高盛重申怡海国际买入：第三方销售延续双位数增长，利润率受效率和规模支撑

概览

本报告为高盛在2026年亚太消费休闲企业日后发布的怡海国际会议纪要。核心结论是，第三方销售延续双位数增长，复合调味品、火锅底料和方便食品均实现正增长，海外、大B、KA直供及新兴渠道仍是主要增量来源。管理层继续目标2026年全年收入双位数增长，并认为利润率可受效率提升、规模效应和费用控制支撑。

核心观点

高盛认为怡海国际的第三方业务动能仍然稳健，关联方业务也有海底捞新业务带来的增量。尽管包装材料成本、非经营性收入和汇兑损失存在波动，1H26毛利率和经营利润率仍有望同比改善，2H毛利率压力也较此前担忧更可控。报告重申Buy评级，目标价HK$19.0。

分析框架

报告主要基于企业日与管理层交流，围绕渠道、品类、关联方销售、利润率、费用、海外扩张和股东回报进行定性与定量梳理，并用目标P/E估值法支持12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 估值目标P/E估值法

  17x 2027E平均P/E折现至2026年底

  高盛对怡海国际维持Buy评级，12个月目标价HK$19.0，基于17x 2027E平均P/E，并按10.6%股权成本折现至2026年底。

• 因子框架GS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合分位

  高盛披露的因子框架通过未来销售、EBITDA、EPS、ROE、ROCE、CROCI以及估值倍数等指标，对股票相对市场和行业同业进行比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Yihai International Holding (1579.HK)

  报告覆盖标的

  优势

  第三方销售保持双位数增长，KA直销直配、海外2B、大B和新兴渠道贡献增量；利润率受原材料、费用控制、制造效率和规模效应支持；公司承诺维持高派息。

  劣势

  部分方便食品价格带仍在修复，Rmb30价格段仍处于筑底阶段；非经营性收入、汇兑损失和包装材料成本可能带来利润波动。

  对比

  报告称公司当前交易在11.6x/10.4x 2026/27E P/E，相对2026-28E 9%盈利CAGR，并具备8.6%/9.6%股息率。

  风险

  预制菜负面舆情、复合调味品竞争加剧、关联方销售进一步放缓、原材料成本波动、海外执行风险和食品安全问题。

关键数据

• 报告日期2026-06-29文件日期为20260629。
• 评级Buy报告明确写明重申Buy。
• 12个月目标价HK$19.0目标价基于17x 2027E平均P/E并折现至2026年底。
• 当前价HK$13.02公司特定披露中列示Yihai International Holding价格为HK$13.02。
• 隐含上涨空间约45.9%按HK$19.0目标价和HK$13.02当前价计算，未包含股息。
• 2026/27E P/E11.6x/10.4x报告底线摘要列示的估值水平。
• 2026/27E股息率8.6%/9.6%报告底线摘要列示的股息率。
• 2026-28E盈利CAGR9%报告将该盈利复合增速与估值相对比。
• 第三方销售动能年初至今双位数增长国内KA、海外和国内B2B均呈双位数增长。
• 大B业务目标20%~30%增长管理层表示大B业务跟踪全年增长目标。
• 海外2B目标2026E增长30%以上长期增长来自东南亚、美国以及日本和韩国主流超市/CVS渠道渗透。
• 关联方毛利率约14%~15%管理层预计关联方毛利率保持稳定。
• 泰国工厂产能利用率目标30%约为2025年水平的两倍，用于支持海外利润率改善。

影响与含义

若管理层指引兑现，怡海国际的投资逻辑将由第三方渠道扩张、关联方需求修复、利润率改善和高派息共同支撑。当前估值对应2026/27E P/E为11.6x/10.4x，同时具备8.6%/9.6%股息率，使报告认为风险回报仍偏正面。

风险

• 预制菜相关负面情绪或舆情恶化。
• 复合调味品市场竞争加剧。
• 关联方销售进一步放缓。
• 原材料成本出现更大或高于预期的波动，尤其是包装材料。
• 海外市场执行不及预期。
• 供应链、运输或生产环节出现食品安全问题。
• 非经营性收入时点不确定及外币资产负债表敞口导致汇兑损失波动。

后续跟踪

• 第三方销售能否在后续季度继续维持双位数增长。
• KA直销直配推进速度以及KA直销占比提升对经营利润率的贡献。
• 大B业务是否达成20%~30%全年增长目标，小B业务能否在低基数上继续加速。
• 海外2B业务能否实现30%以上增长，尤其是东南亚、美国、日本和韩国渠道渗透。
• 2H26包装材料和PET价格走势，以及制造流程优化、渠道周转加快能否抵消成本压力。
• 关联方食品外卖等新业务对复合调味品需求的拉动。
• 高派息承诺能否延续，尤其是相对2H25约100%派息水平。
• 方便食品Rmb30价格段是否如管理层判断见底回升。