WeRide（00800）研报解读

概览

本业绩点评考察WeRide的2Q26业绩及Robotaxi运营进展。Goldman Sachs仍看好中国和海外市场扩张、利用率上升以及商业模式迁移，并预计随着收入规模扩大，这些因素将支持盈利能力改善。

核心观点

WeRide公布2Q26收入为Rmb232m，同比增长82%、环比增长103%，较Goldman Sachs的Rmb203m预测高出14%。产品和服务收入均有贡献，分别同比增长54%和107%。毛利达到Rmb87m，毛利率升至37.5%，高于2Q25的28.1%和1Q26的34.7%。营业亏损为Rmb446m，较去年同期Rmb452m的亏损略有收窄，并大致符合Goldman Sachs预计的Rmb443m；净亏损为Rmb401m，对比预测的Rmb393m。报告认为，尽管亏损仍然较大，但应结合持续研发投入和显著扩大的收入规模来看待。 报告的核心运营逻辑是Robotaxi规模化。截止2026年7月31日，WeRide全球L4车队约有3,400辆车，其中包括1,800辆Robotaxi，高于2026年4月30日的1,300辆Robotaxi。管理层维持2026年底全球Robotaxi车队超过2,600辆的目标，覆盖中国和海外市场。Goldman Sachs称，海外业务目前贡献了大部分Robotaxi收入。公司在中东（包括阿布扎比和迪拜）拥有约400辆车，并正扩张至西班牙、苏黎世和丹麦，同时继续拓展中国市场。 报告还指出，中国的运营强度有所提升：随着北京和广州覆盖范围扩大，2Q26每辆Robotaxi日均订单量环比增长24%至21单。Goldman Sachs将更高利用率与Robotaxi收入增长联系起来。该机构预计，随着车队扩张、车辆改进和商业模式迁移，收入规模扩大及EBITDA利润率提升将推动未来盈利能力改善。 Goldman Sachs因Robotaxi增长更强而上调收入预测，并因产品组合改善将2026-32E毛利率预测上调1.3至2.8个百分点。同时，该机构因研发支出高于预期而上调营业费用率。调整后的净亏损预测为：2026E Rmb1.57bn、2027E Rmb1.55bn、2028E Rmb1.41bn及2029E Rmb193m，之前预测分别为Rmb1.56bn、Rmb1.52bn、Rmb1.38bn和Rmb204m。2030-32E盈利预测分别调整1%、0%和1%。预测显示营业利润将在2030E转正，净利润在2030E为Rmb1.758bn，并在2032E升至Rmb5.633bn。 维持不变的12个月目标价HK$54.72采用折现EV/EBITDA方法得出：以2032E EBITDA的11.7x倍数为基础，按10.8%的股权成本折现回2027E。股权成本采用1.2的beta、3.0%的无风险利率和6.5%的市场风险溢价。Goldman Sachs根据同业EV/EBITDA与远期EBITDA增长及EBITDA利润率组合之间的关系，以及WeRide自身的远期EBITDA增长和利润率，得出目标倍数。该目标价对应2027E P/S为22.5x，低于此前的23.0x，但高于WeRide上市以来20x的平均水平；报告认为，鉴于中国及海外车队扩张，以及车队规模上升带来的利润率扩张，这一估值具有合理性。

分析框架

Goldman Sachs先将季度收入、利润率和亏损与其预测进行比较，随后以车队规模、地域扩张和单车日均订单量评估Robotaxi收入驱动因素。该机构将这些运营进展纳入长期收入、利润率、研发和盈利预测，并采用与同业增长及利润率关系相参照的折现远期EV/EBITDA方法进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法EV/EBITDA 估值

  折现2032E EV/EBITDA估值

  Goldman Sachs对2032E EBITDA采用11.7x倍数，并以10.8%的股权成本将所得价值折现回2027E，以反映WeRide的长期增长特征。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  以车队扩张和单车日均订单量作为Robotaxi收入驱动因素

  报告以Robotaxi数量和单车订单量解释覆盖范围和利用率提升如何增加Robotaxi收入。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• WeRide (00800.HK)

  主要覆盖公司；Goldman Sachs预计，Robotaxi车队扩张及更高的车辆利用率将支持收入增长和未来利润率改善。

  优势

  2Q26收入增长、毛利率改善、全球Robotaxi车队扩张、海外收入贡献及单车日均订单量提升。

  劣势

  公司仍处于亏损状态，并持续需要大额研发投入。

  对比

  11.7x目标EV/EBITDA倍数基于同业估值与远期EBITDA增长和EBITDA利润率之间的关系得出。

  风险

  车队扩张不及预期、更激烈的定价竞争、监管因素，以及车辆和ADK降本不及预期。

关键数据

• 2Q26收入Rmb232m同比增长82%、环比增长103%；较Goldman Sachs的Rmb203m预测高14%。
• 2Q26毛利率37.5%高于2Q25的28.1%及1Q26的34.7%。
• 2Q26营业亏损Rmb446m对比2Q25的Rmb452m亏损，并大致符合Goldman Sachs的Rmb443m预测。
• 2Q26净亏损Rmb401m大致符合Goldman Sachs的Rmb393m预测。
• 全球Robotaxi车队1,800 vehicles截至2026年7月31日，对比2026年4月30日的1,300辆；管理层目标为2026年底超过2,600辆。
• 每辆Robotaxi日均订单量21 rides2Q26环比增长24%。
• 12个月目标价HK$54.72维持不变；基于折现2032E EV/EBITDA。

影响与含义

报告认为，更快的车队部署、海外收入贡献和中国运营利用率改善，能够在研发支出较高的情况下推动收入增长和利润率提升。其估值仍依赖于车队规模扩大后盈利能力在更长期内显现。

风险

• 中国和海外市场的Robotaxi车队扩张可能低于预期。
• 定价竞争可能比预期更激烈。
• 监管变化可能对运营产生不利影响。
• 车辆和ADK成本下降可能低于预期。