Anji Micro（688019）研报解读

概览

在SEMICON Taiwan期间与管理层会面后，Goldman Sachs重申对Anji Micro的买入评级。其核心观点是，AI相关的先进逻辑和存储需求将提升半导体材料需求，而高端产品结构升级和更广泛的产品组合将支持盈利能力和客户渗透。

核心观点

Goldman Sachs于9月4日在SEMICON Taiwan期间与Anji Micro管理层会面。讨论重点包括CMP研磨液升级、半导体客户需求和客户基础。管理层对存储和先进逻辑客户增加资本开支，以及产品规格向更高端升级持积极态度。Goldman Sachs认为，这些趋势将带动Anji Micro半导体材料的需求，并维持对公司的积极看法。 报告强调，Anji Micro覆盖CMP研磨液和湿电子化学品，包括去除剂和CMP后清洗剂。Goldman Sachs预计，随着产品结构向先进节点升级，盈利能力将改善，并指出公司正在拓展新材料和新应用。管理层表示，供应商可凭借具备差异化特征且性能相当或更优的产品获得客户认可；因此，Goldman Sachs认为，Anji Micro提供合格、可靠材料的能力，是其向全球一线客户渗透的重要因素。 客户多元化是投资逻辑的另一支柱。Anji Micro服务海外客户已超过10年，管理层和Goldman Sachs将此视为研发能力的体现。同时，中国大陆占2025年收入的96%以上，仍是公司的优先市场，而公司持续与全球一线客户深度合作。Goldman Sachs认为，广泛的客户覆盖使公司能够参与中国和海外市场的半导体增长。 Goldman Sachs重申买入评级，12个月目标价为Rmb509，而2026年9月4日收盘价为Rmb212.50，隐含139.5%的上涨空间。目标价基于46x 2030E折现市盈率，并折现回2027E。目标市盈率源于同行市盈率与净利润同比增速及营业利润率之和之间的相关性。报告将供应链风险、半导体客户需求走弱和产品拓展不及预期列为主要下行风险。

分析框架

报告结合SEMICON Taiwan期间的管理层交流，对客户需求、产品覆盖、产品结构升级和客户多元化进行评估。估值方面，Goldman Sachs采用折现远期市盈率框架，并根据同行估值、盈利增长和营业利润率之间的关系校准目标倍数。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  以折现远期市盈率估值，并根据同行市盈率、净利润增长和营业利润率进行校准。

  Goldman Sachs以46x 2030E市盈率折现回2027E得出Rmb509目标价，所用倍数参考同行估值与增长及经营盈利能力之间的相关性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Anji Micro (688019.SH)

  作为主要覆盖公司，预计将受益于AI驱动的先进逻辑和存储需求，以及更高端的产品结构。

  优势

  广泛的CMP研磨液和湿电子化学品产品覆盖、超过10年的海外客户服务经验，以及面向全球一线客户的合格材料能力。

  对比

  管理层指出，供应商可通过产品特性及相当或更优的性能实现差异化。

  风险

  供应链风险、半导体客户需求走弱，以及产品拓展不及预期。

关键数据

• 12个月目标价Rmb509基于46x 2030E折现市盈率，并折现回2027E。
• 收盘价Rmb212.50价格为2026年9月4日收盘价。
• 隐含上涨空间139.5%相对于Rmb509目标价的上涨空间。
• 中国大陆收入占比Over 96%占2025年总收入的比例。
• 收入Rmb2,504.2mn in 2025; Rmb3,519.3mn in 2026E; Rmb4,692.3mn in 2027E; Rmb5,804.3mn in 2028EGoldman Sachs预测。
• EBITDARmb933.7mn in 2025; Rmb1,399.6mn in 2026E; Rmb2,093.5mn in 2027E; Rmb2,675.3mn in 2028EGoldman Sachs预测。

影响与含义

Goldman Sachs认为，Anji Micro有望受益于先进逻辑和存储领域投资上升，尤其是在客户对高端材料要求提高的情况下。广泛的CMP研磨液和湿电子化学品覆盖、新材料拓展，以及与中国和全球一线客户的关系，共同支撑其维持买入观点。

风险

• 供应链中断可能对公司造成不利影响。
• 半导体客户需求可能弱于预期。
• 新产品和新应用的拓展可能弱于预期。