DRAM market sentiment and 2027 HBM pricing outlook研报解读

概览

这份月度行业指标通过定价、需求代理指标、出口、供应商收入、预测和投资者反馈评估DRAM状况。Goldman Sachs认为信号仍温和积极，受DRAM现货价格上涨和AI相关需求支持，并尤其看好2027年HBM定价，尽管传统内存价格增速正在放缓。

核心观点

Goldman Sachs的2026年8月DRAM情绪指标维持温和积极，与6月读数相同。该结论基于每日现货价格、收入和出货指标、出口数据、供应商业绩、远期ASP预测、HBM一致预期比较及渠道调研的综合判断。报告的核心矛盾在于，积极数据和AI带来的结构性需求依然强劲，而投资者正争论内存价格增速放缓是否终将削弱本轮周期。 定价数据仍具支撑作用。DDR4现货价格在8月环比上涨7%，较8月合约价格溢价43%。DDR5现货价格环比上涨6%，较合约价格溢价16%。这些溢价表明现货市场价格仍高于合约水平，即使价格增速预计放缓，仍支撑报告的积极短期判断。 AI相关需求指标同样强劲。台湾服务器ODM——Inventec、Quanta、Wiwynn和Wistron——7月收入同比增长80%，受机架级AI服务器出货爬坡和ASIC AI服务器出货强劲增长推动，不过月度收入环比下降4%。被称为全球最大服务器BMC供应商的Aspeed，7月收入同比增长98%、环比增长16%，同比增速超过50%的趋势已延续6个月。韩国DRAM出口在7月环比下降3%，但同比大增394%，创2008年以来最高同比增速；贸易、工业和能源部将其归因于AI应用及向智能体AI转变背景下的强劲存储产品需求。 供应商和分销渠道数据进一步强化了积极图景。Nanya Tech 7月收入同比增长720%、环比增长49%，在DDR4价格强劲上涨推动下，已连续12个月实现三位数同比增长。台湾分销商Supreme Electronics 7月收入同比增长333%、环比增长25%。相反，手机需求信号走弱：中国智能手机出货量6月同比下降17%、环比下降36%，结束了此前连续2个月的同比增长。2026年上半年出货量较2025年低3%，Goldman Sachs大中华区科技团队预计，由于内存价格上涨拖累终端需求，3Q26出货量将同比下降10%。 报告区分了价格上涨与价格增速。Goldman Sachs预计Samsung Electronics和SK Hynix的行业DRAM ASP在3Q26将环比上涨约17%，但估计ASP增速的二阶导数约为负20个百分点。换言之，价格预计仍将显著上涨，但环比增速正在放缓。在近期预期调整后，Goldman Sachs认为一致预期预计传统内存合约价格在3Q26环比增长15%–20%，大体与其自身预测一致。 Goldman Sachs对HBM的看法比对传统DRAM更为积极。就SK Hynix而言，截至8月31日，卖方对2027年HBM定价同比增长的共识从一个月前的32%升至53%。Goldman Sachs将自身预测从50%上调至100%，其预测相对一致预期的溢价扩大至47个百分点。修订后的预测意味着2027年HBM收入为US$63 billion，比US$58 billion的一致预期高8%；HBM营业利润为US$50 billion，比US$42 billion的一致预期高21%。报告将这一前景归因于HBM供需偏紧，以及传统DRAM与HBM之间不断扩大的价格差。 渠道调研和与投资者的交流显示，多空分歧仍在持续。空头主要担忧内存价格增速预期放缓；多头则强调AI相关需求具韧性，以及以对供应商更有利条款签订的长期协议。Goldman Sachs认为，这些协议可能比过去周期提供更多下行保护。因此，报告维持温和积极的行业信号，而非给出毫无保留的乐观看法。

分析框架

Goldman Sachs综合市场定价、月度经营指标、出口和出货数据、供应商及分销商收入、远期DRAM ASP预测、HBM卖方一致预期比较，以及投资者渠道调研。其同时评估价格水平与动量信号：强劲的现货价格溢价和AI需求支撑前景，而ASP增速放缓及智能手机需求疲弱则构成制约。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  DRAM和HBM供需分析

  报告使用现货和合约价格、AI服务器需求代理指标、出口数据及HBM供给紧张程度，判断内存市场状况是否支持定价继续走强。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  价格水平和价格动量分析

  Goldman Sachs将DRAM ASP上升与ASP增速放缓区分开来，并通过估计为负的二阶导数说明：价格仍可上涨，但加速幅度正在减弱。

• 估值方法EV/EBITDA 估值

  Samsung Electronics的EV/EBITDA分部加总估值

  报告披露的Samsung Electronics目标价基于12个月2026–2027E EV/EBITDA分部加总估值方法。

• 估值方法PE/PEG 估值

  SK Hynix的市盈率估值

  披露的SK Hynix 12个月目标价采用2026E和2027E平均盈利以及9.0x目标市盈率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Samsung Electronics common shares

  明确覆盖的存储芯片生产商，受行业DRAM状况影响。

  优势

  Goldman Sachs维持买入评级，并基于2026–2027E EV/EBITDA分部加总估值给予12个月普通股目标价W490,000。

  对比

  报告在主要分析中指出HBM定价与传统DRAM之间存在差距，但未提供直接经营层面的比较。

  风险

  内存供需大幅恶化、智能手机利润率急剧收缩以及移动OLED市场份额流失。

• Samsung Electronics preference shares (005935.KS)

  明确覆盖的优先股，与Samsung Electronics相关联。

  优势

  Goldman Sachs给予买入评级及12个月目标价W360,000，并采用27%的优先股相对普通股目标折价。

  对比

  27%的折价由两因素模型的优先股折价与此前一个月优先股相对普通股平均折价的均值推导得出。

  风险

  内存供需大幅恶化、智能手机利润率急剧收缩以及移动OLED市场份额流失。

• SK Hynix Inc. (000660.KS)

  明确覆盖的HBM供应商，也是报告HBM一致预期比较的基础。

  优势

  Goldman Sachs将其2027年HBM定价增速预测从100%同比上调至此前的50%，并披露基于9.0x目标市盈率的12个月目标价W3,500,000。

  劣势

  传统内存需求仍易受智能手机、PC和服务器需求转弱影响。

  对比

  截至8月31日，Goldman Sachs对2027年HBM定价增速的预测比53%的卖方一致预期高47个百分点。

  风险

  内存供需恶化、技术迁移延迟、传统内存终端需求疲弱、Samsung HBM业务进展更佳，以及AI相关资本开支下降。

关键数据

• DRAM情绪指标Moderately positive2026年8月读数，与6月持平
• DDR4现货定价+7% month-on-month; +43% premium to August contract pricing2026年8月
• DDR5现货定价+6% month-on-month; +16% premium to August contract pricing2026年8月
• 台湾服务器ODM收入+80% year-on-year; -4% month-on-month2026年7月
• Aspeed收入+98% year-on-year; +16% month-on-month2026年7月
• 韩国DRAM出口+394% year-on-year; -3% month-on-month2026年7月
• 中国智能手机出货量-17% year-on-year; -36% month-on-month2026年6月
• 3Q26E行业DRAM ASP增速Approximately +17% quarter-on-quarterGoldman Sachs对Samsung Electronics和SK Hynix的预测；ASP增速二阶导数估计约为负20个百分点
• 2027年SK Hynix HBM定价增速+100% year-on-yearGoldman Sachs预测，从+50%上调；截至8月31日一致预期为+53%
• 2027年SK Hynix HBM营业利润US$50 billion比US$42 billion的一致预期高21%

影响与含义

报告认为，AI服务器部署和HBM供需偏紧正日益使HBM区别于传统DRAM。短期传统内存定价仍获支撑，但价格增速放缓和中国智能手机需求疲弱意味着前景仍存争议，而非一致积极。

风险

• 内存供需可能显著恶化。
• 智能手机、PC或服务器需求放缓可能削弱传统内存需求。
• 技术迁移延迟可能对SK Hynix构成压力。
• Samsung HBM业务进展可能对SK Hynix的HBM收入和利润形成压力。
• AI相关资本开支下降可能减少HBM需求、收入和利润。
• 对Samsung Electronics而言，智能手机利润率急剧收缩或移动OLED市场份额流失是额外的下行风险。

后续跟踪

• 3Q26传统内存合约价格增速是否符合15%–20%的环比预期。
• DRAM现货价格相对合约价格的溢价能否持续。
• AI服务器出货动能，包括台湾服务器ODM和Aspeed的月度收入。
• 内存价格上涨影响终端需求背景下的中国智能手机需求。
• HBM供需紧张程度、长期协议条款及2027年HBM定价预期的进一步变化。