Macroeconomía: Los datos de actividad de China de julio se debilitaron de forma generalizada, y la desaceleración económica superó las expectativas
Nomura considera que la producción industrial, el consumo y la inversión quedaron por debajo de las expectativas, y el sector inmobiliario siguió siendo el principal lastre. Han aumentado las expectativas de apoyo político adicional, pero un respaldo significativo al crecimiento podría retrasarse hasta el cuarto trimestre.
Resumen
Nomura considera que la producción industrial, el consumo y la inversión quedaron por debajo de las expectativas, y el sector inmobiliario siguió siendo el principal lastre. Han aumentado las expectativas de apoyo político adicional, pero un respaldo significativo al crecimiento podría retrasarse hasta el cuarto trimestre.
- El valor añadido industrial aumentó un 4.5% interanual en julio, por debajo de las expectativas tanto del mercado como de Nomura del 5.0%; las ventas minoristas crecieron un 0.6% interanual, mientras que la inversión en activos fijos cayó un 12.8% interanual.
- La inversión en activos fijos se contrajo interanualmente por cuarto mes consecutivo, y la caída de la inversión inmobiliaria se amplió al 27.5%; la inversión en infraestructuras y manufactura también se debilitó sustancialmente.
- El consumo débil se concentró en el gasto en bienes, con ventas de automóviles, electrodomésticos, muebles y productos relacionados con el petróleo bajo presión; los mayores precios de los chips proporcionaron cierto apoyo de precios al consumo de comunicaciones y equipos de oficina.
- Nomura redujo su previsión de crecimiento interanual del PIB del T3 del 4.5% al 4.3% y espera que se introduzcan potencialmente medidas de apoyo más específicas entre septiembre y octubre, con efectos de política desplegados principalmente en el cuarto trimestre.
- La estrategia de tasas recomienda una cartera DV01 1:1 de pagar NDIRS a 5 años de septiembre y tomar una posición larga en bonos gubernamentales a 30 años, con un objetivo de ganancia de 15pb para finales de septiembre.
Interpretación del informe
Visión general
Los datos de actividad económica de China de julio fueron sustancialmente más débiles que las expectativas del mercado: la producción industrial, las ventas minoristas y la inversión en activos fijos se desaceleraron aún más desde junio, mientras que los PMI oficiales de manufactura y no manufactura también cayeron por debajo del umbral de expansión-contracción. El informe sostiene que la débil demanda interna, la persistente desaceleración inmobiliaria y la contracción de la inversión apuntan conjuntamente a una desaceleración del crecimiento más grave, y que la resiliencia de las exportaciones no es suficiente para compensar la débil demanda interna.
Marco de análisis
El informe contrasta datos interanuales y mensuales desestacionalizados con las expectativas de consenso del mercado en subcomponentes de alta frecuencia de industria, consumo, inversión y sector inmobiliario, y desarrolla recomendaciones de operaciones de tasas utilizando depósitos fiscales, oferta de bonos gubernamentales, operaciones de liquidez del banco central y valoración de la curva de rendimientos.
Notas metodológicas
Evaluar el impulso del crecimiento mediante la producción industrial, las ventas minoristas, la inversión en activos fijos, los PMI y los subcomponentes inmobiliarios.
Todos los indicadores principales estuvieron por debajo de las expectativas y fueron más débiles que el mes anterior, proporcionando la evidencia principal para rebajar la evaluación del crecimiento.
Construir una cartera impulsada por la curva de rendimientos y los costes de financiación pagando NDIRS a 5 años y tomando posiciones largas en bonos gubernamentales chinos a 30 años.
La relación DV01 se ajustó de 2:1 a 1:1 para reducir la exposición de pago, manteniendo la visión sobre el desempeño de los bonos gubernamentales de largo plazo.
Evaluar las tendencias de los precios inmobiliarios combinando los precios de viviendas nuevas, los precios de viviendas existentes y el Índice Iceberg.
El Índice Iceberg cayó un 0.50% mensual en julio, y los datos de las dos primeras semanas de agosto siguieron siendo débiles, lo que indica un potencial alcista limitado a corto plazo para los precios de la vivienda.
Correspondencia y comparación de activos
Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).
- Bonos gubernamentales chinos a 30 años (CGB)Se benefician de datos económicos débiles, condiciones de financiación estables o laxas y expectativas de una posible flexibilización monetaria.
- Fortalezas
- Los bajos costes de financiación respaldan el carry, el diferencial entre 10 y 30 años sigue siendo relativamente amplio y el tramo largo tiene margen para un rendimiento relativo superior.
- Debilidades
- El mercado de tasas se ha vuelto menos sensible a las publicaciones de datos económicos, mientras que un apoyo político adicional podría mejorar el apetito por el riesgo.
- Comparación
- El informe favorece relativamente los bonos gubernamentales a 30 años y los utiliza para cubrir la posición de pago en NDIRS a 5 años.
- Riesgos
- Estímulo fiscal más fuerte de lo esperado, oferta de bonos más rápida, ajustes de tasas de política menores de lo esperado o un repunte del apetito por el riesgo.
- NDIRS a 5 años de septiembreSe recomienda una posición de pago, emparejada con una posición larga en bonos gubernamentales a 30 años.
- Fortalezas
- Puede expresar la sensibilidad de las tasas de la parte media de la curva a las expectativas de política y oferta.
- Debilidades
- Una posición de pago independiente enfrenta presión en un entorno de amplia liquidez y crecimiento débil.
- Comparación
- La relación DV01 se redujo de 2:1 a 1:1, reflejando la menor exposición al riesgo de pago del informe.
- Riesgos
- Aumento de las expectativas de flexibilización monetaria, tasas de financiación que se mantienen bajas y mayor deterioro de la economía.
- Activos inmobiliarios y relacionados con la propiedad en ChinaLos fundamentos permanecen bajo presión sostenida.
- Fortalezas
- Si se introducen políticas contundentes de estabilización del crecimiento y apoyo inmobiliario entre septiembre y octubre, podría haber una oportunidad de recuperación impulsada por expectativas.
- Debilidades
- La inversión, las ventas, los inicios, las terminaciones, la financiación y los precios de la vivienda son todos débiles, con una presión de precios particularmente evidente en ciudades de menor nivel.
- Comparación
- En comparación con la producción de circuitos integrados relacionados con IA, el sector inmobiliario carece de resiliencia de crecimiento.
- Riesgos
- Apoyo político insuficiente, mayor debilitamiento de la confianza de los hogares, ajuste prolongado de inventarios y caídas más amplias de los precios de la vivienda.
Datos clave
- Crecimiento interanual del valor añadido industrial (julio)4.5%5.3% en junio; las expectativas tanto del mercado como de Nomura eran del 5.0%.
- Crecimiento interanual de las ventas minoristas (julio)0.6%1.0% en junio; las expectativas tanto del mercado como de Nomura eran del 1.5%.
- Crecimiento interanual de la inversión en activos fijos (julio)-12.8%-10.0% en junio; la expectativa del mercado era -9.3%, y la expectativa de Nomura era -8.2%.
- Crecimiento interanual de la inversión inmobiliaria (julio)-27.5%Más débil que la expectativa del mercado de -25.1%.
- Previsión interanual del PIB del T34.3%Nomura la redujo desde 4.5%.
- Rendimiento del bono gubernamental chino a 30 años2.164%El informe recomienda tomar una posición larga en bonos gubernamentales a 30 años y espera un desempeño relativamente fuerte.
- Objetivo de la cartera de tasasganancia de 15pb para finales de septiembrePagar NDIRS a 5 años de septiembre y tomar una posición larga en bonos gubernamentales chinos a 30 años, con una relación DV01 de 1:1 y un nivel de confianza de 3/5.
Impacto e implicaciones
Los datos macroeconómicos más débiles refuerzan las expectativas de apoyo político adicional para estabilizar el crecimiento, pero existen rezagos en la introducción e implementación de las políticas. A corto plazo, los sectores relacionados con el inmobiliario, el consumo discrecional, los automóviles y el gasto de capital en partes de la manufactura enfrentan presión; los bonos gubernamentales chinos de largo plazo cuentan con el respaldo de bajos costes de financiación, fundamentos débiles y expectativas de una posible flexibilización. Las exportaciones y la producción de circuitos integrados relacionados con IA siguen siendo resilientes, pero son insuficientes para revertir la debilidad generalizada de la demanda interna.
Riesgos
- La intensidad, el calendario y los efectos de transmisión del apoyo político no cumplen las expectativas.
- El ajuste inmobiliario dura más tiempo, afectando aún más la confianza de los hogares y el consumo.
- La acumulación de fondos fiscales o cambios en el ritmo de la oferta de bonos gubernamentales afectan la inversión en infraestructuras y el mercado de tasas.
- Exportaciones más débiles o conflictos externos provocan disrupciones de oferta, debilitando la resiliencia de la producción industrial.
- El apoyo localizado de la demanda relacionada con IA y el aumento de los precios de los chips son insuficientes para compensar la debilidad generalizada de la demanda.
Aspectos que vigilar
- Si se introducen medidas de política contracíclica más específicas entre septiembre y octubre.
- Si los datos del PIB del T3, los PMI, el crédito y la inflación continúan quedando por debajo de las expectativas.
- El ritmo al que los ingresos de la emisión de bonos gubernamentales se convierten en proyectos de infraestructura.
- Si las ventas, los precios, los inicios y la financiación de promotores inmobiliarios muestran una mejora sostenida.
- Cambios en las operaciones de mercado abierto del banco central, las tasas de financiación y las expectativas de recortes de tasas y de recortes del coeficiente de reservas obligatorias.
- La tendencia de los rendimientos de los bonos gubernamentales a 30 años y el diferencial entre bonos a 10 y 30 años.