Macro: El impulso del crecimiento de China se desaceleró y las condiciones financieras se endurecieron en julio, mientras la política se relajó ligeramente

Visión general

El informe utiliza un conjunto de indicadores propietarios de Goldman Sachs para evaluar la economía de China en dimensiones que incluyen actividad real, demanda interna, inversión, inventarios, comercio, condiciones financieras, crédito, flujos de divisas, política fiscal y política inmobiliaria. Su conclusión general es que el impulso del crecimiento se debilitó y las condiciones financieras se endurecieron en julio, mientras los indicadores de política se relajaron ligeramente, y una emisión más rápida de bonos gubernamentales podría proporcionar cierto apoyo en el futuro.

Perspectivas principales

En primer lugar, la actividad económica real se enfrió notablemente en julio. El Indicador de Actividad Actual de China de Goldman Sachs cayó a una tasa mensual intermensual anualizada y desestacionalizada de +3.9%, desde +5.2% en junio; los componentes muestran que la desaceleración fue impulsada principalmente por la manufactura y el consumo. El indicador de demanda interna real implícito en las importaciones también apuntó a un menor crecimiento de la demanda interna en julio, mientras que tanto el proxy de crecimiento manufacturero como el proxy de crecimiento de la construcción bajaron ligeramente. La media móvil de 21 días del índice de sorpresas MAP, que mide el desempeño de los datos económicos frente a las expectativas de consenso del mercado, muestra que los datos macroeconómicos recientes en general no han alcanzado las expectativas del mercado. La inversión y los inventarios se movieron en direcciones diferentes. El rastreador preliminar de inversión basado en términos reales de valor añadido apunta a un crecimiento de la inversión prácticamente plano en el tercer trimestre. El indicador combina siete series que cubren la demanda y producción de materias primas, ventas de equipos, producción de construcción y contratos recién iniciados. Su primer componente principal explica el 62% de la variación total de las siete series y luego se asigna a la formación bruta de capital fijo. Mientras tanto, el rastreador de inventarios muestra que los niveles de inventarios aumentaron en el segundo trimestre de 2026, mientras que también se fortaleció el impulso de los cambios de inventarios sobre el crecimiento intertrimestral del PIB. El indicador de inventarios combina seis series que cubren materias primas, componentes del PMI, inventarios de productos terminados en empresas industriales e inventarios de automóviles. Su primer componente principal explica el 25% de la variación total y se convierte en un indicador de cambios de inventarios como proporción del PIB. En comercio, Goldman Sachs contrasta los datos de aduanas chinas utilizando estadísticas «espejo» reportadas por los principales socios comerciales. En junio de 2026, el indicador de crecimiento de las exportaciones inferido externamente fue en general coherente con el crecimiento oficial de las exportaciones, pero el indicador de crecimiento de las importaciones inferido externamente estuvo por debajo del crecimiento oficial de las importaciones. Dado que los datos disponibles son incompletos, los datos de importación de los países utilizados para la estimación de exportaciones de junio cubrían solo el 31.1% de las exportaciones chinas de 2025, mientras que los datos de exportación de los países utilizados para la estimación de importaciones cubrían el 65.5% de las importaciones chinas de 2025. Las condiciones financieras se endurecieron en julio. El Índice de Condiciones Financieras de China de Goldman Sachs incorpora los rendimientos de notas a medio plazo con calificación AA, SHIBOR a tres meses, M2, flujos de financiación social total, ratios precio-beneficio del mercado bursátil y el renminbi ponderado por comercio. Sus cambios pueden atribuirse a cuatro canales: divisas, renta variable, crédito y tipos de interés. El informe señala que el endurecimiento de julio fue impulsado principalmente por la apreciación del renminbi frente a una cesta de divisas ponderada por comercio. Mientras tanto, el débil crecimiento del crédito llevó el impulso crediticio estimado por Goldman Sachs a territorio negativo en 2026; esta estimación supone que la emisión de crédito permanece sin cambios durante el resto del año, por lo que la trayectoria posterior de la expansión crediticia afectará directamente la evaluación. El indicador preferido de flujos de divisas de Goldman Sachs también mostró que las entradas de divisas disminuyeron en julio. Este indicador combina los datos mensuales de liquidación y venta neta de divisas de la Administración Estatal de Divisas con los flujos netos transfronterizos de renminbi. Las señales de política mejoraron ligeramente, pero la ejecución fiscal siguió siendo débil. El proxy de política macroeconómica interna, que combina políticas fiscales, monetarias, crediticias y de vivienda, se relajó moderadamente en julio, impulsado principalmente por la mejora del crecimiento del crédito. Sin embargo, el déficit fiscal ampliado calculado sobre una base de media móvil de 12 meses continuó reduciéndose. Esta medida incluye tanto el déficit efectivo dentro del presupuesto como el gasto fuera del presupuesto financiado mediante canales tales como nuevos bonos especiales de gobiernos locales, ingresos por venta de terrenos, bonos de vehículos de financiación de gobiernos locales, apoyo de bancos de política y préstamos de banca en la sombra. El «ratio de conversión del gasto» fiscal disminuyó en julio, lo que indica que se debilitó el grado en que los fondos recaudados a través de ingresos gubernamentales y emisión de bonos se convirtieron en gasto efectivo. De cara al futuro, el informe espera que la emisión neta de bonos gubernamentales se acelere en los próximos meses. Su rastreador de financiación mide la emisión neta mensual de bonos generales del gobierno central, bonos especiales del gobierno central, bonos generales de gobiernos locales y bonos especiales de gobiernos locales. Estima los calendarios de emisión para los meses restantes del año con base en las cuotas de emisión anuales completas, la orientación de la política fiscal y los patrones estacionales; se excluyen los bonos de refinanciación de gobiernos locales utilizados para la resolución de deuda. El informe también señala que la trayectoria de emisión puede cambiar en respuesta a nuevos datos y señales de política. Respecto a la política inmobiliaria, un indicador de rigidez relativa que cubre más de 100 ciudades muestra que las políticas de vivienda continúan relajándose. El indicador mide la orientación de la política en dimensiones del lado de la demanda, tales como elegibilidad para compra de vivienda, tipos hipotecarios, requisitos de pago inicial y restricciones a la reventa; dimensiones del lado de la oferta, tales como límites de precios, restricciones a preventas e impuestos sobre transacciones de terrenos; y medidas relativas a controles de especulación y oferta de terrenos. En conjunto, el crecimiento económico y las condiciones de financiación fueron débiles en julio, mientras que la relajación de políticas, una emisión más rápida de bonos gubernamentales y políticas de vivienda más laxas constituyeron las principales fuerzas compensatorias.

Marco de análisis

El informe primero utiliza el indicador de actividad actual y los indicadores de manufactura, consumo, construcción y demanda interna implícita en las importaciones para evaluar el impulso económico actual y secuencial, y luego utiliza el índice de sorpresas MAP para medir la fortaleza de los datos reales frente a las expectativas del mercado. Posteriormente construye rastreadores de inversión e inventarios utilizando análisis de componentes principales y contrasta los datos oficiales de importación y exportación con estadísticas espejo de socios comerciales. La sección financiera utiliza un índice compuesto de condiciones financieras para descomponer los canales de divisas, renta variable, crédito y tipos de interés, al tiempo que combina el impulso crediticio y los flujos transfronterizos de divisas para evaluar la transmisión al crecimiento. Por último, el informe utiliza un proxy de política, el déficit fiscal ampliado, el ratio de conversión del gasto fiscal, los planes de emisión de bonos gubernamentales y un índice de política inmobiliaria a nivel de ciudad para evaluar la fortaleza de la política y su trayectoria futura.

Notas metodológicas

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Método del primer componente principal para el indicador de actividad actual

  Extrae movimientos comunes de múltiples indicadores de actividad real, incluida la producción industrial, el consumo de electricidad y el PMI, y los convierte a términos equivalentes al PIB para medir el impulso económico secuencial y las contribuciones de componentes como la manufactura y el consumo.

• Marco de análisis industrialTransmisión de la cadena industrial upstream-midstream-downstream

  Demanda interna real implícita en las importaciones

  Utiliza las tablas input-output de China para asignar las importaciones por industria a sus fuentes de demanda final, y contrasta los resultados con la demanda interna de las cuentas nacionales, calculada como PIB menos exportaciones netas, para evaluar cambios en la demanda interna.

• Estrategia impulsada por eventos y finanzas conductualesBrecha de expectativas/gestión de expectativas

  Índice de sorpresas de datos macroeconómicos MAP

  Agrega las sorpresas de datos según la importancia de los indicadores económicos y la magnitud de sus desviaciones de las expectativas de consenso, y utiliza medidas acumuladas o medias móviles durante un periodo determinado para evaluar si los datos macroeconómicos están en general por encima o por debajo de las expectativas del mercado.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Proxies de crecimiento mediano para manufactura y construcción

  El indicador de construcción toma la tasa mediana de crecimiento interanual de inicios de vivienda y producción de acero, cemento y vidrio; el indicador de manufactura toma la tasa mediana de crecimiento interanual de máquinas herramienta de corte de metal, automóviles, equipos de generación eléctrica y producción de microcomputadoras, reduciendo el impacto de las fluctuaciones en series individuales.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Componente principal y asignación a FBCF para el rastreador de inversión

  Extrae el primer componente principal, que explica el 62% de la variación total en siete series relacionadas con la inversión, y luego lo asigna a la formación bruta de capital fijo para medir el crecimiento de la inversión en términos reales de valor añadido.

• Marco de ciclo y condiciones empresarialesCiclo de inventarios (Kitchin)

  Rastreador de cambios de inventarios

  Combina seis indicadores relacionados con inventarios para extraer el primer componente principal, que explica el 25% de la variación total, y lo asigna como proporción del PIB para seguir los niveles de inventarios y la contribución de los cambios de inventarios al crecimiento intertrimestral del PIB.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Estadísticas espejo de comercio inferidas externamente

  Utiliza datos de importación y exportación publicados por los principales socios comerciales y relaciones de adelanto-retraso específicas por país para inferir el crecimiento de las importaciones y exportaciones de China, contrastando así los datos de aduanas chinas.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Índice de condiciones financieras de China y atribución por canales

  Agrega costes de financiación, cantidades monetarias y crediticias, valoraciones de renta variable y el tipo de cambio del renminbi ponderado por comercio en un índice de condiciones financieras, y descompone los cambios intermensuales en cuatro canales: divisas, renta variable, crédito y tipos de interés.

• Marco macroeconómicoCiclo de crédito/deuda

  Impulso crediticio y su impacto en el crecimiento

  Mide el impulso o lastre de las condiciones crediticias sobre el crecimiento económico futuro a través de los cambios en la expansión del crédito; la estimación anual completa del informe supone que la emisión de crédito permanece sin cambios durante el resto del año.

• Estrategia impulsada por eventos y finanzas conductualesAnálisis de flujos de fondos/posicionamiento

  Indicador compuesto de flujos de divisas

  Combina los datos mensuales de liquidación y venta neta de divisas de la Administración Estatal de Divisas con los flujos netos transfronterizos de renminbi para seguir los cambios en entradas o salidas de divisas.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Proxy de política macroeconómica interna

  Agrega la orientación de la política macroeconómica interna de China en políticas fiscales, monetarias, crediticias y de vivienda para evaluar si la política general se está relajando o endureciendo.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Déficit fiscal ampliado y ratio de conversión del gasto fiscal

  El déficit fiscal ampliado suma el déficit efectivo dentro del presupuesto al déficit fuera del presupuesto respaldado por importantes canales de financiación cuasifiscal; el ratio de conversión del gasto combina los ingresos gubernamentales, la emisión neta de bonos gubernamentales y los cambios en depósitos fiscales para medir el grado en que la financiación se convierte en gasto efectivo.

• Estrategia impulsada por eventos y finanzas conductualesAnálisis impulsado por eventos

  Previsión de la trayectoria mensual de emisión de bonos gubernamentales

  Pronostica los calendarios de emisión neta para diversos bonos de gobiernos centrales y locales durante los meses restantes del año con base en las cuotas de emisión anuales completas, la orientación de la política fiscal y los patrones estacionales, con ajustes realizados en respuesta a nuevos datos y señales de política.

• Estrategia impulsada por eventos y finanzas conductualesAnálisis impulsado por eventos

  Índice de rigidez relativa de políticas inmobiliarias a nivel de ciudad

  Sigue de forma integral las políticas de compra de vivienda, crédito, restricciones de reventa, precios de venta, preventas, impuestos y tasas sobre terrenos, restricciones a la especulación y oferta de terrenos en más de 100 ciudades para evaluar cambios relativos en la orientación de la política de vivienda.

Datos clave

• Indicador de actividad actual de ChinaJulio +3.9%, junio +5.2%Tasa mensual intermensual anualizada y desestacionalizada; el impulso del crecimiento se desaceleró en julio frente a junio.
• Índice de sorpresas MAPMedia móvil de 21 días por debajo de las expectativas del mercadoLos datos macroeconómicos recientes, en promedio, no han alcanzado las expectativas de consenso.
• Crecimiento de la inversión del tercer trimestrePrácticamente planoEvaluación basada en la medida de valor añadido real del rastreador preliminar de inversión.
• Poder explicativo del componente principal de inversión62%Proporción de la variación total en las siete series de inversión explicada por el primer componente principal.
• Poder explicativo del componente principal de inventarios25%Proporción de la variación total en las seis series de inventarios explicada por el primer componente principal.
• Cambio de inventariosLos niveles de inventarios aumentaron en el segundo trimestre de 2026Se fortaleció el impulso de los cambios de inventarios sobre el crecimiento intertrimestral del PIB.
• Cobertura de la estimación de exportaciones inferida externamente31.1%La proporción de las exportaciones chinas de 2025 representada por países con datos de importación disponibles, utilizada para estimar las exportaciones en junio de 2026.
• Cobertura de la estimación de importaciones inferida externamente65.5%La proporción de las importaciones chinas de 2025 representada por países con datos de exportación disponibles, utilizada para estimar las importaciones en junio de 2026.
• Índice de condiciones financieras de ChinaSe endureció en julioImpulsado principalmente por la apreciación del renminbi frente a una cesta de divisas ponderada por comercio.
• Impulso crediticioPasó a ser negativo en 2026Debido al débil crecimiento del crédito; la estimación supone que la emisión de crédito permanece sin cambios durante el resto del año.
• Proxy de política macroeconómica internaSe relajó ligeramente en julioImpulsado principalmente por la mejora del crecimiento del crédito.
• Déficit fiscal ampliadoSe redujo aún más en julioCalculado sobre una base de media móvil de 12 meses.
• Ratio de conversión del gasto fiscalDisminuyó en julioRefleja un debilitamiento en el grado en que los fondos recaudados mediante ingresos gubernamentales y emisión de bonos se convirtieron en gasto efectivo.
• Cobertura de la política inmobiliariaMás de 100 ciudadesEl indicador de rigidez relativa muestra que las políticas de vivienda continúan relajándose.

Impacto e implicaciones

El informe sostiene que la debilidad simultánea de la manufactura, el consumo, la construcción y la demanda interna en julio, junto con condiciones financieras más estrictas y un impulso crediticio negativo, indica presión sobre el entorno de crecimiento a corto plazo. La acumulación de inventarios en el segundo trimestre fortaleció su contribución al crecimiento intertrimestral del PIB, pero el indicador de inversión del tercer trimestre apunta solo a un crecimiento prácticamente plano. Una ligera relajación en el proxy de política, la continua flexibilización de las políticas de vivienda y una emisión más rápida de bonos gubernamentales en los próximos meses pueden proporcionar una compensación económica. Sin embargo, la disminución del ratio de conversión del gasto fiscal significa que sigue siendo crítico determinar si la financiación puede convertirse oportunamente en gasto efectivo.

Riesgos

• La previsión mensual de emisión neta de bonos gubernamentales puede cambiar aún más en respuesta a nuevos datos y señales de política.

Aspectos que vigilar

• Vigilar si la emisión neta de bonos gubernamentales se acelera en los próximos meses como espera el informe, y si los fondos recaudados pueden convertirse en gasto fiscal efectivo.
• Vigilar si la emisión de crédito permanece sin cambios durante el resto del año, ya que esta hipótesis afecta directamente las estimaciones del impulso crediticio y su impacto en el crecimiento.
• Vigilar si cambia la actividad relacionada con la vivienda tras la continua relajación de las políticas inmobiliarias a nivel de ciudad.