AI需求强化北亚科技主线，多家公司业绩超预期并获重申买入

概览

本报告是高盛面向亚洲市场的综合研究摘要，覆盖韩国存储周期与市场策略、北亚宏观环境、日本外汇干预，以及多家亚洲和美国公司的业绩点评。整体观点偏积极：AI投资与科技出口支撑北亚外部盈余，HBM及先进制程相关供需仍然紧张，多家公司盈利、订单或管理层指引超出预期。报告同时提示，积极基本面可能受到汇率、关税、成本上升、地产疲弱和未来产能扩张的扰动。

核心观点

韩国存储板块的库存健康，短期不存在明显NAND供给过剩风险，AI服务器需求和HBM4放量有望推动量价齐升。韩国股市近期回撤所隐含的基本面预期过于悲观，仓位出清、非存储板块增长及公司治理改革有助于市场恢复上行。北亚受益于AI投资和科技出口，而印度尼西亚面临政策与油价风险，中国内需仍弱但地产拖累预计到2028年前后大体释放。公司层面，AMEC、揖斐电、三菱重工及汇丰等公司的盈利或业务动能得到上修；AMD业绩与指引虽好于市场预期，但高预期可能导致短期股价承压。

分析框架

报告结合季度业绩与管理层指引差异、盈利预测修正、订单及产能趋势、供需与库存状态、估值倍数、市场仓位、宏观贸易盈余和汇率政策进行判断。个股目标价通常采用12个月期限，并结合盈利预测、行业相对估值及结构性增长机会；宏观部分则通过贸易、商品、政策和跨资产传导渠道评估地区与汇率前景。

方法论与常识提炼

• 盈利与估值业绩预期差分析

  比较实际业绩、公司指引、高盛预测与市场一致预期，并据此调整盈利预测和目标价。

  该方法用于识别业绩超预期的来源是否可持续，例如产品组合、售价、订单、汇率、关税退款或投资收益，并区分经营改善与一次性因素。

• 因子分析GS Factor Profile

  从增长、财务回报、估值倍数及综合指标四个维度，将个股与市场及行业同业进行比较。

  增长指标主要参考前瞻销售、EBITDA和EPS增速；财务回报参考ROE、ROCE和CROCI；估值参考P/E、P/B、股价股息比及企业价值类倍数。综合指标为增长、财务回报和反向估值分位的平均值。

• 并购分析M&A Rank

  以定性和定量因素评估公司成为收购目标的概率，并划分为1至3级。

  1级对应30%—50%的潜在收购概率，2级对应15%—30%，3级对应0%—15%；对于1级或2级公司，目标价可纳入并购因素。

• 宏观与跨资产贸易—商品—汇率传导框架

  通过科技出口、贸易盈余、能源价格、商品需求和美元共同因子分析地区资产及汇率。

  该框架解释了北亚因AI投资和科技出口形成的外部盈余，也用于区分澳元对中国的商品渠道敞口与广义美元波动带来的表面相关性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• AMEC（688012.SS）

  先进制程半导体设备需求的直接受益者

  优势

  收入增长强劲，先进逻辑和存储扩产需求稳健，持续高研发投入有助于缩短开发周期并推出有竞争力的新设备。

  劣势

  二季度利润超预期部分来自较高投资收益，2027年盈利预测仅小幅上调。

  对比

  目标价由Rmb573小幅上调至Rmb576，维持买入。

  风险

  先进制程扩产放缓、研发转化不及预期、投资收益回落及设备竞争加剧。

• Samsung Electronics与SK Hynix

  HBM及存储上行周期的核心受益者

  优势

  库存健康、AI服务器需求旺盛、长期协议对供应商更有利，HBM4放量支持量价增长。

  劣势

  SK Hynix二季度营业利润因DRAM平均售价偏低而不及预期。

  对比

  Samsung Electronics的2027年预期P/E为3.6倍、P/B为1.4倍；SK Hynix分别为3.5倍和1.6倍，估值反映市场对盈利持续性仍有疑虑。

  风险

  存储价格不及预期、NAND供给增加、客户资本开支转弱及技术迭代执行风险。

• KOSPI

  韩国存储盈利周期、非存储增长及治理改革的综合映射

  优势

  盈利预测强劲，杠杆ETF、融资交易及对冲基金仓位有所清理。

  劣势

  指数近期出现显著回撤，对存储周期敏感度较高。

  对比

  高盛维持韩国市场超配，12个月目标为12,000。

  风险

  全球AI资本开支降温、存储周期反转、监管变化及外部需求冲击。

• 中国价值零售商

  中国食品饮料零售渠道结构性升级的受益者

  优势

  开店速度超预期、同店销售具有韧性，Busy Ming与Wanchen的双寡头格局进一步巩固。

  劣势

  扩张较集中于已验证市场，低线城市与县域的经营质量仍待验证。

  对比

  Busy Ming和Wanchen合计贡献超过85%的跟踪净增门店，均获重申买入。

  风险

  门店快速扩张导致单店效率下降、竞争加剧、消费需求疲弱及供应链执行风险。

• 大型中国银行

  低成本长期负债及高股息策略标的

  优势

  资产负债表稳健、拨备充足，4%—5%的股息率显著高于1.6%的五年期大额存单利率。

  劣势

  存款重定价较慢，行业净息差预测已被下调。

  对比

  预计2027年四大行净息差下降2.6个基点，优于中小银行的3.0个基点；重点看好CCB和BOC。

  风险

  贷款增长不足、负债成本上升、资产质量恶化及进一步降息。

• 日元

  协调外汇干预和日本国内政策的交易标的

  优势

  最高约US$85bn的干预显示政策稳定汇率的意愿较强。

  劣势

  市场反应相对有限，表明日元疲弱仍与宏观基本面一致。

  对比

  短期干预只能带来暂时喘息，推动资金回流被视为更具持久影响力的工具。

  风险

  美日利差维持高位、政策协调不足及全球增长变化。

• AUD

  通过商品渠道选择性暴露于中国经济

  优势

  中国高科技制造政策可能提供一定支撑。

  劣势

  对USD/CNY的部分相关性实际源于共同的美元因子，而非纯粹的中国信号。

  对比

  相较广义中国增长，澳元更直接受商品需求影响。

  风险

  中国地产和内需持续疲弱，可能限制来自中国的正面推动。

• AMD

  AI与服务器CPU需求的受益者

  优势

  季度业绩和三季度指引均高于市场一致预期，服务器CPU份额提升预期积极。

  劣势

  业绩发布前投资者预期和仓位已处于高位。

  对比

  维持买入及12个月目标价US$640，但预计业绩公布后股价可能短期下跌。

  风险

  高预期落空、AI资本开支放缓、竞争加剧及服务器份额提升不及预期。

关键数据

• 2027年HBM价格同比约增长100%SK Hynix的HBM综合售价预计接近US$2.9/Gb。
• 韩国市场盈利增长预测2026年320%、2027年35%、2028年20%主要由更强、更长的存储周期以及非存储板块增长推动。
• KOSPI目标12,00012个月目标，韩国市场维持超配。
• AMEC二季度初步收入Rmb3.8bn同比增长35%，先进逻辑和存储扩产需求强劲。
• AMEC目标价Rmb576由Rmb573上调，维持买入。
• 揖斐电全年营业利润指引¥127bn此前为¥90bn；12个月目标价由¥25,500上调至¥26,700。
• 三菱重工一季度业务利润¥159.6bn高于高盛预测的¥108bn，目标价升至¥6,200。
• 汇丰2026年银行净利息收入预测US$47bn高于公司指引；HSBA.L目标价为GBp1,860，0005.HK目标价为HK$193。
• 丰田股份回购最高¥1tn同时将FY3/27营业利润指引由¥3.0tn上调至¥3.4tn。
• 中国价值零售净开店超过14,000家前七个月数据；Busy Ming和Wanchen贡献超过85%的跟踪净增门店。
• 日元协调干预规模最高约US$85bn估计发生于7月30日至31日，为2011年以来最大规模的两日操作。
• AMD季度收入及非公认会计准则EPSUS$11.5bn；US$1.66三季度收入指引为US$13.0bn，隐含EPS为US$1.93。

影响与含义

投资含义集中在三条主线：其一，HBM、先进封装基板、半导体设备及数据中心电力设备仍是AI资本开支的主要受益方向；其二，韩国及北亚资产在盈利增长、贸易盈余和仓位改善的共同支持下具有相对优势；其三，个股应区分可持续经营改善与汇率、关税退款、投资收益等一次性贡献。日元干预可能减缓短期波动，但若缺少全球增长或日本国内政策配合，难以形成持久升值趋势。

风险

• AI资本开支或服务器需求低于预期，削弱HBM、基板、半导体设备及数据中心相关订单。
• 存储产能扩张快于需求，导致DRAM、NAND或HBM价格回落。
• 汇率波动可能改变日本企业盈利、目标价假设及跨境资产回报。
• 关税退款、投资收益等一次性项目可能高估企业正常化盈利能力。
• 中国地产和内需持续疲弱，拖累消费、银行信贷及澳元相关商品渠道。
• 能源价格上升和政策不确定性可能压制印度尼西亚等亚洲市场。
• 价值零售商快速开店可能引发门店密度过高、单店效率下降和竞争升级。
• 未来光纤等行业集中扩产可能在2028年前后改变供需平衡。
• 研究观点基于截至报告日的公开信息和预测，评级、盈利预测与目标价可能调整。

后续跟踪

• 2027年HBM合同价格、长期协议覆盖范围及HBM4量产进度。
• 韩国存储库存、DRAM平均售价和NAND供给变化。
• KOSPI能否在仓位出清后企稳，以及韩国公司治理改革进度。
• AMEC先进逻辑与存储设备订单、新产品验证和研发成果转化。
• 揖斐电高端CPU基板需求及新GPU项目产能利用率。
• 三菱重工燃气轮机定价、美国公用事业需求及防务订单。
• 汇丰成本增速、可变薪酬、贷款增长和亚洲财富管理动能。
• 中国价值零售商的同店销售、低线市场开店质量及双寡头格局。
• 日元干预后的资金回流政策、美日利差及日本央行政策路径。
• AMD服务器CPU份额和三季度指引兑现情况。