Envicool (002837.SZ): O negócio de armazenamento de energia pesa sobre os resultados do segundo trimestre da Envicool; Goldman Sachs reduz previsões de lucros e preço-alvo, mas mantém Compra

Visão geral

O relatório analisa as razões para os resultados da Envicool no 2T26 abaixo do esperado e reavalia as trajetórias de crescimento de seus negócios de resfriamento para armazenamento de energia, data centers e resfriamento líquido de servidores. O Goldman Sachs acredita que as revisões negativas no curto prazo refletem principalmente o negócio de armazenamento de energia e a pressão sobre a margem bruta doméstica, mas que a produção em massa de projetos internacionais de resfriamento líquido, a aceleração da construção doméstica de data centers e uma combinação regional mais favorável ainda devem impulsionar o crescimento e a melhoria da rentabilidade do 2S26 até 2027. Por isso, mantém sua recomendação de Compra após reduzir suas previsões de lucros e preço-alvo.

Visões principais

A Envicool divulgou seus resultados do 2T26 após o fechamento do mercado em 24 de agosto de 2026. A receita trimestral, o lucro bruto, o EBIT e o lucro líquido foram Rmb1,841mn, Rmb467mn, Rmb199mn e Rmb176mn, respectivamente, representando crescimento anual de 12%, 10%, 1% e 5%, mas ficando 10%, 17%, 19% e 16% abaixo das previsões do Goldman Sachs, respectivamente, e também abaixo das estimativas consensuais da Visible Alpha. O relatório conclui que o crescimento de receita abaixo do esperado foi atribuível principalmente ao negócio de resfriamento de sistemas de armazenamento de energia, e não ao resfriamento de data centers e servidores. O Goldman Sachs já havia assumido normalização do crescimento dos negócios relacionados a data centers e não havia incluído uma contribuição em larga escala de projetos internacionais de resfriamento líquido em sua previsão para o 2T26. O negócio internacional começou a mostrar sinais iniciais de expansão de projetos de resfriamento líquido. As vendas internacionais cresceram 71% em relação ao ano anterior no 2T26, significativamente mais rápido que o crescimento de 11% das vendas domésticas. Apesar da base baixa, a receita internacional já representava 15% da receita trimestral total. As margens bruta, operacional e líquida trimestrais foram aproximadamente 25%, 11% e 10%, respectivamente, cada uma 1 ponto percentual menor em relação ao ano anterior, mas com melhora sequencial de 1, 6 e 9 pontos percentuais, respectivamente. A intensificação da concorrência no mercado doméstico pressionou as margens, embora a melhoria da combinação regional tenha compensado parcialmente o impacto: a margem bruta do negócio internacional foi de 48.2% no 1S26, em comparação com apenas 21.0% do negócio doméstico. O Goldman Sachs espera que o crescimento e as margens continuem melhorando sequencialmente no segundo semestre. Prevê receita e lucro líquido de Rmb1,961mn e Rmb210mn no 3T26E, respectivamente, representando crescimento anual de 35% e 15% e crescimento sequencial de 7% e 19%. Prevê receita e lucro líquido de Rmb2,914mn e Rmb315mn no 4T26E, respectivamente, representando crescimento anual de 43% e 156% e crescimento sequencial de 49% e 50%. Os fatores de suporte são a entrada em produção em massa do resfriamento líquido internacional e a aceleração da construção doméstica de data centers. O relatório também cita os planos da GDS e da VNET de entregar mais capacidade no 2S26E como indicador do cronograma da demanda. O resfriamento de instalações de data center é uma linha de negócios relativamente resiliente. As vendas relacionadas cresceram 26% em relação ao ano anterior, para Rmb1,700mn no 1S26, amplamente em linha com as expectativas do Goldman Sachs e com a orientação anterior da administração de que o primeiro semestre seria a baixa temporada e a construção doméstica de data centers aceleraria no 2S26E. A participação internacional na receita desse negócio permanece baixa, mas cresceu significativamente em relação ao ano anterior. O Goldman Sachs acredita que a demanda por resfriamento líquido é o principal impulsionador. A empresa divulgou que seus conectores rápidos, coletores, placas frias, fluidos refrigerantes e soluções de detecção de vazamentos foram inicialmente adotados em volumes de lote por vários fabricantes de chips de computação e clientes OEM de equipamentos de computação e comutação. Para enfrentar a densidade de fluxo térmico extremamente elevada de chips localizados, a empresa também está desenvolvendo placas frias bifásicas e placas frias de impacto por jato baseadas em placas frias de microcanais. O Goldman Sachs espera que o crescimento das vendas em resfriamento de instalações de data center e resfriamento de servidores acelere de 24% no 1S26 para 44% no 2S26E, com crescimento de 37% para todo o ano de 2026E e de 75% em 2027E, impulsionado pela produção em massa de projetos internacionais de resfriamento líquido. O negócio de resfriamento de gabinetes, que corresponde principalmente ao resfriamento de sistemas de armazenamento de energia, foi a principal fonte da frustração de lucros. As vendas cresceram 15% em relação ao ano anterior, para Rmb1,068mn no 1S26, próximo à taxa de crescimento de 15% para o ano completo de 2025, mas abaixo da previsão anterior do Goldman Sachs de 27% de crescimento para o ano completo de 2026E. O relatório acredita que a transição da venda de chillers independentes para soluções integradas compostas por chillers, tubulações, conectores e gabinetes ou contêineres aumentou o valor por sistema. Contudo, esse fator positivo foi parcialmente compensado pelo crescimento mais lento das indústrias de armazenamento de energia em larga escala na China e nos Estados Unidos: a capacidade instalada de armazenamento de energia caiu 28% em relação ao ano anterior na China e subiu 22% nos Estados Unidos no 1S26, ambos mais fracos que as respectivas taxas de crescimento de 52% e 48% em 2025. O Goldman Sachs, portanto, revisou sua previsão de crescimento do segmento para 2026E para 19%. As margens permanecem sob pressão. A margem bruta do 2T26 foi de 25.3%, 1 ponto percentual acima sequencialmente, mas a empresa afirmou que a intensificação da concorrência e mudanças no mix de produtos fizeram a margem bruta do negócio doméstico cair 2 pontos percentuais em relação ao ano anterior. O Goldman Sachs também acredita que uma maior contribuição de clientes chineses no negócio de resfriamento de gabinetes e o aumento dos preços das matérias-primas criaram pressão adicional. O relatório espera que a margem bruta geral da empresa se recupere para 27.6% no 2S26E e melhore ainda mais em 2027E, à medida que a receita internacional de resfriamento líquido, de alta margem, represente uma parcela maior. Com base nos resultados do segundo trimestre, na pressão sobre a margem bruta do mercado doméstico e nas vendas de resfriamento para armazenamento de energia abaixo do esperado, o Goldman Sachs reduziu suas previsões de lucro líquido para 2026E-30E em média em 14%. A tabela de previsões mostra que as estimativas de receita para 2026E, 2027E e 2028E foram reduzidas de Rmb9,704.3mn, Rmb15,340.1mn e Rmb21,198.8mn para Rmb7,892.2mn, Rmb12,385.9mn e Rmb18,093.4mn, respectivamente. As previsões correspondentes de EPS foram revisadas de Rmb0.78, Rmb1.51 e Rmb2.22 para Rmb0.56, Rmb1.20 e Rmb2.07, com novas previsões de lucro líquido de Rmb709.6mn, Rmb1,529.0mn e Rmb2,644.0mn, respectivamente. Apesar dessas revisões negativas, o Goldman Sachs continua acreditando que o investimento em IA generativa acelerará a adoção de resfriamento líquido e que a presença da empresa entre provedores chineses de nuvem em hiperescala e clientes de telecomunicações, suas capacidades globais de fornecimento de resfriamento para armazenamento de energia e suas perspectivas de crescimento e melhoria de margem tornam sua avaliação atual de P/L pouco exigente em relação à média do setor. O Goldman Sachs reduziu seu preço-alvo de 12 meses de Rmb84.62 para Rmb79.00, com base em um múltiplo P/L de 42x para 2028E descontado para 2027E a um custo de capital próprio de 10%. Em relação ao preço de referência de Rmb60.23 do relatório, o preço-alvo implica potencial de alta de 31.2%, e a recomendação permanece Compra. Os principais riscos de queda identificados no relatório incluem progresso lento de P&D ou negócios com clientes-chave, intensificação da concorrência em resfriamento líquido e pressão sobre as margens, obstáculos ao crescimento da demanda de armazenamento de energia e mudanças geopolíticas que afetem as cadeias globais de fornecimento de servidores, data centers e armazenamento de energia.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro compara a receita, o lucro e as margens do 2T26 com suas próprias previsões e expectativas consensuais, e depois detalha a variação de desempenho por resfriamento para armazenamento de energia, resfriamento de data centers e servidores e mix regional doméstico versus internacional. Em seguida, projeta as trajetórias de crescimento do negócio e das margens para 3T26E, 4T26E e 2027E com base na produção em massa de projetos de resfriamento líquido, no ritmo da construção doméstica de data centers, nas mudanças nas instalações da indústria de armazenamento de energia, no valor do produto por sistema e nas diferenças regionais de margem bruta. Por fim, reduz suas previsões de receita, lucro líquido e EPS em conformidade e recalcula o preço-alvo de 12 meses utilizando um método de avaliação por P/L de 2028E descontado.

Notas metodológicas

• Metodologia de avaliaçãoAvaliação P/L/PEG

  Método de preço-alvo por P/L futuro

  O relatório atribui um múltiplo P/L de 42x aos lucros de 2028E da Envicool e o desconta para 2027E a um custo de capital próprio de 10%, resultando em um preço-alvo de 12 meses de Rmb79.00.

• Estrutura de análise de indústria/setorEstrutura de oferta e demanda

  Análise da demanda por resfriamento líquido e resfriamento para armazenamento de energia

  O relatório avalia o cronograma da demanda de diferentes negócios de resfriamento com base na entrada em produção em massa de projetos internacionais de resfriamento líquido, na aceleração da construção doméstica de data centers e nas mudanças no crescimento das instalações de armazenamento de energia na China e nos Estados Unidos, ajustando as previsões de vendas dos segmentos em conformidade.

• Estrutura de análise de indústria/setorDecomposição volume-preço

  Decomposição do crescimento do volume de negócios e do valor do produto por sistema

  Para o negócio de resfriamento para armazenamento de energia, o relatório distingue entre a pressão sobre o volume causada pelo crescimento mais lento das instalações do setor e o maior valor do produto resultante da atualização de chillers independentes para soluções integradas, explicando o crescimento de 15% do segmento.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Envicool (002837.SZ)

  Fornecedor de gestão térmica de precisão para data centers, servidores e sistemas de armazenamento de energia, que, segundo o relatório, se beneficiará da adoção de resfriamento líquido impulsionada por IA generativa e da aceleração da construção doméstica de data centers.

  Pontos fortes

  Seus produtos foram amplamente adotados por provedores chineses de nuvem em hiperescala e clientes de telecomunicações, e a empresa é uma fornecedora importante no mercado global de resfriamento para armazenamento de energia. Projetos internacionais de resfriamento líquido começaram a se expandir, e a margem bruta do negócio internacional é significativamente superior à do negócio doméstico.

  Pontos fracos

  As vendas de resfriamento para armazenamento de energia ficaram abaixo das expectativas, enquanto a concorrência no mercado doméstico, mudanças no mix de produtos, no mix regional de clientes e o aumento dos preços das matérias-primas pressionam as margens brutas.

  Comparação

  O Goldman Sachs acredita que a avaliação atual de P/L da empresa é pouco exigente em relação à média do setor e espera melhoria no crescimento, nas margens e nos retornos.

  Riscos

  Há incerteza quanto ao progresso de projetos de clientes-chave, à concorrência e às margens no resfriamento líquido, à demanda de armazenamento de energia e às cadeias globais de fornecimento de servidores, data centers e armazenamento de energia.

Dados principais

• Receita do 2T26Rmb1,841mnAlta de 12% em relação ao ano anterior e 10% abaixo da previsão do Goldman Sachs
• Lucro bruto do 2T26Rmb467mnAlta de 10% em relação ao ano anterior e 17% abaixo da previsão do Goldman Sachs
• EBIT do 2T26Rmb199mnAlta de 1% em relação ao ano anterior e 19% abaixo da previsão do Goldman Sachs
• Lucro líquido do 2T26Rmb176mnAlta de 5% em relação ao ano anterior e 16% abaixo da previsão do Goldman Sachs
• Margens do 2T26Margem bruta 25.3%, margem operacional 11%, margem líquida 10%Todas caíram aproximadamente 1 ponto percentual em relação ao ano anterior; melhoraram sequencialmente em 1, 6 e 9 pontos percentuais, respectivamente
• Vendas internacionais do 2T26Alta de 71% em relação ao ano anterior, representando 15% da receitaAs vendas domésticas cresceram 11% em relação ao ano anterior, com crescimento internacional significativamente mais rápido
• Margens brutas regionais do 1S26Internacional 48.2%, doméstica 21.0%Uma participação maior do negócio internacional de alta margem deve apoiar a recuperação posterior das margens
• Vendas de resfriamento de instalações de data center no 1S26Rmb1,700mnAlta de 26% em relação ao ano anterior, amplamente em linha com as expectativas
• Vendas de resfriamento de gabinetes no 1S26Rmb1,068mnAlta de 15% em relação ao ano anterior, abaixo das expectativas anteriores; crescimento do segmento em 2026E revisado para 19%
• Receita e lucro líquido do 3T26ERmb1,961mn / Rmb210mnAlta de 35% e 15% em relação ao ano anterior, respectivamente, e de 7% e 19% sequencialmente
• Receita e lucro líquido do 4T26ERmb2,914mn / Rmb315mnAlta de 43% e 156% em relação ao ano anterior, respectivamente, e de 49% e 50% sequencialmente
• Revisões das previsões de lucro líquido para 2026E-30ERedução média de 14%Refletem a frustração de lucros, a pressão sobre a margem bruta doméstica e as vendas de resfriamento para armazenamento de energia abaixo do esperado
• Novas previsões de EPS para 2026E-28ERmb0.56 / Rmb1.20 / Rmb2.07As previsões anteriores eram Rmb0.78, Rmb1.51 e Rmb2.22, respectivamente
• Preço-alvo de 12 mesesRmb79.00Preço-alvo anterior de Rmb84.62; baseado em um múltiplo P/L de 42x para 2028E descontado para 2027E a um custo de capital próprio de 10%
• Preço e potencial de altaRmb60.23 / 31.2%O preço indicado no relatório e o potencial de alta até o preço-alvo

Impacto e implicações

O relatório acredita que os resultados do segundo trimestre abaixo do esperado exigem novas revisões negativas para o crescimento do resfriamento para armazenamento de energia e para as margens domésticas, mas não alteram a tese de crescimento de médio prazo do negócio de resfriamento líquido. Se o resfriamento líquido internacional entrar em produção em massa conforme planejado e a construção doméstica de data centers acelerar no segundo semestre, a crescente participação da receita internacional de alta margem deverá melhorar tanto o crescimento da receita quanto as margens. Portanto, embora o Goldman Sachs tenha reduzido suas previsões de lucros para 2026E-30E e seu preço-alvo, mantém sua recomendação de Compra.

Riscos

• O progresso de P&D ou dos negócios com clientes-chave pode ser mais lento que o esperado.
• A concorrência no mercado de resfriamento líquido pode se intensificar ainda mais e pressionar as margens.
• O crescimento da demanda por sistemas de armazenamento de energia pode enfrentar contratempos.
• Mudanças geopolíticas podem afetar as cadeias globais de fornecimento de servidores, data centers e armazenamento de energia.

Pontos a observar

• Monitorar se os projetos internacionais de resfriamento líquido entram em produção em massa conforme planejado e alcançam avanços em pedidos no 2S26.
• Monitorar se a construção doméstica de data centers e a entrega de capacidade aceleram significativamente no 2S26.
• Monitorar se o crescimento das vendas de resfriamento de instalações de data center e de resfriamento de servidores acelera de 24% no 1S26 para 44% no 2S26E.
• Monitorar se a margem bruta geral da empresa se recupera para 27.6% no 2S26E e as mudanças na participação do negócio internacional de alta margem.
• Monitorar a demanda por instalações de armazenamento de energia na China e nos Estados Unidos e se o negócio de resfriamento de gabinetes atinge sua previsão de crescimento de 19% para todo o ano de 2026E.