China property sector研报解读

概览

Citi回顾2026年7月中国房地产数据，认为全国建设、投资和土地市场的疲弱仍然严重，但核心城市的高频成交和价格数据显示需求基础更具韧性。该机构预计，这种背离将支持上市开发商在3Q26实现销售增速改善。

核心观点

7月国家统计局数据显示，房地产活动再次走弱。房地产投资同比下降27.4%，低于6月的24.3%降幅，Citi称这是年内最大跌幅。新开工面积同比下降27.8%至35百万平方米，竣工面积同比下降18.6%至20百万平方米；两者均回落至约2003年7月水平。住宅销售额和销售面积分别下降8.9%和13.4%。报告还指出，7月宏观环境转冷，社会消费品零售总额增速放缓至0.6%，固定资产投资增速为1.0%，低季节新增人民币贷款转为负RMB340 billion。 Citi认为，土地供应和土地成交是制约一级市场的核心因素。在300城样本中，7月土地成交面积同比下降25.1%，成交金额同比下降12.6%；7M26分别下降26.6%和31.5%。财政部数据显示，上半年政府土地出让收入同比下降31%。Citi预计，在7M26土地成交金额和面积分别下降32%和27%后，土地销售可能跌至2005年以来新低，并认为土地供应不足将导致全国一级市场进一步收缩，包括销售和建设活动。 报告区分了疲弱的全国数据与少数城市相对稳定的市场状况。7月50城新房成交量仅同比下降4%，其中29城实现增长，主要由一线和三线城市带动。18城二手房成交量同比增长9%，一线城市增长14%；约25,000套的周度二手房成交量较2025年平均水平高5%，尽管夏季通常较为淡季。去化率环比稳定在33%，核心城市核心区的高端住宅仍然销售良好。六个核心城市的一二手房价格继续环比企稳，其他城市的跌幅也在收窄。Citi提醒，这一复苏的地域范围较窄：其六个重点城市仅占全国新房销售约5–6%，占300城土地成交约10%。 价格和库存数据进一步表明市场是在逐步企稳，而非全面复苏。7月70城新房价格指数同比下降3.4%、环比下降0.2%，6月为同比下降3.5%、环比下降0.2%。二手房价格指数同比下降5.4%、环比下降0.3%，6月为同比下降5.6%、环比下降0.3%。截至2026年7月，已竣工未售住宅库存为406百万平方米；报告指出，已竣工未售库存同比下降0.8%，三年内库存同比下降3.6%。 在政策方面，Citi将7月政治局提出加强风险防范和稳定房地产市场解读为更侧重下行保护，而非推动上行。报告指出城市更新正在推进，2026E中央政府投资计划为RMB257 billion，同比增加RMB42 billion，其中包括RMB160 billion超长期特别国债。国务院批准扩大消费的第十五个五年规划，也确认住房消费和居民财富的重要性。 在此背景下，Citi对8月至10月板块仍持积极看法。其逻辑是，核心城市成交量具韧性、有利的低基数以及9月起更强的推盘节奏，将使3Q26销售增速企稳。Citi预计上市龙头的销售增速将在8月加快，并认为在7M26已有5家公司实现增长后，更多公司可能转为同比增长。该机构还认为，疲弱的1H26业绩略好于投资者的悲观预期，且销售与利润率指引可能带来支持。其列出的首选股为China Resources Land、C&D International、Beike、China Jinmao和China Overseas Land & Investment；Citi表示，因产品升级和加快补充土地储备，其自6月起对C&D更加积极。

分析框架

Citi将7月国家统计局全国数据、CREIS土地销售统计、主要城市成交数据、CRIC库存数据、价格指数及公司估值比较结合起来。其先评估全国建设和土地市场状况，再将其与高频的核心城市需求和价格指标对照，最后把预期销售与推盘走势联系至上市板块的配置判断。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  运用新开工、竣工、库存、土地销售、成交量和价格进行房地产供需分析。

  Citi利用建设和土地市场指标评估供应收缩，再与新房和二手房成交及价格数据比较，以判断需求是否企稳。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  土地供应向一级市场销售和建设活动传导。

  报告认为，土地供应和土地销售的长期下滑将导致全国一级市场进一步收缩，包括建设活动。

• 估值方法NAV 净资产价值法

  中国地产公司的NAV折价。

  估值部分将选定地产股的市场价格与估计NAV进行比较，并展示其NAV折价。

• 估值方法PE/PEG 估值

  远期市盈率比较。

  Citi针对所覆盖地产公司列示FY26E至FY28E P/E，以及NAV折价、P/B和股息率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• China Resources Land (CRL, 1109.HK)

  Citi列出的板块首选股之一。

  优势

  在预期销售增速企稳期间被纳入Citi的首选名单。

• C&D International (1908.HK)

  Citi列出的板块首选股之一。

  优势

  Citi称其自6月起对该公司更加积极，原因是产品升级及加快补充土地储备。

• Beike

  Citi列出的板块首选股之一。

  优势

  在预期销售增速企稳期间被纳入Citi的首选名单。

• China Jinmao (0817.HK)

  Citi列出的板块首选股之一。

  优势

  在预期销售增速企稳期间被纳入Citi的首选名单。

• China Overseas Land & Investment (COLI, 0688.HK)

  Citi列出的板块首选股之一。

  优势

  在预期销售增速企稳期间被纳入Citi的首选名单。

关键数据

• 2026年7月房地产投资-27.4% YoY相比6月的-24.3%；被描述为年内最大跌幅。
• 2026年7月新开工面积-27.8% YoY; 35mn sqm相比6月的-26.0%。
• 2026年7月竣工面积-18.6% YoY; 20mn sqm相比6月的-25.1%。
• 7M26 300城土地销售GFA -26.6% YoY; value -31.5% YoYCiti认为土地供应正制约一级市场。
• 2026年7月二手房成交+8.6% YoY across 18 cities一线城市同比增长14.1%。
• 2026年7月新房价格指数-3.4% YoY; -0.2% MoM相比6月同比-3.5%、环比-0.2%。
• 2026年7月二手房价格指数-5.4% YoY; -0.3% MoM相比6月同比-5.6%、环比-0.3%。
• 中央政府城市更新投资RMB257bn in 2026E同比增加RMB42bn，其中包括RMB160bn超长期特别国债。

影响与含义

Citi认为，即使全国房地产投资和土地销售仍疲弱，核心城市需求企稳、低基数及9月起更强的推盘仍可改善板块的短期市场表现。报告的积极观点明确聚焦8月至10月，并选择穿透疲弱的上半年业绩。

后续跟踪

• 核心城市成交量能否在3Q26保持韧性。
• 销售增速能否在3Q26企稳，以及更多上市开发商能否转为同比增长。
• 9月起新项目推盘的节奏。
• 1H26业绩发布期间的销售和利润率指引。
• 全国土地供应、土地销售和房地产投资趋势的进一步变化。