Goldwind: Os embarques da Goldwind no segundo trimestre sofreram pressão, mas a recuperação da margem bruta e dos preços de venda das turbinas eólicas impulsionou forte crescimento dos lucros principais

Visão geral

Este relatório avalia os resultados da Goldwind no primeiro semestre e no segundo trimestre de 2026. A visão central do Morgan Stanley é que, embora os embarques de turbinas eólicas do segundo trimestre tenham caído em relação ao ano anterior, a recuperação dos preços de venda e da margem bruta melhorou significativamente a qualidade dos lucros do negócio de turbinas eólicas, enquanto a receita e os pedidos no exterior também mantiveram crescimento. Entretanto, a margem bruta e o lucro antes de impostos do negócio de operações de parques eólicos sofreram pressão.

Visões principais

Primeiro, a recuperação dos lucros do negócio de turbinas eólicas foi consideravelmente mais rápida que o crescimento de seu volume de vendas. O lucro antes de impostos do negócio de turbinas eólicas alcançou Rmb1.1bn no primeiro semestre de 2026, 5,5 vezes o nível do ano anterior, impulsionado principalmente por uma expansão de 3,5 pontos percentuais na margem bruta em relação ao ano anterior, para 11,4%, e por um aumento de 7,3% no preço médio de venda, para Rmb2,204/kW. O volume de vendas de turbinas eólicas no primeiro semestre foi de 12.36GW, alta de 16,2% em relação ao ano anterior; contudo, o volume de vendas do segundo trimestre foi de apenas 6.3GW, queda de 21% em relação ao ano anterior e alta de 5% em relação ao trimestre anterior. Com base nisso, o Morgan Stanley conclui que a melhora dos lucros no segundo trimestre não foi impulsionada pelos embarques, mas pela recuperação dos preços de venda e da rentabilidade por unidade, e estima que os lucros principais do segundo trimestre cresceram mais de 80% em relação ao ano anterior e mais de 50% em relação ao trimestre anterior. Segundo, o negócio no exterior continuou a se expandir, sustentando receita e margens. No primeiro semestre de 2026, a receita externa da companhia foi de Rmb10.9bn, alta de 39% em relação ao ano anterior, com margem bruta de 17,8%, proveniente em sua maior parte das vendas de turbinas eólicas. Considerando apenas o negócio de turbinas eólicas, a receita externa foi de Rmb9.5bn, alta de 39,2% em relação ao ano anterior e equivalente a 35% da receita de turbinas eólicas, ante 31% no primeiro semestre de 2025. A contribuição total da receita externa da companhia também aumentou de 29% para 32%. A maior margem bruta e o crescimento da receita do negócio externo foram fatores importantes que permitiram ao negócio de turbinas eólicas melhorar os lucros apesar das flutuações nos embarques domésticos. A carteira de pedidos indica que a base para o negócio futuro permanece resiliente. Ao fim de junho de 2026, a carteira externa de pedidos de turbinas eólicas era de 50.94GW, incluindo 9.49GW de pedidos no exterior, alta de 28.93% em relação ao ano anterior. O relatório considera que a estabilidade dos pedidos e o crescimento dos pedidos externos sustentam a visibilidade da receita futura, embora a conversão efetiva ainda dependa do ritmo das instalações de energia eólica, dos cronogramas de entrega e da execução dos projetos. A receita da companhia foi de Rmb33.7bn no primeiro semestre de 2026, alta de 18,3% em relação ao ano anterior, enquanto o lucro líquido atribuível aos acionistas foi de Rmb1,855mn, alta de 24,7% em relação ao ano anterior. O Morgan Stanley excluiu ainda diversos itens não recorrentes ou altamente voláteis: os ganhos com alienações de parques eólicos foram de Rmb249mn, ante Rmb143mn no primeiro semestre de 2025; os ganhos decorrentes de mudanças no valor justo foram de Rmb16mn, ante Rmb321mn no período do ano anterior; e as perdas por impairment de ativos foram de Rmb160mn, ante apenas Rmb10mn no período do ano anterior. Após esses ajustes, a instituição estima que os lucros principais do primeiro semestre cresceram pelo menos 50% em relação ao ano anterior, indicando que a magnitude da melhora operacional superou a taxa de crescimento do lucro líquido reportado. O lucro líquido atribuível aos acionistas no segundo trimestre foi de Rmb947mn, alta de 3,0% em relação ao ano anterior e de 4,4% em relação ao trimestre anterior, com o crescimento reportado inferior ao crescimento dos lucros principais. A margem bruta total da companhia no segundo trimestre alcançou 16,4%, alta de 4,6 pontos percentuais em relação ao ano anterior, impulsionada principalmente pela reversão e recuperação dos lucros do negócio de turbinas eólicas. Ao mesmo tempo, a companhia registrou perdas por impairment superiores a Rmb200mn e não teve ganhos com alienações de parques eólicos; em comparação, o segundo trimestre de 2025 incluiu mais de Rmb200mn de outras receitas e Rmb143mn de ganhos com alienações. Portanto, o Morgan Stanley acredita que o crescimento do lucro líquido reportado subestima o grau de melhoria no negócio principal durante o segundo trimestre. O negócio de operações de parques eólicos apresentou desempenho relativamente fraco. No primeiro semestre de 2026, o negócio gerou receita de Rmb3.1bn, queda de 0,7% em relação ao ano anterior; a margem bruta foi de 54,4%, queda de 3,0 pontos percentuais em relação ao ano anterior; e o lucro antes de impostos foi de Rmb1.19bn, abaixo de Rmb1.28bn no primeiro semestre de 2025. A companhia adicionou 541MW de capacidade de energia eólica atribuível no primeiro semestre, elevando a capacidade operacional a 10.4GW ao fim de junho. A capacidade continuou a se expandir, mas a possibilidade de melhorar a eficiência de utilização e as margens permanece crucial para a recuperação dos lucros do negócio. O modelo do Morgan Stanley projeta EPS de Rmb0.96, Rmb1.18 e Rmb1.40 para 2026 a 2028, respectivamente, correspondendo a receitas de Rmb98,235mn, Rmb101,844mn e Rmb105,633mn e lucro líquido ModelWare de Rmb4,077mn, Rmb4,966mn e Rmb5,935mn no mesmo período. O múltiplo P/L correspondente cai de 8,3 vezes em 2026 para 5,7 vezes em 2028, enquanto o ROE aumenta de 9,4% para 11,8%, refletindo as premissas do modelo de crescimento sustentado dos lucros e melhora dos retornos sobre capital. O preço-alvo para 2208.HK é HK$16.74, derivado por meio de um modelo DCF de dez anos. As principais premissas incluem WACC de 8,8% e crescimento terminal zero. O WACC incorpora custo de capital próprio de 10,0%, custo da dívida após impostos de 4,9% e relação dívida-capital de longo prazo de 30,0%. O custo de capital próprio baseia-se em taxa livre de risco de 2,1%, beta ajustado de 1,3, prêmio de risco de 4,5% e prêmio da China de 2,0%. O relatório também utiliza o prêmio médio de seis meses de 30% das ações A sobre as ações H para considerar as diferenças de avaliação entre as ações com dupla listagem e acredita que, na ausência de mudanças significativas nos fundamentos do setor e da companhia, a base recente para o prêmio A-H não se ampliará ou reduzirá materialmente. As condições de alta incluem instalações de energia eólica mais rápidas, recuperação da margem bruta de turbinas eólicas melhor do que o esperado, controle de custos melhor do que o esperado e maior eficiência de utilização dos parques eólicos. Por outro lado, instalações mais lentas, menor margem bruta de turbinas eólicas, controle de custos fraco ou baixa eficiência de utilização dos parques eólicos constituiriam riscos de queda.

Estrutura de análise

O relatório primeiro decompõe o negócio de turbinas eólicas em volume de vendas, preço médio de venda e margem bruta para identificar os principais fatores do crescimento dos lucros no segundo trimestre. Em seguida, analisa a composição da receita externa e a carteira de pedidos para avaliar a sustentabilidade do crescimento. Posteriormente, a instituição exclui itens como ganhos com alienações, mudanças no valor justo e perdas por impairment para comparar o lucro líquido reportado com os lucros principais. Por fim, estima o preço-alvo das ações H por meio de um modelo DCF de dez anos e considera as diferenças de avaliação entre as ações com dupla listagem através do prêmio entre ações A e H.

Notas metodológicas

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição do volume de vendas de turbinas eólicas, preço médio de venda e margem bruta

  O relatório examina separadamente o volume de embarques, o preço médio de venda por quilowatt e a margem bruta para explicar por que a queda do volume de vendas no segundo trimestre não impediu o crescimento dos lucros, pois as melhorias em preços e margens por unidade compensaram a pressão de volume.

• Estrutura de Fundamentos Empresariais e FinanceirosAnálise da Qualidade dos Lucros

  Ajustes dos lucros principais

  O relatório exclui itens como ganhos com alienações de parques eólicos, mudanças no valor justo e impairments de ativos para identificar a tendência subjacente dos lucros do negócio principal e estimar adequadamente o crescimento dos lucros principais no primeiro semestre e no segundo trimestre.

• Método de AvaliaçãoDCF de Fluxo de Caixa Descontado

  Avaliação por fluxo de caixa descontado de dez anos

  O relatório determina o valor do cenário-base das ações H descontando os fluxos de caixa esperados nos próximos dez anos, utilizando WACC de 8,8% e crescimento terminal zero para chegar a um preço-alvo de HK$16.74.

• Método de AvaliaçãoOutros

  Método do prêmio entre ações A e H

  O relatório utiliza o prêmio médio de seis meses de 30% das ações A sobre as ações H para conciliar as avaliações das ações com dupla listagem e explica o prêmio por diferenças de apetite a risco entre os dois mercados.

• (Método Fora do Vocabulário)Outros

  Classificação da ação em relação à cobertura do setor

  A recomendação Equal-weight do Morgan Stanley indica que o retorno total ajustado ao risco da ação nos próximos 12 a 18 meses deve ficar em linha com a média da cobertura setorial do analista e não equivale a uma recomendação de Manter em termos de retorno absoluto.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Goldwind (2208.HK)

  Principal objeto de cobertura do relatório, com recomendação Equal-weight para as ações H e preço-alvo de HK$16.74.

  Pontos fortes

  Recuperação dos preços de venda e da margem bruta das turbinas eólicas, crescimento da receita externa e carteiras resilientes de pedidos externos e no exterior.

  Pontos fracos

  O volume de vendas de turbinas eólicas no segundo trimestre caiu em relação ao ano anterior, enquanto a margem bruta e o lucro antes de impostos das operações de parques eólicos sofreram pressão.

  Comparação

  O relatório utiliza uma estrutura de prêmio entre ações A e H para comparar as ações com dupla listagem e acredita que diferenças no apetite a risco dos mercados sustentam a base recente do prêmio.

  Riscos

  Instalações de energia eólica mais lentas, menor margem bruta de turbinas eólicas, controle de custos pior do que o esperado e baixa eficiência de utilização dos parques eólicos.

• Goldwind (002202.SZ)

  Listagem em ações A correspondente às ações H, com recomendação Underweight divulgada, compartilhando os fundamentos subjacentes das operações de turbinas eólicas e parques eólicos da companhia.

  Pontos fortes

  Beneficia-se da melhora na rentabilidade por unidade do negócio de turbinas eólicas, da expansão do negócio no exterior e da carteira de pedidos.

  Pontos fracos

  Assim como as ações H, enfrenta volatilidade dos embarques e queda nas margens das operações de parques eólicos.

  Comparação

  O relatório utiliza o prêmio médio de seis meses de 30% das ações A sobre as ações H para considerar as diferenças de avaliação entre as ações com dupla listagem.

  Riscos

  Instalações, margem bruta, controle de custos e eficiência de utilização dos parques eólicos abaixo das expectativas.

Dados principais

• Receita do primeiro semestre de 2026Rmb33.7bnAlta de 18,3% em relação ao ano anterior
• Lucro líquido atribuível aos acionistas no primeiro semestre de 2026Rmb1,855mnAlta de 24,7% em relação ao ano anterior; a instituição estima que os lucros principais cresceram pelo menos 50% em relação ao ano anterior
• Lucro líquido atribuível aos acionistas no segundo trimestre de 2026Rmb947mnAlta de 3,0% em relação ao ano anterior e de 4,4% em relação ao trimestre anterior
• Crescimento dos lucros principais no segundo trimestre de 2026Mais de 80% em relação ao ano anterior e mais de 50% em relação ao trimestre anteriorO Morgan Stanley estima que melhorias na margem bruta e nos preços de venda compensaram o fraco volume de vendas
• Lucro antes de impostos de turbinas eólicas no primeiro semestreRmb1.1bn5,5 vezes o nível do ano anterior
• Margem bruta de turbinas eólicas no primeiro semestre11.4%Alta de 3,5 pontos percentuais em relação ao ano anterior
• Preço médio de venda de turbinas eólicasRmb2,204/kWAlta de 7,3% em relação ao ano anterior
• Volume de vendas de turbinas eólicas12.36GW no primeiro semestre; 6.3GW no segundo trimestreAlta de 16,2% em relação ao ano anterior no primeiro semestre; queda de 21% em relação ao ano anterior e alta de 5% em relação ao trimestre anterior no segundo trimestre
• Receita externa no primeiro semestreRmb10.9bnAlta de 39% em relação ao ano anterior, com margem bruta de 17,8%; a contribuição total da receita externa aumentou de 29% para 32%
• Receita externa de turbinas eólicasRmb9.5bnAlta de 39,2% em relação ao ano anterior e equivalente a 35% da receita de turbinas eólicas, ante 31% no período do ano anterior
• Carteira externa de pedidos de turbinas eólicas50.94GWAo fim de junho de 2026; incluindo 9.49GW de pedidos no exterior, alta de 28.93% em relação ao ano anterior
• Operações de parques eólicosReceita de Rmb3.1bn; margem bruta de 54.4%; lucro antes de impostos de Rmb1.19bnA receita caiu 0,7% em relação ao ano anterior, a margem bruta caiu 3,0 pontos percentuais em relação ao ano anterior e o lucro antes de impostos ficou abaixo de Rmb1.28bn no período do ano anterior
• Capacidade operacional de energia eólica10.4GWAo fim de junho de 2026; foram adicionados 541MW de capacidade atribuível no primeiro semestre
• EPS 2025A/2026E/2027E/2028ERmb0.66/0.96/1.18/1.40As estimativas de consenso correspondentes da Refinitiv são Rmb0.72/0.97/1.23/1.40
• Receita 2025A/2026E/2027E/2028ERmb72,782mn/Rmb98,235mn/Rmb101,844mn/Rmb105,633mnEstrutura ModelWare do Morgan Stanley
• EBITDA 2025A/2026E/2027E/2028ERmb9,072mn/Rmb10,773mn/Rmb12,544mn/Rmb14,123mnProjeções do modelo da instituição
• Lucro líquido ModelWare 2025A/2026E/2027E/2028ERmb2,774mn/Rmb4,077mn/Rmb4,966mn/Rmb5,935mnProjeções do modelo da instituição
• P/L 2025A/2026E/2027E/2028E18.4x/8.3x/6.8x/5.7xCai anualmente à medida que os lucros projetados crescem
• P/VP 2025A/2026E/2027E/2028E1.2x/0.7x/0.7x/0.6xAvaliação baseada no modelo da instituição
• ROE 2025A/2026E/2027E/2028E7.2%/9.4%/10.6%/11.8%O modelo projeta uma melhora gradual nos retornos sobre capital
• Preço-alvo das ações H e premissas de DCFHK$16.74; WACC 8.8%; taxa de crescimento terminal 0%DCF de dez anos; custo de capital próprio de 10,0%, custo da dívida após impostos de 4,9% e relação dívida-capital de longo prazo de 30,0%

Impacto e implicações

O relatório acredita que a principal mudança no segundo trimestre de 2026 foi a transição dos fatores de lucro da Goldwind, do volume de vendas para preços de venda, margem bruta e melhor composição de receita externa. Como resultado, o crescimento do lucro líquido reportado não reflete integralmente a recuperação do negócio principal. Contudo, a queda nas margens das operações de parques eólicos e a contração anual dos embarques de turbinas eólicas no segundo trimestre significam que os lucros futuros ainda dependerão do ritmo das instalações, da conversão de pedidos, do controle de custos e da eficiência de utilização da capacidade.

Riscos

• Uma desaceleração nas instalações de energia eólica poderia enfraquecer a demanda por turbinas eólicas e a conversão de pedidos.
• Uma nova queda na margem bruta de turbinas eólicas enfraqueceria a atual recuperação dos lucros principais.
• Um controle de custos pior do que o esperado poderia comprimir as margens.
• A baixa eficiência de utilização da capacidade dos parques eólicos poderia continuar prejudicando a rentabilidade do negócio de operações.

Pontos a observar

• Se as instalações de energia eólica aceleram e o progresso das entregas da carteira externa de pedidos de 50.94GW.
• Se a margem bruta das turbinas eólicas e o preço médio de venda de Rmb2,204/kW podem continuar melhorando.
• Se os pedidos no exterior e a contribuição da receita externa podem sustentar o crescimento.
• Mudanças no controle de custos e na escala dos impairments de ativos.
• A eficiência de utilização após o início da operação da capacidade de energia eólica recém-adicionada e a margem bruta das operações de parques eólicos.