NetEase Inc.: NetEase recibe una calificación de Compra de Goldman Sachs, respaldada por operaciones de PI a largo plazo, I+D con sede en China para publicación global y ejecución de costos

Visión general

Este informe resume las principales conclusiones de la reunión de Goldman Sachs del 21 de agosto con la dirección de NetEase, centrada en el desarrollo de juegos y el pipeline de nuevos productos, el crecimiento internacional, los márgenes y gastos, las aplicaciones de IA y las pérdidas de inversión de 2Q26. El informe considera que NetEase tiene las capacidades para operar PI a largo plazo, atender mercados globales a través de sus equipos de I+D basados en China y ejecutar optimización de costos, y mantiene una calificación de Compra.

Perspectivas principales

La filosofía de desarrollo de juegos de NetEase se centra en operar PI a largo plazo. La dirección también reconoce que la creación de nuevas PI se está volviendo más difícil en toda la industria: los jugadores siguen demandando nuevas experiencias, mientras que el margen para innovaciones que logren una diferenciación significativa se está reduciendo. No obstante, la compañía sigue considerando el desarrollo de nuevas PI y la exploración de distintas formas de innovación como una estrategia a largo plazo, enfatizando que una dirección estratégica clara y una visión de largo plazo son más importantes que perseguir volumen de productos a corto plazo. El pipeline de nuevos juegos presenta un posicionamiento diferenciado. Los comentarios iniciales de los usuarios tras el lanzamiento de Sea of Remnants han sido mixtos. Su diseño altamente innovador puede no ser adecuado para todos los jugadores, pero ha obtenido reconocimiento entre ciertos grupos de usuarios. La compañía planea continuar invirtiendo en contenido para su audiencia principal mientras mejora la experiencia general y la incorporación de nuevos jugadores. No existe un conflicto de asignación de recursos entre Ananta y Under the Misty Sea: Ananta tiene un presupuesto mayor, objetivos más ambiciosos y un grado más alto de innovación, y está explícitamente orientado al mercado global. La dirección planea revelar actualizaciones en Gamescom 2026 la próxima semana. Under the Misty Sea es una iniciativa de innovación relativamente moderada, y los recientes resultados iniciales de prueba fueron alentadores, aunque aún no hay una fecha de lanzamiento definida. El modelo de crecimiento internacional está pasando de expandir una red de I+D en el extranjero a «I+D con sede en China, publicación global». La dirección considera que los jugadores globales dan una importancia creciente a nuevas mecánicas de juego, mientras que los equipos de I+D basados en China son cada vez más capaces de ofrecer experiencias innovadoras. El desempeño internacional de Marvel Rivals y Where Winds Meet ha fortalecido la confianza de la compañía en este modelo. Por ello, NetEase ha reducido sustancialmente o cerrado sus estudios en el extranjero, y se espera que el futuro crecimiento internacional sea impulsado principalmente por grandes juegos desarrollados por equipos basados en China y publicados globalmente. A medida que se lancen más nuevas PI con ambiciones globales, la dirección espera que los ingresos internacionales aumenten gradualmente como proporción de los ingresos totales. La significativa expansión de márgenes de 2Q26 fue atribuible principalmente a una mejor combinación de productos y menores costos de canales, y estos últimos se beneficiaron especialmente de la reducción de las comisiones de la plataforma iOS y la optimización de los canales Android. La tabla financiera muestra que el margen bruto de 2Q26 fue de 70.5%, frente a 69.4% en 1Q26 y 64.7% en 2Q25. Sin embargo, la dirección considera que las principales medidas de optimización ya están en vigor desde hace algún tiempo, dejando un margen relativamente limitado para una expansión adicional del margen bruto. Las previsiones de margen bruto de la tabla para 3Q26E y 4Q26E, de 69.7% y 69.2%, respectivamente, también reflejan esta opinión. Se espera que la inversión en I+D se mantenga en términos generales estable, y la compañía no pretende racionalizar estudios a gran escala, aunque espera seguir mejorando la eficiencia mediante herramientas de desarrollo de IA. Los gastos generales y administrativos se normalizaron en 2Q26 después de ser inusualmente bajos en 1Q26 debido a cambios únicos de personal, y se espera que se mantengan por debajo del nivel del año anterior en 2H26. Se espera que los gastos de ventas y marketing permanezcan en términos generales estables, con una ratio de gastos de aproximadamente 13% de los ingresos, y la compañía no renunciará a oportunidades de crecimiento únicamente para reducir el gasto de marketing. El valor de la IA a corto plazo reside primero en los procesos de producción existentes, más que en aportar inmediatamente grandes productos nativos de IA. Las aplicaciones actuales incluyen optimizar flujos de trabajo internos, mejorar la productividad de los desarrolladores y ayudar a los equipos a comprender el comportamiento de los usuarios. La dirección también considera que la IA puede extender el ciclo de vida de las PI de juegos existentes mediante la mejora continua del contenido y las experiencias. NetEase ha experimentado con varios proyectos de juegos nativos de IA más pequeños, pero requerirán tiempo para madurar. La visión a largo plazo es ajustar dinámicamente el contenido según las preferencias de los jugadores; por ejemplo, proporcionar más contenido PvP dentro del mismo juego a jugadores que prefieren PvP, ofreciendo así una experiencia más personalizada. La pérdida de inversión de 2Q26 estuvo relacionada principalmente con participaciones en PDD y Alibaba, así como con cargos por deterioro de inversiones de mercado primario en estudios de juegos y compañías de videojuegos realizadas durante la pandemia. Los datos de PDD utilizan cifras reales de la presentación 13F de NetEase. La dirección enfatizó que NetEase no es una compañía de inversión, no adoptará una estrategia de inversión más agresiva y no tiene planes de aumentar más sus participaciones en PDD. Esto indica que la compañía no considera la inversión en renta variable como un nuevo pilar de crecimiento, aunque las participaciones relevantes y los cargos por deterioro de inversiones históricas pueden seguir causando fluctuaciones en el beneficio no operativo. Goldman Sachs prevé que los ingresos de NetEase aumenten de RMB112,626 millones en 2025 a RMB118,849 millones en 2026E, RMB126,062 millones en 2027E y RMB135,384 millones en 2028E, lo que representa crecimientos de 6%, 6% y 7%, respectivamente. Se prevén ingresos de juegos en línea de RMB95,767 millones en 2026E, un aumento interanual de 7%, incluidos RMB62,520 millones de juegos móviles, un aumento de 5%, y RMB33,247 millones de juegos para PC, un aumento de 10%. Goldman Sachs utiliza una valoración por suma de las partes para derivar precios objetivo a 12 meses de US$168 para NTES y HK$263 para 9999.HK, que representan un potencial alcista de 31.1% y 30.2%, respectivamente, en relación con los precios de referencia de $128.17 y HK$202.00. Los riesgos a la baja identificados explícitamente en el informe incluyen un desempeño más débil de los juegos heredados, una aceleración de comercialización de nuevos juegos más lenta de lo esperado, una competencia creciente en videojuegos, comercio electrónico, educación y otros negocios, y el aumento de costos de contenido musical y gastos publicitarios de educación en línea.

Marco de análisis

El informe utiliza primero la reunión de la dirección del 21 de agosto para exponer las opiniones de la compañía sobre el desarrollo de PI y los principales nuevos productos, y luego analiza por qué NetEase está desplazando el foco del crecimiento internacional hacia I+D con sede en China y publicación global. Posteriormente explica los cambios en los márgenes de 2Q26 y su sostenibilidad a través de la combinación de productos, los costos de canales y diversos gastos operativos, y evalúa el papel de la IA en los procesos de I+D existentes y en los futuros juegos personalizados. Finalmente, el informe rastrea las fuentes de la pérdida de inversión de 2Q26, incorpora previsiones financieras para 2026–2028 y utiliza una valoración por suma de las partes para derivar precios objetivo a 12 meses.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración SOTP

  Precio objetivo a 12 meses basado en valoración por suma de las partes

  Goldman Sachs evalúa por separado el valor de los diferentes negocios de NetEase y los agrega al valor total de la compañía, derivando precios objetivo a 12 meses de US$168 para NTES y HK$263 para 9999.HK.

• Fundamentos de la compañía y marco financieroAnálisis de calidad de beneficios

  Análisis de los impulsores y la sostenibilidad del margen bruto

  El informe atribuye la mejora del margen bruto de 2Q26 a la optimización de la combinación de productos y a menores costos de canales. Junto con la opinión de que las principales medidas de reducción de costos ya se han implementado y que el margen para mejoras adicionales es limitado, distingue las ganancias de margen realizadas del alcance de una mejora futura sostenible.

• Marco competitivo y estratégicoCiclo de vida del producto

  Operaciones de PI a largo plazo y gestión del ciclo de vida de juegos

  NetEase utiliza la operación a largo plazo de PI de juegos como principio de desarrollo y extiende el ciclo de vida de las PI existentes mediante inversión continua en contenido, mejoras de experiencia de usuario y herramientas de IA, al tiempo que desarrolla nuevas PI para el futuro.

• Fundamentos de la compañía y marco financieroOtros

  Atribución de pérdidas de inversión basada en presentaciones 13F y deterioros de inversiones

  El informe utiliza datos reales de participaciones en PDD de la presentación 13F de NetEase y los combina con participaciones en Alibaba y cargos por deterioro de inversiones de mercado primario en videojuegos realizadas durante la pandemia para explicar las principales fuentes de la pérdida de inversión de 2Q26.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• ADR de NetEase Inc. (NTES)

  ADR de NetEase negociado en el mercado estadounidense; el informe le asigna una calificación de Compra y un precio objetivo a 12 meses de US$168.

  Fortalezas

  Capacidades de operación de PI de juegos a largo plazo, capacidad de los equipos de I+D basados en China para desarrollar productos para mercados globales y sólida ejecución en costos de canales y márgenes.

  Debilidades

  Creciente dificultad para desarrollar nuevas PI, comentarios iniciales mixtos sobre Sea of Remnants y margen limitado para una mayor expansión del margen bruto.

  Comparación

  Representa la misma compañía que 9999.HK; el informe aplica la misma opinión de Compra a ambos valores, pero fija precios objetivo separados en dólares estadounidenses y dólares de Hong Kong.

  Riesgos

  Debilitamiento de los juegos heredados, bajo desempeño en la comercialización de nuevos juegos, intensificación de la competencia y aumento de costos de contenido y publicidad.

• Acción H de NetEase Inc. (9999.HK)

  Acción H de NetEase negociada en el mercado de Hong Kong, China; el informe le asigna una calificación de Compra y un precio objetivo a 12 meses de HK$263.

  Fortalezas

  Capacidades de operación de PI de juegos a largo plazo, capacidad de los equipos de I+D basados en China para desarrollar productos para mercados globales y sólida ejecución en costos de canales y márgenes.

  Debilidades

  Creciente dificultad para desarrollar nuevas PI, comentarios iniciales mixtos sobre Sea of Remnants y margen limitado para una mayor expansión del margen bruto.

  Comparación

  Representa la misma compañía que el ADR NTES; el informe aplica la misma opinión de Compra a ambos valores, pero fija precios objetivo separados en dólares de Hong Kong y dólares estadounidenses.

  Riesgos

  Debilitamiento de los juegos heredados, bajo desempeño en la comercialización de nuevos juegos, intensificación de la competencia y aumento de costos de contenido y publicidad.

Datos clave

• Reunión de inversores con la dirección21 de agostoDiscusión sobre el pipeline de juegos, crecimiento internacional, márgenes y gastos, aplicaciones de IA y pérdidas de inversión de 2Q26
• Precio objetivo a 12 meses de NTESUS$168Precio de referencia de $128.17, que implica un potencial alcista de 31.1%
• Precio objetivo a 12 meses de 9999.HKHK$263Precio de referencia de HK$202.00, que implica un potencial alcista de 30.2%
• Margen bruto de 2Q2670.5%69.4% en 1Q26 y 64.7% en 2Q25; se prevé 69.7% y 69.2% para 3Q26E y 4Q26E, respectivamente
• Perspectiva de ratio de gastos de ventas y marketingAproximadamente 13%La dirección espera que los gastos permanezcan en términos generales estables y no sacrificará oportunidades de crecimiento para reducir gastos de marketing
• Ingresos 2026ERMB118,849 millonesAumento interanual de 6%; RMB112,626 millones en 2025
• Ingresos 2027ERMB126,062 millonesAumento interanual de 6%
• Ingresos 2028ERMB135,384 millonesAumento interanual de 7%
• Ingresos de juegos en línea 2026ERMB95,767 millonesAumento interanual de 7%
• Ingresos de juegos móviles 2026ERMB62,520 millonesAumento interanual de 5%
• Ingresos de juegos para PC 2026ERMB33,247 millonesAumento interanual de 10%
• Beneficio bruto GAAP 2026ERMB82,821 millonesRMB72,402 millones en 2025

Impacto e implicaciones

El informe considera que la clave del crecimiento futuro de NetEase no reside en ampliar el número de estudios en el extranjero, sino en aprovechar sus equipos de I+D basados en China para producir grandes juegos con atractivo global y extender los ciclos de vida de las PI mediante operaciones continuas de contenido. La optimización de canales mejoró significativamente los márgenes en 2Q26, pero existe un margen limitado para una mayor expansión del margen bruto, lo que hace más importante la comercialización de nuevos productos, una mayor contribución de ingresos internacionales y la eficiencia de I+D impulsada por IA. Las pérdidas de inversión reflejan principalmente fluctuaciones en participaciones de renta variable y cargos por deterioro de inversiones históricas, y la dirección no pretende convertir una estrategia de inversión más agresiva en una dirección de desarrollo de la compañía.

Riesgos

• El desempeño de los juegos heredados podría ser más débil de lo esperado.
• La aceleración de comercialización de nuevos juegos podría ser más lenta de lo esperado.
• La competencia en videojuegos, comercio electrónico, educación y otras áreas de negocio podría intensificarse aún más.
• Los costos de contenido musical y los gastos publicitarios relacionados con el negocio de educación en línea podrían aumentar.

Aspectos que vigilar

• Monitorear las actualizaciones sobre Ananta que se anunciarán en Gamescom 2026 la próxima semana y su progreso en desarrollo global.
• Monitorear si la inversión en contenido para los jugadores principales de Sea of Remnants y una mejor incorporación de nuevos jugadores pueden revertir los comentarios iniciales mixtos.
• Monitorear los resultados de pruebas posteriores de Under the Misty Sea y su fecha de lanzamiento aún no determinada.
• Monitorear si los grandes juegos desarrollados por equipos basados en China y publicados globalmente pueden aumentar gradualmente la participación internacional de los ingresos.
• Monitorear la tendencia del margen bruto tras la finalización de las principales optimizaciones de canales, así como las previsiones de 69.7% y 69.2% para 3Q26E y 4Q26E, respectivamente.
• Monitorear si los gastos generales y administrativos pueden mantenerse por debajo del nivel del año anterior en 2H26 y si la ratio de gastos de ventas y marketing puede mantenerse en aproximadamente 13%.
• Monitorear las mejoras en eficiencia de I+D y ciclos de vida de PI existentes derivadas de herramientas de IA, así como el progreso de experimentos de juegos nativos de IA a pequeña escala.
• Monitorear el impacto de las participaciones en PDD y Alibaba y de los cargos por deterioro sobre inversiones históricas en videojuegos en futuras ganancias y pérdidas de inversión.