Victory Giant (300476) — Interpretación del informe

Visión general

Este resumen de conferencia expone los planes de la dirección de Victory Giant para ampliar la capacidad AI PCB y avanzar hacia productos de mayor especificación. Goldman Sachs mantiene una visión positiva y Buy, considerando la expansión de servidores AI, la mayor complejidad de PCB y la ampliación de clientes como los principales motores de crecimiento.

Perspectivas principales

La discusión con la dirección se centró en tres cuestiones operativas: la rampa de nuevas plataformas AI PCB, la expansión de capacidad en China y Tailandia, y la gestión de costes de laminado revestido de cobre (CCL). Victory Giant está aumentando la capacidad de HDI y MLPCB en China y el sudeste asiático, y también planea ampliar la capacidad de mSAP para módulos ópticos de alta velocidad y CoWoP. La dirección espera un capex de alrededor de Rmb20bn en 2026E, frente a Rmb6.6bn en 2025, para respaldar la expansión de capacidad AI PCB, e indicó que la expansión continuará en 2027E. Para 2H26, la empresa está acelerando AI PCB para una nueva generación de plataformas GPU y ampliándose hacia nuevos clientes ASIC. La dirección sigue siendo positiva sobre la expansión de escala de AI PCB y el avance hacia un mayor número de capas para satisfacer los mayores requisitos de las nuevas plataformas. Goldman Sachs sostiene que esto eleva el contenido en dólares de PCB por sistema. El informe también identifica el mayor uso de PCB en servidores AI en sustitución de cables de cobre como un impulsor adicional de demanda, junto con el compromiso de I+D de la empresa y sus líneas de producción y gestión de almacenes automatizadas. La expansión ha afectado la rentabilidad a corto plazo: el margen bruto de 2Q26 fue 32.1%, frente a 34.5% en 1Q26, diferencia que la dirección atribuyó a la expansión de capacidad y a mayores costes de depreciación. En CCL, la dirección señaló aumentos de precio del CCL no AI por restricciones de oferta. Considera que los productos AI son menos sensibles al coste de CCL y que la empresa puede trasladar los aumentos de coste a los clientes. Goldman Sachs mantiene Buy y fija un precio objetivo a 12 meses de Rmb550. El objetivo aplica un múltiplo P/E de 26.3x al EPS de 2027E; el múltiplo se deriva de la correlación entre el P/E y el crecimiento del EPS de los pares de Victory Giant, utilizando el crecimiento interanual del EPS de 2028E de la empresa. La tabla de previsiones muestra que los ingresos aumentarán desde Rmb19,292.3mn en 2025 hasta Rmb32,911.2mn en 2026E, Rmb64,665.8mn en 2027E y Rmb87,907.3mn en 2028E, mientras que el EPS se proyecta en Rmb10.00, Rmb20.84 y Rmb27.46 para 2026E–2028E, respectivamente.

Marco de análisis

El informe combina comentarios de la dirección en la Asia Leaders Conference con las estimaciones de Goldman Sachs. Vincula las mejoras de plataformas de servidores AI y los planes de capacidad con el contenido y la demanda de PCB, considera los efectos sobre márgenes y costes de materiales, y después valora la empresa aplicando un múltiplo P/E derivado del crecimiento de pares al EPS de 2027E.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialTransmisión entre tramos de la cadena de valor

  Transmisión entre especificaciones de plataformas de servidores AI y contenido de PCB

  El informe vincula la necesidad de PCB con más capas en nuevas plataformas GPU y ASIC con mayor contenido de PCB y demanda de capacidad de Victory Giant.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Aplicación de P/E objetivo al EPS previsto

  Goldman Sachs deriva un P/E objetivo de 26.3x de la relación entre P/E y crecimiento del EPS de pares, y lo aplica al EPS de 2027E para calcular el precio objetivo de Rmb550.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Victory Giant (300476.SZ)

  Empresa principal cubierta que se espera se beneficie de la demanda de PCB para servidores AI, mayores requisitos de especificación y expansión de capacidad.

  Fortalezas

  Rampa de la plataforma AI PCB, expansión de capacidad en China y el sudeste asiático, expansión de clientes ASIC, compromiso de I+D y producción y gestión de almacenes altamente automatizadas.

  Debilidades

  El margen bruto de 2Q26 bajó a 32.1% desde 34.5% en 1Q26 por la expansión y una mayor depreciación.

  Comparación

  El P/E objetivo de 26.3x se deriva de la relación entre los múltiplos P/E y el crecimiento del EPS de los pares de Victory Giant.

  Riesgos

  Una ralentización de las entregas de servidores AI, una mejora más lenta de las especificaciones de PCB para servidores AI o una competencia más intensa.

Datos clave

• Precio objetivo a 12 mesesRmb550.00Basado en aplicar un P/E objetivo de 26.3x al EPS de 2027E.
• Precio de la acciónRmb232.98Precio al cierre del 1 de septiembre de 2026; el potencial alcista indicado es 136.1%.
• Capex de 2026EAround Rmb20bnFrente a Rmb6.6bn en 2025; destinado a respaldar la expansión de capacidad AI PCB.
• Margen bruto de 2Q2632.1%Bajó desde 34.5% en 1Q26, atribuido a expansión y mayor depreciación.
• Previsión de ingresosRmb32,911.2mn / Rmb64,665.8mn / Rmb87,907.3mnPrevisiones de Goldman Sachs para 2026E / 2027E / 2028E.
• Previsión de EPSRmb10.00 / Rmb20.84 / Rmb27.46Previsiones de Goldman Sachs para 2026E / 2027E / 2028E.

Impacto e implicaciones

El informe considera que la expansión de capacidad de Victory Giant y el cambio hacia AI PCB de mayor especificación la posicionan para capturar mayor contenido de servidores AI y nueva demanda ASIC. Reconoce una carga de margen bruto a corto plazo por la expansión, pero la dirección espera una sensibilidad limitada de los productos AI a la inflación del CCL y capacidad para trasladar los mayores costes.

Riesgos

• Las entregas de servidores AI podrían aumentar más lentamente de lo esperado.
• Las mejoras de especificaciones de PCB para servidores AI podrían avanzar más lentamente de lo esperado.
• La competencia de mercado podría intensificarse más de lo esperado.

Aspectos que vigilar

• La rampa en 2H26 de AI PCB para la plataforma GPU de nueva generación.
• El avance en la captación y ampliación de nuevos clientes de servidores AI ASIC.
• La ejecución de la expansión de capacidad en China, Tailandia y mSAP, incluido el capex previsto de Rmb20bn en 2026E.
• Los efectos de la expansión, la depreciación y los costes de CCL sobre el margen bruto.