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China’s targeted fiscal and monetary easing package：中国定向宽松释放更强政策支持信号，但高盛预计增长提振有限

在国务院呼吁加强逆周期措施后，政策组合包括更低的PSL融资成本、扩大再贷款额度及首套房按揭利息补贴。高盛预计将支持基建和住房，但强调实施情况及较严格的按揭资格限制将制约总体增长效果。

机构Goldman Sachs

日期20260929

行业macro

摘要

不适用评级或目标价

PBOC将一年期PSL利率下调25个基点至1.5%，并扩大对“六大网络”项目的支持。
科技创新和设备更新再贷款增加RMB200bn，农业和中小企业再贷款增加RMB500bn。
符合条件的首套房购房者自2026年10月1日起可获得每年1个百分点的按揭利率补贴。
高盛估计，该按揭计划每年成本约为RMB25bn，但认为其总体增长拉动有限。

研报解读

概览

高盛评估了中国在9月28日国务院会议后宣布的定向财政与货币宽松组合。其认为，该政策是为实现全年增长目标而释放的更强支持信号，但对潜在增长的直接提振不会很大。

核心观点

高盛认为，PBOC与财政部推出的政策组合，是对国务院加强逆周期措施呼吁的直接落实，也表明政策制定者正聚焦实现全年增长目标。这些措施将定向信贷宽松与住房需求支持相结合。高盛的核心结论是，政策信号的意义大于可能出现的近期宏观增长拉动。在货币政策方面，PBOC将抵押补充贷款（PSL）利率下调25个基点，一年期利率从1.75%降至1.5%。这一水平与一年期政策性银行债券收益率约1.4%相比。PSL支持范围扩展至“六大网络”项目，包括水网、新型电网、算力网、下一代通信网络、城市地下管网和物流网。PBOC还将科技创新和设备更新再贷款额度提高RMB200bn，并将资金支持比例从60%提高至100%；同时，支农支小再贷款额度增加RMB500bn，其中RMB300bn增量定向支持民营企业。高盛预计，这些信贷措施主要支持供给端，而非直接提振需求。PSL降息应有助于政策性银行为基础设施项目融资；随着“六大网络”投资增加，该机构预计PSL投放将上升。然而，定向信贷宽松能否转化为更多投资和更强的潜在增长，仍将取决于政策实施。报告指出，PSL余额已从1月的RMB1.2tn下降约RMB600bn，至8月的RMB631bn，因此PSL投放仍存在上升空间。更直接的需求侧措施是，向符合条件的首套房购房者的新发放按揭贷款提供每年1个百分点的利息补贴。该计划适用于房价不超过RMB1.5m、面积不超过120平方米的住房，自2026年10月1日起实施，初步设定为期一年。每户最多可在RMB1m按揭本金上获得最长五年的补贴。按当前首套房按揭利率计算，高盛估计该补贴约相当于借款利率的三分之一。该机构预计，这项补贴将更直接支持住房需求，并可能在短期内提振房屋销售；由于计划暂定为期一年，也可能提前释放部分首套房购房需求。但高盛仍预计总体增长影响有限，因为资格条件相对严格。高盛估计，年度新增按揭贷款发放总额约为RMB5tn，其中约50%可能符合资格，意味着最长五年期间每年补贴成本约为RMB25bn；中央政府将承担其中90%。该估计被称为粗略测算，因为中国未公布新增按揭贷款发放总额、首套房购房者占比或同时符合面积与价格门槛的交易比例。该测算根据大型银行在按揭贷款余额中的份额推算新增按揭贷款，采用NFRA关于90%按揭贷款用于首套房购买的数据，并使用China Index Academy的数据：2025年30个主要城市中，面积不超过120平方米的住房按套数计约占新房交易的54%。

分析框架

高盛首先将该政策组合与国务院实现全年增长目标的意图联系起来，随后区分信贷供给渠道与按揭需求渠道。报告通过PSL融资机制、再贷款额度、住房资格条件和补贴成本估算评估可能影响，同时以实施不确定性及按揭市场数据不完整性限定宏观影响。

方法论与常识提炼

行业/产业分析框架产业链上中下游传导
报告通过政策性银行融资和再贷款额度向基础设施投资及潜在增长的传导路径，评估定向信贷支持。
报告区分了融资条件改善与最终经济结果：信贷支持首先帮助供给侧项目，而投资和增长仍取决于实施情况。
其他
基于估计的新增按揭贷款发放规模和符合资格的比例，对按揭补贴成本进行粗略估算。
高盛估计潜在符合资格的按揭贷款规模，应用1个百分点补贴，并提示总发放额、首套房买家占比及符合条件交易数据存在局限。

关键数据

PSL利率1.5%一年期利率，在从1.75%下调25个基点后
科技创新和设备更新再贷款增量RMB200bn资金支持比例从60%提高至100%
农业和中小企业再贷款增量RMB500bn其中包括面向民营企业的RMB300bn增量
按揭利息补贴1 percentage point annually面向符合条件的新首套房按揭贷款，自2026年10月1日起初步实施一年
估计年度补贴成本RMB25bn基于年度新增按揭贷款发放约RMB5tn及约50%的潜在资格比例
PSL余额RMB631bn as of August较1月的RMB1.2tn下降约RMB600bn

影响与含义

报告认为，定向信贷宽松将支持基础设施相关的供给端和投资融资，而按揭补贴是该组合中更直接刺激住房需求的渠道。报告预计房屋销售将获得一定短期支持，但除非政策实施显著提升投资，否则总体增长拉动有限。

风险

若实施效果不佳，定向信贷宽松可能无法转化为投资或潜在增长。
按揭补贴的宏观影响可能受到房价和建筑面积资格限制的约束。
由于缺乏新增按揭贷款发放额和符合条件首套房交易的完整数据，按揭计划成本估算存在不确定性。

后续跟踪

PSL支持的实施情况及“六大网络”投资的进展。
科技创新、设备更新、农业及中小企业再贷款额度的使用情况。
按揭补贴是否带动首套房销售在短期内上升并提前释放需求。
为期一年的按揭补贴计划是否延长或调整。