China Banks研报解读

概览

Goldman Sachs回应了有关中国大型四大行重启5年期大额存单的投资者问题。其认为，这一产品用于以受控资金成本续存到期存款，进而维持大型四大行相对中小银行的NIM和股息吸引力。

核心观点

大型四大行——ICBC、Agricultural Bank of China、Bank of China和China Construction Bank——在经历超过六个月的集中降息和产品下架后，恢复发行5年期个人大额存单。新产品利率上限为1.6%，起存金额Rmb200k。Goldman Sachs认为，此举并非重启高利率揽储竞争，而是帮助到期存款续存的工具。其估计，大型四大行在1H26有Rmb38tn定期存款到期。5年期1.6%利率与一年前同类CD持平；同期新发3年期CD利率为1.55%，仅低5个基点。中小银行可比5年期CD利率为1.75–2.05%，较大型四大行高15–45个基点。Goldman Sachs据此认为，大型四大行仍可获得成本相对较低的长期负债。 该机构在2H26展望中下调了NIM预测，主要因为存款重定价的幅度和节奏可能放缓。报告指出，3年期定期存款成本已从2.75%的峰值降至目前的1.25%。尽管如此，其仍预计大型四大行的资金成本和NIM表现将优于中小同行：2027年平均NIM变化预计为-2.6bps，其他银行为-3.0bps。报告将这一相对优势归因于大型四大行在存款和贷款市场份额的扩大，以及锁定低成本长期负债的能力。中小银行则面临负债成本边际上行压力：贷款增长放缓也带动存款增长放缓；剔除六大银行后，所覆盖中小银行平均LDR为90%，Hua Xia Bank为108%。Goldman Sachs认为，LDR上升可能加剧存款竞争并推高资金成本。 对于存款迁移，Goldman Sachs认为，5年期1.6%大额存单不太可能加速资金从银行流向非银理财产品，因为该利率能够满足储户的风险收益偏好。报告引用1H26 TSF数据：居民存款净增加Rmb7.6tn，其中定期存款净增加Rmb7.1tn；非银金融机构存款净增加Rmb5tn。报告还将大额存单与大型四大行4–5%的股息率比较，并认为后者相对具吸引力。其认为资产质量并未差于2024年前，即使非按揭零售贷款风险压力上升，拨备仍可吸收风险；同时，逐步资本注入令大型四大行资产负债表更稳健。在资本、拨备和股息构成的“Trinity”框架下，Goldman Sachs认为这些银行可以维持平衡，并继续看好该群体，尤其是CCB和BOC。 个股估值方面，Goldman Sachs给予CCB A/H Buy评级，12个月目标价为Rmb11.63/HK$10.10；给予BOC A/H Buy评级，目标价为Rmb6.73/HK$5.96。上述目标价对应CCB A/H的2027E P/PPOP倍数4.75x/4.125x，以及BOC A/H的4.375x/3.875x。ABC H/A和ICBC H/A获Neutral评级，12个月目标价分别为HK$5.81/Rmb6.73及HK$6.92/Rmb7.63；对应2027E目标P/PPOP倍数分别为3.625x/4.20x和3.625x/4.0x。

分析框架

Goldman Sachs首先将新发行CD的条款与大型四大行此前产品及中小银行利率比较，以评估资金成本竞争力；随后将存款重定价、存款增长和LDR与NIM预测差异联系起来，最后评估存款迁移数据、股息率、资产质量、拨备和资本。各银行目标价采用2027E P/PPOP倍数框架。

方法论与常识提炼

• 金融行业专用口径净息差（NIM）分析

  大型四大行与中小银行的净息差比较

  报告利用存款重定价、资金利率和贷款存款比，解释为何大型四大行在2027年的NIM降幅可能更小。

• 估值方法

  2027E目标P/PPOP倍数

  Goldman Sachs以2027年预期的市值与拨备前经营利润比率来推导所列银行目标价。

• 金融行业专用口径资本充足率/RWA

  平衡资本、拨备和股息的“Trinity”框架

  报告评估资本支持和拨备能力能否使大型四大行在吸收信贷风险的同时维持股息。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• China Construction Bank A/H

  明确覆盖的大型四大行银行；Goldman Sachs给予Buy评级。

  优势

  在大型四大行逻辑下，具备低成本融资、相对NIM韧性和有吸引力的股息率。

  对比

  预计大型四大行在2027年NIM变化上将优于中小银行。

  风险

  股息派息率不及预期；NIM和资产质量恶化；资本要求提高。

• Bank of China A/H

  明确覆盖的大型四大行银行；Goldman Sachs给予Buy评级。

  优势

  在大型四大行逻辑下，具备低成本融资、相对NIM韧性和有吸引力的股息率。

  对比

  预计大型四大行在2027年NIM变化上将优于中小银行。

  风险

  资产增长高于预期并影响资本积累；股息派息率下调；资产质量持续恶化。

• Agricultural Bank of China H/A

  明确覆盖的大型四大行银行；Goldman Sachs给予Neutral评级。

  优势

  政府拟注资可能带来超额股息；PPOP增长、NIM反转和资产质量改善存在潜力。

  对比

  作为大型四大行的一员，预计将保持相对资金成本优势。

  风险

  资本注入低于预计的Rmb200bn下限；资产增长较高；股息下调；资产质量恶化；经济增长较慢。

• ICBC H/A

  明确覆盖的大型四大行银行；Goldman Sachs给予Neutral评级。

  优势

  政府拟注资可能带来超额股息；PPOP增长、NIM反转和资产质量改善存在潜力。

  对比

  作为大型四大行的一员，预计将保持相对资金成本优势。

  风险

  资本注入低于预计的Rmb100bn下限；资产增长较高；股息下调；资产质量恶化；经济增长较慢。

关键数据

• 大型四大行5年期CD利率上限1.6%起存金额为Rmb200k；与一年前同类CD相比未变。
• 大型四大行在1H26到期的定期存款Rmb38tnGoldman Sachs对需续存存款的估计。
• 可比中小银行5年期CD利率1.75–2.05%较大型四大行的1.6%利率高15–45个基点。
• 2027年平均NIM变化预测-2.6bps vs. -3.0bps大型四大行对比其他银行。
• 1H26居民存款净增加额Rmb7.6tn其中定期存款净增加Rmb7.1tn。
• 大型四大行股息率4–5%报告认为相对大额存单利率具有吸引力。

影响与含义

Goldman Sachs认为，重启CD有助于留存低成本长期存款，并应帮助大型四大行相对中小银行保持NIM优势。该机构还认为，在拨备和资本韧性支持下，该群体的股息率相对新CD利率具有吸引力。

风险

• 对CCB而言，股息派息率可能不及预期，NIM和资产质量可能走弱，或资本要求可能提高。
• 对BOC而言，资产增长可能高于预期并限制资本积累；股息派息率可能下调，资产质量可能恶化。
• 对ABC和ICBC而言，政府资本注入可能低于预期，资产增长可能压制资本，股息可能下调，资产质量可能恶化，较弱的经济增长可能抑制信贷需求和盈利能力。

后续跟踪

• 存款重定价的节奏和幅度，以及由此产生的NIM趋势。
• 存款增长、中小银行LDR，以及资金成本竞争是否加剧。
• 居民存款流向，以及是否出现流向非银理财产品的迁移。
• 资本注入、股息派息率、资产质量和非按揭零售贷款风险。