8月DRAM情绪仍适度正面，2027年HBM涨价预期显著上修

概览

报告以十项价格、需求、出口、产业链收入、预测和渠道指标评估2026年8月DRAM景气，结论为适度正面。传统DRAM价格仍在上涨，但涨幅减速和智能手机需求疲弱构成近端分歧；高盛更看重AI需求、HBM供需偏紧及供应商长期协议条款改善，并显著上调了2027年HBM价格预测。

核心观点

高盛的2026年8月DRAM情绪指标指向“适度正面”，与6月相同。报告认为当前多空分歧并未消失：空头主要担忧存储器价格涨幅将继续减速，多头则强调AI需求的结构性支撑，以及供应商以更有利条款签署长期协议，这些协议有望提供不同于以往周期的下行保护。 现货价格仍是正面信号。DDR4现货价格8月环比上涨7%，较8月合约价溢价43%；DDR5现货价格环比上涨6%，较合约价溢价16%。这说明现货市场仍偏强，但报告同时区分了“价格继续上涨”和“涨幅是否继续加速”：高盛预计三星电子和SK海力士的3Q26行业DRAM平均售价环比上涨约17%，但价格增速的二阶变化约为-20个百分点，即价格水平仍上升、上涨动能却在放缓。经过此前数月的预期调整，市场对3Q26传统存储器合约价格的共识为环比增长15%至20%，与高盛预测一致。 AI服务器链条提供了主要需求支撑。Inventec、Quanta、Wiwynn和Wistron等服务器ODM的7月合计月度收入同比增长80%、环比下降4%，同比增长来自机架级AI服务器出货爬坡及ASIC AI服务器出货强劲。全球主要服务器BMC供应商Aspeed的7月收入同比增长98%、环比增长16%，并将同比超过50%的增长纪录延长至连续六个月。 出口数据同样强劲。韩国7月DRAM出口虽然环比下降3%，但同比增长394%，为2008年以来最高同比增速。报告援引MOTIE的解释，将这一表现归因于AI大规模采用以及向智能体AI转型带来的存储产品需求。 消费端则构成明显反向信号。中国智能手机6月出货同比下降17%、环比下降36%，结束连续两个月的同比正增长；1H26累计出货同比下降3%，低于2025年同期。高盛大中华科技团队预计3Q26出货同比下降10%，主要原因是存储器涨价拖累终端需求。这意味着存储器供应商的价格改善可能同时挤压下游整机需求和利润空间。 中国台湾产业链收入反映DDR4价格上涨带来的强劲传导。南亚科技7月收入同比增长720%、环比增长49%，并已连续12个月实现三位数同比增长；报告将其主要归因于DDR4价格强劲上涨。分销商Supreme Electronics的7月收入同比增长333%、环比增长25%，进一步印证价格和渠道收入的正向传导。 HBM是报告中更具结构性的看多主线。过去一个月，卖方对SK海力士2027年HBM价格增速的共识由同比32%升至53%，高盛则将自身预测由50%上调至100%。截至8月31日，高盛预计2027年HBM出货增长22%，低于共识31%，差异为-9个百分点；但其价格增长预测100%显著高于共识53%，差异为47个百分点。因此，高盛的2027年HBM收入预测升至US$63bn，高于US$58bn共识8%；营业利润预测升至US$50bn，高于US$42bn共识21%。相比8月2日，高盛此前预计出货增长29%、价格增长50%、收入US$47bn、营业利润US$37bn；当时共识分别为35%、32%、US$52bn和US$32bn，表内差异分别为-6个百分点、17个百分点、-8%和16%。这组修订显示，高盛对2027年的乐观主要由价格而非出货量驱动。 2026年HBM判断相对更克制。截至8月31日，高盛预计出货增长43%，高于35%共识8个百分点；价格增长为-13%，低于共识的7%增长20个百分点；收入为US$26bn，低于US$29bn共识11%；营业利润为US$18bn，低于US$19bn共识6%。8月2日对应预测分别为出货增长36%、价格下降12%、收入US$25bn和营业利润US$17bn，共识分别为31%、增长8%、US$29bn和US$19bn，表内差异为4个百分点、-20个百分点、-14%和-10%。高盛认为，HBM供需偏紧以及传统DRAM与HBM价格差距扩大，支持其对2027年HBM定价继续保持建设性看法。 公司附录给出了估值和风险框架。三星电子普通股的12个月目标价为W490,000，采用基于2026—2027年预期EV/EBITDA的分部估值；优先股目标价为W360,000，按相对普通股27%的目标折价计算，该折价取两因素模型结果与过去一个月平均折价的均值，普通股和优先股均为买入。SK海力士的12个月目标价为W3,500,000，采用2026年和2027年平均市盈率估值并给予9.0倍目标市盈率。报告分别列出了存储供需恶化、下游需求疲弱、技术迁移延迟、竞争及AI资本开支下降等公司特定风险。

分析框架

报告首先将十类数据纳入月度DRAM情绪指标：日度现货价格、服务器ODM收入、Aspeed收入、韩国DRAM出口、中国智能手机出货、南亚科技收入、Supreme Electronics收入、下一季度行业DRAM平均售价增速的二阶变化、2026—2027年HBM共识与高盛预测的差异，以及渠道调查和投资者交流。随后，报告将正面的价格、AI服务器、出口和产业链收入证据，与智能手机疲弱和价格涨幅减速相对照，再通过供需、长期协议及HBM与传统DRAM价格分化解释为何总体结论仍为适度正面。最后，公司附录分别使用分部估值、市盈率估值和优先股折价方法形成目标价。

方法论与常识提炼

• 周期与景气框架景气拐点分析

  GS DRAM情绪指标与平均售价增长二阶变化

  报告综合十项高频和月度指标判断行业方向，并以平均售价增长的二阶变化区分“价格仍上涨”与“涨幅正在减速”，用于识别景气动能变化。

• 行业/产业分析框架供需框架

  HBM供需紧张与传统DRAM/HBM价格分化

  报告以HBM供需偏紧、长期协议条款和两类存储器价格差距解释2027年HBM价格为何可能强于传统DRAM。

• 事件博弈与行为金融预期差/预期管理

  高盛预测与Visible Alpha卖方共识比较

  报告同时比较高盛预测、卖方共识及一个月前的预测，以识别市场预期调整及高盛在2027年HBM价格、收入和利润上的主要分歧。

• 行业/产业分析框架

  渠道调查与投资者交流

  报告通过渠道调查和投资者交流归纳多空双方对价格减速、AI结构性需求和长期协议保护作用的不同判断。

• 估值方法SOTP 分部估值

  基于2026—2027年预期EV/EBITDA的三星电子分部估值

  报告按不同业务部分采用EV/EBITDA估值，形成三星电子普通股W490,000的12个月目标价。

• 估值方法PE/PEG 估值

  SK海力士2026年和2027年平均市盈率估值

  报告对2026年和2027年平均盈利应用9.0倍目标市盈率，得到W3,500,000的12个月目标价。

• 估值方法

  优先股相对普通股折价估值

  三星电子优先股采用27%的目标折价，该折价由两因素模型折价与过去一个月平均市场折价取均值得出，对应W360,000目标价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Samsung Electronics (005930.KS)

  报告覆盖的DRAM/HBM供应商；普通股为买入评级，12个月目标价W490,000。

  优势

  目标价采用2026—2027年预期EV/EBITDA分部估值；行业层面的AI需求、HBM供需和供应商长期协议构成正面背景。

  劣势

  传统存储器价格涨幅预计减速，智能手机需求受存储器涨价拖累。

  对比

  优先股目标价按相对普通股27%的目标折价计算。

  风险

  存储器供需显著恶化、智能手机利润率急剧收缩及移动OLED市场份额流失。

• Samsung Electronics (Pref) (005935.KS)

  报告覆盖的三星电子优先股；评级为买入，12个月目标价W360,000。

  优势

  目标价以普通股估值为基础，并结合两因素模型与过去一个月平均折价。

  劣势

  其估值同时受普通股基本面和优先股相对折价变化影响。

  对比

  目标折价为相对普通股27%，普通股目标价为W490,000。

  风险

  存储器供需显著恶化、智能手机利润率急剧收缩及移动OLED市场份额流失。

• SK Hynix Inc. (000660.KS)

  报告重点比较其2026—2027年HBM预测与卖方共识，并给出W3,500,000的12个月目标价。

  优势

  高盛预计2027年HBM价格同比增长100%，收入US$63bn、营业利润US$50bn，均高于共识。

  劣势

  高盛对2027年HBM出货增长的预测为22%，低于31%的共识；2026年HBM价格、收入和利润预测也低于共识。

  对比

  2027年HBM价格增速预测比53%的共识高47个百分点；目标价按9.0倍2026E/2027E平均市盈率计算。

  风险

  存储器供需恶化、技术迁移延迟、终端需求疲弱、三星HBM业务进展及AI相关资本开支下降。

关键数据

• 2026年8月DRAM情绪指标适度正面与2026年6月方向相同
• DDR4现货价格+7% mom；较合约价溢价+43%2026年8月
• DDR5现货价格+6% mom；较合约价溢价+16%2026年8月
• 服务器ODM收入+80% yoy，-4% mom2026年7月，受AI服务器出货爬坡推动
• Aspeed收入+98% yoy，+16% mom2026年7月；连续六个月同比增长超过50%
• 韩国DRAM出口+394% yoy，-3% mom2026年7月，同比增速为2008年以来最高
• 中国智能手机出货-17% yoy，-36% mom2026年6月；1H26累计同比下降3%
• 中国智能手机3Q26预测-10% yoy高盛大中华科技团队预测，存储器涨价拖累终端需求
• 南亚科技收入+720% yoy，+49% mom2026年7月；连续12个月实现三位数同比增长
• Supreme Electronics收入+333% yoy，+25% mom2026年7月
• 3Q26行业DRAM平均售价约+17% qoq高盛对三星电子和SK海力士的最新估计
• DRAM平均售价增速二阶变化约-20个百分点3Q26预计价格继续上涨但涨幅减速
• 3Q26传统存储器合约价共识+15%至+20% qoq与高盛预测一致
• SK海力士2027年HBM价格增速GSe +100% yoy；共识+53% yoy一个月前分别为+50%和+32%
• SK海力士2027年HBM收入GSe US$63bn；共识US$58bn高盛预测高于共识8%
• SK海力士2027年HBM营业利润GSe US$50bn；共识US$42bn高盛预测高于共识21%
• 三星电子普通股与优先股目标价W490,000；W360,000均为12个月目标价，报告对两类股份均给予买入评级
• SK海力士目标价W3,500,00012个月目标价，基于9.0倍2026E/2027E平均市盈率

影响与含义

报告呈现的是“传统存储器仍涨价但动能放缓、HBM结构性定价更强”的分化格局。AI服务器、出口及中国台湾产业链收入支持DRAM景气，而智能手机需求下滑说明涨价也会压制终端需求。高盛认为，HBM供需偏紧和更有利的长期协议条款有望降低供应商相较以往周期的下行暴露；其2027年SK海力士HBM收入和利润高于共识，主要来自显著更高的价格假设，而非更高的出货假设。

风险

• 存储器供需若显著恶化，将冲击三星电子和SK海力士的价格、收入及利润。
• 技术迁移延迟可能削弱SK海力士的产品进展和盈利表现。
• 智能手机、PC或服务器需求弱于预期，将压低传统存储器整体需求。
• 智能手机利润率急剧收缩是三星电子目标价的明确下行风险。
• 移动OLED市场份额流失是三星电子的明确下行风险。
• 三星电子HBM业务若取得积极进展，可能影响SK海力士的HBM收入和利润。
• AI相关资本开支下降将削弱HBM需求，并影响SK海力士的HBM收入和利润。

后续跟踪

• 跟踪DDR4和DDR5现货价格的月度变化及其相对合约价溢价。
• 跟踪服务器ODM与Aspeed收入，检验AI服务器和ASIC服务器出货动能。
• 跟踪韩国DRAM出口能否延续高同比增长。
• 跟踪中国智能手机出货及存储器涨价对3Q26终端需求的影响。
• 跟踪南亚科技和Supreme Electronics收入，观察价格向供应商和分销渠道的传导。
• 跟踪3Q26传统存储器合约价是否达到环比增长15%至20%的市场预期。
• 跟踪行业DRAM平均售价增长的二阶变化，以判断涨价动能是否继续减弱。
• 跟踪2027年HBM价格共识、高盛预测及供需状况之间的变化。
• 跟踪供应商长期协议的条款及其是否能够提供报告所述的下行保护。