Nexchip（688249） レポート解説

概要

本業績レビューは、2Q26後のNexchipの見通しを評価している。Goldman Sachsは、生産能力拡張と高付加価値プロセスノードおよびパワー半導体へのシフトが成長と利益率改善を後押しすると見込む一方、消費者向け電子機器需要の弱さと製品ミックス改善の遅れを受けて短期予想を引き下げた。

主要見解

Goldman Sachsは、Nexchipによる継続的な生産能力拡張と、2027Eにおける28nmおよび22nmへの移行が、より先進的な製品ミックスを支え、消費者向け電子機器へのエクスポージャーを低下させると見込んでいる。想定される製品ミックスの変化には、より先進的なロジック、パワー半導体、OLED DDIC、そして最終的にはシリコンフォトニクスIC製造が含まれる。パワー半導体は2H26から寄与を開始し、サーバー需要へのエクスポージャーとAI支出による強い需要・価格の恩恵を受けて2027年を通じて拡大すると見込まれる。28nmへの拡張はOLED DDICの拡大も支えると予想され、シリコンフォトニクスIC製造は4Q27の100G/200G per laneサンプリングを目標に準備中である。 レポートは、これらの製品、生産能力の増加、パワー半導体価格の改善が売上成長を支えると見込んでおり、2026Eと2027Eの売上高は前年比24%と29%の成長を予想している。2026E、2027E、2028Eの売上高予想はそれぞれRmb13,511.6mn、Rmb17,400.8mn、Rmb20,635.8mnである。Goldman Sachsは2027Eの営業利益率が14%に達すると予想している。詳細予想では、製品ミックスと新製品がデータセンターへのエクスポージャーおよび価格を押し上げることで、営業利益率は2026Eの9.3%から2027Eの14.1%、2028Eの17.2%へ上昇する。 短期予想の見直しは2Q26の未達を受けたものである。四半期売上高はRmb3,045mnで、前年比16%増、前四半期比5%増だったが、Goldman Sachs予想のRmb3,356mnを9%下回った。粗利益Rmb673mnは予想を17%下回り、営業利益Rmb210mnは31%下回り、純利益Rmb195mnは18%下回った。粗利益率は22.1%で同社予想を2.0パーセントポイント下回り、営業利益率は6.9%で2.1パーセントポイント下回り、純利益率は6.4%で0.7パーセントポイント下回った。 Goldman Sachsは、メモリーコスト高による消費者向け電子機器市場の低迷と、55nmおよび先進製品への移行が従来想定より速いとの前提を理由に、2026Eと2027Eの売上高予想をそれぞれ10%と7%引き下げた。同社は製品ミックスの改善を引き続き見込むが、そのペースはより緩やかとみている。同社は2026Eの粗利益率予想を28.7%から24.9%へ引き下げる一方、製品ミックスの改善と新製品がデータセンターへのエクスポージャーと価格実現を高めるとして、2027Eおよび2028Eの粗利益率予想を30.4%と33.2%へ引き上げた。新製品投入のためのR&Dを反映し、2026Eの営業費用率を2.4パーセントポイント引き上げ、2027E-28Eの営業費用率は2026Eと同程度に維持した。これに税率前提の上昇を合わせ、2026E、2027E、2028Eの純利益予想をそれぞれ17%、6%、14%引き下げ、Rmb1,136mn、Rmb2,097mn、Rmb3,295mnとした。 Goldman Sachsは中立評価を維持する一方、12カ月目標株価をRmb70からRmb60へ引き下げた。同社は2030EのディスカウントP/E手法を継続使用している。目標マルチプルは31.0xから26.6xへ引き下げられ、同業他社のフォワードP/Eと純利益成長率の関係、およびNexchipの2030E-31Eにおける平均純利益成長率28%の予想に基づく。同社は変わらない9%の株主資本コストを用いてこのマルチプルを2027Eへ割り引いた。新目標株価は2027E P/Eの57xを示唆し、同社はこれが2024年以降のNexchipの平均P/Eである61xに近いと指摘している。

分析フレームワーク

Goldman Sachsは2Q26実績を売上高、利益率、営業費用、税率の前提に反映し、その後2028E以降の生産能力拡張と製品ミックス移行のペースを予想している。同社は、同業他社のフォワードP/Eと純利益成長率の関係に基づく評価を用い、26.6xの2030E目標P/Eを適用し、9%の株主資本コストで2027Eへ割り引いて目標株価を導出している。

手法メモ

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  同業他社のフォワードP/Eと純利益成長率の関係を用いるディスカウントP/E評価

  レポートは、同業他社のバリュエーションと成長の関係、およびNexchipの2030E-31E平均純利益成長率予想を用いて26.6xの目標P/Eを設定し、その価値を9%の株主資本コストで2027Eへ割り引いている。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  製品ミックス、需要、価格の分析

  レポートは、より高いプロセスノードの生産能力と新製品を、最終市場ミックスの変化、より強いパワー半導体価格、将来の利益率改善に結び付けている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Nexchip (688249.SH)

  主要なカバー対象の半導体ファウンドリーであり、生産能力拡張とパワー半導体・先進ノードへのシフトが成長を支えると見込まれる。

  強み

  計画された28nm/22nm生産能力拡張、2H26からのパワー半導体の立ち上がり、OLED DDICの機会、4Q27に予定されるシリコンフォトニクスのサンプリング。

  弱み

  2Q26実績は予想を下回り、消費者向け電子機器の需要と製品ミックス移行は予想より弱かった。

  比較

  目標P/Eは、同業他社のフォワード年の取引P/Eと純利益成長率の関係から導出されている。

  リスク

  生産能力拡張、DDICおよびCIS需要、R&Dの進捗、競争環境が予想と異なる可能性がある。

主要データ

• 2Q26売上高Rmb3,045mn前年比16%増、前四半期比5%増；Goldman Sachs予想のRmb3,356mnを9%下回った。
• 2Q26純利益Rmb195mn前年比1%減、前四半期比284%増；Goldman Sachs予想を18%下回った。
• 2026E売上高Rmb13,511.6mn前年比24.1%の成長予想；従来予想から10%引き下げ。
• 2027E売上高Rmb17,400.8mn前年比28.8%の成長予想；従来予想から7%引き下げ。
• 2026E-28E純利益予想改定-17% / -6% / -14%改定後の予想はRmb1,136mn、Rmb2,097mn、Rmb3,295mn。
• 2027E営業利益率14.1%製品ミックスの改善により、2026Eの9.3%から改善すると見込まれる。
• 12カ月目標株価Rmb60.00Rmb70.00から引き下げ；26.6x 2030EディスカウントP/Eに基づく。

影響と示唆

レポートは、パワー半導体、データセンター関連製品、OLED DDIC、シリコンフォトニクスへの移行が、将来の成長と利益率改善の主な源泉になるとみている。ただし、2Q26の未達は想定していた製品ミックス改善を遅らせ、短期の売上高・利益予想の下方修正と評価目標の引き下げにつながった。

リスク

• 生産能力拡張が予想より遅く、または速く進む可能性がある。
• DDICおよびCISの需要が予想より弱く、または強くなる可能性がある。
• R&Dの進捗が予想より遅く、または速くなる可能性がある。
• 競争が予想より激しく、または緩やかになる可能性がある。

注目点

• 2027Eにおける28nm/22nm生産能力拡張のペース。
• 2H26から始まるパワー半導体の寄与と2027年を通じた立ち上がり。
• メモリーコスト高の中での消費者向け電子機器需要の状況。
• OLED DDIC拡張の進捗と、4Q27に予定される100G/200G per laneシリコンフォトニクスのサンプリング。
• 新製品R&Dの実行と、それに伴う製品ミックスおよび利益率の改善。