高盛：DRAM景气持续向好，大幅上调三星2027年HBM定价预期
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高盛：DRAM景气持续向好，大幅上调三星2027年HBM定价预期
6月DRAM各项高频数据强劲，DDR5现货价溢价显著；基于供需紧平衡，将三星电子2027年HBM定价增速预期从14%大幅上调至44%，维持买入评级。
- DDR5现货价较5月合约价溢价25%，DDR4溢价达45%，显示短期需求强劲。
- 5月台湾服务器ODM营收同比大增53%，Aspeed营收同比增69%，印证AI服务器出货加速。
- 5月韩国DRAM出口额创历史新高，同比激增370%，主要受美国和中国大型科技公司需求驱动。
- 将三星电子2027年HBM定价同比增长预期从14%大幅上调至44%，认为仍有上行风险。
- 维持三星电子普通股目标价48万韩元，优先股目标价36万韩元，评级均为买入。
研报解读
概览
本报告通过追踪DRAM现货价格、服务器ODM营收、韩国出口数据等九大高频指标，构建了2026年6月的DRAM情绪指标。结果显示行业景气度持续 constructive（建设性/向好）。核心逻辑在于AI服务器带动的DDR5/HBM需求强劲，推动现货价格显著高于合约价，且出口数据创纪录。基于此，高盛大幅上调了对三星电子2027年HBM定价增长的预期，并维持其买入评级。
核心观点
价格端：DRAM现货市场表现强劲。自5月初以来，DDR4价格温和上涨，较5月合约价溢价高达45%；DDR5价格同样呈现积极趋势，较5月合约价溢价25%。这种显著的现货-合约价差反映了即期需求的紧迫性。 需求端：AI服务器是核心驱动力。5月台湾主要服务器ODM厂商（如广达、纬创等）营收同比大幅增长53%，尽管环比微降3%，但主要得益于机架级AI服务器和ASIC AI服务器的出货放量。作为服务器BMC芯片龙头，Aspeed 5月营收同比劲增69%，进一步验证了服务器上游的高景气。此外，中国智能手机出货量在5月实现连续两个月同比增长（+19%），虽预计二季度因内存涨价抑制终端需求而下滑，但整体仍具韧性。 出口与业绩：5月韩国DRAM出口额达到历史新高，超越3月前高21%，同比飙升370%。这主要得益于内存价格上涨以及来自美国和中国大型科技公司的稳固需求。台湾DRAM供应商南亚科（Nanya Tech）5月营收同比暴增730%，连续10个月实现三位数增长，主要受DDR4价格走强驱动。 预期调整：基于渠道调研和投资者反馈，市场对传统内存合约价预期提高，且对2027年HBM定价的预期显著改善。高盛将三星电子2027年HBM定价同比增长预期从之前的14%大幅上调至44%。报告认为，考虑到HBM供需紧张以及其与传统DRAM价差的扩大，该预期仍存在上行风险。
分析框架
高盛采用“高频数据跟踪+渠道验证”的分析框架。首先，构建包含9个维度的DRAM情绪指标体系，涵盖每日现货价、月度ODM/BMC厂商营收、月度出口数据、手机出货量、主要厂商营收及ASP二阶导数等。其次，通过交叉验证这些独立数据源（如Aspeed营收与ODM营收相互印证服务器需求，出口数据印证全球需求），确保趋势判断的准确性。最后，结合与投资者和产业链的渠道交流（Channel Checks），定性修正定量模型的预期，特别是对HBM这种长周期、高壁垒产品的定价进行前瞻性调整。
方法论与常识提炼
通过拆分DRAM的平均售价（ASP）和出货量来评估行业景气度
研报不仅关注出口金额的增长，还深入分析了现货价与合约价的溢价幅度，以及ASP增长率的变化（二阶导数），从而更精准地判断是“量增”还是“价升”主导了当前周期。
根据渠道反馈调整长期定价预期
研报根据与投资者的交流和渠道反馈，发现市场对2027年HBM定价的预期正在发生结构性转变，因此大幅上调了长期定价假设，体现了对市场预期差的捕捉和修正。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- Samsung Electronics (005930.KS)核心受益标的，拥有领先的HBM技术和产能，直接受益于HBM定价上修和DRAM价格上涨。
- 优势
- HBM技术领先，产能扩张积极，DRAM市场份额全球第一。
- 劣势
- 移动OLED市场份额可能流失，智能手机利润率受压。
- 对比
- 相比SK海力士等同行，三星在存储和代工领域的综合布局使其抗风险能力更强，但HBM进度曾略落后，目前正加速追赶。
- 风险
- 内存供需关系恶化，智能手机利润率大幅收缩，移动OLED市场份额丢失。
关键数据
- DDR5现货价溢价+25%较5月合约价溢价，反映短期供不应求
- DDR4现货价溢价+45%较5月合约价溢价，涨幅显著
- 台湾服务器ODM营收增速+53% YoY5月数据，受AI服务器出货拉动
- Aspeed营收增速+69% YoY5月数据，验证服务器上游景气
- 韩国DRAM出口增速+370% YoY5月创历史新高，受美中大厂需求驱动
- 三星2027E HBM定价增速预期+44%从之前的+14%大幅上调
- 三星2Q26E DRAM ASP环比增速+46%预计季度平均售价大幅提升
影响与含义
对三星电子而言，HBM定价预期的上修直接提升了其长期盈利可见性和估值中枢。DDR5和传统DRAM价格的坚挺也为公司提供了稳定的现金流支撑。报告认为，随着AI服务器渗透率的提升，HBM与传统DRAM的价格差距将进一步拉大，拥有HBM产能和技术优势的头部厂商将获得超额收益。对于整个存储行业，当前的高景气度有望延续至2027年，但需警惕高价对终端消费电子需求的潜在抑制。
风险
- 内存供需关系发生重大恶化
- 智能手机利润率大幅收缩
- 移动OLED市场份额丢失
后续跟踪
- 2027年HBM实际定价走势与供需紧张程度
- 传统DRAM与HBM之间的价差变化
- AI服务器出货量的持续性
- 中国智能手机出货量在高内存价格下的表现