Victory Giant（300476） レポート解説

概要

このカンファレンス要約は、Victory Giant経営陣のAI PCB能力拡大と高仕様製品への移行計画をまとめたものだ。Goldman Sachsは前向きな見方とBuyを維持し、AIサーバーの拡大、PCB複雑性の上昇、顧客拡大を主な成長要因とみている。

主要見解

経営陣との議論は、新AI PCBプラットフォームの立ち上がり、中国・タイでの生産能力拡大、銅張積層板（CCL）コストの管理という3つの事業課題に焦点を当てた。Victory Giantは中国と東南アジアでHDIおよびMLPCBの生産能力を増強しており、高速光モジュールおよびCoWoP向けmSAP能力の拡張も計画している。経営陣は、AI PCB能力拡大を支えるため、2026Eの設備投資を約Rmb20bnと見込んでおり、2025年のRmb6.6bnから増加する。2027Eも能力拡大を続ける意向を示した。 2H26に向けて、同社は新世代GPUプラットフォーム向けAI PCBを立ち上げると同時に、新規ASIC顧客へ拡大している。経営陣は、新プラットフォームがより高い性能を求めることから、AI PCBの規模が拡大し、仕様がより多層化するとみている。Goldman Sachsは、これによりシステム当たりのPCB搭載価値が上昇すると論じる。さらに、AIサーバーで銅ケーブルに代わるPCB使用の増加を追加の需要要因とし、同社のR&Dへの取り組みと自動化された生産・倉庫管理も挙げている。 拡張プログラムは短期的な収益性に影響している。2Q26の粗利益率は32.1%で、1Q26の34.5%から低下したが、経営陣は生産能力拡大と減価償却費増加によるものとしている。材料面では、経営陣は供給制約により非AI向けCCL価格が上昇していると指摘した。AI製品はCCLコストへの感応度が低く、同社はコスト上昇を顧客に転嫁できるとしている。 Goldman SachsはBuyを維持し、12カ月目標株価をRmb550と設定した。目標株価は、26.3x P/Eを2027E EPSに適用して算出している。この倍率は、Victory Giantの同業他社のP/EとEPS成長率の相関関係に基づき、同社の2028E EPS前年比成長率を用いている。予想表では、売上高は2025年のRmb19,292.3mnから2026EのRmb32,911.2mn、2027EのRmb64,665.8mn、2028EのRmb87,907.3mnへ増加し、EPSは2026E–2028EにそれぞれRmb10.00、Rmb20.84、Rmb27.46と見込まれている。

分析フレームワーク

本レポートは、Asia Leaders Conferenceでの経営陣コメントとGoldman Sachsの予想を組み合わせている。AIサーバープラットフォームの高度化と設備計画をPCBの搭載価値と需要に結び付け、利益率および材料コストへの影響を考慮したうえで、同業他社の成長率から導いたP/E倍率を2027E EPSに適用して評価している。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  AIサーバープラットフォームの仕様とPCB搭載価値の伝達

  レポートは、新GPUおよびASICプラットフォームがより多層のPCBを必要とすることを、PCB搭載価値の上昇およびVictory Giantの能力需要に結び付けている。

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  予想EPSへの目標P/E適用

  Goldman Sachsは、同業他社のP/EとEPS成長率の関係から26.3xの目標P/Eを導出し、2027E EPSに適用してRmb550の目標株価を算出している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Victory Giant (300476.SZ)

  主要カバー企業として、AIサーバーPCB需要、より高い仕様要件、生産能力拡大の恩恵を受けると見込まれる。

  強み

  AI PCBプラットフォームの立ち上がり、中国・東南アジアでの生産能力拡大、ASIC顧客の拡大、R&Dへの取り組み、自動化された生産・倉庫管理。

  弱み

  2Q26の粗利益率は、拡張と減価償却費増加により、1Q26の34.5%から32.1%へ低下した。

  比較

  目標26.3x P/Eは、Victory Giantの同業他社におけるP/E倍率とEPS成長率の関係から導出されている。

  リスク

  AIサーバー出荷の立ち上がり鈍化、AIサーバーPCBの仕様高度化の鈍化、または競争激化。

主要データ

• 12カ月目標株価Rmb550.002027E EPSに26.3xの目標P/Eを適用して算出。
• 株価Rmb232.982026年9月1日終値時点の価格。報告された上昇余地は136.1%。
• 2026E設備投資Around Rmb20bn2025年のRmb6.6bnに対し、AI PCB能力拡大を支援するための投資。
• 2Q26粗利益率32.1%1Q26の34.5%から低下。拡張と減価償却費増加によるもの。
• 売上高予想Rmb32,911.2mn / Rmb64,665.8mn / Rmb87,907.3mnGoldman Sachsによる2026E / 2027E / 2028E予想。
• EPS予想Rmb10.00 / Rmb20.84 / Rmb27.46Goldman Sachsによる2026E / 2027E / 2028E予想。

影響と示唆

レポートは、Victory Giantの能力増強と高仕様AI PCBへの移行により、増加するAIサーバーの搭載価値と新たなASIC需要を取り込む体制が整うとみている。拡張による短期的な粗利益率負担は認識しているが、経営陣はAI製品のCCLインフレへの感応度は限定的で、コスト上昇を転嫁できると見込んでいる。

リスク

• AIサーバー出荷の立ち上がりが予想より遅くなる可能性。
• AIサーバーPCBの仕様高度化が予想より遅く進む可能性。
• 市場競争が予想より激しくなる可能性。

注目点

• 新世代GPUプラットフォーム向けAI PCBの2H26における立ち上がり。
• 新規ASIC AIサーバー顧客の獲得と拡大の進捗。
• 計画中の2026E Rmb20bnの設備投資を含む、中国・タイ・mSAPの能力拡大の実行状況。
• 拡張、減価償却費、CCLコストが粗利益率に及ぼす影響。