机构研报

Morgan Stanley认为，哈萨克斯坦再现的硫酸供应风险可能约束铀产量并推高铀价。在近期股价回调后，其重申看好Kazatomprom和CGN Mining。

• 俄罗斯自2026年9月22日至12月31日实施临时硫酸出口限制。
• 俄罗斯占哈萨克斯坦7M26硫酸进口的三分之一。
• Kazatomprom的800kt/yr TQZ硫酸厂投产时间由1Q27推迟至3Q27–1Q28。
• Morgan Stanley认为，潜在的产量约束可能支撑铀现货和长期价格。
• 报告指出，硫酸成本上升可能部分抵消铀矿商所受益处。

高盛认为，商品生产活动、美国补库存和科技相关货运正在支撑航空及海运货运需求。集装箱运价因扰动推动的强势仍处高位，但随着航运网络扰动消退，预计将在年末前逐步回落。

• 预计Q3航空货运量将同比增长4-5%。
• 中国港口货运量在台风扰动后恢复，9月迄今同比增长+6%。
• 尽管运力重新启用，航空货运收益率仍较上年同期高出20%以上。
• 在需求旺盛和有效运力减少的推动下，集装箱运价已回到红海扰动后所见水平。
• 欧洲短途航空公司面临运力过剩、夏季票价大体持平和燃油成本上升的压力。
• 长途大西洋航线的供需状况相对更健康，并支撑票价上涨。

Citi认为，递归自我改进的早期信号、推理成本下降和更优的应用编排正在扩大AI智能飞轮。该机构维持判断：即使更多算力被配置到安全和对齐工作，其对全球AI需求相关CapEx的预测，即2026年$1T和2027年$1.6T，仍不太可能受到影响。

• 平均实际服务成本较5月28日峰值下降54%，较7月1日下降43%。
• Z.ai的Infra Agent在不足两周内将GLM-5.3-Flash投入生产，并在超过100,000个加速器上将吞吐量提升至三倍。
• 提供商适配器编排将ARC-AGI-3表现提升至99.95%，此前为62.71%，同时将成本降低28%。
• 当周仅发布1个专有模型和3个开放模型，但过去90天的发布量仍为68个专有模型和40个开放模型。

Bernstein预计，欧洲北约国防预算将在2026年达到$730bn，占GDP的2.6%；欧洲防务公司的可服务市场增速将显著快于总预算。德国仍是关键市场，Rheinmetall被认为是主要受益者。

• 预计欧洲北约国防预算将在2026年同比增长20%，至$730bn，占GDP的2.6%。
• Bernstein预计欧洲平均国防支出将在2035年达到GDP的3.2%，低于3.5%的目标。
• 预计欧洲防务企业的可服务市场将在2030年前以12%的复合年增长率增长，并在2035年前以9%的复合年增长率增长。
• 装备支出占预算的比例预计将从2024年的29%和2026年的34%升至2035年的38%。
• 德国预计将在2026年支出$150bn，同比增长30%；Bernstein认为Rheinmetall是主要受益者。

报告预计Samsung的存储器业务与HBM布局将支撑利润周期再加速，同时将汇率压力和疲弱的股东回报沟通视为短期制约因素。J.P. Morgan维持W400,000的2027年6月目标价。

• HBM价值份额预计将从2025年的20%升至2026E/2027E的34%/39%。
• FY27E混合HBM ASP增长预期上调至64%。
• 报告主要因FX影响，将FY26E和FY27E调整后EPS分别下调4.0%和4.6%。
• W400,000目标价基于4Q26E-3Q27E的6x未来12个月EPS。
• 进一步的股东回报披露和AI/数据中心投资更新是关键催化剂。

管理层在欧洲投资者会议上的表态强化了Deutsche Bank的观点：ServiceNow可把握企业AI支出，同时维持80%以上的健康毛利率。该行重申买入评级，并将目标价从$135上调至$155，主要反映软件行业市场倍数上升。

• 目标价从$135上调至$155；重申买入评级。
• AI产品组合提供Foundation、Advanced和Prime三个入口；Foundation和Advanced据称带来约20–30%的提升。
• 管理层表示，AI消费收入可产生约为相应席位生产率机会ACV的4.5–5x。
• 安全与风险业务规模已超过$2bn，近期收购表现优于初始预期。
• 管理层预计AI采用不会令毛利率降至80%以下。

报告认为，尽管引入MDR，商户和消费者继续使用数字支付的经济和便利性激励仍更强。支付收入应保持韧性，但较小商户增加现金使用可能削弱商户贷款及其他数据驱动的相邻业务。

• 年度ATM交易量从FY19的约10bn降至FY26的约5.3bn。
• 对于代表性商户，INR 400的月度MDR节省在扣除存款利息损失后降至INR 275，而失去交易关联信贷可能使月度借款成本增加约INR 667。
• 对于代表性消费者，最高INR 80的月度MDR节省，在扣除放弃的利息和额外ATM成本后降至约INR 5。
• 大型商户和线上商户占据大部分支付金额，因而不太可能回归现金。

JPMorgan认为，中国“十五五”医疗健康产业规划为创新型生物制药、CXO/CDMO、AI药物研发和高端医疗器械带来积极的中期政策信号。该规划为FIC创新、研发强度、审批及商业化规模设定了可衡量目标。

• 到2030年，中国原创FIC药物的全球创新药占比目标至少为25%。
• 创新药产业的目标年增长率不低于20%。
• 规划将AI应用从药物发现和临床开发延伸至制造、质量控制、分销和监管。
• JPMorgan重申药明生物、药明康德、信达生物和科伦博泰为首选标的。

报告预计，新的边缘AI应用及产品商业化将推动2026-28F收入CAGR达26%、净利润CAGR达65%。Nomura给出CNY39.30目标价，较2026年9月17日收盘价隐含31.3%上行空间。

• 1H26收入同比增长41.23%至CNY1,888mn，归母净利润同比增长204.17%至CNY490mn。
• 机器人、AI眼镜、工业控制和智能座舱被视为新产品的主要增长方向。
• Nomura预计2026-28F收入分别为CNY3,774mn、CNY4,724mn和CNY5,693mn。
• CNY39.30目标价基于45x 2026F P/E，高于38x的同业平均水平。
• 在1H26提价推动后，利润率预计回归常态，但更优产品结构和经营杠杆将部分抵消影响。

Barclays预计3Q26交付量约475,000辆，高于约466,000的市场一致预期，FSD需求和中国制造车辆出口将支撑销量。该机构预计汽车业务利润率环比大致持平或小幅下降，并维持Equal Weight评级及USD 370.00目标价。

• Barclays预计交付量约475,000辆，同比下降约4%，但高于约466,000的市场一致预期。
• 北美地区FSD渗透率在2Q超过55%，预计将在3Q继续支持需求和利润率。
• 上海出口可能占Tesla 2026年全球销量至少20%，并支撑中国以外市场需求。
• 汽车业务利润率预计较2Q的16.3%持平至小幅下降，激励措施、区域组合及原材料成本构成压力。
• 能源储存部署量预计约15.6 GWh，同比增长约25%。