Macro: O impulso de crescimento da China desacelerou e as condições financeiras se apertaram em julho, enquanto a política afrouxou ligeiramente

Visão geral

O relatório utiliza um conjunto de indicadores proprietários do Goldman Sachs para avaliar a economia da China em dimensões que incluem atividade real, demanda doméstica, investimento, estoques, comércio, condições financeiras, crédito, fluxos cambiais, política fiscal e política imobiliária. Sua conclusão geral é que o impulso de crescimento enfraqueceu e as condições financeiras se apertaram em julho, enquanto os indicadores de política afrouxaram ligeiramente, com uma emissão mais rápida de títulos públicos potencialmente fornecendo algum suporte adiante.

Visões principais

Primeiro, a atividade econômica real esfriou acentuadamente em julho. O Indicador de Atividade Corrente da China do Goldman Sachs caiu para uma taxa mensal anualizada com ajuste sazonal de +3.9%, ante +5.2% em junho; os componentes mostram que a desaceleração foi impulsionada principalmente pela manufatura e pelo consumo. O indicador de demanda doméstica real implícita pelas importações também apontou para um crescimento mais fraco da demanda doméstica em julho, enquanto tanto a proxy de crescimento da manufatura quanto a proxy de crescimento da construção recuaram ligeiramente. A média móvel de 21 dias do índice de surpresas MAP, que mede o desempenho dos dados econômicos em relação às expectativas consensuais do mercado, mostra que os dados macroeconômicos recentes geralmente ficaram aquém das expectativas do mercado. Investimento e estoques se moveram em direções diferentes. O rastreador preliminar de investimento baseado em termos reais de valor adicionado aponta para um crescimento de investimento amplamente estável no terceiro trimestre. O indicador combina sete séries que abrangem demanda e produção de commodities, vendas de equipamentos, produção da construção e contratos recém-iniciados. Seu primeiro componente principal explica 62% da variação total entre as sete séries e é então mapeado para a formação bruta de capital fixo. Enquanto isso, o rastreador de estoques mostra que os níveis de estoques aumentaram no segundo trimestre de 2026, enquanto o impulso das variações de estoques para o crescimento trimestral do PIB também se fortaleceu. O indicador de estoques combina seis séries que abrangem commodities, componentes do PMI, estoques de bens acabados em empresas industriais e estoques de automóveis. Seu primeiro componente principal explica 25% da variação total e é convertido em um indicador de variação de estoques como proporção do PIB. No comércio, o Goldman Sachs verifica os dados alfandegários chineses usando estatísticas "espelho" reportadas pelos principais parceiros comerciais. Em junho de 2026, o indicador de crescimento das exportações inferido externamente foi geralmente consistente com o crescimento oficial das exportações, mas o indicador de crescimento das importações inferido externamente ficou abaixo do crescimento oficial das importações. Como os dados disponíveis são incompletos, os dados de importação dos países usados para a estimativa de exportação de junho cobriram apenas 31.1% das exportações da China em 2025, enquanto os dados de exportação dos países usados para a estimativa de importação cobriram 65.5% das importações da China em 2025. As condições financeiras se apertaram em julho. O Índice de Condições Financeiras da China do Goldman Sachs incorpora rendimentos de notas de médio prazo com classificação AA, SHIBOR de três meses, M2, fluxos de financiamento social total, índices preço/lucro do mercado acionário e o renminbi ponderado pelo comércio. Suas variações podem ser atribuídas a quatro canais: câmbio, ações, crédito e taxas de juros. O relatório observa que o aperto em julho foi impulsionado principalmente pela apreciação do renminbi frente a uma cesta de moedas ponderada pelo comércio. Enquanto isso, o fraco crescimento do crédito levou a estimativa do Goldman Sachs para o impulso de crédito a território negativo em 2026; essa estimativa pressupõe que a emissão de crédito permaneça inalterada pelo restante do ano, de modo que a trajetória subsequente da expansão do crédito afetará diretamente a avaliação. O indicador preferido de fluxos cambiais do Goldman Sachs também mostrou que as entradas cambiais diminuíram em julho. Esse indicador combina os dados mensais da Administração Estatal de Câmbio sobre liquidação e venda líquidas de divisas com os fluxos líquidos transfronteiriços de renminbi. Os sinais de política melhoraram ligeiramente, mas a execução fiscal permaneceu fraca. A proxy de política macroeconômica doméstica, que combina políticas fiscais, monetárias, de crédito e habitacionais, afrouxou moderadamente em julho, impulsionada principalmente pela melhora do crescimento do crédito. Contudo, o déficit fiscal ampliado calculado com base em média móvel de 12 meses continuou a diminuir. Essa medida inclui tanto o déficit efetivo dentro do orçamento quanto gastos fora do orçamento financiados por canais como novos títulos especiais de governos locais, receitas de venda de terrenos, títulos de veículos de financiamento de governos locais, apoio de bancos de política e empréstimos de bancos paralelos. A "taxa de conversão de despesas" fiscal caiu em julho, indicando que enfraqueceu a extensão em que os recursos captados por receitas governamentais e emissão de títulos foram convertidos em despesas efetivas. Olhando adiante, o relatório espera que a emissão líquida de títulos públicos acelere nos próximos meses. Seu rastreador de financiamento mede a emissão líquida mensal de títulos gerais do governo central, títulos especiais do governo central, títulos gerais de governos locais e títulos especiais de governos locais. Ele estima os cronogramas de emissão para os meses restantes do ano com base nas cotas anuais de emissão, na orientação da política fiscal e em padrões sazonais; títulos de refinanciamento de governos locais usados para resolução de dívidas são excluídos. O relatório também observa que a trajetória de emissão pode mudar em resposta a novos dados e sinais de política. Em relação à política imobiliária, um indicador de rigidez relativa que abrange mais de 100 cidades mostra que as políticas habitacionais continuam a afrouxar. O indicador mede a orientação de política em dimensões do lado da demanda, como elegibilidade para compra de imóveis, taxas hipotecárias, exigências de entrada e restrições à revenda; dimensões do lado da oferta, como limites de preços, restrições à pré-venda e impostos sobre transações de terrenos; e medidas relativas a controles de especulação e oferta de terrenos. Em geral, o crescimento econômico e as condições de financiamento foram fracos em julho, enquanto o afrouxamento de políticas, a emissão mais rápida de títulos públicos e políticas habitacionais mais flexíveis constituíram as principais forças compensatórias.

Estrutura de análise

O relatório primeiro utiliza o indicador de atividade corrente e indicadores de manufatura, consumo, construção e demanda doméstica implícita pelas importações para avaliar o impulso econômico atual e sequencial, e então utiliza o índice de surpresas MAP para medir a força dos dados efetivos em relação às expectativas do mercado. Subsequentemente, constrói rastreadores de investimento e estoques usando análise de componentes principais e verifica os dados oficiais de importação e exportação com estatísticas espelho dos parceiros comerciais. A seção financeira utiliza um índice composto de condições financeiras para decompor os canais de câmbio, ações, crédito e taxas de juros, ao mesmo tempo em que combina o impulso de crédito e os fluxos cambiais transfronteiriços para avaliar a transmissão ao crescimento. Por fim, o relatório utiliza uma proxy de política, o déficit fiscal ampliado, a taxa de conversão de despesas fiscais, planos de emissão de títulos públicos e um índice de política imobiliária em nível municipal para avaliar a força da política e sua trajetória futura.

Notas metodológicas

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Método do Primeiro Componente Principal para o Indicador de Atividade Corrente

  Extrai movimentos comuns de múltiplos indicadores de atividade real, incluindo produção industrial, consumo de eletricidade e o PMI, e os converte em termos equivalentes ao PIB para medir o impulso econômico sequencial e as contribuições de componentes como manufatura e consumo.

• Estrutura de Análise Setorial/IndustrialTransmissão da Cadeia Industrial a Montante-Intermediária-a Jusante

  Demanda Doméstica Real Implícita pelas Importações

  Utiliza as tabelas insumo-produto da China para alocar as importações por setor às suas fontes de demanda final e verifica os resultados em relação à demanda doméstica das contas nacionais, calculada como PIB menos exportações líquidas, para avaliar mudanças na demanda doméstica.

• Estratégia Orientada por Eventos e Finanças ComportamentaisLacuna de Expectativas/Gestão de Expectativas

  Índice de Surpresas de Dados Macroeconômicos MAP

  Agrega surpresas de dados de acordo com a importância dos indicadores econômicos e a magnitude de seus desvios em relação às expectativas consensuais, e utiliza medidas cumulativas ou médias móveis durante um determinado período para avaliar se os dados macroeconômicos estão geralmente acima ou abaixo das expectativas do mercado.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Proxies de Crescimento Mediano para Manufatura e Construção

  O indicador de construção toma a taxa mediana de crescimento anual de inícios de obras residenciais e da produção de aço, cimento e vidro; o indicador de manufatura toma a taxa mediana de crescimento anual da produção de máquinas-ferramenta para corte de metais, automóveis, equipamentos de geração de energia e microcomputadores, reduzindo o impacto de flutuações em séries individuais.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Componente Principal e Mapeamento para FBCF do Rastreador de Investimento

  Extrai o primeiro componente principal, que explica 62% da variação total em sete séries relacionadas a investimentos, e então o mapeia para a formação bruta de capital fixo para medir o crescimento do investimento em termos reais de valor adicionado.

• Estrutura de Ciclos e Condições de NegóciosCiclo de Estoques (Kitchin)

  Rastreador de Variação de Estoques

  Combina seis indicadores relacionados a estoques para extrair o primeiro componente principal, que explica 25% da variação total, e o mapeia como proporção do PIB para acompanhar os níveis de estoques e a contribuição das variações de estoques para o crescimento trimestral do PIB.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Estatísticas Espelho de Comércio Inferidas Externamente

  Utiliza dados de importação e exportação publicados pelos principais parceiros comerciais e relações de defasagem específicas por país para inferir o crescimento das importações e exportações da China, verificando assim os dados alfandegários chineses.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Índice de Condições Financeiras da China e Atribuição por Canais

  Agrega custos de financiamento, quantidades monetárias e de crédito, avaliações de ações e a taxa de câmbio do renminbi ponderada pelo comércio em um índice de condições financeiras, e decompõe as variações mensais em quatro canais: câmbio, ações, crédito e taxas de juros.

• Estrutura MacroeconômicaCiclo de Crédito/Dívida

  Impulso de Crédito e Seu Impacto no Crescimento

  Mede o impulso ou o arrasto das condições de crédito sobre o crescimento econômico futuro por meio de mudanças na expansão do crédito; a estimativa anual do relatório pressupõe que a emissão de crédito permaneça inalterada pelo restante do ano.

• Estratégia Orientada por Eventos e Finanças ComportamentaisAnálise de Fluxos de Fundos/Posicionamento

  Indicador Composto de Fluxos Cambiais

  Combina os dados mensais da Administração Estatal de Câmbio sobre liquidação e venda líquidas de divisas com fluxos líquidos transfronteiriços de renminbi para acompanhar mudanças nas entradas ou saídas cambiais.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Proxy de Política Macroeconômica Doméstica

  Agrega a orientação da política macroeconômica doméstica da China nas políticas fiscal, monetária, de crédito e habitacional para avaliar se a política geral está afrouxando ou se apertando.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Déficit Fiscal Ampliado e Taxa de Conversão de Despesas Fiscais

  O déficit fiscal ampliado adiciona o déficit efetivo dentro do orçamento ao déficit fora do orçamento apoiado por importantes canais de financiamento quase fiscal; a taxa de conversão de despesas combina receita governamental, emissão líquida de títulos públicos e mudanças nos depósitos fiscais para medir a extensão em que o financiamento é convertido em despesas efetivas.

• Estratégia Orientada por Eventos e Finanças ComportamentaisAnálise Orientada por Eventos

  Previsão da Trajetória Mensal de Emissão de Títulos Públicos

  Prevê os cronogramas de emissão líquida de vários títulos dos governos central e locais durante os meses restantes do ano com base nas cotas anuais de emissão, na orientação da política fiscal e em padrões sazonais, com ajustes realizados em resposta a novos dados e sinais de política.

• Estratégia Orientada por Eventos e Finanças ComportamentaisAnálise Orientada por Eventos

  Índice de Rigidez Relativa da Política Imobiliária em Nível Municipal

  Acompanha de forma abrangente políticas de compra de imóveis, crédito, restrições à revenda, preços de venda, pré-vendas, impostos e taxas sobre terrenos, restrições à especulação e oferta de terrenos em mais de 100 cidades para avaliar mudanças relativas na orientação da política habitacional.

Dados principais

• Indicador de Atividade Corrente da ChinaJulho +3.9%, junho +5.2%Taxa mensal anualizada com ajuste sazonal; o impulso de crescimento desacelerou em julho em relação a junho.
• Índice de Surpresas MAPMédia móvel de 21 dias abaixo das expectativas do mercadoOs dados macroeconômicos recentes ficaram, em média, aquém das expectativas consensuais.
• Crescimento do Investimento no Terceiro TrimestreAmplamente estávelAvaliação baseada na medida em termos reais de valor adicionado do rastreador preliminar de investimento.
• Poder Explicativo do Componente Principal de Investimento62%Parcela da variação total nas sete séries de investimento explicada pelo primeiro componente principal.
• Poder Explicativo do Componente Principal de Estoques25%Parcela da variação total nas seis séries de estoques explicada pelo primeiro componente principal.
• Variação de EstoquesOs níveis de estoques aumentaram no segundo trimestre de 2026O impulso das variações de estoques para o crescimento trimestral do PIB se fortaleceu.
• Cobertura da Estimativa de Exportações Inferida Externamente31.1%A parcela das exportações da China em 2025 representada por países com dados de importação disponíveis, usada para estimar as exportações em junho de 2026.
• Cobertura da Estimativa de Importações Inferida Externamente65.5%A parcela das importações da China em 2025 representada por países com dados de exportação disponíveis, usada para estimar as importações em junho de 2026.
• Índice de Condições Financeiras da ChinaApertou em julhoImpulsionado principalmente pela apreciação do renminbi frente a uma cesta de moedas ponderada pelo comércio.
• Impulso de CréditoTornou-se negativo em 2026Devido ao fraco crescimento do crédito; a estimativa pressupõe que a emissão de crédito permaneça inalterada pelo restante do ano.
• Proxy de Política Macroeconômica DomésticaAfrouxou ligeiramente em julhoImpulsionada principalmente pela melhora do crescimento do crédito.
• Déficit Fiscal AmpliadoDiminuiu ainda mais em julhoCalculado com base em média móvel de 12 meses.
• Taxa de Conversão de Despesas FiscaisCaiu em julhoReflete um enfraquecimento na extensão em que os recursos captados por receitas governamentais e emissão de títulos foram convertidos em despesas efetivas.
• Cobertura da Política ImobiliáriaMais de 100 cidadesO indicador de rigidez relativa mostra que as políticas habitacionais continuam a afrouxar.

Impacto e implicações

O relatório argumenta que a fraqueza simultânea na manufatura, no consumo, na construção e na demanda doméstica em julho, juntamente com condições financeiras mais apertadas e um impulso de crédito negativo, indica pressão sobre o ambiente de crescimento no curto prazo. A acumulação de estoques no segundo trimestre fortaleceu sua contribuição para o crescimento trimestral do PIB, mas o indicador de investimento do terceiro trimestre aponta apenas para crescimento amplamente estável. O leve afrouxamento na proxy de política, a contínua flexibilização das políticas habitacionais e uma emissão mais rápida de títulos públicos nos próximos meses podem proporcionar uma compensação econômica. No entanto, a queda na taxa de conversão de despesas fiscais significa que continua crucial saber se o financiamento pode ser convertido em despesas efetivas de maneira tempestiva.

Riscos

• A previsão mensal de emissão líquida de títulos públicos pode mudar ainda mais em resposta a novos dados e sinais de política.

Pontos a observar

• Observe se a emissão líquida de títulos públicos acelera nos próximos meses, como o relatório espera, e se os recursos captados podem ser convertidos em despesas fiscais efetivas.
• Observe se a emissão de crédito permanece inalterada pelo restante do ano, pois essa premissa afeta diretamente as estimativas do impulso de crédito e seu impacto sobre o crescimento.
• Observe se a atividade relacionada à habitação muda após o contínuo afrouxamento das políticas imobiliárias em nível municipal.