储能业务拖累英维克二季度业绩，高盛下调盈利预测及目标价但维持买入

概览

报告分析英维克2Q26业绩不及预期的原因，并重新评估储能冷却、数据中心及服务器液冷业务的增长路径。高盛认为短期下修主要源于储能业务和国内毛利率压力，但海外液冷项目量产、国内数据中心建设加速及更有利的区域组合仍有望推动2H26至2027年增长和盈利能力改善，因此下调盈利预测及目标价后维持买入评级。

核心观点

英维克在2026年8月24日收盘后公布2Q26业绩。季度收入、毛利、EBIT和净利润分别为Rmb1,841mn、Rmb467mn、Rmb199mn和Rmb176mn，同比分别增长12%、10%、1%和5%，但较高盛预测分别低10%、17%、19%和16%，同时低于Visible Alpha一致预期。报告判断，收入增速低于预期主要由储能系统冷却业务拖累，而不是数据中心及服务器冷却；高盛此前已假设数据中心相关业务增长正常化，也没有在2Q26预测中计入海外液冷项目的大规模贡献。 海外业务已经显现早期液冷项目爬坡迹象。2Q26海外销售同比增长71%，明显快于国内销售的11%，尽管基数较低，其收入占比已达到15%。季度毛利率、营业利润率和净利率分别约为25%、11%和10%，同比均下降1个百分点，但环比分别改善1、6和9个百分点。国内市场竞争加剧对利润率形成压力，不过区域结构改善部分抵消了影响：1H26海外业务毛利率为48.2%，而国内业务仅为21.0%。 高盛预计增长和利润率将在下半年继续环比改善。3Q26E收入和净利润预计为Rmb1,961mn和Rmb210mn，同比分别增长35%和15%，环比分别增长7%和19%；4Q26E收入和净利润预计为Rmb2,914mn和Rmb315mn，同比分别增长43%和156%，环比分别增长49%和50%。支撑因素是海外液冷业务进入量产，以及国内数据中心建设加速，报告同时引用GDS和VNET将较多产能交付安排在2H26E作为需求节奏依据。 数据中心机房冷却是相对稳健的业务线。1H26相关销售同比增长26%至Rmb1,700mn，大体符合高盛预期，也符合管理层此前关于上半年为淡季、国内数据中心建设将在2H26E加速的指引。该业务的海外收入占比仍较低，但同比增长显著；高盛认为主要动力来自液冷需求，公司披露快速接头、歧管、冷板、冷却液及泄漏检测方案已被若干计算芯片厂商和计算、交换设备OEM客户初步批量采用。针对芯片局部超高热流密度，公司还在微通道冷板基础上开发两相冷板和射流冲击冷板。高盛预计数据中心机房冷却与服务器冷却销售增速将由1H26的24%提升至2H26E的44%，2026E全年增长37%，并在海外液冷项目量产推动下于2027E增长75%。 机柜冷却业务主要对应储能系统冷却，是本次业绩落差的核心。1H26销售同比增长15%至Rmb1,068mn，与2025年全年15%的增速接近，但低于高盛此前对2026E全年增长27%的预测。报告认为，从单独销售冷水机转向冷水机、管路、连接器及机柜或集装箱等一体化方案，提高了单套产品价值量，但这一积极因素被中美大型储能行业增速放缓部分抵消：1H26中国储能行业装机同比下降28%，美国同比增长22%，均弱于2025年的52%和48%。高盛因此将2026E该分部增长预测调整为19%。 利润率仍处于压力之下。2Q26毛利率为25.3%，虽环比上升1个百分点，但公司称国内业务受竞争加剧和产品组合变化影响，毛利率同比下降2个百分点；高盛还认为机柜冷却业务中中国客户贡献上升及原材料价格上涨构成额外压力。报告预计公司整体毛利率将在2H26E恢复至27.6%，并随着高毛利的海外液冷收入占比提高，于2027E进一步改善。 基于二季度结果、国内市场毛利率压力和储能冷却销售不及预期，高盛将2026E-30E净利润预测平均下调14%。预测表显示，2026E、2027E和2028E收入分别由Rmb9,704.3mn、Rmb15,340.1mn和Rmb21,198.8mn下调至Rmb7,892.2mn、Rmb12,385.9mn和Rmb18,093.4mn；对应EPS由Rmb0.78、Rmb1.51和Rmb2.22调整至Rmb0.56、Rmb1.20和Rmb2.07，净利润新预测分别为Rmb709.6mn、Rmb1,529.0mn和Rmb2,644.0mn。尽管下修，高盛仍认为生成式AI投资将加快液冷采用，公司在中国超大规模云厂商及电信客户中的基础、全球储能冷却供应能力，以及未来增长和利润率改善，使其当前市盈率相对行业平均水平并不昂贵。 高盛将12个月目标价从Rmb84.62下调至Rmb79.00，估值以42倍2028E市盈率为基础，并按10%的股权成本折现至2027E。相对于报告采用的Rmb60.23价格，目标价对应31.2%的上行空间，评级维持买入。报告列出的主要下行风险包括关键客户研发或业务推进缓慢、液冷竞争加剧及利润率承压、储能需求增长受阻，以及地缘政治变化影响全球服务器、数据中心和储能供应链。

分析框架

高盛首先将2Q26收入、利润和利润率与自身预测及一致预期比较，再按储能冷却、数据中心及服务器冷却、国内与海外区域结构拆解业绩差异。随后结合液冷项目量产、国内数据中心建设节奏、储能行业装机变化、产品价值量和区域毛利率差异，预测3Q26E、4Q26E及2027E的业务增长和利润率路径。最后据此下调收入、净利润与EPS预测，并以2028E市盈率折现法重新计算12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  远期市盈率目标价法

  报告给予英维克2028E盈利42倍市盈率，并按10%的股权成本折现至2027E，据此得到Rmb79.00的12个月目标价。

• 行业/产业分析框架供需框架

  液冷与储能冷却需求分析

  报告以海外液冷项目进入量产、国内数据中心建设加速及中美储能装机增速变化判断不同冷却业务的需求节奏，并据此调整分部销售预测。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  业务量增长与单套产品价值量拆分

  在储能冷却业务中，报告区分行业装机增速放缓带来的数量压力，以及从单一冷水机升级为一体化方案带来的产品价值量提升，以解释分部15%的增长。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 英维克（002837.SZ）

  数据中心、服务器和储能系统精密温控供应商，报告认为其将受益于生成式AI推动的液冷采用及国内数据中心建设提速。

  优势

  产品已被中国超大规模云厂商和电信客户广泛采用，是全球储能冷却市场的重要供应商；海外液冷项目开始爬坡，海外业务毛利率明显高于国内。

  劣势

  储能冷却销售低于预期，国内市场竞争、产品组合变化、客户区域结构及原材料涨价均对毛利率构成压力。

  对比

  高盛认为公司当前市盈率相对其行业平均水平并不昂贵，同时预计增长、利润率及回报水平将改善。

  风险

  关键客户项目推进、液冷竞争和利润率、储能需求以及全球服务器、数据中心和储能供应链均存在不确定性。

关键数据

• 2Q26收入Rmb1,841mn同比增长12%，较高盛预测低10%
• 2Q26毛利Rmb467mn同比增长10%，较高盛预测低17%
• 2Q26 EBITRmb199mn同比增长1%，较高盛预测低19%
• 2Q26净利润Rmb176mn同比增长5%，较高盛预测低16%
• 2Q26利润率毛利率25.3%、营业利润率11%、净利率10%同比均下降约1个百分点；环比分别提高1、6和9个百分点
• 2Q26海外销售同比增长71%，收入占比15%国内销售同比增长11%，海外增速显著更快
• 1H26区域毛利率海外48.2%，国内21.0%高毛利海外业务占比提升有助于后续利润率修复
• 1H26数据中心机房冷却销售Rmb1,700mn同比增长26%，大体符合预期
• 1H26机柜冷却销售Rmb1,068mn同比增长15%，低于此前预期；2026E分部增速调整为19%
• 3Q26E收入及净利润Rmb1,961mn / Rmb210mn同比分别增长35%和15%，环比分别增长7%和19%
• 4Q26E收入及净利润Rmb2,914mn / Rmb315mn同比分别增长43%和156%，环比分别增长49%和50%
• 2026E-30E净利润预测调整平均下调14%反映业绩落差、国内毛利率压力及储能冷却销售不及预期
• 2026E-28E EPS新预测Rmb0.56 / Rmb1.20 / Rmb2.07原预测分别为Rmb0.78、Rmb1.51和Rmb2.22
• 12个月目标价Rmb79.00原目标价Rmb84.62；基于42倍2028E市盈率并按10%股权成本折现至2027E
• 价格与潜在上行空间Rmb60.23 / 31.2%报告所列价格及相对目标价的上行空间

影响与含义

报告认为，二季度业绩不及预期意味着储能冷却增速和国内利润率需要重新下修，但并未改变液冷业务的中期增长逻辑。若海外液冷按计划进入量产、国内数据中心建设在下半年提速，高毛利海外收入占比上升将同时改善收入增速和利润率；因此高盛虽下调2026E-30E盈利预测及目标价，仍维持买入评级。

风险

• 与关键客户的研发或业务推进可能慢于预期。
• 液冷市场竞争可能进一步加剧，并对利润率构成压力。
• 储能系统需求增长可能出现波折。
• 地缘政治变化可能影响全球服务器、数据中心及储能供应链。

后续跟踪

• 关注海外液冷项目能否在2H26按计划进入量产并实现订单突破。
• 关注国内数据中心建设及产能交付是否在2H26明显加速。
• 关注数据中心机房冷却与服务器冷却销售增速能否由1H26的24%提升至2H26E的44%。
• 关注公司整体毛利率能否在2H26E恢复至27.6%，以及海外高毛利业务占比的变化。
• 关注中美储能装机需求及机柜冷却业务能否实现2026E全年19%的增长预测。