China’s August economic activity and macroeconomic outlook — Interpretación del informe

Visión general

Esta actualización macroeconómica evalúa los datos de actividad de China de agosto. Nomura sostiene que la fortaleza de la producción industrial apoyada por las exportaciones ocultó el deterioro de la demanda interna, la inversión y el sector inmobiliario, dejando una economía muy desequilibrada y una previsión de PIB inferior al consenso de mercado.

Perspectivas principales

Nomura califica los datos de agosto como mixtos, pero considera que en conjunto evidencian una economía muy desequilibrada. El crecimiento de la producción industrial (IP) se aceleró a 5.2% interanual desde 4.5% en julio, superando el consenso de 4.8% y la previsión de Nomura de 4.7%. La firma atribuye el repunte al crecimiento de las exportaciones de 25.0%, a la reducción de las disrupciones de oferta tras la recuperación de las importaciones de petróleo y a un efecto menos adverso de las distorsiones meteorológicas. En términos desestacionalizados, el crecimiento mensual de IP subió a 0.54% desde 0.11%. El crecimiento de la producción manufacturera aumentó a 6.1%, la minería mejoró a -1.4% y el valor industrial entregado para exportación elevó su crecimiento a 11.1% desde 10.4%. El rebote de la producción fue desigual entre sectores. La producción de circuitos integrados impulsada por AI se mantuvo sólida, con un crecimiento interanual de 20.6%, aunque el crecimiento de las exportaciones de IC cayó a -8.0% desde 1.9%. Por el contrario, las caídas de la producción de PC y smartphones se profundizaron a -25.6% y -22.3%, respectivamente, y el volumen exportado de smartphones siguió disminuyendo 13.6%. La producción de autos cayó 2.7%, la de paneles solares bajó 12.9% en medio de la campaña anti-involución, y la producción de acero crudo y cemento descendió 3.7% y 11.7%. Las importaciones de petróleo aumentaron 6.2% mensual a 9.0mn bpd, pero aún estuvieron 23.4% por debajo de un año antes. La caída del precio implícito de importación, de USD87.0/bbl en julio a USD81.7/bbl, junto con menores disrupciones, ayudó a estabilizar la actividad industrial ligada al petróleo; la contracción de la producción de procesamiento de crudo se estrechó a 6.9% desde 15.8%. El consumo interno se debilitó aún más. El crecimiento nominal de las ventas minoristas se desaceleró a 0.4% interanual desde 0.6%, por debajo del consenso de 0.8% y próximo a la estimación de Nomura de 0.5%. Usando la inflación de CPI de agosto de 0.8% como deflactor aproximado, Nomura calcula que el crecimiento real de las ventas minoristas empeoró a -0.4% desde 0.1% en julio; en términos desestacionalizados, las ventas cayeron 0.13% mensual. El informe vincula la debilidad generalizada con una baja confianza del consumidor y efectos de devolución tras la reducción del programa de renovación de productos, pese al efecto positivo sobre los precios de la electrónica de consumo derivado del alza de los chips. Los autos fueron un importante lastre: las ventas por valor cayeron 18.5% interanual y los volúmenes de vehículos de pasajeros, según CPCA, descendieron 23.7%, junto con nuevas rebajas de precios de fabricantes y distribuidores. El crecimiento de los servicios de restauración se moderó a 1.1%, y las ventas de restaurantes designados de gran tamaño cayeron 0.7%; Nomura lo relaciona con el débil poder adquisitivo de los hogares y la confianza del consumidor en medio de la crisis inmobiliaria. Las ventas de electrodomésticos, muebles y deportes y entretenimiento siguieron débiles, mientras que las ventas de oro y joyería bajaron 17.5%. Las ventas de equipos de comunicación aumentaron 27.3% y las de equipos de oficina 5.8%, pero el informe atribuye parte de esa fortaleza a efectos de precio por los mayores costes de chips, no a una recuperación amplia de la demanda. Las condiciones de inversión siguieron siendo excepcionalmente débiles. El crecimiento mensual de la inversión en activos fijos mejoró apenas a -10.6% interanual desde -12.8%, lo que supuso cinco meses consecutivos de contracción; el crecimiento acumulado de FAI empeoró a -7.2% desde -6.7%. La mejora marginal mensual se concentró principalmente en el sector inmobiliario, mientras la inversión manufacturera pasó de una caída de 4.4% a una de 6.1% y la inversión en infraestructura siguió cayendo 14.8%. Nomura argumenta que la debilidad persistente de la FAI manufacturera pese al fuerte crecimiento exportador refuerza su visión de que las restricciones de capacidad impuestas por las políticas prevalecen sobre las señales de demanda externa. La inversión en vehículos de motor siguió en -10.7%, la inversión en maquinaria y equipos eléctricos cayó a -3.1% desde un crecimiento de 2.5%, y la FAI de las empresas privadas se mantuvo muy deprimida en -14.5%, frente a -5.8% en las entidades controladas por el Estado. La caída inmobiliaria continuó empeorando. La inversión inmobiliaria permaneció en -25.4% interanual, las ventas de viviendas nuevas cayeron 14.7% por superficie y 12.1% por valor, y las contracciones de inicios, terminaciones y fondos para inversión inmobiliaria se ampliaron a 31.0%, 28.4% y 26.7%, respectivamente. Los precios medios de vivienda nueva bajaron 0.17% mensual y los precios de vivienda existente cayeron 0.31%; solo tres de 70 ciudades registraron un aumento de precios de vivienda existente, frente a cinco en julio. Las ganancias de precios en ciudades de primer nivel se moderaron a 0.08%, mientras empeoraron las caídas en ciudades de segundo y de tercer/cuarto nivel. Nomura señala que el Iceberg index, basado en los precios de oferta de vivienda más bajos, descendió 0.60% mensual en agosto y mostró la misma caída en las dos primeras semanas de septiembre, lo que implica un potencial alcista limitado para los precios de la vivienda a corto plazo. El informe afirma que Pekín parece estar cada vez más preocupado por las perspectivas de crecimiento, citando los esfuerzos de la NDRC para acelerar el gasto de inversión, el refuerzo del programa de subsidios de intereses por parte del MOF, nuevas medidas locales de relajación inmobiliaria y una moderada relajación crediticia para compradores de vivienda y promotores. Sin embargo, Nomura espera que el impulso de estas medidas sea moderado dado el empeoramiento de la contracción fiscal. Mantiene sus previsiones de crecimiento del PIB de 4.3% para el tercer trimestre y 4.5% para el cuarto trimestre, frente al consenso del tercer trimestre de 4.5%; espera que el mercado recorte las previsiones de crecimiento del tercer trimestre que considera demasiado optimistas y anticipa más medidas de apoyo más adelante en 2026, aunque probablemente de escala limitada.

Marco de análisis

Nomura compara los datos de actividad de agosto interanuales y mensuales desestacionalizados con las lecturas de julio, el consenso de mercado y sus propias previsiones. Después rastrea la divergencia entre la producción apoyada por las exportaciones y la débil demanda interna mediante indicadores sectoriales de industria, ventas minoristas, inversión e inmobiliario, usando CPI para estimar el crecimiento real de las ventas minoristas y el Iceberg index como señal adelantada de los precios de vivienda.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Nomura utiliza la inflación de CPI como deflactor aproximado para distinguir el crecimiento real del nominal de las ventas minoristas y separa los efectos de volumen y precio en electrónica de consumo y autos.

  Este enfoque ayuda a mostrar que el mayor crecimiento nominal de ventas en algunas categorías de electrónica reflejó precios más altos derivados de los costes de chips, y no una mejora amplia de la demanda.

• Marco de ciclo y coyunturaAnálisis de puntos de inflexión del ciclo

  El informe compara los cambios secuenciales de actividad, precios inmobiliarios y el Iceberg index para evaluar si las condiciones internas se estabilizan o empeoran.

  Nomura usa estos indicadores de dirección para concluir que el sector inmobiliario tiene un potencial alcista limitado a corto plazo y que la debilidad interna sigue arraigada.

Datos clave

• Crecimiento de la producción industrial5.2% y-o-y in AugustSubió desde 4.5% en julio; por encima del consenso de 4.8% y de la previsión de Nomura de 4.7%.
• Crecimiento de las ventas minoristas0.4% y-o-y in AugustBajó desde 0.6% en julio y quedó por debajo del consenso de 0.8%. Nomura estima un crecimiento real de -0.4% usando CPI como deflactor aproximado.
• Crecimiento de la inversión en activos fijos-10.6% y-o-y in AugustMejoró desde -12.8% en julio, pero fue el quinto mes consecutivo de contracción; el crecimiento acumulado fue -7.2%.
• Crecimiento de la inversión inmobiliaria-25.4% y-o-y in AugustFue algo menos negativo que -27.5% en julio, mientras ventas, inicios, terminaciones y financiación empeoraron.
• Precios de vivienda existente-0.31% m-o-m in AugustEmpeoró desde -0.29% en julio; solo tres de 70 ciudades registraron un aumento.
• Previsión de PIB de Nomura4.3% for Q3 and 4.5% for Q4Se mantuvieron previsiones por debajo del consenso; el consenso de mercado para el tercer trimestre era 4.5%.

Impacto e implicaciones

La implicación central de Nomura es que la fortaleza de la producción impulsada por las exportaciones no representa una recuperación interna amplia. El débil consumo, la contracción de la inversión, la persistente debilidad del sector privado y el deterioro inmobiliario probablemente mantendrán el crecimiento por debajo del consenso, mientras que la reciente relajación de políticas tendría solo un efecto moderado.

Riesgos

• El informe destaca el empeoramiento de la contracción fiscal como una restricción para el crecimiento y para la eficacia del apoyo de política.
• La débil confianza del consumidor y el poder adquisitivo de los hogares siguen siendo riesgos para el consumo.
• La persistente caída inmobiliaria, incluidos descensos de ventas, financiación y precios de vivienda, sigue siendo un riesgo macroeconómico importante.
• Las restricciones de capacidad impulsadas por las políticas pueden continuar reprimiendo la inversión manufacturera pese a las fuertes exportaciones.

Aspectos que vigilar

• La escala y el calendario de cualquier medida adicional de apoyo de Pekín más adelante en 2026.
• Si la contracción fiscal se suaviza y el gasto de inversión se acelera tras las medidas de la NDRC y el MOF.
• La trayectoria de las ventas minoristas, especialmente de autos y otras categorías discrecionales.
• Las ventas inmobiliarias, los inicios, la financiación de promotores y el Iceberg index en busca de señales de estabilización del mercado de vivienda.
• Si la fortaleza exportadora puede seguir respaldando la producción industrial pese a la débil demanda interna.