根据同业估值相对于远期增长和利润率基本面的关系校准该倍数。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  将出货量增长与价格作为收入驱动因素区分开来。

  管理层预计收入增长主要来自SiC衬底出货量增加，而非价格上涨；同时，更大尺寸晶圆的产品组合预计将支持定价和利润率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• SICC (688234.SS)

  主要覆盖公司；预计将受益于电动车和AI数据中心中SiC应用的增长，以及向更大尺寸衬底的转变。

  优势

  强劲的研发能力、持续的产能扩张、终端市场拓展，以及利润率更高的8英寸和12英寸产品组合。

  劣势

  尽管盈利增长前景良好，报告仍因估值合理而维持Neutral。

  对比

  目标P/E倍数源自同业交易P/E与远期EPS增长及营业利润率之间的平均关系。

  风险

  12英寸产能爬坡执行、衬底定价压力，以及毛利率改善不及预期。

关键数据

• 12个月目标价Rmb104.00基于32.2x 2029E P/E。
• 当前价格Rmb101.20截至2 September 2026的收盘价。
• 隐含上涨空间2.8%目标价相对于当前价格。
• 净利润增长+87% CAGR in 2026-28EGoldman Sachs预期。
• 收入预测Rmb2,851.1mn / Rmb4,088.3mn / Rmb5,683.6mn2026E / 2027E / 2028E，对比2025年的Rmb1,464.9mn。
• EBITDA预测Rmb880.0mn / Rmb1,476.3mn / Rmb2,368.4mn2026E / 2027E / 2028E，对比2025年的Rmb147.5mn。
• EPS预测Rmb0.99 / Rmb2.01 / Rmb3.492026E / 2027E / 2028E，对比2025年的负Rmb0.43。

影响与含义

报告认为，SiC应用扩大以及向更大尺寸晶圆转型可能推动出货量、改善产品结构并提升利润率。不过，Goldman Sachs认为这些有利的经营趋势已体现在其估值框架中，因此维持Neutral。

风险

• 12英寸SiC衬底的产能爬坡可能慢于预期。
• 6英寸和8英寸SiC衬底的价格下跌幅度可能大于预期。
• 毛利率改善可能慢于预期。

后续跟踪

• SiC在电动车中的采用速度，包括向更低价位车型的渗透。
• AI数据中心对SiC功率半导体的需求增长。
• 出货量增长、向8英寸和12英寸晶圆的产品结构转变，以及良率驱动的利润率改善。