리서치 보고서 해설Hilo Research

Zijin Mining Group: Zijin Mining의 2Q26 순이익은 전년 대비 45.4% 증가했으며, 실적은 예상에 부합하고 핵심 투자 논지는 대체로 변하지 않음

Zijin Mining은 2Q26에 191억 위안의 순이익을 기록했으며, 경상 순이익은 전년 대비 66.7% 증가했다. 금은 여전히 가장 큰 매출총이익 원천이었지만, 구리 생산 가이던스와 생산비용은 압박을 받았다. Morgan Stanley는 비중확대 의견과 H주 목표주가 HK$61.00을 유지한다.

기관Morgan Stanley Asia Limited

날짜20260821

기업Zijin Mining Group

티커2899.HK, 601899.SS

업종중화권 소재(금, 구리, 리튬 및 종합 광업)

투자의견비중확대

요약

비중확대; 매력적인 업종 전망; 목표주가 HK$61.00; 현 주가 HK$38.56; 상승여력 58%

1H26 순이익은 392억 위안으로 잠정 실적에 부합했으며, 2Q26 순이익은 전년 대비 45.4% 증가했다.
2Q26 경상 순이익은 196억 위안으로 전분기 대비 6.1%, 전년 대비 66.7% 증가했다.
금은 1H26 매출총이익의 41.7%를 기여해 회사의 가장 중요한 이익 원천이었다.
KK의 연간 생산량 감소는 Zijin Mining의 귀속 구리 생산량을 22—57 kt 줄여 FY26 1.2 Mt 가이던스에 압박을 가할 것으로 예상된다.
2Q26 금 및 구리 생산비용은 각각 전년 대비 13%, 15% 상승했다.
H주 목표주가 HK$61.00은 현 주가 HK$38.56 대비 58%의 상승여력을 의미한다.

보고서 해설

개요

본 보고서는 Zijin Mining의 2026년 상반기 및 2분기 실적을 평가하고 금, 구리, 리튬, 기타 금속 및 재생에너지 사업 전반의 성장과 비용 변화를 분석한다. Morgan Stanley는 전체 실적이 예상에 부합했으며, 향후 12개월 컨센서스 EPS 추정치의 방향과 기존 투자 논지는 대체로 변하지 않았다고 판단한다.

핵심 견해

이익 측면에서 Zijin Mining의 1H26 순이익은 392억 위안으로 잠정 실적에 부합했다. 2Q26 순이익은 191억 위안으로 전분기 대비 4.4% 감소했으나 전년 대비 45.4% 증가했다. 비경상 항목을 제외한 경상 순이익은 1H26 380억 위안, 2Q26 196억 위안으로 전분기 대비 6.1%, 전년 대비 66.7% 증가했다. 이에 따라 Morgan Stanley는 재무 실적이 시장 기대에 부합한다고 평가하며, 향후 12개월 컨센서스 EPS 추정치의 방향과 기존 투자 논지는 대체로 변하지 않았다고 본다. 금은 여전히 핵심 이익 원천이다. 1H26 금 생산량은 주로 ZGI의 증가에 힘입어 전년 대비 13.4% 증가한 46.7톤을 기록했다. 2Q26 생산량은 23.2톤으로 전분기 대비 1% 감소했으나 전년 대비 5% 증가했다. 금은 1H26 매출총이익의 41.7%를 기여하며 전체 이익에서 지배적인 역할을 보였다. 다만 2Q26 금 생산비용은 전분기 대비 11%, 전년 대비 13% 상승해 생산 증가와 함께 비용도 높아졌다. 구리 사업에서는 생산 및 비용 압박이 더 뚜렷했다. 1H26 구리 생산량은 534 kt였으며, KK 생산량을 제외하면 구리 생산량은 전년 대비 5% 증가했다. 2Q26 구리 생산량은 275 kt로 전분기 대비 6% 증가했으나 전년 대비 1% 감소했고, 구리 사업은 1H26 매출총이익의 33.8%를 기여했다. KK의 FY26 생산 가이던스 하향은 Zijin Mining의 귀속 구리 생산량을 22—57 kt 줄이고 회사의 FY26 구리 생산 목표 1.2 Mt에 압박을 가할 것으로 예상된다. 한편 2Q26 구리 생산비용은 전분기 대비 4%, 전년 대비 15% 상승했다. 회사는 이를 가공 광석 품위 하락, 원재료 가격 상승, 운송 거리 증가, 로열티 증가 및 부산물의 별도 분류에 기인한다고 설명했다. Manono의 생산 개시 이후 리튬 사업은 증산 단계에 진입했다. 1H26 리튬 생산량은 43.6 kt LCE였으며, 이 중 27.4 kt는 2Q26에 생산됐다. 리튬 사업은 1H26 매출총이익의 3.4%를 기여했다. 기타 소금속 생산도 증가했다. 텅스텐 생산량은 2.6 kt로 전년 대비 20% 증가했고, 몰리브덴 생산량은 6.3 kt로 전년 대비 7% 증가했다. 내부 제거 후 몰리브덴, 텅스텐, 철, 코발트 및 황을 포함한 기타 제품은 1H26 매출의 19%, 매출총이익의 15.5%를 차지해 금과 구리 외의 다변화된 기여를 제공했다. 재생에너지 사업도 빠르게 확장됐다. 설치 용량은 전년 대비 27.6% 증가한 1.15GW, 발전량은 31.2% 증가한 635.8GWh를 기록했다. 보고서에서 이익 기여도는 별도로 공개되지 않았지만, 이러한 수치는 회사의 지원 에너지 역량이 계속 개선되고 있음을 보여준다. Morgan Stanley의 모델은 2025년부터 2028년까지 주당순이익을 각각 1.89위안, 2.86위안, 3.25위안, 3.41위안으로, 순매출을 3,410억 위안, 4,790억 위안, 5,110억 위안, 5,160억 위안으로, 순이익을 518억 위안, 760억 위안, 863억 위안, 905억 위안으로 전망한다. 같은 기간 P/E는 16.4배, 11.5배, 10.2배, 9.7배이고 P/B는 4.6배, 3.5배, 2.8배, 2.3배이며 EV/EBITDA는 11.1배, 7.5배, 6.1배, 5.6배이다. ROE는 각각 37.0%, 41.0%, 34.7%, 28.7%이며 배당수익률은 1.5%, 2.2%, 3.4%, 3.6%이다. 밸류에이션은 기본 시나리오 DCF 모델을 사용하며 핵심 가정은 WACC 7.5%, 베타 1.4, 정상 상태 연간 매출 성장률 3%이다. H주 목표주가는 A주 목표주가를 기반으로 위안화/HKD 환율 0.87과 A/H주 프리미엄 10%를 적용해 산출됐으며, 목표주가는 HK$61.00이다. 2026년 8월 21일 종가 HK$38.56과 비교하면 58%의 상승여력을 의미하며, Morgan Stanley는 비중확대 의견과 매력적인 업종 전망을 유지한다.

분석 프레임워크

보고서는 먼저 순이익과 경상 순이익을 잠정 실적 및 시장 기대와 비교한 후, 금, 구리, 리튬, 기타 금속 및 재생에너지 전반의 생산량, 비용 및 매출총이익 기여도를 분석한다. 이후 KK의 생산량 감소가 FY26 구리 생산 가이던스에 미치는 영향을 평가하고 Morgan Stanley ModelWare 재무 전망을 통해 이익과 밸류에이션 변화를 검토한다. 마지막으로 A주 DCF 결과를 기반으로 환율 및 A/H주 프리미엄 조정을 통해 H주 목표주가를 도출한다.

방법론 메모

밸류에이션 방법DCF 할인현금흐름
A주 DCF 밸류에이션 및 A/H주 목표주가 전환
보고서는 WACC 7.5%, 베타 1.4, 정상 상태 연간 매출 성장률 3%를 사용해 A주 기본 시나리오 가치를 산출한 뒤, 위안화/HKD 환율 0.87과 A/H주 프리미엄 10%를 적용해 H주 목표주가로 전환한다.
산업/섹터 분석 프레임워크물량-가격 분해
제품별 생산량, 비용 및 매출총이익 기여도 분석
보고서는 금, 구리, 리튬 및 기타 금속의 생산량, 생산비용 및 매출총이익 비중 변화를 개별적으로 분석해 이익 성장의 원천과 구리 사업이 직면한 압박을 설명한다.
기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크기타
Morgan Stanley ModelWare 예측 프레임워크
별도 표시가 없는 한 보고서의 EPS, 매출, 순이익, 밸류에이션 배수, ROE 및 배당수익률은 Morgan Stanley ModelWare 프레임워크를 기반으로 하며, “e”가 표시된 수치는 Morgan Stanley Research의 추정치를 의미한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

Zijin Mining (2899.HK)
보고서의 주요 커버리지 종목으로, 목표주가 HK$61.00은 현 주가 HK$38.56 대비 58%의 상승여력을 의미한다.
강점
금 생산량 증가, 견조한 경상 이익, 그리고 확장 중인 리튬·소금속·재생에너지 사업.
약점
KK의 생산량 감소가 귀속 구리 생산량을 낮추고, 금과 구리 생산비용은 모두 전년 대비 상승했다.
비교
H주 목표주가는 위안화/HKD 환율 0.87 및 A/H주 프리미엄 10%를 적용해 A주 DCF 가치로부터 산출됐다.
위험
상품 가격 약세, 기대에 못 미치는 프로젝트 실행, 그리고 생산에 대한 지정학적 차질.
Zijin Mining (601899.SS)
A주 DCF 밸류에이션은 H주 목표주가 도출의 기반이며, 보고서는 2026년 8월 21일 A주 주가 34.74위안과 가장 최근 기록된 목표주가 58위안을 제시한다.
강점
금, 구리, 리튬 및 기타 자원 사업 전반의 그룹 생산 성장과 다변화된 이익의 수혜.
약점
구리 생산 가이던스가 압박을 받는 가운데, 생산비용은 광석 품위, 원재료, 운송, 로열티 및 기타 요인의 영향을 받는다.
비교
A주 가치는 환율과 A/H주 프리미엄을 조정해 H주 목표주가를 결정한다.
위험
상품 가격 약세, 기대에 못 미치는 프로젝트 증산 또는 실행, 그리고 지정학적 전개로 인한 생산 차질.

핵심 데이터

1H26 순이익392억 위안잠정 실적에 부합
2Q26 순이익191억 위안전분기 대비 4.4% 감소, 전년 대비 45.4% 증가
2Q26 경상 순이익196억 위안전분기 대비 6.1%, 전년 대비 66.7% 증가
1H26 금 생산량46.7톤주로 ZGI의 증가에 힘입어 전년 대비 13.4% 증가
2Q26 금 생산량 및 비용23.2톤; 생산비용 전분기 대비 11%, 전년 대비 13% 증가생산량 전분기 대비 1% 감소, 전년 대비 5% 증가
1H26 금 매출총이익 기여도41.7%가장 큰 매출총이익 원천
1H26 구리 생산량534 ktKK 생산량 제외 전년 대비 5% 증가
2Q26 구리 생산량 및 비용275 kt; 생산비용 전분기 대비 4%, 전년 대비 15% 증가생산량 전분기 대비 6% 증가, 전년 대비 1% 감소
KK 생산 조정 영향귀속 구리 생산량 22—57 kt 감소FY26 구리 생산 가이던스 1.2 Mt에 압박
1H26 리튬 생산량43.6 kt LCE2Q26 27.4 kt, Manono 생산 개시 효과
소금속 생산량텅스텐 2.6 kt; 몰리브덴 6.3 kt각각 전년 대비 20%, 7% 증가
재생에너지 설치 용량 및 발전량1.15GW; 635.8GWh각각 전년 대비 27.6%, 31.2% 증가
2026년 예상 EPS 및 순이익RMB2.86; RMB76.0 billionMorgan Stanley ModelWare 전망
H주 목표주가HK$61.00현 주가 HK$38.56 대비 58% 상승여력

영향과 시사점

보고서는 현재 실적이 기존 투자 논지를 변경하지 않는다고 판단한다. 금 생산량 증가와 금의 높은 매출총이익 기여도는 계속해서 이익을 뒷받침하며, 리튬, 기타 금속 및 재생에너지는 보완적인 기여를 제공한다. 다만 KK의 생산량 감소와 금 및 구리 비용 상승은 추가적인 운영 개선을 제한한다. 기존 이익 전망과 DCF 밸류에이션을 바탕으로 Morgan Stanley는 비중확대 의견과 H주 목표주가 HK$61.00을 유지한다.

위험

가정치를 밑도는 구리, 금 및 리튬 가격은 이익과 밸류에이션을 낮출 수 있다.
기대에 못 미치는 프로젝트 실행 또는 생산능력 증가는 계획보다 낮은 생산량으로 이어질 수 있다.
지정학적 위험은 생산 차질을 초래할 수 있다.

주시할 점

구리, 금 및 리튬 가격 변화를 모니터링할 것. 가격 강세는 상승 시나리오를, 가격 약세는 하락 시나리오를 의미한다.
KK의 생산량 감소가 Zijin Mining의 추정 귀속 구리 생산량 감소 22—57 kt 범위 중 최종적으로 어느 수준에 위치하는지 모니터링할 것.
회사가 FY26 구리 생산 가이던스 1.2 Mt를 달성할 수 있는지 모니터링할 것.
금 및 구리 생산비용과 광석 품위, 원재료 가격, 운송 거리 및 로열티의 변화를 모니터링할 것.
Manono 및 기타 프로젝트의 증산이 추가 생산량을 제공할 수 있는지 모니터링할 것.