Trend Micro Inc. (4704.T): Custos de tokens de IA e nuvem pressionam lucros; Goldman Sachs reduz preço-alvo da Trend Micro e mantém classificação Neutra

Visão geral

Este relatório atualiza as previsões de lucros com base nos resultados do primeiro semestre e do 2T de FY12/26 da Trend Micro. Sua visão central é que a demanda por cibersegurança melhorará gradualmente a partir do segundo semestre, mas os custos de tokens de IA, serviços de nuvem e mão de obra por funcionário superaram significativamente as expectativas anteriores, o que significa que a pressão sobre os lucros no curto prazo superará a melhoria da receita. Assim, o Goldman Sachs reduziu substancialmente suas previsões de lucros para FY12/26-28 e o preço-alvo, mantendo sua classificação Neutra, por considerar que a avaliação atual é amplamente justa.

Visões principais

O Goldman Sachs reduziu suas previsões de lucro operacional para FY12/26, FY12/27 e FY12/28 em 21%, 19% e 17%, respectivamente, para ¥43.4bn, ¥47.0bn e ¥51.0bn, ante ¥55.0bn, ¥58.0bn e ¥61.2bn anteriormente. As revisões refletem principalmente um crescimento muito maior que o esperado nos custos de nuvem, particularmente nos custos de tokens de IA, bem como preocupações sobre as capacidades de controle de custos da empresa no médio prazo. Consequentemente, o preço-alvo de 12 meses foi reduzido de ¥6,600 para ¥5,900, enquanto o desconto aplicado à avaliação fundamental em relação ao P/L médio do setor foi ampliado de 20% para 30%. O Goldman Sachs prevê receita de FY12/26 de ¥303.6bn, alta de 10% YoY, mas apenas 4% em moedas constantes. Um iene mais fraco que o esperado pode elevar a receita nominal acima da orientação da empresa, mas a receita excluindo efeitos cambiais pode ficar abaixo da orientação, principalmente devido à concorrência intensa nas Américas. Por região, prevê-se que a receita anual cresça 1% no Japão; 9% nas Américas, ou 2% em termos de dólar americano; 11% na Europa, ou 3% em termos de euro; e 21% na Ásia-Pacífico/Oriente Médio/África, ou 11% em moedas constantes. O desempenho geral continua fraco fora da Ásia-Pacífico. As Américas e a Europa são afetadas pela fraca confiança empresarial e pela intensificação da concorrência, enquanto o Japão está temporariamente estagnado devido à migração dos clientes para a plataforma de segurança SaaS Vision One, à queda na demanda por produtos não Vision One e à crescente influência de concorrentes americanos. O relatório acredita que a proliferação de modelos de IA de fronteira aumentará a disposição de empresas e governos para investir em segurança, beneficiando particularmente áreas como gestão de vulnerabilidades. No entanto, tendências recentes de pedidos indicam que a Trend Micro consegue capturar apenas parte do crescimento do setor. O Goldman Sachs espera que o crescimento da receita melhore gradualmente a partir do 3T, mas apenas de forma limitada. A receita do 3T é prevista para crescer 11% YoY e 5% em moedas constantes, acima da taxa de crescimento de 3% em moedas constantes do 2T. Espera-se que o Japão cresça 2%; as Américas e a Europa cresçam cada uma 3% em moedas constantes; e a Ásia-Pacífico/Oriente Médio/África cresça 12% em moedas constantes. A demanda de clientes como instituições financeiras por proteção de segurança de IA é o principal fator de suporte. Os custos são o principal fator da queda do lucro. O Goldman Sachs prevê que as despesas operacionais de FY12/26 aumentem 19% YoY, ou ¥42.0bn, dos quais se espera que a depreciação do iene contribua com aproximadamente ¥10.5bn. Os custos de mão de obra devem aumentar 16%, ou ¥16.2bn; os custos de nuvem, 58%, ou ¥17.1bn; e as despesas de vendas e marketing, 15%, ou ¥3.6bn. O quadro de funcionários da empresa pode cair ligeiramente YoY à medida que empregados se transferem para concorrentes, mas os custos de mão de obra por funcionário ainda devem aumentar 11% em resposta à inflação. Esses fatores reduzirão a margem operacional em 6.6 pontos percentuais, de 20.9% em FY12/25 para 14.3%. Os custos de tokens de IA decorrem tanto do uso interno quanto de recursos de IA generativa voltados aos clientes. A Trend Micro faz uso extensivo de IA generativa em produtos SaaS como gestão de vulnerabilidades e CREM, fazendo com que os custos de nuvem excedam significativamente o plano inicial. A empresa restringiu recentemente parte do uso interno de IA, de modo que o crescimento dos custos internos de tokens pode moderar gradualmente. No entanto, espera-se que os custos externos de tokens continuem crescendo à medida que aumenta a demanda dos clientes por gestão de vulnerabilidades. Como a empresa prioriza a aquisição de novos clientes e participação de mercado, o Goldman Sachs espera que esses custos não sejam integralmente repassados aos preços, e o investimento inicial elevado persistirá no curto prazo. Como a melhoria da receita é insuficiente para compensar o crescimento das despesas, o Goldman Sachs prevê lucro operacional de FY12/26 de ¥43.4bn, queda de 25% YoY, ou ¥14.4bn, e ligeiramente abaixo da orientação revisada da empresa de ¥44.4bn. O lucro operacional do 3T é previsto em ¥12.1bn, queda de 24% YoY. Espera-se que as despesas operacionais durante o trimestre aumentem 21% YoY e 16% em moedas constantes, com custos de mão de obra e nuvem permanecendo os principais contribuintes incrementais, enquanto as despesas com opções de ações também aumentarão aproximadamente ¥0.8bn YoY. A queda do lucro no 4T pode ser maior do que no 3T porque o benefício aos lucros da depreciação do iene terá em grande parte desaparecido até então. O Goldman Sachs espera que a recuperação da demanda por segurança e um controle mais rigoroso sobre o uso interno de tokens de IA elevem o lucro operacional de FY12/27 para ¥47.0bn, alta de 8% YoY, ou ¥3.6bn, com o crescimento impulsionado principalmente pelo Japão e pela Ásia-Pacífico/Oriente Médio/África. No entanto, se a empresa não implementar medidas significativas de redução de custos, o lucro poderá não superar o recorde de FY12/25 de ¥57.8bn até cerca de 2030. A empresa não atingiu sua orientação inicial de lucro operacional em cada um dos cinco exercícios fiscais desde FY12/22, com desvio médio de -15%. Embora a administração enfatize a manutenção de investimentos em inovação no médio prazo, repetidas frustrações podem prejudicar a confiança dos investidores. Em avaliação, o Goldman Sachs calcula o preço-alvo usando uma combinação ponderada de 70% de valor fundamental baseado em P/L e 30% de valor de M&A. Para o componente fundamental, aplica um P/L-alvo de 13x ao EPS previsto para FY12/27 de aproximadamente ¥257, derivando um valor de ¥3,340 por ação. O múltiplo de 13x representa um desconto de 30% em relação à média do setor de 18.0x, refletindo concorrência intensa, crescimento limitado dos lucros no médio prazo, histórico fraco de controle de custos e maior volatilidade dos lucros. Para o componente de M&A, aplica um múltiplo EV/vendas de 4.0x, um desconto de 20% em relação à média histórica de 5.0x para aquisições de empresas globais de segurança de endpoints, derivando um valor de ¥11,990 por ação. O desconto reflete o crescimento mais lento das vendas da empresa em relação aos concorrentes. A ponderação dos dois componentes produz um preço-alvo de ¥5,900, equivalente a aproximadamente 23.0x o P/L de FY12/27. Embora o preço da ação tenha caído 20.1% entre o anúncio dos resultados do 2T e 21 de agosto, comparado a uma queda de 2.6% do TOPIX no mesmo período, o Goldman Sachs continua acreditando que a recuperação dos lucros levará tempo e que o preço atual da ação reflete amplamente o valor justo; portanto, mantém sua classificação Neutra.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro reavalia receitas e custos com base nos resultados do primeiro semestre e do 2T de FY12/26, depois analisa as tendências de demanda e crescimento em moedas constantes no Japão, nas Américas, na Europa e na Ásia-Pacífico/Oriente Médio/África. Em seguida, incorpora custos de mão de obra, serviços de nuvem, tokens de IA, vendas e marketing e opções de ações às suas previsões de lucro item por item, enquanto avalia mudanças nos benefícios cambiais no 3T e no 4T. Por fim, o relatório calcula o preço-alvo usando uma combinação ponderada de valor fundamental baseado em P/L e valor de M&A baseado em EV/vendas, com descontos de avaliação determinados pelo histórico de cumprimento das orientações e pela posição competitiva da empresa.

Notas metodológicas

• Método de AvaliaçãoAvaliação PE/PEG

  Avaliação por P/L-Alvo

  O relatório aplica um P/L-alvo de 13x ao EPS previsto para FY12/27 de aproximadamente ¥257, derivando um valor fundamental de ¥3,340 por ação. Esse múltiplo representa um desconto de 30% em relação à média do setor de 18.0x e reflete riscos relacionados a crescimento, concorrência e controle de custos.

• Método de AvaliaçãoOutro

  Avaliação de M&A por EV/Vendas

  Usando como referência o múltiplo médio histórico EV/vendas de 5.0x para aquisições de empresas globais de segurança de endpoints, o relatório aplica à Trend Micro um múltiplo com desconto de 20%, de 4.0x, derivando um valor de M&A de ¥11,990 por ação.

• Estratégia Orientada por Eventos e Finanças ComportamentaisOutro

  Estrutura de Probabilidade de M&A e Ponderação de Preço-Alvo

  A Trend Micro tem classificação de M&A de 1 pelo Goldman Sachs, representando uma probabilidade potencial de aquisição de 30%-50%. Portanto, o relatório atribui peso de 30% ao valor de M&A e de 70% ao valor fundamental no cálculo do preço-alvo.

• Fundamentos Corporativos e Estrutura FinanceiraOutro

  Previsão de Receita Regional e Vetores de Despesa

  O relatório prevê separadamente a receita e o crescimento em moedas constantes para cada região, depois detalha fatores de mão de obra, serviços de nuvem, tokens de IA, marketing, opções de ações e câmbio para derivar previsões trimestrais e anuais de lucro operacional.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Trend Micro Inc. (4704.T)

  Espera-se que a demanda por segurança de IA e a expansão do mercado de gestão de vulnerabilidades apoiem uma recuperação da receita, mas os custos crescentes de tokens de IA, serviços de nuvem e mão de obra pressionarão os lucros no curto prazo.

  Pontos fortes

  Líder no mercado japonês de software de segurança de endpoints, com presença inicial em segurança de endpoints de servidores para ambientes de nuvem, expertise técnica e uma base de clientes asiática; o Japão representa 30% das vendas e os mercados externos, 70%.

  Pontos fracos

  Seu histórico de controle de custos é fraco em relação à orientação da empresa, o crescimento nas Américas e na Europa está sob pressão, o negócio no Japão passa pela migração para Vision One, e o crescimento das vendas desacelerou em relação a alguns concorrentes globais.

  Comparação

  A avaliação fundamental aplica um P/L de 13x, desconto de 30% em relação à média do setor de 18.0x; a avaliação de M&A aplica EV/vendas de 4.0x, desconto de 20% em relação à média histórica de transações de 5.0x.

  Riscos

  A empresa pode perder participação de mercado devido a novas tecnologias e à intensificação da concorrência, mudanças na estratégia de custos podem aumentar ainda mais a carga, e repetidas falhas em cumprir as orientações também podem enfraquecer a confiança dos investidores.

Dados principais

• Preço-Alvo de 12 Meses¥5,900Reduzido de ¥6,600, implicando potencial de alta de 7.8%
• Revisões das Previsões de Lucro Operacional de FY12/26-28-21%/-19%/-17%As novas previsões são ¥43.4bn, ¥47.0bn e ¥51.0bn, respectivamente, versus previsões anteriores de ¥55.0bn, ¥58.0bn e ¥61.2bn
• Previsão de Receita de FY12/26¥303.6bnAlta de 10% YoY e 4% em moedas constantes
• Previsão de Lucro Operacional de FY12/26¥43.4bnQueda de 25% YoY, ou ¥14.4bn, e ligeiramente abaixo da orientação revisada da empresa de ¥44.4bn
• Aumento das Despesas Operacionais de FY12/26+19%/+¥42.0bnDo qual se espera que a depreciação do iene acrescente aproximadamente ¥10.5bn em despesas
• Custos de Mão de Obra+16%/+¥16.2bnEspera-se que o quadro de funcionários caia ligeiramente, mas os custos de mão de obra por funcionário devem subir 11%
• Custos de Nuvem+58%/+¥17.1bnImpulsionados principalmente por custos de tokens de IA para uso interno e produtos para clientes
• Margem Operacional de FY12/2614.3%Queda de 6.6 pontos percentuais em relação a 20.9%
• Previsão de Lucro Operacional do 3T¥12.1bnQueda de 24% YoY
• Previsão de Crescimento da Receita do 3T+11%/+5% CCO crescimento em moedas constantes está acima dos 3% do 2T
• Previsão de Lucro Operacional de FY12/27¥47.0bnAlta de 8% YoY, ou ¥3.6bn, mas ainda abaixo do recorde de FY12/25 de ¥57.8bn
• Histórico de Cumprimento da Orientação de LucroNão atingiu a orientação inicial por 5 exercícios fiscais consecutivosDesvio médio de -15% desde FY12/22
• Desempenho do Preço da Ação Pós-Resultados-20.1%Do anúncio dos resultados do 2T até 21 de agosto de 2026; o TOPIX caiu -2.6% no mesmo período
• Capitalização de Mercado e Valor da Empresa¥715.1bn/¥492.6bnEquivalente a aproximadamente $4.5bn/$3.1bn

Impacto e implicações

O relatório acredita que o principal desafio da Trend Micro mudou de se a demanda se recuperará para se a melhoria da receita conseguirá cobrir os custos rapidamente crescentes de tokens de IA, serviços de nuvem e mão de obra. Uma recuperação gradual na demanda do setor a partir do 3T poderia apoiar a retomada do crescimento dos lucros em FY12/27, mas a prioridade da empresa na aquisição de clientes, a capacidade limitada de repassar integralmente os custos por meio de aumentos de preço e o fraco histórico de cumprimento das orientações significam que tanto a recuperação das margens quanto um novo recorde de lucro levarão mais tempo. O corte do preço-alvo e o desconto de avaliação mais amplo refletem esses riscos de custos e execução de médio prazo, enquanto a classificação Neutra equilibra os pontos fortes tecnológicos da empresa, sua base de clientes asiática e a potencial recuperação da demanda contra uma lenta recuperação dos lucros.

Riscos

• Um aumento nos ciberataques poderia impulsionar o crescimento do mercado de segurança acima das expectativas, apresentando risco de alta para lucros e avaliação.
• O surgimento de novas tecnologias e a intensificação da concorrência poderiam fazer a Trend Micro perder participação de mercado.
• Mudanças na estratégia de custos poderiam aumentar ainda mais a carga dos custos de mão de obra, serviços de nuvem e tokens de IA.
• Se a empresa continuar frequentemente não atingindo a orientação de lucro porque mantém investimentos, a confiança dos investidores poderá ser prejudicada.

Pontos a observar

• Se a administração conseguirá restaurar a demanda, particularmente melhorando o crescimento nas Américas, Europa e Japão.
• Se a administração conseguirá implementar uma gestão disciplinada de custos e controlar os custos internos e externos de tokens de IA, serviços de nuvem e mão de obra por funcionário.
• Se a administração conseguirá aumentar seu foco nas expectativas do mercado de capitais e nos retornos aos acionistas.