macro: Nomura espera que las exportaciones y la producción industrial de China muestren cierta resiliencia en agosto, pero que la demanda interna, la inversión, el sector inmobiliario y el crecimiento del crédito sigan débiles

Visión general

Este informe adelanta los principales datos macroeconómicos de China para agosto. Nomura considera que la desaparición gradual de las perturbaciones por tifones, la resiliencia de las exportaciones y la reanudación de la producción en industrias relacionadas con el petróleo generarán una mejora limitada por el lado de la producción. Sin embargo, la demanda interna, el apoyo fiscal, el sector inmobiliario y la expansión del crédito siguen débiles, por lo que el repunte general del crecimiento será limitado. En precios, los aumentos de los precios del petróleo, el oro, los alimentos, los metales y los chips elevarán la inflación general, pero no indican una recuperación significativa de la demanda endógena.

Perspectivas principales

Con respecto al contexto de crecimiento y la evaluación de políticas, el informe señala que el crecimiento real del PIB se desaceleró notablemente del 5.0% interanual en el primer trimestre al 4.3% en el segundo trimestre, mientras que los datos de actividad de julio mostraron una desaceleración adicional. Aunque la Comisión Nacional de Desarrollo y Reforma ha buscado acelerar el gasto en inversión, el Ministerio de Finanzas ha reforzado los programas de subsidios de intereses, y algunas ciudades de primer nivel han introducido una nueva ronda de medidas de flexibilización inmobiliaria, Nomura espera que el impulso de estas políticas sea limitado y mantiene su previsión de crecimiento del PIB interanual del 4.3% en el tercer trimestre, por debajo del consenso. Su razonamiento central es que la demanda interna sigue siendo débil mientras la contracción fiscal se intensifica: los ingresos fiscales aumentaron un 11.7% interanual en julio, mientras que el gasto fiscal creció solo un 0.5%. El informe espera políticas adicionales de estabilización del crecimiento durante el año, pero considera que las características de la economía en forma de “K” limitarán los estímulos a gran escala. Respecto a los indicadores de actividad empresarial, Nomura espera que el PMI manufacturero oficial se mantenga en 49.2 en agosto y que el PMI no manufacturero oficial suba ligeramente de 49.0 a 49.2. La menor incidencia de los frecuentes tifones de julio sobre la actividad al aire libre y la producción debería respaldar una mejora marginal de la actividad no manufacturera y de la producción, pero la débil demanda interna limitará el alcance de la recuperación. Como indicador adelantado no desestacionalizado del PMI manufacturero oficial, el PMI de Industrias Emergentes fue de solo 47.8 en agosto, por debajo del promedio de 48.2 para los mismos períodos de 2023–2025. Su variación mensual fue nula, también inferior al incremento medio de 1.6 puntos porcentuales en los períodos correspondientes. En contraste, se espera que el PMI manufacturero RatingDog, que se centra más en las pymes y los exportadores de las regiones costeras orientales, se mantenga en territorio expansivo pero caiga de 50.9 en julio a 50.4, y que el auge mundial de la IA continúe brindando apoyo. Para la producción industrial, el informe espera que el crecimiento interanual suba ligeramente del 4.5% al 4.7% en agosto, principalmente porque las interrupciones de suministro relacionadas con los tifones se han desvanecido y la producción de las industrias relacionadas con el petróleo continúa recuperándose. Sin embargo, la caída inmobiliaria hará que la producción de materiales de construcción siga contrayéndose. La tasa de operación de las refinerías independientes de Shandong aumentó del 46.9% a finales de junio y del 54.3% a finales de julio al 56.9% a finales de agosto. La tasa media de operación en agosto fue 4.4 puntos porcentuales superior a la de un año antes, por encima de las brechas de 3.2 puntos porcentuales en julio y 1.4 puntos porcentuales en junio, pero por debajo de las brechas respectivas de 6.2, 7.0 y 9.7 puntos porcentuales en mayo, abril y marzo. La tasa de operación de las plantas de PTA aumentó del 55.6% a finales de junio y del 61.1% a finales de julio al 61.5% a finales de agosto. Su promedio mensual fue 21.8 puntos porcentuales inferior al nivel de un año antes, una ligera mejora frente al déficit de 22.3 puntos porcentuales en julio. La tasa media de operación de las plantas de filamentos de poliéster en Jiangsu y Zhejiang se mantuvo 16.5 puntos porcentuales por debajo del nivel de un año antes, frente a un déficit de 17.9 puntos porcentuales en julio. Los datos de alta frecuencia de la construcción y la industria pesada se mantuvieron débiles. La tasa semanal de operación de las plantas de cemento fue 1.0 punto porcentual superior a la de un año antes, ligeramente por debajo de la brecha de 1.1 puntos porcentuales de julio. La ratio de envíos a producción de cemento se deterioró de 0.3 puntos porcentuales por debajo del nivel de un año antes en julio a 1.8 puntos porcentuales por debajo. El crecimiento interanual de la producción de barras de refuerzo en las principales acerías cayó del -5.1% al -15.7%, mientras que el crecimiento de la producción de acero crudo disminuyó del -5.2% al -6.0%. Por su parte, el crecimiento interanual del consumo medio diario de carbón en centrales eléctricas de ocho provincias del sur mejoró del -6.0% en julio al -0.7% en agosto. En conjunto, estos datos apuntan a una recuperación de la producción de petróleo y productos químicos junto con una contracción de la producción relacionada con la construcción. En comercio exterior, el informe espera que las exportaciones crezcan un 22.2% interanual en agosto, solo ligeramente por debajo del 23.9% de julio. Se espera que el crecimiento de las importaciones aumente del 27.6% al 29.1%, reduciendo el superávit comercial de USD112.3bn a USD108.2bn. El crecimiento de las importaciones desde Corea del Sur se aceleró del 96.3% en julio al 118.6% durante el 1–20 de agosto, mientras que el crecimiento de las exportaciones a Corea del Sur se desaceleró del 31.4% al 27.9%. Nomura subraya que los sólidos datos de exportación reflejan en gran medida efectos de precios: las exportaciones denominadas en RMB aumentaron un 17.8% interanual en julio, frente al 20.7% en junio, pero el crecimiento del volumen de exportación cayó drásticamente del 11.6% en junio al 5.5% en julio, frente al 4.5% en mayo. Al 23 de agosto, el crecimiento interanual acumulado del mes en el movimiento semanal de contenedores en los principales puertos había disminuido del 1.3% en julio al -1.6%, lo que también sugiere que la actividad comercial real no fue ampliamente fuerte. El aumento de los valores de importación también contiene un componente significativo de precios. El índice de fletes de importación de carga seca a granel de China aumentó un 39.7% interanual acumulado en el mes en agosto, cerca del 39.6% de julio, mientras que el crecimiento acumulado en el mes de los precios del crudo Brent se aceleró del 17.6% al 33.5%. El repunte de los precios del petróleo desde finales de julio, tras una ventana de transporte de aproximadamente 20 días desde el golfo Pérsico a China, se reflejará en los valores de importación de agosto, pero el informe sigue esperando que los volúmenes de importación de crudo registren una caída interanual significativa. Las continuas subidas de precios de productos semiconductores, como los chips de memoria, también elevarán los valores de importación. Por tanto, un crecimiento nominal más fuerte de las importaciones no implica necesariamente un fortalecimiento simultáneo de la demanda física de importaciones. En inflación, Nomura espera que el crecimiento del IPC aumente del 0.5% al 0.8% interanual en agosto y del -0.1% al 0.3% mensual, por encima de la lectura plana mensual de agosto de 2025, pero considera que la inflación subyacente sigue contenida. Los datos de alta frecuencia del Ministerio de Agricultura y Asuntos Rurales muestran que el índice de precios mayoristas de productos agrícolas subió un 2.5% mensual en agosto, frente a una caída del 0.6% en julio, mientras que su variación interanual mejoró del -0.8% al -0.3%. El crecimiento interanual de los precios de los huevos se desaceleró del 36.1% al 33.9%. Los precios de la carne de cerdo siguieron cayendo un 21.3% interanual, pero el descenso se redujo desde el 24.0% de julio. Los precios minoristas de la gasolina subieron RMB685 por tonelada el 1 de agosto y bajaron RMB230 por tonelada el 15 de agosto, quedando un 7.5% por encima mensual para el mes completo. El informe estima que esto podría contribuir con 0.23 puntos porcentuales al crecimiento mensual del IPC. El precio medio al contado del oro aumentó un 7.5% mensual, mientras que su incremento interanual se aceleró del 22.0% al 30.0%, y se espera que contribuya con 0.04 puntos porcentuales al crecimiento mensual del IPC. El informe espera que el crecimiento del IPP aumente del 3.5% al 3.8% interanual en agosto y del -0.7% al 0.3% mensual, también por encima de la lectura plana mensual de agosto de 2025. Tras una nueva escalada de las tensiones en Oriente Medio, el precio medio del crudo Brent aumentó un 9.1% mensual en agosto, frente a una caída del 2.4% en julio, mientras que su incremento interanual se aceleró del 17.6% al 33.3%. Las industrias relacionadas con el petróleo representan el 14.1% de la cesta del IPP y experimentarán una transferencia significativa. El crecimiento interanual de los precios de la Bolsa de Metales de Londres se aceleró del 32.6% al 38.6%, dando apoyo de precios a las industrias relacionadas con metales no ferrosos, que representan el 7.3% de la cesta del IPP. Las subidas mundiales de los precios de los chips seguirán elevando los precios de la fabricación de ordenadores, comunicaciones y otros equipos electrónicos, que representa el 12.8% de la cesta del IPP. La variación mensual del índice de precios de materias primas industriales de Nanhua pasó del -4.0% al 2.4%, mientras que la variación mensual de los precios de materias primas seguidos por la Oficina Nacional de Estadísticas también pasó del -0.6% al 0.9%. En consumo, el informe espera que el crecimiento interanual de las ventas minoristas totales de bienes de consumo baje ligeramente del 0.6% al 0.5% en agosto. Una base baja proporciona cierto apoyo, pero los efectos de reversión tras la reducción del programa de renovación, la débil confianza de los consumidores y los efectos adversos de precios por los mayores precios de combustibles y productos electrónicos de consumo seguirán restringiendo el impulso real. Se espera que las ventas de automóviles, las ventas de restauración y las ventas minoristas de bienes excluyendo automóviles crezcan un -17.8%, 0.7% y 2.6% interanual, respectivamente, frente a -17.0%, 1.4% y 2.5% en julio. Se espera que el crecimiento del volumen de ventas minoristas de vehículos de pasajeros disminuya aún más del -20.9% al -21.7% interanual. Los incentivos más débiles para la renovación y el aumento de la tasa del impuesto de compra de vehículos de nueva energía del 0% al 5% harán de los automóviles el principal lastre de las ventas minoristas generales. El débil consumo turístico de verano pesará sobre la restauración, mientras que los bienes duraderos seguirán enfrentando efectos de reversión de políticas. Los precios más altos de productos petrolíferos y electrónicos de consumo también pueden llevar a los hogares a reducir el gasto relacionado. En inversión, Nomura espera que el crecimiento mensual de la inversión en activos fijos mejore ligeramente del -12.8% al -10.9% interanual en agosto, pero que el crecimiento acumulado se deteriore del -6.7% al -7.2% interanual, lo que no constituye una recuperación significativa. La emisión neta de bonos gubernamentales volvió a situarse por debajo del nivel de un año antes, y el apoyo fiscal insuficiente restringió la inversión pública. Se espera que la caída mensual interanual de la inversión inmobiliaria se amplíe del 27.5% al 28.0%, mientras que la caída acumulada se ampliará del 19.2% al 20.2%. El crecimiento interanual de la superficie de viviendas nuevas vendidas en las 20 principales ciudades seguidas por Wind cayó del 5.0% en julio al -6.9% en agosto, mientras que el crecimiento de las transacciones de viviendas de segunda mano en 18 ciudades se desaceleró del 9.5% al 7.6%. El mercado de vivienda también muestra una importante divergencia regional. Dentro de la muestra de 20 ciudades, el crecimiento interanual de la superficie de viviendas nuevas vendidas en ciudades de primer nivel aumentó del 13.3% al 16.8%, mientras que el crecimiento en las ciudades de segundo nivel y de menor nivel se deterioró del 1.8% y -8.1% al -12.1% y -23.1%, respectivamente. El informe sostiene que los beneficios del crecimiento impulsado por la IA se concentran principalmente en un pequeño número de grandes “ciudades inteligentes”, pudiendo desviar recursos de las ciudades tradicionales. En consecuencia, la recuperación actual en las ciudades de primer nivel podría no extenderse a las ciudades de menor nivel como en el pasado y, en cambio, podría exacerbar los desequilibrios regionales existentes, haciendo más difícil una recuperación amplia del mercado nacional de vivienda. El índice adelantado Iceberg, construido utilizando los precios de cotización más bajos, cayó un 0.5% mensual en agosto, sin cambios respecto a julio. En crédito, el informe espera nueva financiación social total de RMB1,705bn en agosto, por encima de los RMB1,402bn de julio pero por debajo de los RMB2,566bn en el mismo período del año pasado. Se espera que los nuevos préstamos en RMB alcancen RMB150bn, recuperándose desde -RMB340bn en julio pero por debajo de RMB590bn en el mismo período del año pasado. Se espera que el crecimiento de la financiación social total pendiente disminuya del 7.4% al 7.2% interanual, el crecimiento de los préstamos pendientes en RMB del 5.1% al 5.0%, mientras que se espera que el crecimiento de M2 suba ligeramente del 7.7% al 7.8%. Al 26 de agosto, la financiación neta de bonos de gobiernos centrales y locales totalizaba RMB1,105bn, por debajo de RMB1,329bn en el mismo período del año pasado. La financiación neta de bonos corporativos fue RMB88bn, por debajo de RMB168bn en el mismo período del año pasado. La financiación neta de bonos de vehículos de financiación de gobiernos locales fue -RMB121bn, frente a -RMB14bn en el mismo período del año pasado, mientras que la financiación neta de bonos de promotores inmobiliarios fue -RMB31bn, frente a RMB7bn un año antes. El apoyo de la financiación mediante bonos corporativos fue insuficiente para compensar la débil emisión de bonos gubernamentales, por lo que la expansión del crédito siguió desacelerándose. La liquidez a corto plazo fue más acomodaticia que en julio. El promedio acumulado en el mes de DR007 disminuyó del 1.418% al 1.399% en agosto, acercándose a la tasa de repos inversos a siete días de mercado abierto del Banco Popular de China de 1.40%. El rendimiento medio mensual de los bonos gubernamentales chinos a 10 años cayó del 1.738% al 1.699%. La conclusión general del informe es que la demanda externa, parte de la producción de petróleo y productos químicos, y las condiciones de liquidez ofrecen apoyo localizado, pero el consumo interno, la inversión pública, el sector inmobiliario y la demanda de crédito aún no han mejorado de forma amplia. La economía continúa mostrando un patrón en forma de “K”, con las exportaciones y los sectores relacionados con la IA mostrando un desempeño relativamente fuerte, mientras que la demanda interna tradicional y las ciudades de menor nivel siguen débiles.

Marco de análisis

Nomura evalúa primero el entorno general de crecimiento basándose en la desaceleración del PIB, los ingresos y gastos fiscales, y las recientes políticas de estabilización del crecimiento, y luego utiliza el PMI de Industrias Emergentes y las previsiones de los PMI oficial y RatingDog para evaluar los cambios en la actividad empresarial. Posteriormente, el informe relaciona indicadores de alta frecuencia que cubren refinación, productos químicos, cemento, acero, consumo de carbón, puertos, tarifas de flete y precios de materias primas con la producción industrial, el comercio y la inflación, al tiempo que distingue el crecimiento de los valores de exportación e importación del crecimiento de los volúmenes físicos. Finalmente, desglosa el consumo en automóviles, restauración y otros bienes; evalúa la inversión y el sector inmobiliario utilizando la emisión de bonos gubernamentales, las transacciones de vivienda y las diferencias entre categorías de ciudades; y analiza el crédito y la liquidez mediante financiación con bonos, préstamos, financiación social total, tasas del mercado monetario y rendimientos de bonos gubernamentales.

Notas metodológicas

• Marco de ciclo y actividad empresarialAnálisis de puntos de inflexión del ciclo económico

  Previsión con indicadores adelantados y de alta frecuencia de actividad empresarial

  El informe utiliza el PMI de Industrias Emergentes para prever el PMI manufacturero oficial y combina indicadores de alta frecuencia de refinación, productos químicos, cemento, acero, consumo de carbón, puertos y precios de cotización de viviendas para identificar cambios marginales en la actividad económica de agosto respecto a julio.

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Descomposición de valores comerciales y volúmenes físicos

  El informe compara el crecimiento de los valores de exportación con el crecimiento de los volúmenes de exportación y utiliza cambios en los precios del crudo, los chips y las tarifas de flete para explicar los valores de importación, distinguiendo así si el elevado crecimiento nominal del comercio procede de la demanda real o de precios en aumento.

• Marco de análisis de industria/sectorTransmisión de la cadena industrial aguas arriba, intermedia y abajo

  Transmisión de los precios internacionales de materias primas a importaciones, IPC e IPP

  Partiendo de los cambios en los precios del petróleo, el oro, los metales no ferrosos, los alimentos y los chips, el informe rastrea su transmisión a los valores de importación, los precios al consumidor y los precios al productor, considerando los tiempos de transporte del crudo y los pesos de las industrias en las cestas pertinentes.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Pesos de la cesta de precios y estimaciones de contribución

  El informe cuantifica el impacto de diversos shocks de precios sobre la inflación general utilizando contribuciones estimadas de la gasolina y el oro al crecimiento mensual del IPC y los pesos de las industrias relacionadas con el petróleo, los metales no ferrosos y los equipos electrónicos en la cesta del IPP.

Datos clave

• Previsión de crecimiento del PIB del tercer trimestre4.3% interanualMantiene la previsión por debajo del consenso; el crecimiento real en el primer y segundo trimestre fue 5.0% y 4.3%, respectivamente
• PMI manufacturero oficial49.2Previsión de agosto, sin cambios respecto a julio
• PMI no manufacturero oficial49.2Previsión de agosto, frente a 49.0 en julio
• PMI manufacturero RatingDog50.4Previsión de agosto, frente a 50.9 en julio
• Crecimiento de la producción industrial4.7% interanualPrevisión de agosto, frente a 4.5% en julio
• Crecimiento de exportaciones22.2% interanualPrevisión de agosto, frente a 23.9% en julio
• Crecimiento de importaciones29.1% interanualPrevisión de agosto, frente a 27.6% en julio, con efectos de precios como impulsor importante
• Superávit comercialUSD108.2bnPrevisión de agosto, frente a USD112.3bn en julio
• Inflación del IPC0.8% interanual；0.3% mensualPrevisión de agosto, frente a 0.5% y -0.1%, respectivamente, en julio
• Inflación del IPP3.8% interanual；0.3% mensualPrevisión de agosto, frente a 3.5% y -0.7%, respectivamente, en julio
• Crecimiento de ventas minoristas0.5% interanualPrevisión de agosto, frente a 0.6% en julio
• Crecimiento de la inversión en activos fijos-10.9% interanual；acumulado anual -7.2% interanualLa previsión mensual de agosto mejora ligeramente desde -12.8% en julio, pero el crecimiento acumulado se deteriora desde -6.7%
• Crecimiento de la inversión inmobiliaria-28.0% interanual；acumulado anual -20.2% interanualPrevisiones mensuales y acumuladas de agosto, frente a -27.5% y -19.2%, respectivamente, en julio
• Nueva financiación social totalRMB1,705bnPrevisión de agosto, frente a RMB1,402bn en julio y RMB2,566bn en el mismo período del año pasado
• Nuevos préstamos en RMBRMB150bnPrevisión de agosto, frente a -RMB340bn en julio y RMB590bn en el mismo período del año pasado
• Crecimiento de la financiación social total pendiente7.2% interanualPrevisión de agosto, frente a 7.4% en julio
• Crecimiento de préstamos pendientes en RMB5.0% interanualPrevisión de agosto, frente a 5.1% en julio
• Crecimiento de M27.8% interanualPrevisión de agosto, frente a 7.7% en julio
• Promedio acumulado en el mes de DR0071.399%Datos acumulados de agosto, frente a 1.418% en julio, cerca de la tasa de repos inversos a siete días de 1.40%
• Rendimiento medio mensual de los bonos gubernamentales chinos a 10 años1.699%Promedio mensual de agosto, frente a 1.738% en julio

Impacto e implicaciones

El informe considera que los datos de agosto pueden mostrar una combinación de mejora de la producción y de indicadores nominales de precios, pero una demanda interna y unos indicadores de crédito persistentemente débiles. Las exportaciones resilientes, la demanda relacionada con la IA y la producción reanudada de petróleo y productos químicos pueden respaldar la producción industrial, pero los efectos de precios explican una parte sustancial del repunte del comercio y la inflación, y no deben considerarse una mejora amplia de la demanda interna real. El gasto fiscal insuficiente y la emisión de bonos gubernamentales continúan restringiendo la inversión pública, mientras que la caída inmobiliaria y la divergencia entre categorías de ciudades debilitan aún más la demanda del sector privado. Como resultado, es poco probable que una flexibilización moderada de las políticas revierta rápidamente la desaceleración general.

Riesgos

• La demanda interna persistentemente débil puede hacer que el impulso al crecimiento derivado de la flexibilización de políticas siga quedando por debajo de las expectativas.
• El débil gasto fiscal y la financiación neta mediante bonos gubernamentales seguirán restringiendo la inversión pública y la expansión del crédito.
• La caída inmobiliaria y la divergencia entre las ciudades de primer nivel, segundo nivel y menor nivel pueden obstaculizar una recuperación amplia del mercado nacional de vivienda.
• La inflación importada resultante de mayores precios del petróleo, los chips y los productos electrónicos de consumo puede restringir aún más el consumo real de los hogares.
• Las características de la economía en forma de “K” pueden limitar los estímulos a gran escala y profundizar los desequilibrios de recursos entre las ciudades más fuertes y las ciudades tradicionales.

Aspectos que vigilar

• 24 de septiembre: Visita de Estado del presidente chino a Estados Unidos.
• Finales de septiembre: Reunión del Comité de Política Monetaria del Banco Popular de China.
• 1–7 de octubre: Festivo de la Semana Dorada del Día Nacional y desempeño de consumo relacionado.
• Mediados de noviembre: El Banco Popular de China publica su Informe de Política Monetaria del tercer trimestre de 2026.
• 18–19 de noviembre: El evento “APAC Shenzhen” listado en el informe.
• Mediados de diciembre: Conferencia Central de Trabajo Económico.
• 14–15 de diciembre: Cumbre del G20.
• Finales de diciembre: Reunión del Comité de Política Monetaria del Banco Popular de China.
• Finales de diciembre: Reunión del Buró Político del Comité Central del PCCh.