CXMT（688825） レポート解説

概要

本レポートは、CXMTの力強い2Q26実績を受けたGoldman Sachsの見方を更新している。同社はBuyを維持し、AI主導のDRAM・HBM需要、顧客の供給網多様化、能力拡張、継続する製品ミックス高度化がさらなる成長を支えると論じている。

主要見解

CXMTは2Q26に大幅な上振れを達成した。売上高はRmb99.5bnで前四半期比96%増、前年同期比977%増となり、Goldman Sachs予想を52%、Bloombergコンセンサスを54%上回った。Goldman Sachsは、この結果をAI主導のDRAM需要、供給確保を目的とした顧客のサプライヤーネットワーク多様化、そして高水準で推移するDRAM価格によるものと説明している。売上総利益はRmb87.2bn、営業利益はRmb81.8bn、純利益はRmb52.8bnだった。粗利益率は87.6%、営業利益率は82.2%、純利益率は53.1%に達し、5.4%の営業費用比率もGoldman Sachs予想およびBloombergコンセンサスを上回った。純利益はGoldman Sachs予想を75%、コンセンサスを260%上回った。 同レポートの需要見通しは、AIサーバー出荷の増加に伴う中国DRAM市場の拡大を中心としている。Goldman Sachsは、中国のDRAM需要が2026Eから2028Eにかけて50%のCAGRで成長し、2028EにはUS$257bnに達すると予想している。従来型DRAM需要は43%のCAGRでUS$225bnへ、HBM需要はより速い188%のCAGRでUS$32bnへ成長すると見込む。同社は、AIがサーバーDRAMとHBMの双方の需要を押し上げ、顧客がより強靭なサプライチェーンを求めてサプライヤー基盤を広げるため、CXMTを有力な国内受益者とみている。 Goldman Sachsは、実行力と製品ミックスも重要な推進要因として強調している。CXMTは能力を拡張し、製品ミックスを高度化して需要環境を捉えようとしている。自社開発のLPDDR6チップは、アーキテクチャと伝送の最適化を通じて前世代LPDDR5Xを上回る性能を示し、ピークデータ転送速度12,800Mbps、最大容量16GBを実現したとされる。サンプルは主要顧客の検証用に提供され、量産が加速している。 2Q26実績を織り込み、Goldman Sachsは2026E純利益予想を14%引き上げてRmb183.8bnとし、売上高予想を11%引き上げてRmb354.9bnとした。一方、2H26–2030Eの予想はおおむね据え置いた。Rmb129の12カ月目標株価は維持され、割引P/E法に基づく。Goldman Sachsは、不変の16.6xの2030E目標P/Eを2030E EPSに適用し、12.7%の株主資本コストで2027Eへ割り引いている。目標マルチプルは同業他社のフォワードP/Eと翌年の利益成長の関係に基づき、CXMTの2030–31E平均純利益成長率は21%と想定している。

分析フレームワーク

Goldman Sachsはまず、報告された四半期実績を自社予想およびBloombergコンセンサスと比較し、その上振れをDRAM価格、AI需要、サプライチェーン多様化に結び付けている。さらに、中国DRAM市場の予測、CXMTの能力・製品ロードマップ、利益予想の修正、同業他社を踏まえた割引P/E評価を組み合わせ、目標株価を維持した。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  DRAM需要とサプライチェーン多様化の分析

  レポートは、AIサーバー需要、高水準のDRAM価格、顧客のサプライヤー多様化を、CXMT製品への需要拡大に結び付けている。

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  割引P/E評価

  Goldman Sachsは、同業他社のバリュエーションと利益成長の関係から16.6xの2030E P/Eを選定し、CXMTの2030E EPSに適用したうえで、12.7%の株主資本コストを用いて2027Eへ割り引いている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• CXMT (688825.SH)

  主要なカバレッジ対象企業であり、中国で拡大するAI主導のDRAM需要と顧客のサプライチェーン多様化の受益者と位置付けられている。

  強み

  力強い2Q26の執行、高い収益性、能力拡張、LPDDR6の商用化進展。

  比較

  目標P/Eは、同業他社におけるフォワードP/Eと翌年の利益成長率の関係から算出されている。

  リスク

  想定以上の競争激化、市場需要の想定未達、地政学情勢の不安定化。

主要データ

• 2Q26売上高Rmb99.5bn前四半期比96%増、前年同期比977%増。Goldman Sachs予想を52%、Bloombergコンセンサスを54%上回った。
• 2Q26純利益Rmb52.8bn前四半期比113%増。Goldman Sachs予想を75%、Bloombergコンセンサスを260%上回った。
• 2Q26利益率87.6% gross margin; 82.2% operating margin; 53.1% net margin営業費用比率は5.4%で、Goldman Sachs予想およびBloombergコンセンサスを上回った。
• 中国DRAM需要US$257bn by 2028EGoldman Sachsは2026–28Eに50%のCAGRを予測。HBM需要は188%のCAGRでUS$32bnに達すると予測している。
• 2026E純利益予想Rmb183.8bn2Q26実績を受けて14%引き上げ。
• 目標バリュエーションRmb129 target price; 16.6x 2030E P/E; 12.7% cost of equity目標株価と目標マルチプルはいずれも不変。

影響と示唆

Goldman Sachsは、CXMTがAI主導の国内DRAM需要サイクルを継続的な売上成長と収益性へ転換できるとみている。これは能力拡張、より広い顧客供給基盤、LPDDR6やHBM関連需要を含む高付加価値製品に支えられる。

リスク

• 想定以上の市場競争激化により、CXMTの競争力または収益性が低下する可能性がある。
• 市場需要が想定を下回れば、DRAMおよびHBM需要の予想成長が弱まる可能性がある。
• 地政学情勢の不安定化が明示された下振れリスクである。

注目点

• 中国のAIサーバー需要と、それに伴う従来型DRAMおよびHBM需要の伸び。
• CXMTのLPDDR6製品に関する顧客検証と量産化の進捗。
• CXMTの能力拡張の実行と製品ミックス高度化。
• DRAM価格と顧客のサプライチェーン多様化の進展ペース。