거시경제: 중국의 7월 활동 데이터는 전반적으로 약화됐으며 경제 둔화는 예상보다 심각
노무라는 산업생산, 소비 및 투자가 모두 예상치를 밑돌았고 부동산이 여전히 주요 부담 요인이라고 판단한다. 추가 정책 지원 기대는 높아졌으나, 성장에 대한 의미 있는 지원은 4분기까지 지연될 수 있다.
요약
노무라는 산업생산, 소비 및 투자가 모두 예상치를 밑돌았고 부동산이 여전히 주요 부담 요인이라고 판단한다. 추가 정책 지원 기대는 높아졌으나, 성장에 대한 의미 있는 지원은 4분기까지 지연될 수 있다.
- 7월 산업 부가가치는 전년 대비 4.5% 증가해 시장 및 노무라의 5.0% 전망을 모두 하회했다. 소매판매는 전년 대비 0.6% 증가했고, 고정자산투자는 전년 대비 12.8% 감소했다.
- 고정자산투자는 4개월 연속 전년 대비 감소했으며, 부동산 투자 감소폭은 27.5%로 확대됐다. 인프라 및 제조업 투자도 크게 약화됐다.
- 부진한 소비는 재화 지출에 집중됐으며 자동차, 가전, 가구 및 석유 관련 제품의 판매가 압박을 받았다. 반도체 가격 상승은 통신 및 사무기기 소비에 일부 가격 지지를 제공했다.
- 노무라는 3분기 GDP 전년 대비 성장률 전망을 4.5%에서 4.3%로 낮췄으며, 보다 구체적인 지원 조치가 9~10월에 도입될 가능성이 있고 정책 효과는 주로 4분기에 나타날 것으로 예상한다.
- 금리 전략은 9월 5년 NDIRS 지급과 30년 국채 매수를 1:1 DV01 비율로 구성한 포트폴리오를 권고하며, 9월 말까지 15bp 수익을 목표로 한다.
보고서 해설
개요
중국의 7월 경제활동 데이터는 시장 예상보다 크게 부진했다. 산업생산, 소매판매 및 고정자산투자는 6월 대비 추가 둔화됐고, 공식 제조업 및 비제조업 PMI도 확장·수축 기준선을 하회했다. 보고서는 부진한 내수, 지속되는 부동산 침체 및 투자 위축이 함께 더 심각한 성장 둔화를 가리키며, 수출 회복력만으로는 약한 내수를 상쇄하기에 부족하다고 주장한다.
분석 프레임워크
보고서는 산업, 소비, 투자 및 부동산 세부 항목 전반의 전년 대비 및 계절조정 전월 대비 데이터를 시장 컨센서스 예상과 교차 검증하고, 재정예금, 국채 공급, 중앙은행 유동성 조작 및 수익률 곡선 가치평가를 활용해 금리 거래 권고를 도출한다.
방법론 메모
산업생산, 소매판매, 고정자산투자, PMI 및 부동산 세부 항목을 통해 성장 모멘텀을 평가한다.
핵심 지표가 모두 예상치를 밑돌고 전월보다 약화돼 성장 평가를 하향하는 주요 근거를 제공했다.
5년 NDIRS 지급과 30년 중국 국채 매수를 통해 수익률 곡선과 조달 비용에 기반한 포트폴리오를 구성한다.
장기 국채 성과에 대한 견해를 유지하면서 지급 익스포저를 줄이기 위해 DV01 비율을 2:1에서 1:1로 조정했다.
신규 주택가격, 기존 주택가격 및 빙산지수를 결합해 부동산 가격 추세를 평가한다.
빙산지수는 7월 전월 대비 0.50% 하락했고 8월 첫 2주 데이터도 약세를 유지해, 주택가격의 단기 상승 여력이 제한적임을 시사한다.
자산 매핑 및 비교
투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).
- 30년 중국 국채(CGB)약한 경제 데이터, 안정적이거나 완화적인 조달 여건 및 잠재적 통화완화 기대의 수혜를 받는다.
- 강점
- 낮은 금융비용이 캐리를 뒷받침하고, 10년물과 30년물의 스프레드는 여전히 상대적으로 넓으며 장기물은 상대적 아웃퍼폼 여력이 있다.
- 약점
- 금리 시장은 경제 데이터 발표에 대한 반응성이 낮아졌으며, 추가 정책 지원은 위험선호를 개선할 수 있다.
- 비교
- 보고서는 30년 국채를 상대적으로 선호하며, 이를 5년 NDIRS 지급 포지션의 헤지에 사용한다.
- 위험
- 예상보다 강한 재정 부양책, 더 빠른 채권 공급, 예상보다 적은 정책금리 조정 또는 위험선호 반등.
- 9월 5년 NDIRS30년 국채 매수 포지션과 짝을 이룬 지급 포지션이 권고된다.
- 강점
- 중기 구간 금리의 정책 및 공급 기대에 대한 민감도를 표현할 수 있다.
- 약점
- 단독 지급 포지션은 풍부한 유동성과 약한 성장 환경에서 압박을 받는다.
- 비교
- DV01 비율은 2:1에서 1:1로 낮아져, 보고서의 지급 위험 익스포저 축소를 반영한다.
- 위험
- 통화완화 기대 상승, 조달금리의 낮은 수준 유지 및 경제의 추가 악화.
- 중국 부동산 및 부동산 관련 자산펀더멘털이 지속적인 압박을 받고 있다.
- 강점
- 9~10월에 강력한 성장 안정화 및 부동산 지원 정책이 도입될 경우 기대 주도의 회복 기회가 있을 수 있다.
- 약점
- 투자, 판매, 착공, 준공, 자금조달 및 주택가격이 모두 약하며, 가격 압박은 특히 저등급 도시에서 두드러진다.
- 비교
- AI 관련 집적회로 생산과 비교할 때 부동산 부문은 성장 회복력이 부족하다.
- 위험
- 불충분한 정책 지원, 가계 신뢰의 추가 약화, 장기화된 재고 조정 및 더 광범위한 주택가격 하락.
핵심 데이터
- 산업 부가가치 전년 대비 성장률(7월)4.5%6월은 5.3%였으며, 시장 및 노무라의 전망은 모두 5.0%였다.
- 소매판매 전년 대비 성장률(7월)0.6%6월은 1.0%였으며, 시장 및 노무라의 전망은 모두 1.5%였다.
- 고정자산투자 전년 대비 성장률(7월)-12.8%6월은 -10.0%였고, 시장 전망은 -9.3%, 노무라 전망은 -8.2%였다.
- 부동산 투자 전년 대비 성장률(7월)-27.5%시장 전망치 -25.1%보다 부진했다.
- 3분기 GDP 전년 대비 전망4.3%노무라는 이를 4.5%에서 하향했다.
- 30년 중국 국채 수익률2.164%보고서는 30년 국채 매수를 권고하며 상대적으로 강한 성과를 예상한다.
- 금리 포트폴리오 목표9월 말까지 15bp 수익9월 5년 NDIRS 지급 및 30년 중국 국채 매수를 1:1 DV01 비율로 구성하며, 확신 수준은 3/5이다.
영향과 시사점
약한 거시 데이터는 추가 성장 안정화 정책 지원에 대한 기대를 강화하지만, 정책 도입과 실행에는 시차가 있다. 단기적으로 부동산 관련 부문, 선택적 소비, 자동차 및 일부 제조업의 자본지출은 압박에 직면한다. 장기 중국 국채는 낮은 조달 비용, 약한 펀더멘털 및 잠재적 완화 기대의 지지를 받는다. 수출과 AI 관련 집적회로 생산은 회복력을 유지하지만 광범위한 내수 부진을 반전시키기에는 부족하다.
위험
- 정책 지원의 강도, 시점 및 전달 효과가 기대에 미치지 못할 위험.
- 부동산 조정이 더 오래 지속되며 가계 신뢰와 소비를 추가로 압박할 위험.
- 재정자금 적립 또는 국채 공급 속도 변화가 인프라 투자와 금리 시장에 영향을 미칠 위험.
- 수출 약화 또는 외부 갈등으로 공급 차질이 발생해 산업생산 회복력을 훼손할 위험.
- AI 관련 수요와 반도체 가격 상승에 따른 국지적 지원이 광범위한 수요 부진을 상쇄하기에 부족할 위험.
주시할 점
- 9~10월에 보다 구체적인 경기대응 정책 조치가 도입되는지 여부.
- 3분기 GDP, PMI, 신용 및 물가 데이터가 계속 예상치를 하회하는지 여부.
- 국채 발행 수익금이 인프라 프로젝트로 전환되는 속도.
- 부동산 판매, 가격, 착공 및 개발업체 자금조달이 지속적인 개선을 보이는지 여부.
- 중앙은행 공개시장 조작, 조달금리 및 금리 인하와 지급준비율 인하 기대의 변화.
- 30년 국채 수익률 추이와 10년물 및 30년물 간 스프레드.