Sungrow Power Supply Co. (300274) — Interpretación del informe

Visión general

Esta revisión de resultados evalúa el incumplimiento de 2Q26 de Sungrow, el desempeño contrastante de sus operaciones de ESS, inversores solares y EPC, y las implicaciones para previsiones y valoración. Goldman Sachs mantiene Neutral y considera equilibrado el perfil de riesgo-rentabilidad ante la contracción solar doméstica, mejores márgenes internacionales, riesgos de política estadounidense y oportunidades AIDC a más largo plazo.

Perspectivas principales

Sungrow reportó en 2Q26 ventas de Rmb15,352mn, beneficio bruto de Rmb5,928mn, beneficio operativo de Rmb3,095mn y beneficio neto de Rmb2,967mn. Estas cifras cayeron 37%, 28%, 33% y 24% interanual, respectivamente; secuencialmente, las ventas bajaron 1%, mientras que el beneficio bruto, el operativo y el neto aumentaron 15%, 18% y 30%. Las ventas quedaron 34% por debajo de las estimaciones de Goldman Sachs, mientras que el beneficio neto superó las estimaciones en 6%. El incumplimiento de ventas se debió principalmente a la recesión de la industria solar china, que afectó al EPC solar doméstico y al negocio de inversores, y a una elevada base de reconocimiento de ingresos de ESS en Oriente Medio en 1H25. Las ventas de Oriente Medio fueron Rmb1,100mn en 1H26 frente a Rmb5,700mn en 1H25. La mejora de los márgenes brutos de inversores y ESS por una mayor mezcla de ventas internacionales permitió que el beneficio cumpliera las expectativas pese al déficit de ingresos. Las ventas de ESS fueron Rmb15,456mn en 1H26 y Rmb6,756mn en 2Q26, con caídas interanuales de 13% y 19%. Goldman Sachs atribuye la caída a la base comparativa de Oriente Medio, la volatilidad de los precios del carbonato de litio y la intensa competencia en el mercado utility-scale. El margen bruto del segmento se recuperó hasta 34% en 2Q26 desde 24% en 4Q25 y 30% en 1Q26, pero la dirección tiene visibilidad limitada sobre el margen de 2H26, que depende de la mezcla regional y los precios del litio. El informe espera que el margen bruto de ESS utility-scale tienda a bajar gradualmente por la persistencia de la competencia y una mayor duración de las baterías, aunque Sungrow confía en obtener una prima frente a los márgenes del sector por su tecnología, calidad de producto, capacidad de servicio y marca. Goldman Sachs prevé un crecimiento interanual de 49% en ventas de ESS para 2H26E y un margen bruto de 31%, respaldados por el aumento interanual de 31% en los envíos de ESS durante 1H26. Europa sigue siendo un punto fuerte: la dirección elevó su previsión de demanda del sector para 2026 a 74GWh desde más de 60GWh y mantuvo sin cambios su expectativa de CAGR sectorial superior a 50% en los próximos tres años. La empresa está destinando más recursos a ganar cuota en el mercado de ESS distribuido, incluidas aplicaciones residenciales y comerciales e industriales, un área en la que había invertido menos que en el mercado utility-scale. Ha reorganizado equipos para acortar los ciclos de decisión y ha añadido recursos a canales de distribución. Goldman Sachs señala que estos canales se ven menos afectados por la geopolítica y las fluctuaciones de precios de materias primas, y muestran una tendencia de márgenes más estable que el modelo de venta directa utility-scale. Este giro responde a los crecientes riesgos en Estados Unidos: la dirección considera que su negocio estadounidense, principalmente ESS utility-scale e inversores solares para proyectos renovables conectados a red, podría entrar en una contracción gradual a largo plazo por regulaciones impuestas desde 2025. Estas incluyen aranceles, restricciones de cadena de suministro bajo la One Big Beautiful Bill Act, la prohibición de la FCC a nuevos inversores eléctricos extranjeros y una orden ejecutiva que restringe equipos eléctricos de sistemas de energía a gran escala producidos en el extranjero. Goldman Sachs sigue proyectando un descenso gradual de las ventas de ESS en Estados Unidos durante 2026-28E, aunque los modelos actuales de inversores y ESS podrían seguir vendiéndose durante algunos años y los proyectos de centros de datos de IA detrás del contador enfrentan menos escrutinio. Las ventas de inversores solares fueron Rmb11,161mn en 1H26 y Rmb6,161mn en 2Q26, con caídas interanuales de 21% y 25% debido a la debilidad del mercado doméstico, parcialmente compensada por un leve crecimiento de las ventas internacionales. Los envíos de inversores fueron 66GW en 1H26, una caída de 13%; los envíos domésticos cayeron 45% a 17GW y los internacionales aumentaron 9% a 49GW. La mayor mezcla internacional y un entorno competitivo global benigno elevaron los márgenes brutos del segmento a 47% en 1H26 y 48% en 2Q26, aumentos de 9 y 10 puntos porcentuales interanuales. Goldman Sachs modela una caída interanual de 18% en las ventas de inversores, aunque espera que el margen bruto del segmento de 44% siga siendo favorable para la rentabilidad consolidada. El EPC solar fue el negocio más afectado: las ventas de 1H26 y 2Q26 se desplomaron 85% y 95% interanual a Rmb1,258mn y Rmb316mn, y el segmento registró pérdidas netas de Rmb380mn en 1H26. El informe vincula esto a una caída interanual de 66% en nuevas instalaciones solares domésticas durante 1H26 y prevé otra disminución interanual de 87% en las ventas del segmento en 2H26. El negocio relacionado con AIDC es una oportunidad emergente, pero no se espera una contribución financiera significativa en 2026E. Sungrow ha recibido 2GWh en pedidos de ESS para AIDC, principalmente para proyectos que buscan prioridad en la cola de interconexión a la red, y cuenta con una cartera superior a 10GWh. Está trabajando con hyperscalers estadounidenses y clientes europeos para profundizar las aplicaciones de ESS en centros de datos de IA. Para transformadores de estado sólido, espera enviar varias unidades de 10-13.8kV a clientes para pruebas in situ en 4Q26E, obtener algunos pedidos de pequeño volumen de otros productos de energía AIDC a partir de 4Q26E y lanzar una versión de 35kV en 1H27E. La dirección considera que la adopción masiva de SST probablemente se producirá en 2028-30E. Tras los resultados y la contracción de los negocios de inversores solares y EPC domésticos, parcialmente compensada por la mejora de márgenes asociada a una mayor mezcla internacional, Goldman Sachs recorta las previsiones de beneficio neto de 2026-30E en 3% de media. Reduce el precio objetivo a 12 meses a Rmb114.0 desde Rmb128.9 y baja la base de valoración a 20x 2027E P/E desde 22x, dado un EPS CAGR de 2028-30E más bajo, de 12% frente a 14% previamente. Goldman Sachs mantiene Neutral y describe el perfil de riesgo-rentabilidad de la acción como equilibrado.

Marco de análisis

Goldman Sachs compara las ventas y los beneficios reportados en 2Q26 con referencias interanuales, secuenciales y con sus estimaciones internas, y después atribuye las diferencias a los negocios de ESS, inversores y EPC. Evalúa la mezcla regional, las tendencias de envíos, los márgenes, la competencia y la exposición a políticas antes de revisar las previsiones de beneficios y aplicar un múltiplo P/E de 2027E para establecer su precio objetivo a 12 meses.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración de precio objetivo mediante P/E futuro

  Goldman Sachs fija su precio objetivo a 12 meses de Rmb114.0 con 20x 2027E P/E, reducido desde 22x porque su EPS CAGR previsto para 2028-30E bajó a 12% desde 14%.

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de demanda regional, competencia y costes para ESS y equipos solares

  El informe vincula las ventas y los márgenes con la demanda solar doméstica, la mezcla internacional, la demanda europea de ESS, la competencia utility-scale y los precios del carbonato de litio.

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Análisis de envíos y margen bruto

  El informe emplea los cambios en los envíos de inversores y ESS junto con los movimientos de ingresos y margen bruto para explicar el desempeño y las previsiones de los segmentos.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Sungrow Power Supply Co. (300274.SZ)

  Empresa principal cubierta; proveedor global de inversores solares y ESS expuesto a la debilidad solar doméstica, la demanda internacional y los riesgos regulatorios de Estados Unidos.

  Fortalezas

  Rendimiento de producto líder, experiencia en proyectos, red de ventas, mejora de la mezcla de ventas internacionales y potencial de una prima de margen en ESS.

  Debilidades

  Fuerte contracción del EPC solar doméstico y caída de la demanda nacional de inversores.

  Comparación

  La dirección espera que Sungrow obtenga una prima frente a los márgenes del sector de ESS a escala utility gracias a sus ventajas en tecnología, calidad de producto, servicio y marca.

  Riesgos

  Restricciones de Estados Unidos, inflación de costes de materiales, competencia en ESS, ejecución de la diversificación de la huella productiva e incertidumbre sobre la comercialización de AIDC.

Datos clave

• Ingresos de 2Q26Rmb15,352mn-37% interanual, -1% secuencialmente y -34% frente a las estimaciones de Goldman Sachs.
• Beneficio neto de 2Q26Rmb2,967mn-24% interanual, +30% secuencialmente y +6% frente a las estimaciones de Goldman Sachs.
• Ventas de ESS de 2Q26Rmb6,756mn-19% interanual; el margen bruto del segmento se recuperó a 34%.
• Envíos de inversores solares en 1H2666GW-13% interanual; los envíos domésticos fueron -45% a 17GW y los internacionales +9% a 49GW.
• Ventas de EPC solar en 1H26Rmb1,258mn-85% interanual, con pérdidas netas de Rmb380mn.
• Pedidos de ESS para AIDC2GWh received and 10GWh+ pipelineLa cartera se relaciona con el trabajo con hyperscalers estadounidenses y clientes europeos.
• Revisión de previsión de beneficio neto 2026-30E-3% on averageRefleja la contracción solar doméstica, parcialmente compensada por la mejora de márgenes de la mezcla internacional.
• Base de valoración P/E de 2027E20xReducida desde 22x; el precio objetivo a 12 meses es Rmb114.0.

Impacto e implicaciones

El informe considera que la debilidad solar doméstica y las restricciones regulatorias sobre las operaciones en Estados Unidos serán lastres a corto y medio plazo, mientras que la mezcla internacional respalda la rentabilidad y Europa sostiene la demanda de ESS. El ESS distribuido y los productos de energía AIDC pueden diversificar el crecimiento, pero el informe no espera una contribución financiera significativa de AIDC en 2026E.

Riesgos

• La inflación de costes de materiales puede prolongarse más de lo esperado o moderarse más rápido de lo previsto.
• La diversificación de la huella productiva puede avanzar más rápido o más lentamente de lo esperado.
• La competencia global en ESS puede intensificarse o relajarse.
• La comercialización de productos de energía AIDC y ESS relacionados con AIDC puede progresar más rápido o más lentamente de lo esperado.
• Los aranceles, restricciones de cadena de suministro y otras regulaciones estadounidenses pueden limitar el negocio estadounidense de ESS utility-scale e inversores solares.

Aspectos que vigilar

• El ritmo de recuperación solar doméstica y la continuación de la caída en EPC y actividad de inversores domésticos.
• La evolución de los márgenes de ESS, incluida la mezcla regional, los precios del carbonato de litio y la competencia utility-scale.
• La demanda europea de ESS frente a la previsión de la dirección de 74GWh de demanda sectorial en 2026.
• Los detalles de implementación de las regulaciones estadounidenses y su efecto sobre el negocio estadounidense de Sungrow.
• La conversión de la cartera de ESS para AIDC superior a 10GWh, las pruebas de SST en 4Q26E y el lanzamiento previsto de SST de 35kV en 1H27E.