海天国际（Haitian International）（01882.HK）：电动注塑机打开高利润增长空间，海外订单改善但汇率与现金流仍构成制约

概览

本报告总结德意志银行在海天国际公布1H26业绩后，于香港举行的非交易路演要点。核心结论是，电动注塑机可能成为高利润增长来源，海外订单也已出现改善，但人民币升值、应收账款周转天数延长及第二增长引擎尚不明确，仍会影响收入、现金流和股东回报。

核心观点

首先，管理层认为电动注塑机具有显著增长潜力。此类设备主要用于制造电子设备、AI服务器和光模块中的小型、高精度塑料部件，属于更高端的注塑机产品。日本厂商目前在全球电动注塑机市场居于领先地位，但需求增长已导致其交付周期延长，部分订单因而外溢至海天国际等中国厂商。应国内制造商要求，海天国际也在研发面向光模块塑料部件的电动注塑机，管理层称研发可能在4Q26E完成。报告判断，新机型可能具备极高利润率，并推动电动注塑机销售在未来数年实现每年强劲的同比双位数增长。 其次，海外订单在2026年8月有所改善。管理层将1H26海外销售同比下降19%主要归因于1H25的高基数：美国关税扰动期间，中国企业曾积极在东南亚扩充产能，推高了当期设备需求。到2H25，东南亚国家所适用的关税水平仅略低于中国，扩产推动力随之减弱，因此2H25形成的比较基数更有利。报告由此认为，1H26的海外销售下降并不完全代表当前订单趋势，8月订单回升和下半年基数转顺是观察海外业务变化的关键。 第三，人民币升值已对海外收入折算形成压力。海天国际的海外敞口较大，2025年海外销售占集团销售额43%，因此汇率变化会影响以人民币呈现的收入。公司正在考虑于2027E提价，以部分抵消持续的汇率逆风；不过报告仅将其描述为潜在措施，尚未给出涨价幅度或实施范围。 第四，充裕净现金尚未转化为更高的分红支付率。截至1H26末，公司持有人民币36亿元净现金，投资者多年来一直倡议提高分红。但1H26应收账款周转天数延长已对现金流造成不利影响，管理层因此继续采取保守立场，并重申当前33%的分红支付政策。同时，高级管理层认识到公司需要“第二增长引擎”，正在积极寻找新机会，但报告表示这些新业务的性质目前仍不明确。 在评级和定价方面，德意志银行给予海天国际Buy评级，目标价为HKD 27.00；截至2026年8月27日，股价为HKD 17.51，52周区间为HKD 25.70至HKD 17.51。历史推荐表显示，公司评级持续为Buy：目标价由2024年7月22日的HKD 28.3变为2026年4月2日的HKD 29，再变为2026年8月25日的HKD 27；相应收盘价分别为HKD 22.4、HKD 20.4和HKD 18.55。

分析框架

报告先通过1H26业绩后的管理层路演获取经营更新，再依次分析电动注塑机的终端需求、竞争供给和订单外溢机制；随后用同比基数变化解释海外销售下降与8月订单改善之间的差异；最后评估汇率、潜在提价、应收账款、分红政策和新业务探索对增长及现金配置的影响。评级采用德意志银行面向未来12个月的总股东回报框架。

方法论与常识提炼

• 事件博弈与行为金融事件驱动分析

  1H26业绩后管理层非交易路演

  报告把业绩发布后的管理层交流作为更新经营判断的事件节点，从中提取产品研发、订单、定价、分红和新业务方面的信息。

• 行业/产业分析框架供需框架

  电动注塑机需求增长与日本供应商交付约束

  报告将电子、AI服务器和光模块带来的需求增长，与日本厂商交期延长形成的供给约束结合起来，用以解释订单为何可能外溢至海天国际。

• 周期与景气框架

  同比基数效应分析

  报告以1H25东南亚扩产形成的高基数解释1H26海外销售同比下降19%，并以2H25较低基数说明之后的同比比较可能更有利。

• 估值方法

  12个月总股东回报（TSR）评级框架

  德意志银行的公司评级依据未来12个月总股东回报，即从当前价格到目标价的股价变化加上预计股息率；本报告据此给出Buy评级。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 海天国际（01882.HK）

  电子、AI服务器和光模块需求增长，以及日本供应商交付周期延长，可能为公司的电动注塑机带来订单外溢和高利润增长机会。

  优势

  拥有承接电动注塑机需求的制造能力；正在研发光模块塑料部件相关设备；截至1H26末持有人民币36亿元净现金；海外订单在2026年8月改善。

  劣势

  2025年海外销售占比达43%，收入折算对人民币升值较敏感；1H26应收账款周转天数延长并拖累现金流。

  对比

  日本厂商目前在全球电动注塑机市场领先，但交期延长使部分订单流向海天国际等中国制造商。

  风险

  汇率逆风、应收账款对现金流的持续影响，以及第二增长引擎缺乏明确方向。

关键数据

• 目标价HKD 27.00报告当前目标价
• 股价HKD 17.51截至2026年8月27日
• 52周价格区间HKD 25.70–17.51报告所列52周区间
• 1H26海外销售增速-19% YoY管理层主要归因于1H25高基数
• 海外销售占比43%占2025年集团销售额
• 光模块相关设备研发进度可能于4Q26E完成管理层对研发完成时间的表述
• 电动注塑机销售增长展望未来数年每年强劲的同比双位数增长报告对新设备销售潜力的判断
• 潜在提价时间2027E拟部分抵消人民币升值造成的汇率逆风
• 净现金人民币36亿元截至1H26末
• 分红支付率33%管理层重申维持现行政策
• 历史目标价记录HKD 28.3（2024年7月22日）→HKD 29（2026年4月2日）→HKD 27（2026年8月25日）各期推荐均为Buy，相应收盘价为HKD 22.4、HKD 20.4和HKD 18.55

影响与含义

报告认为，电动注塑机有望凭借高精度应用需求、订单外溢和较高利润率成为重要增长来源；海外订单改善及更有利的比较基数也可能缓解1H26的销售压力。另一方面，人民币升值会压低海外收入折算值，潜在提价只能部分抵消影响，而应收账款对现金流的拖累使提高分红的空间暂时受限。第二增长引擎仍处于寻找阶段，尚不足以形成清晰的新增业务贡献。

风险

• 人民币持续升值可能进一步压低海外收入折算，而海外销售在2025年占集团销售额43%。
• 1H26应收账款周转天数延长已拖累现金流，并限制管理层提高分红支付率的意愿。
• 管理层寻找的“第二增长引擎”尚未明确，其业务性质及未来贡献仍缺乏可见度。

后续跟踪

• 光模块塑料部件相关电动注塑机的研发能否按管理层所述在4Q26E完成。
• 2026年8月海外订单改善能否在2H26较有利的同比基数下延续。
• 公司是否会在2027E实施提价，以及提价能在多大程度上抵消汇率逆风。
• 应收账款周转天数和现金流是否改善，以及33%分红支付政策是否继续维持。
• 管理层将为“第二增长引擎”选择何种业务机会。