Envicool (002837.SZ): El negocio de almacenamiento de energía lastra los resultados del segundo trimestre de Envicool; Goldman Sachs recorta previsiones de beneficios y precio objetivo, pero mantiene Compra

Visión general

El informe analiza las razones de los resultados de Envicool en 2T26 inferiores a lo esperado y reevalúa las trayectorias de crecimiento de sus negocios de refrigeración para almacenamiento de energía, centros de datos y refrigeración líquida de servidores. Goldman Sachs considera que las revisiones a la baja a corto plazo reflejan principalmente el negocio de almacenamiento de energía y la presión sobre los márgenes brutos nacionales, pero que la producción en masa de proyectos de refrigeración líquida en el extranjero, la aceleración de la construcción nacional de centros de datos y una combinación regional más favorable deberían seguir impulsando el crecimiento y las mejoras de rentabilidad desde 2S26 hasta 2027. Por ello, mantiene su calificación de Compra tras reducir sus previsiones de beneficios y precio objetivo.

Perspectivas principales

Envicool anunció sus resultados del 2T26 tras el cierre del mercado el 24 de agosto de 2026. Los ingresos trimestrales, beneficio bruto, EBIT y beneficio neto fueron Rmb1,841mn, Rmb467mn, Rmb199mn y Rmb176mn, respectivamente, lo que representa un crecimiento interanual del 12%, 10%, 1% y 5%, pero un 10%, 17%, 19% y 16% por debajo de las previsiones de Goldman Sachs, respectivamente, y también por debajo de las estimaciones de consenso de Visible Alpha. El informe concluye que el crecimiento de ingresos inferior a lo esperado fue atribuible principalmente al negocio de refrigeración de sistemas de almacenamiento de energía, y no a la refrigeración de centros de datos y servidores. Goldman Sachs ya había asumido una normalización en el crecimiento de los negocios relacionados con centros de datos y no había incluido una contribución a gran escala de proyectos de refrigeración líquida en el extranjero en su previsión para 2T26. El negocio extranjero ha comenzado a mostrar señales tempranas de incremento de proyectos de refrigeración líquida. Las ventas en el extranjero crecieron un 71% interanual en 2T26, significativamente más rápido que el crecimiento del 11% de las ventas nacionales. Pese a la baja base, los ingresos extranjeros ya representaron el 15% de los ingresos trimestrales totales. El margen bruto trimestral, el margen operativo y el margen neto fueron aproximadamente del 25%, 11% y 10%, respectivamente, cada uno 1 punto porcentual menos interanual, pero con mejoras secuenciales de 1, 6 y 9 puntos porcentuales, respectivamente. La intensificación de la competencia en el mercado nacional presionó los márgenes, aunque la mejora de la combinación regional compensó parcialmente el impacto: el margen bruto del negocio extranjero fue del 48.2% en 1S26, frente a solo el 21.0% del negocio nacional. Goldman Sachs espera que el crecimiento y los márgenes continúen mejorando secuencialmente en el segundo semestre. Prevé ingresos y beneficio neto de Rmb1,961mn y Rmb210mn para 3T26E, respectivamente, lo que representa un crecimiento interanual del 35% y 15% y un crecimiento secuencial del 7% y 19%. Prevé ingresos y beneficio neto de Rmb2,914mn y Rmb315mn para 4T26E, respectivamente, lo que representa un crecimiento interanual del 43% y 156% y un crecimiento secuencial del 49% y 50%. Los factores de apoyo son la entrada en producción en masa de la refrigeración líquida en el extranjero y la aceleración de la construcción nacional de centros de datos. El informe también cita los planes de GDS y VNET de entregar más capacidad en 2S26E como indicador del calendario de la demanda. La refrigeración de instalaciones de centros de datos es una línea de negocio relativamente resiliente. Las ventas relacionadas crecieron un 26% interanual hasta Rmb1,700mn en 1S26, en términos generales en línea con las expectativas de Goldman Sachs y con la anterior orientación de la dirección de que el primer semestre sería temporada baja y la construcción nacional de centros de datos se aceleraría en 2S26E. La proporción de ingresos extranjeros de este negocio sigue siendo baja, pero ha crecido significativamente interanualmente. Goldman Sachs cree que la demanda de refrigeración líquida es el principal impulsor. La empresa reveló que sus conectores rápidos, colectores, placas frías, refrigerantes y soluciones de detección de fugas han sido inicialmente adoptados en volúmenes por lotes por varios fabricantes de chips de computación y clientes OEM de equipos de computación y conmutación. Para abordar la densidad de flujo de calor extremadamente alta de chips localizados, la empresa también está desarrollando placas frías bifásicas y placas frías de impacto por chorro basadas en placas frías de microcanales. Goldman Sachs espera que el crecimiento de ventas en refrigeración de instalaciones de centros de datos y refrigeración de servidores se acelere del 24% en 1S26 al 44% en 2S26E, con un crecimiento del 37% para el conjunto de 2026E y del 75% en 2027E, impulsado por la producción en masa de proyectos de refrigeración líquida en el extranjero. El negocio de refrigeración de armarios, que corresponde principalmente a la refrigeración de sistemas de almacenamiento de energía, fue la principal fuente de la desviación de beneficios. Las ventas crecieron un 15% interanual hasta Rmb1,068mn en 1S26, cerca de la tasa de crecimiento del 15% para todo 2025, pero por debajo de la previsión anterior de Goldman Sachs de un crecimiento del 27% para todo 2026E. El informe considera que el cambio de vender enfriadores independientes a soluciones integradas compuestas por enfriadores, tuberías, conectores y armarios o contenedores ha incrementado el valor por sistema. Sin embargo, este factor positivo se vio compensado parcialmente por el menor crecimiento de las industrias de almacenamiento de energía a gran escala en China y Estados Unidos: la capacidad instalada de almacenamiento de energía cayó un 28% interanual en China y aumentó un 22% en Estados Unidos en 1S26, ambos más débiles que las respectivas tasas de crecimiento del 52% y 48% en 2025. Por ello, Goldman Sachs revisó su previsión de crecimiento para 2026E del segmento al 19%. Los márgenes siguen bajo presión. El margen bruto de 2T26 fue del 25.3%, 1 punto porcentual más secuencialmente, pero la empresa indicó que la intensificación de la competencia y los cambios en la combinación de productos hicieron que el margen bruto del negocio nacional cayera 2 puntos porcentuales interanuales. Goldman Sachs también considera que una mayor contribución de clientes chinos en el negocio de refrigeración de armarios y el aumento de los precios de las materias primas generaron presión adicional. El informe espera que el margen bruto global de la empresa se recupere al 27.6% en 2S26E y mejore aún más en 2027E, a medida que los ingresos de refrigeración líquida extranjera de alto margen representen una mayor proporción. Sobre la base de los resultados del segundo trimestre, la presión sobre el margen bruto del mercado nacional y las ventas de refrigeración para almacenamiento de energía inferiores a lo esperado, Goldman Sachs redujo sus previsiones de beneficio neto para 2026E-30E en un promedio del 14%. La tabla de previsiones muestra que las previsiones de ingresos para 2026E, 2027E y 2028E se redujeron de Rmb9,704.3mn, Rmb15,340.1mn y Rmb21,198.8mn a Rmb7,892.2mn, Rmb12,385.9mn y Rmb18,093.4mn, respectivamente. Las previsiones de BPA correspondientes se revisaron de Rmb0.78, Rmb1.51 y Rmb2.22 a Rmb0.56, Rmb1.20 y Rmb2.07, con nuevas previsiones de beneficio neto de Rmb709.6mn, Rmb1,529.0mn y Rmb2,644.0mn, respectivamente. Pese a estas revisiones a la baja, Goldman Sachs sigue considerando que la inversión en IA generativa acelerará la adopción de la refrigeración líquida y que la presencia de la empresa entre proveedores chinos de nube a hiperescala y clientes de telecomunicaciones, sus capacidades globales de suministro de refrigeración para almacenamiento de energía y las previsibles mejoras de crecimiento y margen hacen que su valoración P/E actual no sea exigente frente al promedio del sector. Goldman Sachs redujo su precio objetivo a 12 meses de Rmb84.62 a Rmb79.00, basado en un múltiplo P/E de 42x para 2028E descontado a 2027E con un coste de capital propio del 10%. En relación con el precio de referencia del informe de Rmb60.23, el precio objetivo implica un potencial alcista del 31.2%, y la calificación se mantiene en Compra. Los principales riesgos bajistas identificados en el informe incluyen un lento progreso de I+D o de negocio con clientes clave, una intensificación de la competencia en refrigeración líquida y presión sobre los márgenes, obstáculos al crecimiento de la demanda de almacenamiento de energía y cambios geopolíticos que afecten las cadenas globales de suministro de servidores, centros de datos y almacenamiento de energía.

Marco de análisis

Goldman Sachs compara primero los ingresos, beneficios y márgenes de 2T26 con sus propias previsiones y expectativas de consenso, y después desglosa la variación de desempeño por refrigeración para almacenamiento de energía, refrigeración de centros de datos y servidores, y combinación regional nacional frente a extranjera. Posteriormente prevé las trayectorias de crecimiento y margen del negocio para 3T26E, 4T26E y 2027E con base en la producción en masa de proyectos de refrigeración líquida, el ritmo de construcción nacional de centros de datos, cambios en las instalaciones de la industria de almacenamiento de energía, el valor de producto por sistema y las diferencias regionales de margen bruto. Por último, reduce en consecuencia sus previsiones de ingresos, beneficio neto y BPA, y recalcula el precio objetivo a 12 meses mediante un método de valoración P/E de 2028E descontado.

Notas metodológicas

• Metodología de valoraciónValoración P/E/PEG

  Método de precio objetivo P/E a futuro

  El informe asigna un múltiplo P/E de 42x a los beneficios de Envicool de 2028E y lo descuenta a 2027E con un coste de capital propio del 10%, obteniendo un precio objetivo a 12 meses de Rmb79.00.

• Marco de análisis de industria/sectorMarco de oferta y demanda

  Análisis de demanda de refrigeración líquida y refrigeración para almacenamiento de energía

  El informe evalúa el calendario de demanda de los diferentes negocios de refrigeración con base en la entrada en producción en masa de proyectos extranjeros de refrigeración líquida, la aceleración de la construcción nacional de centros de datos y los cambios en el crecimiento de instalaciones de almacenamiento de energía en China y Estados Unidos, y ajusta en consecuencia las previsiones de ventas por segmento.

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Descomposición del crecimiento del volumen de negocio y del valor del producto por sistema

  Para el negocio de refrigeración para almacenamiento de energía, el informe distingue entre la presión sobre el volumen causada por el menor crecimiento de instalaciones del sector y el mayor valor de producto resultante de la actualización de enfriadores independientes a soluciones integradas, explicando el crecimiento del 15% del segmento.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Envicool (002837.SZ)

  Un proveedor de gestión térmica de precisión para centros de datos, servidores y sistemas de almacenamiento de energía, que según el informe se beneficiará de la adopción de refrigeración líquida impulsada por la IA generativa y de la aceleración de la construcción nacional de centros de datos.

  Fortalezas

  Sus productos han sido ampliamente adoptados por proveedores chinos de nube a hiperescala y clientes de telecomunicaciones, y es un proveedor importante en el mercado global de refrigeración para almacenamiento de energía. Los proyectos de refrigeración líquida en el extranjero han comenzado a incrementarse, y el margen bruto del negocio extranjero es significativamente superior al del negocio nacional.

  Debilidades

  Las ventas de refrigeración para almacenamiento de energía quedaron por debajo de las expectativas, mientras que la competencia en el mercado nacional, los cambios en la combinación de productos, la combinación regional de clientes y el aumento de los precios de materias primas presionan los márgenes brutos.

  Comparación

  Goldman Sachs considera que la valoración P/E actual de la empresa no es exigente frente al promedio del sector y espera que el crecimiento, los márgenes y los rendimientos mejoren.

  Riesgos

  Existe incertidumbre en torno al progreso de proyectos de clientes clave, la competencia y los márgenes de refrigeración líquida, la demanda de almacenamiento de energía y las cadenas globales de suministro de servidores, centros de datos y almacenamiento de energía.

Datos clave

• Ingresos de 2T26Rmb1,841mnAumentaron un 12% interanual y quedaron un 10% por debajo de la previsión de Goldman Sachs
• Beneficio bruto de 2T26Rmb467mnAumentó un 10% interanual y quedó un 17% por debajo de la previsión de Goldman Sachs
• EBIT de 2T26Rmb199mnAumentó un 1% interanual y quedó un 19% por debajo de la previsión de Goldman Sachs
• Beneficio neto de 2T26Rmb176mnAumentó un 5% interanual y quedó un 16% por debajo de la previsión de Goldman Sachs
• Márgenes de 2T26Margen bruto 25.3%, margen operativo 11%, margen neto 10%Todos disminuyeron aproximadamente 1 punto porcentual interanual; mejoraron secuencialmente 1, 6 y 9 puntos porcentuales, respectivamente
• Ventas extranjeras de 2T26Aumentaron un 71% interanual, representando el 15% de los ingresosLas ventas nacionales crecieron un 11% interanual, con un crecimiento extranjero significativamente más rápido
• Márgenes brutos regionales de 1S26Extranjero 48.2%, nacional 21.0%Una mayor proporción del negocio extranjero de alto margen debería apoyar la posterior recuperación de márgenes
• Ventas de refrigeración de instalaciones de centros de datos de 1S26Rmb1,700mnAumentaron un 26% interanual, en términos generales en línea con las expectativas
• Ventas de refrigeración de armarios de 1S26Rmb1,068mnAumentaron un 15% interanual, por debajo de las expectativas anteriores; el crecimiento del segmento para 2026E se revisó al 19%
• Ingresos y beneficio neto de 3T26ERmb1,961mn / Rmb210mnAumentaron un 35% y 15% interanual, respectivamente, y un 7% y 19% secuencialmente
• Ingresos y beneficio neto de 4T26ERmb2,914mn / Rmb315mnAumentaron un 43% y 156% interanual, respectivamente, y un 49% y 50% secuencialmente
• Revisiones de previsión de beneficio neto 2026E-30ERecortadas en un promedio del 14%Reflejan la desviación de beneficios, la presión sobre el margen bruto nacional y las ventas de refrigeración para almacenamiento de energía inferiores a lo esperado
• Nuevas previsiones de BPA 2026E-28ERmb0.56 / Rmb1.20 / Rmb2.07Las previsiones anteriores eran Rmb0.78, Rmb1.51 y Rmb2.22, respectivamente
• Precio objetivo a 12 mesesRmb79.00Precio objetivo anterior Rmb84.62; basado en un múltiplo P/E de 42x para 2028E descontado a 2027E con un coste de capital propio del 10%
• Precio y potencial alcistaRmb60.23 / 31.2%El precio indicado en el informe y el potencial alcista hasta el precio objetivo

Impacto e implicaciones

El informe considera que los resultados del segundo trimestre inferiores a lo esperado requieren nuevas revisiones a la baja del crecimiento de la refrigeración para almacenamiento de energía y de los márgenes nacionales, pero no alteran la tesis de crecimiento a medio plazo del negocio de refrigeración líquida. Si la refrigeración líquida en el extranjero entra en producción en masa según lo previsto y la construcción nacional de centros de datos se acelera en el segundo semestre, la creciente proporción de ingresos extranjeros de alto margen debería mejorar tanto el crecimiento de ingresos como los márgenes. Por lo tanto, aunque Goldman Sachs redujo sus previsiones de beneficios para 2026E-30E y su precio objetivo, mantiene su calificación de Compra.

Riesgos

• El progreso de I+D o de negocio con clientes clave puede ser más lento de lo esperado.
• La competencia en el mercado de refrigeración líquida puede intensificarse aún más y presionar los márgenes.
• El crecimiento de la demanda de sistemas de almacenamiento de energía puede sufrir contratiempos.
• Los cambios geopolíticos pueden afectar las cadenas globales de suministro de servidores, centros de datos y almacenamiento de energía.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si los proyectos de refrigeración líquida en el extranjero entran en producción en masa según lo previsto y logran avances en pedidos en 2S26.
• Supervisar si la construcción nacional de centros de datos y la entrega de capacidad se aceleran significativamente en 2S26.
• Supervisar si el crecimiento de ventas de refrigeración de instalaciones de centros de datos y refrigeración de servidores se acelera del 24% en 1S26 al 44% en 2S26E.
• Supervisar si el margen bruto global de la empresa se recupera al 27.6% en 2S26E y los cambios en la proporción del negocio extranjero de alto margen.
• Supervisar la demanda de instalaciones de almacenamiento de energía en China y Estados Unidos, y si el negocio de refrigeración de armarios alcanza su previsión de crecimiento para todo 2026E del 19%.