Victory Giant (300476) 리서치 보고서 해설

개요

이 컨퍼런스 요약은 Victory Giant 경영진의 AI PCB 생산능력 확대 및 고사양 제품으로의 전환 계획을 다룬다. Goldman Sachs는 긍정적 견해와 Buy를 유지하며, AI 서버 구축, PCB 복잡도 상승, 고객 확대를 주요 성장 동인으로 본다.

핵심 견해

경영진 논의는 신규 AI PCB 플랫폼 램프업, 중국 및 태국 생산능력 확대, 동박적층판(CCL) 비용 관리라는 세 가지 운영 이슈에 집중됐다. Victory Giant는 중국과 동남아에서 HDI와 MLPCB 생산능력을 늘리고 있으며, 고속 광모듈과 CoWoP용 mSAP 생산능력 확대도 계획하고 있다. 경영진은 AI PCB 생산능력 확대를 지원하기 위해 2026E 설비투자를 약 Rmb20bn으로 예상했으며, 이는 2025년의 Rmb6.6bn 대비 증가한 수준이다. 또한 2027E에도 생산능력 확대를 이어갈 계획이라고 밝혔다. 2H26에 회사는 신세대 GPU 플랫폼용 AI PCB를 램프업하는 동시에 신규 ASIC 고객으로 확장하고 있다. 경영진은 신규 플랫폼이 더 높은 성능을 요구함에 따라 AI PCB 규모가 확대되고 사양은 더 높은 층수로 고도화될 것으로 보고 있다. Goldman Sachs는 이것이 시스템당 PCB 탑재 가치를 높인다고 주장한다. 또한 AI 서버에서 구리 케이블을 대체하는 PCB 사용 증가를 추가 수요 동인으로 제시하며, 회사의 R&D 투자와 자동화된 생산라인 및 창고 관리도 언급한다. 확장 프로그램은 단기 수익성에 영향을 미쳤다. 2Q26 매출총이익률은 32.1%로 1Q26의 34.5%보다 낮았으며, 경영진은 이를 생산능력 확대와 감가상각비 증가에 따른 것으로 설명했다. 소재 측면에서 경영진은 공급 제약으로 비AI CCL 가격이 상승했다고 언급했다. AI 제품은 CCL 비용에 덜 민감하고 회사는 비용 상승을 고객에게 전가할 수 있다고 보고 있다. Goldman Sachs는 Buy를 유지하며 12개월 목표주가를 Rmb550으로 제시했다. 목표주가는 26.3x P/E를 2027E EPS에 적용해 산출했다. 이 배수는 Victory Giant 동종업체의 P/E와 EPS 성장률 간 상관관계를 바탕으로 하며, 회사의 2028E EPS 전년 대비 성장률을 사용한다. 보고서의 추정 표에 따르면 매출은 2025년 Rmb19,292.3mn에서 2026E Rmb32,911.2mn, 2027E Rmb64,665.8mn, 2028E Rmb87,907.3mn으로 증가하며, EPS는 2026E–2028E에 각각 Rmb10.00, Rmb20.84, Rmb27.46으로 예상된다.

분석 프레임워크

이 보고서는 Asia Leaders Conference의 경영진 발언과 Goldman Sachs의 추정치를 결합한다. AI 서버 플랫폼 업그레이드와 설비 계획을 PCB 탑재 가치 및 수요와 연결하고, 마진과 소재비 영향을 검토한 뒤 동종업체 성장률에서 도출한 P/E 배수를 2027E EPS에 적용해 평가한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크산업 가치사슬 상·중·하류 전이

  AI 서버 플랫폼 사양과 PCB 탑재 가치의 전이

  보고서는 신규 GPU 및 ASIC 플랫폼의 고층 PCB 필요성을 PCB 탑재 가치 상승과 Victory Giant의 생산능력 수요에 연결한다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  예상 EPS에 목표 P/E 적용

  Goldman Sachs는 동종업체 P/E와 EPS 성장률 간 관계에서 26.3x 목표 P/E를 도출하고, 이를 2027E EPS에 적용해 Rmb550 목표주가를 산출한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Victory Giant (300476.SZ)

  주요 커버리지 기업으로서 AI 서버 PCB 수요, 고사양 요구, 생산능력 확대의 수혜가 예상된다.

  강점

  AI PCB 플랫폼 램프업, 중국 및 동남아 생산능력 확대, ASIC 고객 확대, R&D 투자, 자동화된 생산 및 창고 관리.

  약점

  2Q26 매출총이익률은 확장과 감가상각비 증가로 1Q26의 34.5%에서 32.1%로 하락했다.

  비교

  목표 26.3x P/E는 Victory Giant 동종업체의 P/E와 EPS 성장률 간 상관관계에서 도출됐다.

  위험

  AI 서버 출하 증가 속도 둔화, AI 서버 PCB 사양 업그레이드 둔화 또는 경쟁 심화.

핵심 데이터

• 12개월 목표주가Rmb550.0026.3x 목표 P/E를 2027E EPS에 적용해 산출.
• 주가Rmb232.982026년 9월 1일 종가 기준 가격이며, 보고된 상승 여력은 136.1%이다.
• 2026E 설비투자Around Rmb20bn2025년 Rmb6.6bn 대비이며, AI PCB 생산능력 확대를 지원하기 위한 투자.
• 2Q26 매출총이익률32.1%1Q26의 34.5%에서 하락했으며, 확장과 감가상각비 증가에 기인.
• 매출 추정치Rmb32,911.2mn / Rmb64,665.8mn / Rmb87,907.3mnGoldman Sachs의 2026E / 2027E / 2028E 추정치.
• EPS 추정치Rmb10.00 / Rmb20.84 / Rmb27.46Goldman Sachs의 2026E / 2027E / 2028E 추정치.

영향과 시사점

보고서는 Victory Giant의 생산능력 구축과 고사양 AI PCB로의 전환이 증가하는 AI 서버 탑재 가치와 신규 ASIC 수요를 확보할 수 있는 기반을 마련한다고 본다. 확장에 따른 단기 매출총이익률 부담은 인식하지만, 경영진은 AI 제품의 CCL 인플레이션 민감도가 제한적이고 비용 상승을 전가할 수 있다고 예상한다.

위험

• AI 서버 출하량 램프업이 예상보다 느릴 수 있다.
• AI 서버 PCB 사양 업그레이드가 예상보다 느리게 진행될 수 있다.
• 시장 경쟁이 예상보다 더 치열해질 수 있다.

주시할 점

• 신세대 GPU 플랫폼용 AI PCB의 2H26 램프업.
• 신규 ASIC AI 서버 고객 확보 및 확대 진행 상황.
• 계획된 2026E Rmb20bn 설비투자를 포함한 중국, 태국 및 mSAP 생산능력 확대의 실행.
• 확장, 감가상각비 및 CCL 비용이 매출총이익률에 미치는 영향.