macroeconomia: A demanda doméstica permanece fraca, mas os formuladores de políticas estabilizarão o crescimento por meio de ajustes finos e ferramentas incrementais, em vez de lançar estímulos em larga escala

Visão geral

O relatório analisa se o apoio de políticas aumentará substancialmente após o recente enfraquecimento da economia chinesa. A visão central do HSBC é que Pequim tem maior probabilidade de otimizar políticas existentes e acrescentar ferramentas direcionadas do que lançar estímulos em larga escala. O apoio de curto prazo virá principalmente de gastos fiscais e emissão de títulos mais rápidos, investimento em infraestrutura, subsídios ao consumo e ajustes de políticas habitacionais em cidades de primeira linha.

Visões principais

Primeiro, o relatório acredita que os dados macroeconômicos recentes permaneceram fracos, mas a probabilidade de um pacote de estímulo em larga escala ainda é baixa. De 22 a 25 de agosto, o Diário do Povo publicou quatro artigos consecutivos sob o pseudônimo “Zhong Caiwen”, representando as opiniões do Escritório da Comissão Central de Assuntos Financeiros e Econômicos. Os artigos afirmaram que o crescimento do PIB da China de 4,7% no primeiro semestre foi uma conquista orientada à qualidade, alcançada em meio a ventos contrários estruturais domésticos e um ambiente externo incerto. O artigo de 24 de agosto enfatizou explicitamente que a China evitou estímulos vigorosos em larga escala. O HSBC considera isso um sinal de que as preferências de política existentes continuarão: a estabilização do crescimento dependerá principalmente de ferramentas direcionadas e estruturais e da otimização de políticas existentes, em vez de uma ampla inundação de liquidez. Em termos de políticas incrementais, a infraestrutura continua sendo vista como o principal estabilizador do crescimento. Em linha com as diretrizes da reunião do Politburo de julho, vários departamentos governamentais estão otimizando o pacote de políticas existente. A Comissão Nacional de Desenvolvimento e Reforma propôs uma estrutura de coordenação “2+3+N” para acelerar a construção de redes de capacidade computacional, redes elétricas de nova geração e redes de comunicações de próxima geração: “2” refere-se à China Southern Power Grid e à State Grid Corporation of China, “3” refere-se à China Mobile, China Telecom e China Unicom, e “N” refere-se a diversas empresas de capacidade computacional. A reunião executiva do Conselho de Estado também reiterou a importância da infraestrutura de comunicações de próxima geração. O relatório acredita que o principal apoio continuará vindo da emissão acelerada de títulos especiais de governos locais e de RMB800bn em novos instrumentos financeiros baseados em políticas. O apoio ao consumo também está assumindo a forma de ajustes finos direcionados. Em 21 de agosto, o Ministério das Finanças, o Banco Popular da China e a Administração Nacional de Regulação Financeira expandiram conjuntamente o escopo dos subsídios de juros, aumentaram o número de instituições participantes e elevaram o teto do subsídio. O subsídio máximo de juros para empréstimos pessoais ao consumidor elegíveis aumentou de RMB3.000 para RMB5.000. Enquanto isso, o Ministério das Finanças continuou a enfatizar a resolução dos riscos da dívida de governos locais, enquanto o Conselho de Estado pediu uma liquidação mais rápida de atrasados corporativos por meio de ferramentas como títulos especiais e relending. Isso indica que a política está abordando simultaneamente o apoio à demanda, as restrições da dívida local e a restauração dos fluxos de caixa corporativos. O progresso da emissão de dívida de governos locais indica que ainda há espaço para apoio adicional de políticas. Em 24 de agosto, aproximadamente 90% da cota de RMB2trn para títulos especiais de refinanciamento de governos locais havia sido emitida, enquanto outros RMB800bn em títulos especiais de governos locais destinados a refinanciamento haviam sido emitidos integralmente. O HSBC considera a próxima reunião de formuladores de decisão de alto nível, no fim de outubro de 2026, uma janela fundamental de monitoramento, quando os formuladores de políticas poderão discutir se devem aumentar a cota de troca de dívida de governos locais. Os dados fiscais de julho mostraram uma divergência entre a melhora das receitas e o crescimento persistentemente lento das despesas. A receita do orçamento público geral aumentou 11,7% em relação ao ano anterior, mas as despesas cresceram apenas 0,5%. As receitas e despesas de fundos administrados pelo governo caíram 19% e 16% em relação ao ano anterior, respectivamente, embora as quedas tenham diminuído um pouco em relação ao mês anterior. O déficit fiscal amplo combinado do mês foi de apenas RMB64,1bn, muito abaixo de RMB352,5bn em julho de 2025, indicando que a expansão fiscal ainda não acelerou plenamente. Em termos de composição das despesas, o crescimento dos gastos com educação, seguridade social e emprego continuou a superar o total das despesas do orçamento público geral, em linha com a prioridade de médio prazo de fortalecer a rede de proteção social. No entanto, os gastos com conservação de energia e proteção ambiental e com assuntos comunitários urbanos e rurais caíram 23% e 11% em relação ao ano anterior, respectivamente. Juntamente com as fracas despesas de fundos administrados pelo governo, isso ajuda a explicar a recente fraqueza do investimento em infraestrutura. Dado o apelo explícito da reunião do Politburo por ajustes anticíclicos mais fortes, o relatório espera que os gastos fiscais e a emissão de títulos reacelerem relativamente rápido. No setor imobiliário, após Pequim, Xangai introduziu oito medidas de apoio à habitação em 20 de agosto. Elas incluíram a redução da proporção mínima de entrada para segundas residências, a ampliação dos usos permitidos para retiradas de fundos de previdência habitacional, o fornecimento de subsídios para troca de imóveis e vouchers habitacionais para renovação urbana, e a aceleração da compra de imóveis existentes para uso como aluguel. O HSBC espera que as políticas subsequentes continuem a ser implementadas cidade a cidade, com algumas cidades de primeira linha potencialmente realizando novos ajustes antes da temporada de pico de vendas para estabilizar a demanda. A melhora das vendas nas grandes cidades poderia elevar o sentimento do mercado, mas os efeitos positivos indiretos sobre cidades menores com ciclos mais longos de absorção de estoque podem ser limitados. O investimento e as vendas imobiliárias ainda não mostraram sinais de estabilização ampla em julho. Os dados de alta frequência também indicam que a recuperação permanece desigual. As viagens intermunicipais permaneceram elevadas, os volumes de voos domésticos recuaram levemente, as vendas de automóveis caíram em relação ao ano anterior em agosto e a receita de bilheteria também enfraqueceu. Os preços das moradias nas cidades de primeira linha subiram modestamente no geral, as vendas de imóveis novos se recuperaram sazonalmente, e as vendas de imóveis novos em cidades de primeira linha permaneceram acima do nível do ano anterior. As transações de imóveis existentes aumentaram em 18 grandes cidades, enquanto as transações de imóveis existentes em cidades de primeira e segunda linha também mantiveram crescimento em relação ao ano anterior. No entanto, as transações de terrenos e a área bruta construída planejada dos terrenos transacionados diminuíram. Entre os indicadores industriais, as taxas de operação de pneus semiaço, PTA e asfalto de petróleo aumentaram, as taxas de operação de altos-fornos permaneceram acima dos níveis históricos, as taxas de expedição de cimento e as taxas de operação de filamentos de poliéster ficaram amplamente estáveis, e o consumo de carvão em oito províncias diminuiu. Na logística, o Baltic Dry Index, o tráfego de passageiros de metrô nas principais cidades, as exportações de contêineres da China para os Estados Unidos e a movimentação de cargas nos principais portos aumentaram, enquanto os volumes de entregas expressas diminuíram. Em preços e liquidez, as tensões no Oriente Médio elevaram os preços do petróleo bruto, os preços de cimento e vidro caíram, os preços de produtos agrícolas aumentaram sazonalmente, e as tarifas de frete de contêineres e as taxas de juros interbancárias recuaram. O Banco Popular da China realizou uma retirada líquida de liquidez por meio de operações de mercado aberto durante a semana anterior. Quanto à abertura externa, China e Suíça concordaram em 20 de agosto em atualizar seu acordo de livre comércio. O novo acordo concederá tratamento de tarifa zero a 99,8% das exportações suíças para a China, ante aproximadamente 50% nos termos atuais. As exportações chinesas para a Suíça já são quase inteiramente isentas de tarifas sob o acordo existente, que entrou em vigor em 2014. A atualização também abrange regras de origem, facilitação do comércio, comércio de serviços, comércio digital, concorrência e cooperação econômica e técnica. A China é o terceiro maior mercado de exportação da Suíça, representando 6,4% das exportações suíças totais em 2025, envolvendo principalmente produtos farmacêuticos, máquinas, relógios e equipamentos ópticos e médicos. O relatório acredita que as reduções tarifárias beneficiarão diretamente os exportadores suíços e podem incentivar investimento suíço adicional na China. O investimento direto suíço na China aumentou 52,7% em relação ao ano anterior no primeiro semestre de 2026. A Suíça representa apenas 0,2% das exportações da China, de modo que o benefício incremental direto de exportação para a China é relativamente limitado. A maior importância do acordo para a China está em avançar a abertura, fortalecer a cooperação em indústrias de alta tecnologia e fornecer um canal relativamente estável de cooperação em meio às fricções comerciais entre China e Europa.

Estrutura de análise

O relatório primeiro avalia a direção geral do estímulo examinando o recente enfraquecimento da atividade econômica e os sinais de política da mídia oficial, e então analisa medidas relacionadas à infraestrutura, consumo, dívida de governos locais e liquidação de atrasados corporativos. Posteriormente, utiliza dados de receitas e despesas fiscais de julho para avaliar a velocidade de implementação das políticas e analisa as novas políticas habitacionais de Xangai e seus efeitos diferenciados entre categorias de cidades. Por fim, o relatório combina indicadores econômicos semanais de alta frequência para acompanhar mudanças na demanda, produção, logística, preços e liquidez, ao mesmo tempo em que avalia o impacto comercial direto e a importância estratégica do Acordo de Livre Comércio China-Suíça atualizado.

Notas metodológicas

• Teoria dos Jogos de Eventos e Finanças ComportamentaisAnálise Orientada por Eventos

  Acompanhamento de eventos de política e sinais oficiais

  Ao examinar a cronologia e a redação das reuniões do Politburo, das reuniões executivas do Conselho de Estado, dos comunicados ministeriais e dos artigos da mídia oficial, o relatório conclui que a política está mais inclinada a otimizar medidas existentes e fornecer apoio adicional direcionado do que implementar estímulos abrangentes em larga escala.

• Estrutura MacroeconômicaOutros

  Decomposição de receitas e despesas fiscais

  O relatório compara separadamente as receitas, despesas e mudanças em relação ao ano anterior do orçamento público geral e dos fundos administrados pelo governo, e detalha adicionalmente as despesas relacionadas ao bem-estar social e à infraestrutura para avaliar o ritmo da expansão fiscal e a alocação de recursos.

• Estrutura MacroeconômicaOutros

  Acompanhamento de indicadores econômicos de alta frequência

  O relatório utiliza indicadores semanais que abrangem viagens, transações imobiliárias, taxas de operação industrial, consumo de energia, logística portuária, preços de commodities e taxas de juros interbancárias para observar mudanças econômicas marginais entre as divulgações dos dados macroeconômicos oficiais.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorEstrutura de Oferta e Demanda

  Análise de oferta, demanda e estoque imobiliário em nível de cidade

  O relatório distingue entre cidades de primeira linha e cidades menores com ciclos mais longos de absorção de estoque, combinando dados sobre entradas, fundos de previdência habitacional, compras de imóveis, transações e terrenos para avaliar o impacto das políticas habitacionais sobre a demanda e os estoques em diferentes cidades.

Dados principais

• Crescimento do PIB da China no primeiro semestre4.7%O resultado de crescimento do primeiro semestre de 2026 citado em artigos da mídia oficial
• Subsídio máximo de juros para empréstimos pessoais ao consumidorRMB5,000Elevado de RMB3.000
• Novos instrumentos financeiros baseados em políticasRMB800bnO relatório acredita que esses instrumentos apoiarão o investimento em infraestrutura juntamente com títulos especiais de governos locais
• Progresso da emissão de títulos especiais de refinanciamento de governos locaisaproximadamente 90% / RMB2trnEm 24 de agosto de 2026
• Títulos especiais de refinanciamento de governos locaisRMB800bnA emissão desta tranche foi concluída
• Receita do orçamento público geral de julhoem relação ao ano anterior +11.7%O crescimento da receita continuou a acelerar
• Despesa do orçamento público geral de julhoem relação ao ano anterior +0.5%A despesa aumentou apenas ligeiramente
• Receita e despesa de fundos administrados pelo governo em julhoreceita em relação ao ano anterior -19%, despesa em relação ao ano anterior -16%As quedas diminuíram um pouco em relação ao mês anterior
• Déficit fiscal amplo de julhoRMB64.1bnRMB352.5bn em julho de 2025
• Despesa fiscal relacionada à infraestruturaconservação de energia e proteção ambiental em relação ao ano anterior -23%, assuntos comunitários urbanos e rurais em relação ao ano anterior -11%Uma das razões para a recente fraqueza do investimento em infraestrutura
• Pacote de apoio à habitação de Xangaioito medidasDivulgado em 20 de agosto de 2026
• Cobertura de tarifa zero para exportações suíças à China99.8%Aproximadamente 50% nos termos atuais
• Participação da China nas exportações suíças6.4%Em 2025; a China foi o terceiro maior mercado de exportação da Suíça
• Participação da Suíça nas exportações da China0.2%Indica que o impacto direto do acordo de livre comércio sobre as exportações da China é relativamente limitado
• Investimento direto suíço na Chinaem relação ao ano anterior +52.7%Primeiro semestre de 2026

Impacto e implicações

O relatório acredita que aumentos graduais no apoio de políticas ajudarão a estabelecer um piso para o crescimento, mas sua eficácia dependerá de os gastos fiscais, títulos especiais e instrumentos financeiros baseados em políticas poderem ser convertidos mais rapidamente em investimento efetivo. A expansão dos subsídios ao consumo fornece apoio direcionado, enquanto a flexibilização imobiliária tem maior probabilidade de melhorar primeiro a demanda e o sentimento do mercado nas cidades de primeira linha e é improvável que resolva rapidamente os problemas de estoque em cidades menores. O Acordo de Livre Comércio China-Suíça atualizado proporciona benefícios diretos mais evidentes aos exportadores suíços, enquanto, para a China, sua principal importância reside em continuar a abertura, atrair investimento estrangeiro e manter canais de cooperação em setores de alta tecnologia.

Riscos

• A economia chinesa continua enfrentando ventos contrários estruturais domésticos e incerteza no ambiente externo.
• O investimento e as vendas imobiliárias ainda não se estabilizaram amplamente, e cidades menores com ciclos mais longos de absorção de estoque podem ter dificuldade em se beneficiar da flexibilização de políticas nas cidades de primeira linha.
• Os riscos da dívida de governos locais e os atrasados corporativos ainda precisam ser resolvidos por meio de títulos, relending e medidas de liquidação de atrasados.
• As fricções comerciais entre China e Europa continuam criando incerteza no ambiente econômico e comercial externo.

Pontos a observar

• Monitorar se a reunião dos formuladores de decisão de alto nível no fim de outubro de 2026 aumentará a cota de troca de dívida de governos locais.
• Monitorar se os gastos fiscais, a emissão de títulos especiais de governos locais e o investimento em infraestrutura reacelerarão conforme o relatório espera.
• Monitorar se outras cidades de primeira linha seguirão Pequim e Xangai no ajuste fino das políticas habitacionais cidade a cidade.
• Monitorar se as transações imobiliárias melhoram durante a temporada de pico de vendas e se a melhora pode se espalhar das grandes cidades para cidades menores que enfrentam maior pressão de estoque.
• Monitorar quando o investimento e as vendas imobiliárias começarão a mostrar sinais de estabilização ampla.