Sungrow Power Supply Co. (300274) — Interpretação do relatório

Visão geral

Esta revisão de resultados avalia a frustração de 2Q26 da Sungrow, o desempenho contrastante de suas operações de ESS, inversores solares e EPC, e as implicações para previsões e avaliação. O Goldman Sachs mantém Neutral, vendo um perfil de risco-retorno equilibrado diante da contração solar doméstica, melhores margens internacionais, riscos de política nos Estados Unidos e oportunidades de AIDC no longo prazo.

Visões principais

A Sungrow reportou no 2Q26 vendas de Rmb15,352mn, lucro bruto de Rmb5,928mn, lucro operacional de Rmb3,095mn e lucro líquido de Rmb2,967mn. Esses valores caíram 37%, 28%, 33% e 24% em relação ao ano anterior, respectivamente; na comparação sequencial, as vendas caíram 1%, enquanto o lucro bruto, o lucro operacional e o lucro líquido aumentaram 15%, 18% e 30%. As vendas ficaram 34% abaixo das estimativas do Goldman Sachs, enquanto o lucro líquido ficou 6% acima das estimativas. A frustração de vendas decorreu principalmente da queda da indústria solar chinesa, que prejudicou os negócios domésticos de EPC solar e inversores, e de uma base elevada de reconhecimento de receita de ESS no Oriente Médio em 1H25. As vendas no Oriente Médio foram Rmb1,100mn em 1H26, contra Rmb5,700mn em 1H25. A melhora das margens brutas de inversores e ESS, sustentada por maior participação das vendas internacionais, permitiu que o lucro atendesse às expectativas apesar da frustração de receita. As vendas de ESS foram Rmb15,456mn em 1H26 e Rmb6,756mn em 2Q26, quedas de 13% e 19% em relação ao ano anterior. O Goldman Sachs atribui a queda à base comparativa do Oriente Médio, aos preços voláteis do carbonato de lítio e à concorrência intensa no mercado utility-scale. A margem bruta do segmento recuperou para 34% em 2Q26, de 24% em 4Q25 e 30% em 1Q26, mas a administração tem visibilidade limitada sobre a margem em 2H26, pois ela depende da composição regional e dos preços do lítio. O relatório espera que a margem bruta de ESS utility-scale caia gradualmente no futuro devido à concorrência ainda acirrada e à maior duração das baterias, embora a Sungrow espere manter um prêmio sobre as margens do setor graças à tecnologia, qualidade dos produtos, serviços e marca. O Goldman Sachs prevê crescimento anual de 49% das vendas de ESS em 2H26E, com margem bruta de 31%, apoiado pelo aumento anual de 31% nos embarques de ESS em 1H26. A Europa continua sendo um ponto positivo: a administração elevou sua expectativa de demanda do setor para 2026 para 74GWh, de mais de 60GWh anteriormente, e manteve a expectativa de CAGR do setor superior a 50% nos próximos três anos. A empresa está concentrando mais recursos em ganhar participação no mercado de ESS distribuído, como aplicações residenciais e comerciais e industriais, uma área em que investiu menos nos últimos anos do que no mercado utility-scale. Reorganizou equipes para encurtar ciclos de decisão e adicionou recursos aos canais de distribuição. O Goldman Sachs observa que esses canais são menos impactados pela geopolítica e pelas oscilações de preços de matérias-primas e apresentam uma tendência de margem mais estável que o modelo de vendas diretas no mercado utility-scale. Essa mudança ocorre diante dos riscos crescentes nos Estados Unidos: a administração vê o negócio americano, principalmente ESS utility-scale e inversores solares para projetos renováveis conectados à rede, potencialmente entrando em contração gradual no longo prazo devido a regras e regulações impostas desde 2025. Entre elas estão tarifas, restrições de cadeia de suprimentos sob a One Big Beautiful Bill Act, a proibição da FCC a novos inversores de energia estrangeiros e uma ordem executiva que restringe equipamentos elétricos de sistemas de energia em grande escala produzidos no exterior. O Goldman Sachs continua projetando declínio gradual das vendas de ESS nos Estados Unidos durante 2026-28E, embora os modelos atuais de inversores e ESS possam continuar a ser vendidos por alguns anos e projetos de centros de dados de IA atrás do medidor enfrentem menos escrutínio. As vendas de inversores solares foram Rmb11,161mn em 1H26 e Rmb6,161mn em 2Q26, quedas anuais de 21% e 25% em razão da fraqueza do mercado doméstico, parcialmente compensadas por leve crescimento anual das vendas internacionais. Os embarques de inversores foram 66GW em 1H26, queda de 13%; os embarques domésticos caíram 45% para 17GW e os internacionais cresceram 9% para 49GW. A maior participação de mercados internacionais e um ambiente competitivo global benigno elevaram as margens brutas do segmento para 47% em 1H26 e 48% em 2Q26, altas de 9 e 10 pontos percentuais em relação ao ano anterior. O Goldman Sachs projeta queda anual de 18% nas vendas de inversores, mas espera que a margem bruta do segmento de 44% continue contribuindo para a rentabilidade consolidada. O EPC solar foi o negócio mais afetado: as vendas de 1H26 e 2Q26 caíram 85% e 95% anualmente para Rmb1,258mn e Rmb316mn, e o segmento registrou perdas líquidas de Rmb380mn em 1H26. O relatório relaciona isso à queda anual de 66% nas novas instalações solares domésticas em 1H26 e prevê outra queda anual de 87% nas vendas do segmento em 2H26. O negócio relacionado a AIDC é uma oportunidade emergente, mas não deve gerar contribuição financeira relevante em 2026E. A Sungrow recebeu 2GWh em pedidos de ESS para AIDC, principalmente para projetos que buscam prioridade na fila de interconexão à rede, e tem mais de 10GWh em pipeline. A empresa trabalha com hyperscalers dos Estados Unidos e clientes europeus para aprofundar aplicações de ESS em centros de dados de IA. Para transformadores de estado sólido, espera enviar várias unidades de 10-13.8kV a clientes para testes no local em 4Q26E, obter alguns pedidos de pequeno volume de outros produtos de energia AIDC a partir de 4Q26E e lançar uma versão de 35kV em 1H27E. A administração vê a adoção em massa de SST provavelmente ocorrendo em 2028-30E. Refletindo os resultados e a contração dos negócios domésticos de inversores solares e EPC, parcialmente compensada pela melhora de margem com maior participação das vendas internacionais, o Goldman Sachs reduz as previsões de lucro líquido de 2026-30E em 3% em média. O preço-alvo de 12 meses cai de Rmb128.9 para Rmb114.0 e a base de avaliação passa a 20x 2027E P/E, de 22x, considerando o EPS CAGR de 2028-30E menor, de 12% contra 14% anteriormente. O Goldman Sachs mantém Neutral e descreve o perfil de risco-retorno da ação como equilibrado.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs compara as vendas e os lucros reportados no 2Q26 com referências anuais, sequenciais e com suas estimativas internas, e então atribui as diferenças aos negócios de ESS, inversores e EPC. Avalia a composição regional, as tendências de embarques, as margens, a concorrência e a exposição a políticas antes de revisar as previsões de lucro e aplicar um múltiplo P/E de 2027E para definir o preço-alvo de 12 meses.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação de preço-alvo por P/E futuro

  O Goldman Sachs define seu preço-alvo de 12 meses de Rmb114.0 com base em 20x 2027E P/E, reduzido de 22x porque seu EPS CAGR projetado para 2028-30E caiu de 14% para 12%.

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de demanda regional, concorrência e custos para ESS e equipamentos solares

  O relatório relaciona vendas e margens à demanda solar doméstica, à composição internacional, à demanda europeia por ESS, à concorrência utility-scale e aos preços do carbonato de lítio.

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Análise de embarques e margem bruta

  O relatório usa mudanças nos embarques de inversores e ESS, juntamente com movimentos de receita e margem bruta, para explicar o desempenho e as previsões dos segmentos.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Sungrow Power Supply Co. (300274.SZ)

  Empresa principal coberta; fornecedora global de inversores solares e ESS exposta à fraqueza solar doméstica, à demanda internacional e aos riscos regulatórios dos Estados Unidos.

  Pontos fortes

  Desempenho de produto líder, experiência em projetos, rede de vendas, melhora da composição de vendas internacionais e potencial de prêmio de margem em ESS.

  Pontos fracos

  Forte contração do EPC solar doméstico e queda da demanda doméstica por inversores.

  Comparação

  A administração espera que a Sungrow obtenha um prêmio sobre as margens do setor de ESS em escala utility, graças às suas vantagens em tecnologia, qualidade de produtos, serviços e marca.

  Riscos

  Restrições dos Estados Unidos, inflação de custos de materiais, concorrência em ESS, execução da diversificação da base produtiva e incerteza sobre a comercialização de AIDC.

Dados principais

• Receita de 2Q26Rmb15,352mn-37% em relação ao ano anterior, -1% sequencialmente e -34% versus as estimativas do Goldman Sachs.
• Lucro líquido de 2Q26Rmb2,967mn-24% em relação ao ano anterior, +30% sequencialmente e +6% versus as estimativas do Goldman Sachs.
• Vendas de ESS de 2Q26Rmb6,756mn-19% em relação ao ano anterior; a margem bruta do segmento recuperou para 34%.
• Embarques de inversores solares em 1H2666GW-13% em relação ao ano anterior; os embarques domésticos foram -45% para 17GW e os internacionais +9% para 49GW.
• Vendas de EPC solar em 1H26Rmb1,258mn-85% em relação ao ano anterior, com perdas líquidas de Rmb380mn.
• Pedidos de ESS para AIDC2GWh received and 10GWh+ pipelineO pipeline refere-se ao trabalho com hyperscalers dos Estados Unidos e clientes europeus.
• Revisão da previsão de lucro líquido de 2026-30E-3% on averageReflete a contração solar doméstica, parcialmente compensada por melhora de margens com maior participação das vendas internacionais.
• Base de avaliação P/E de 2027E20xReduzida de 22x; o preço-alvo de 12 meses é Rmb114.0.

Impacto e implicações

O relatório vê a fraqueza solar doméstica e as restrições regulatórias sobre as operações nos Estados Unidos como entraves de curto a médio prazo, enquanto a composição internacional apoia a rentabilidade e a Europa sustenta a demanda por ESS. ESS distribuído e produtos de energia AIDC podem diversificar o crescimento, mas o relatório não espera contribuição financeira relevante de AIDC em 2026E.

Riscos

• A inflação de custos de materiais pode persistir mais do que o esperado ou moderar mais rapidamente do que o previsto.
• A diversificação da base produtiva pode avançar mais rápido ou mais lentamente do que o esperado.
• A concorrência global no setor de ESS pode se intensificar ou se aliviar.
• A comercialização de produtos de energia AIDC e de ESS relacionados a AIDC pode avançar mais rápido ou mais lentamente do que o esperado.
• Tarifas, restrições de cadeia de suprimentos e outras regulações dos Estados Unidos podem limitar o negócio americano de ESS utility-scale e inversores solares.

Pontos a observar

• O ritmo de recuperação solar doméstica e a continuidade da queda em EPC e inversores domésticos.
• A evolução das margens de ESS, incluindo composição regional, preços do carbonato de lítio e concorrência utility-scale.
• A demanda europeia por ESS em relação à expectativa da administração de 74GWh de demanda do setor em 2026.
• Os detalhes de implementação das regulações dos Estados Unidos e seu efeito sobre o negócio americano da Sungrow.
• A conversão do pipeline de ESS para AIDC superior a 10GWh, os testes de SST em 4Q26E e o lançamento planejado de SST de 35kV em 1H27E.