Asia AI PCB and ABF substrate market 리서치 보고서 해설

개요

이 트래커는 아시아 AI 노출 PCB 및 ABF 기판 공급망의 2Q26 실적, 부품 부족, 2027–28년 생산능력 계획을 검토한다. Bernstein의 핵심 결론은 수요, 제품 믹스, 가격 개선이 공급 대응보다 빠르게 진행되고 있어 2027년까지 실적 모멘텀을 뒷받침한다는 것이다.

핵심 견해

Bernstein은 AI PCB 시장이 2Q26에 가속됐다고 평가한다. 주요 AI PCB 공급업체 매출은 전년 대비 약45%, 전분기 대비 18% 증가했다. AI PCB/HDI 업체 중 Shengyi, GCE, WUS가 가장 강한 성장을 보였다. VGT는 미달러 기준 매출이 전년 대비 38%, 전분기 대비 13% 증가했지만, 신규 사이트 가동 전 선행 인건비와 감가상각 비용으로 매출총이익률은 전분기 대비 하락했다. AI 노출을 확대하는 신규 공급업체도 있다. Delton은 매출을 전년 대비 두 배로 늘리고 매출총이익률 41%를 달성했으며, 범용 서버보드 및 ASIC MLPCB 수요가 뒷받침했다. Zhen Ding의 IC 기판 및 서버/광트랜시버 PCB 매출은 전분기 대비 40% 증가해 2Q26 매출의 23%를 차지했고, 1Q26의 20%보다 높아졌다. 보고서는 ABF 기판의 수익성 추세가 일반 PCB보다 강하다고 본다. Unimicron, Ibiden, Kinsus, Nan Ya PCB는 ASP 상승과 제품 믹스 개선으로 유의미한 전분기 대비 매출총이익률 확대를 기록했다. 주요 ABF 공급업체의 매출 성장률은 2Q26에 전년 대비 거의 50%까지 가속됐고, CPU, GPU, ASIC, 네트워킹 칩 전반의 수요가 강하다. 주요 공급업체의 합산 계약부채 증가는 주문 가시성과 고객 약정이 개선됐다는 신호로 해석된다. Bernstein은 AI 수요가 2H26에 가속하면서 이 모멘텀이 이어질 것으로 예상한다. 수요 동력은 차세대 AI 하드웨어의 더 높은 성능 요건이다. NVIDIA Vera Rubin과 Google TPU v8의 초기 출하는 2H26에 시작될 예정이며 2027년 PCB와 기판 수요를 이끌 것으로 보인다. Bernstein은 MLPCB 층수가 약20층에서 30–44층으로 증가하고, 6+N+6 HDI 설계가 더 넓게 채택되며, M8 등급 이상 CCL과 HVLP-4 동박의 침투율이 높아진다고 지적한다. VR200은 GB300 대비 컴퓨트 트레이 PCB가 22층에서 26층 HDI로, 스위치 트레이 PCB가 22층에서 32층 MLPCB/HDI로 높아진다. TPU v8의 UBB PCB 역시 TPU v7의 28층보다 많은 36–40층 MLPCB가 필요하다. 또한 1.6T 광트랜시버 출하 증가는 더 미세한 선폭·선간격과 높은 배선 밀도를 제공하는 mSAP HDI 전환을 촉진한다. 새 투자 사이클에도 불구하고 Bernstein은 공급 타이트가 이어질 것으로 본다. 업계 전체 PCB 설비투자는 2026E에 70%, 기판 업계 설비투자는 약80% 증가할 전망이다. 투자의 상당 부분이 신규 시설 건설에 배정돼 MLPCB와 HDI 공급은 생산능력이 완전히 가동되는 2H27까지 타이트할 것으로 예상된다. ABF 업체들은 고객 선급금, 설비투자 분담, 장기계약 지원으로 더 공격적으로 생산능력을 늘리지만, 신규 ABF 생산능력 대부분은 2028년까지 가동되지 않아 2027년까지 공급이 타이트할 전망이다. Unimicron은 2026년 설비투자 예산을 NT$19.4bn에서 NT$53.7bn으로 올렸고, 2026년 말까지 ABF 생산능력을 전년 대비 40% 늘리는 것을 목표로 한다. Kaohsiung과 Yangmei 확장은 각각 2H27 및 2028년에 가동될 예정이다. 주요 ABF 공급업체의 FY26 설비투자 컨센서스는 연초 이후 66% 상승했다. 상류 소재 제약은 가격 결정력을 더욱 뒷받침한다. 기술 장벽, 수율 램프업 기간, 장비 제약으로 T-glass, HVLP-4 동박, 고사양 CCL 부족이 향후 몇 분기 지속될 것으로 보고서는 예상한다. Nittobo와 2차 공급업체가 생산능력과 수율을 높이면 T-glass 공급은 1H27에 일부 완화될 전망이다. 반면 고사양 CCL은 기판과 PCB 양쪽에 사용돼 부족이 더 오래 지속될 수 있다. EMC는 4Q26에 Guanyin 시설 가동을 시작하고 2027년까지 생산능력을 50% 늘릴 계획이다. TUC의 태국 시설은 3Q26에 가동될 예정이며, 다음 해 총 생산능력을 45% 확대하는 것을 목표로 한다. 커버 대상 기업에 대해 Bernstein은 긍정적 시각을 유지한다. Unimicron의 2025–2028년 매출 CAGR과 EPS CAGR을 각각 33%, 117%로 예상하며, 원산지 표기 조사는 단기 컴플라이언스 및 투자심리 부담이나 해당 PCB/HDI 제품은 사업의 작은 부분이고 ABF 공급은 타이트하기 때문에 펀더멘털에 중대한 영향은 없을 것으로 본다. Ibiden은 GPU, CPU, EMIB-T 수요, 높은 가동률과 높은 ASP에 힘입어 3년 매출 CAGR 33%, FY29/3E 매출 ¥980bn, 영업이익 ¥344bn을 예상하며, 이는 FY26/3의 ¥62bn보다 높다. Ajinomoto의 6월 분기 ABF 필름 매출과 사업이익은 54%, 77% 증가했다. 경영진은 수요 성장과 사양 고도화가 9월 분기까지 이어질 것이라고 했으며, 중국 고객에 대한 30% 공급 감축 소문을 강하게 부인했다.

분석 프레임워크

Bernstein은 공급업체의 분기 매출, 마진, 계약부채, 고객 수요, 기술 사양, 부품 공급 상황 및 발표된 생산능력 계획을 추적한다. 기업 공시, Bloomberg 컨센서스, Prismark 추정치, 채널 점검 및 자체 추정치를 결합해 AI 하드웨어 요건을 공급업체의 실적, 가격, 생산능력 가동 시점과 연결한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  PCB, HDI 및 ABF 기판의 수급 분석

  AI 주도의 수요 성장과 사양 고도화를 신규 생산능력 시점 및 소재 병목과 비교해 가격, 가동률, 마진 여건을 평가한다.

• 산업 분석 프레임워크산업 가치사슬 상·중·하류 전이

  AI 하드웨어 사양과 소재로의 전이

  Bernstein은 AI 랙 및 광모듈의 높은 요건이 PCB 설계, 기판, CCL, 동박, T-glass로 이어지는 과정을 추적해 공급업체 수요와 수익성에 미치는 영향을 설명한다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  P/E 기반 목표주가

  Unimicron, Ibiden, Ajinomoto의 목표주가는 명시된 P/E 배수와 예상 EPS를 사용해 산정된다.

• 가치평가 방법론DCF(할인현금흐름법)

  Ajinomoto의 DCF 교차 검증

  Bernstein은 Ajinomoto 목표주가 배수를 8.5% WACC와 3.5% TVGR을 사용한 DCF의 내재 가치와 비교한다.

• 가치평가 방법론SOTP(사업부문 합산) 가치평가

  Ajinomoto의 SOTP 교차 검증

  보고서는 Ajinomoto의 목표주가 배수를 비교하기 위해 SOTP 분석도 언급한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Unimicron (3037.TT)

  타이트한 ABF 공급과 AI 수요의 수혜를 받는 커버 대상 ABF 기판 및 PCB 공급업체다.

  강점

  Bernstein은 2025–2028년 매출 CAGR과 EPS CAGR을 각각 33%, 117%로 예상한다. 2026년 말까지 ABF 생산능력을 전년 대비 40% 확대하는 것이 목표다.

  약점

  PCB와 HDI가 매출의 약 35%를 차지하며, 원산지 표기 조사에 따른 단기 부담이 있다.

  비교

  Ibiden 및 Ajinomoto와 함께 커버하는 주요 ABF 공급업체다.

  위험

  경쟁사의 생산능력 확장, HDI 수율 및 매출총이익률 회복 지연, 스마트폰·PC 가동률 약화.

• Ibiden (4062.JP)

  GPU, CPU 및 EMIB-T 수요에 노출된 커버 대상 ABF 기판 공급업체다.

  강점

  광범위한 가격 개선, 신규 제품의 높은 가격, 높은 가동률과 높은 ASP가 강점이다. Bernstein은 향후 3년 매출 CAGR을 33%로 예상한다.

  약점

  더 높은 설비투자는 감가상각 부담을 키울 수 있다.

  비교

  유의미한 전분기 대비 매출총이익률 확장을 기록한 ABF 그룹의 일원이다.

  위험

  업계 공급과잉 및 가격 압력, NVIDIA 제품 내 예상보다 빠른 점유율 하락, 예상보다 큰 설비투자 부담.

• Ajinomoto (2802.JP)

  수요 증가와 사양 고도화의 수혜를 받는 커버 대상 ABF 필름 공급업체다.

  강점

  6월 분기의 ABF 필름 매출과 사업이익은 각각 54%, 77% 증가했다. 경영진은 9월 분기까지 모멘텀이 이어질 것으로 보고 있다.

  약점

  영업 레버리지는 1.4x로 과거 1.5–1.7x 범위보다 낮으며, 보고서는 가격 인상 효과가 아직 나타나지 않았다고 본다.

  비교

  ABF 기판 생태계에 상류 소재를 공급하는 업체다.

  위험

  단일 Functional Materials 생산 거점의 공급망 차질, 경쟁사의 생산능력 확대, 패키징 기술 발전에 따른 대체, 중국 MSG 경쟁, Healthcare의 가치 훼손 M&A.

핵심 데이터

• 주요 AI PCB 공급업체 매출 성장c.45% YoY; 18% QoQ2Q26
• ABF 기판 매출 성장nearly 50% YoY2Q26, ASP 상승과 출하 증가가 뒷받침
• 업계 전체 PCB 설비투자 성장70%2026E
• 기판 업계 설비투자 성장c.80%2026E
• Unimicron 매출 및 EPS CAGR33% and 117%2025–2028년 전망
• Ibiden 매출 및 영업이익 전망¥980bn revenue; ¥344bn operating profitFY29/3E; 영업이익은 FY26/3의¥62bn 대비
• Ajinomoto ABF 필름 매출 및 사업이익 성장+54% and +77%6월 분기

영향과 시사점

Bernstein은 AI 주도의 사양 고도화, ASP 상승, 주문 가시성 개선, 신규 생산능력 가동 지연의 조합이 관련 기술 노출을 가진 PCB 및 ABF 기판 공급업체에 유리하다고 주장한다. 공급 타이트와 이에 따른 실적 지원은 2027년까지 지속될 것으로 예상하지만, 설비투자와 소재 공급이 결국 수급 균형을 재편할 것도 인식한다.

위험

• 경쟁사의 공격적인 ABF 생산능력 확장은 시장 회복을 늦추고 가격 압력을 초래할 수 있다.
• 신규 생산능력 램프업에 따라 MLPCB 및 HDI 공급 여건이 예상보다 빨리 완화될 수 있다.
• 소재 부족, 수율 문제, 장비 제약이 생산을 방해하거나 마진 결과를 바꿀 수 있다.
• Unimicron의 원산지 표기 조사는 단기 매도 압력을 유발할 수 있다.
• Ibiden의 명시적 하방 위험은 NVIDIA 점유율 상실, 공급과잉, 설비투자로 인한 높은 감가상각이다.
• Ajinomoto의 명시적 위험은 단일 Functional Materials 거점의 공급망 차질과 Build Up Film 경쟁 심화다.

주시할 점

• NVIDIA Vera Rubin 및 Google TPU v8의 2H26 초기 출하와 2027년 PCB·기판 수요에 미치는 영향.
• MLPCB, HDI, mSAP 생산능력 램프업 속도와 공급 타이트가 2H27까지 지속되는지 여부.
• 고객 주문 가시성 지표로서 ABF 공급업체의 계약부채 및 생산능력 약정.
• T-glass 수율 개선 및 1H27 신규 생산능력 램프업, 그리고 고사양 CCL 부족의 지속 여부.
• Unimicron, Ibiden, Kinsus, Nan Ya PCB, SEMCO, AT&S 등 주요 공급업체의 설비투자 계획 실행.
• ABF 필름 수요, 가격, Ajinomoto의 생산 유연성에 관한 추가 증거.