Mercado Global de Petróleo Bruto e Brent: A recuperação da oferta do Oriente Médio é mais lenta do que o esperado; Morgan Stanley eleva sua previsão para o Brent a US$100/bbl no 4T

Visão geral

O relatório examina por que o mercado global de petróleo bruto está voltando a se apertar: as exportações do Oriente Médio, Rússia e Estados Unidos caíram; os estoques no mar e em terra estão diminuindo; as liberações de reservas estratégicas estão próximas do fim; e as compras chinesas não estão mais se deteriorando. Embora os danos ao sistema de refino estejam temporariamente reduzindo a demanda por petróleo bruto, o Morgan Stanley ainda espera que a recuperação da oferta do Oriente Médio seja mais lenta do que antecipado anteriormente, mantendo o mercado deficitário no 4T26 e 1T27 e levando a uma revisão para cima de sua previsão para o Brent.

Visões principais

Os preços do petróleo experimentaram volatilidade extrema: o Brent do primeiro vencimento permaneceu acima de US$110/bbl em meados de maio, caiu brevemente para US$71/bbl no início de junho, posteriormente se recuperou para aproximadamente US$100/bbl e depois caiu para US$79/bbl duas semanas mais tarde; no momento da redação, havia subido novamente para aproximadamente US$92/bbl. O Morgan Stanley atribui os ganhos das últimas duas semanas à menor oferta, às contínuas retiradas de estoques e ao crescente reconhecimento do mercado de que a disrupção na oferta do Oriente Médio pode persistir por mais tempo. No entanto, a escassez não é evidente em todas as regiões: os spreads de primeiro vencimento de Brent e WTI, DFL, CFDs e diferenciais físicos do Mar do Norte ainda não indicaram aperto substancial, e a oferta de curto prazo na Bacia do Atlântico permanece relativamente ampla; a escassez está concentrada principalmente no mercado de Dubai. Desde 4 de agosto, o spread M1-M2 de Dubai aumentou US$1,52/bbl, de US$1,72/bbl para US$3,24/bbl, enquanto Brent e WTI mudaram apenas US$0,37/bbl e menos US$0,05/bbl, respectivamente, no mesmo período; o prêmio físico de Dubai também retornou a US$11,50/bbl. Isso é consistente com o padrão regional no qual as quedas de estoques ocorreram principalmente a leste do Canal de Suez, particularmente na China. Os dados de estoques fornecem uma base física para a alta dos preços do petróleo. Dados da Vortexa mostram que o petróleo bruto no mar caiu de 1,38 bilhão de barris em 13 de julho para 1,21 bilhão de barris atualmente, uma redução acumulada de 168 milhões de barris, equivalente a 4,7 milhões de bbl/d. Durante as quatro semanas encerradas em 16 de agosto, o petróleo bruto no mar caiu a uma taxa de 5,3 milhões de bbl/d, a retirada de quatro semanas mais rápida já registrada nesta série temporal. Nas mesmas quatro semanas, os estoques observáveis de petróleo bruto em terra caíram 38 milhões de barris, ou 49 milhões de barris incluindo produtos refinados. Em outras palavras, mesmo com o petróleo no mar caindo a aproximadamente 5 milhões de bbl/d, os estoques de petróleo bruto em terra ainda recuaram a aproximadamente 1,4 milhão de bbl/d, indicando que o petróleo recebido foi absorvido pelas refinarias em vez de convertido em estoques em terra. As chegadas marítimas recentes permanecem em aproximadamente 43 milhões de bbl/d, mas as novas exportações caíram para aproximadamente 37,5 milhões de bbl/d, apenas o 4º percentil dos últimos três anos. Como as chegadas ficam defasadas em relação às exportações, espera-se que as chegadas de importações caiam nas próximas semanas. Se os estoques em terra já estavam caindo com chegadas de 43 milhões de bbl/d, é ainda mais provável que continuem em queda quando as chegadas caírem para aproximadamente 37 milhões de bbl/d. A deterioração da oferta está centrada no Oriente Médio. Após os Estados Unidos e o Irã chegarem a um memorando de entendimento em meados de junho, as exportações de petróleo bruto pelo Estreito de Ormuz se recuperaram brevemente para aproximadamente 15 milhões de bbl/d, próximo aos níveis pré-conflito, mas o ritmo caiu para aproximadamente 6 milhões de bbl/d nas últimas duas semanas. Isso permanece acima dos 2 milhões-3 milhões de bbl/d registrados em março-abril, mas naquele momento a Arábia Saudita podia desviar grandes volumes de petróleo bruto para o porto ocidental de Yanbu, com as exportações pelo Mar Vermelho normalmente atingindo 4 milhões-4,5 milhões de bbl/d. Após ameaças dos Houthis contra petroleiros no Estreito de Bab el-Mandeb, as exportações observáveis pelo Mar Vermelho estão atualmente em apenas aproximadamente 1,5 milhão de bbl/d. Dados da Vortexa e da Petro-Logistics mostram que as exportações totais do Oriente Médio voltam a se aproximar dos níveis de março-abril. Os dados mais recentes de rastreamento de petroleiros podem ser revisados devido a atrasos de identificação: desde a crise do Estreito de Ormuz, as estimativas iniciais das exportações combinadas da Arábia Saudita, EAU, Kuwait, Irã e Iraque foram posteriormente revisadas para cima em uma mediana de aproximadamente 0,6 milhão de bbl/d ao longo das quatro semanas seguintes, com 75% das estimativas revisadas para cima e 25% para baixo. Contudo, o relatório acredita que mesmo adicionar 0,6 milhão de bbl/d aos números mais recentes não mudaria a conclusão de que a oferta se apertou materialmente. As exportações russas de petróleo bruto também recuaram de suas máximas anteriores para níveis de um ano antes, enquanto as exportações dos EUA voltaram aos níveis normais à medida que as liberações de reservas estratégicas terminam. Os estoques estratégicos que anteriormente aliviaram a escassez física estão perdendo seu efeito. O relatório estima que as reservas estratégicas globais de petróleo adicionaram aproximadamente 2,5 milhões de bbl/d de oferta em março-abril de 2026, mas essa contribuição diminuiu continuamente desde então. A Reserva Estratégica de Petróleo dos EUA caiu para 298,7 milhões de barris em 7 de agosto, ficando abaixo de 300 milhões de barris pela primeira vez desde fevereiro de 1983; as liberações semanais desaceleraram de aproximadamente 9 milhões de barris em maio para 3 milhões-6 milhões de barris atualmente. Um relatório de junho do Government Accountability Office dos EUA também observou que quase um quarto do petróleo da reserva não pode ser liberado fisicamente, o que significa que os volumes efetivamente disponíveis são inferiores aos estoques divulgados. O Japão concluiu suas liberações e, em 7 de agosto, propôs recompor os estoques já no exercício fiscal de 2026-27 para atender ao requisito de cobertura de 90 dias da Agência Internacional de Energia, mudando seu papel de vendedor para comprador. Sob os planos atuais, as liberações de reservas estratégicas em agosto e setembro serão de aproximadamente 0,5 milhão de bbl/d e 0,2 milhão de bbl/d, respectivamente, sem liberações materiais esperadas após setembro. Portanto, os estoques estratégicos terão cada vez menos capacidade de compensar o déficit de oferta. A China anteriormente liberava oferta para o restante do mundo reduzindo importações, mas esse colchão também está se aproximando de seu limite. As importações marítimas chinesas de petróleo bruto normalmente são de 10 milhões-11 milhões de bbl/d, mas caíram brevemente para 5 milhões de bbl/d durante a crise. Após a assinatura do memorando de entendimento em junho, aproximadamente 100 milhões de barris de petróleo bruto anteriormente retidos além do Estreito de Ormuz foram embarcados, parte deles para a China, elevando as importações recebidas para aproximadamente 8 milhões de bbl/d. O relatório acredita que isso foi impulsionado mais pela liberação de oferta acumulada do que por um fortalecimento proativo da demanda chinesa. Com base nos destinos de partida dos petroleiros, os embarques mais recentes destinados à China voltaram a cair para aproximadamente 6 milhões de bbl/d, indicando que as compras permanecem fracas. Antes da crise, os compradores chineses normalmente contratavam aproximadamente 6 milhões de bbl/d à frente do mercado à vista; isso caiu para aproximadamente 4 milhões de bbl/d desde abril. Entretanto, os dados de entrega de agosto, setembro e outubro indicam que a tendência de queda parou e as importações podem estar se estabilizando em níveis baixos. Se as compras chinesas realmente atingiram o piso, o risco que a China representa para o equilíbrio global passará a ser de alta: déficits fora da China não poderão mais ser resolvidos por novas reduções nas importações chinesas, e qualquer recuperação das importações chinesas ampliaria os déficits em outros lugares. A principal restrição que impede maior aperto no mercado de petróleo bruto vem do setor de refino. As refinarias russas sofreram múltiplas rodadas de ataques com drones, retirando aproximadamente 3,5 milhões de bbl/d de capacidade de refino de operação. Vários milhões de bbl/d de capacidade de refino além do Estreito de Ormuz foram interrompidos porque os produtos refinados não podem ser exportados, e algumas refinarias também foram danificadas, incluindo a refinaria Jazan da Arábia Saudita, de 0,4 milhão de bbl/d, na costa do Mar Vermelho. A carga das refinarias chinesas caiu 2 milhões de bbl/d em termos anuais devido à forte redução do petróleo com desconto do Oriente Médio, Rússia, Irã e Venezuela, ao desaparecimento dos descontos e à adequação relativamente baixa do petróleo atlântico de longa distância de regiões como Brasil ou África Ocidental às refinarias chinesas. Ao mesmo tempo, as altas tarifas de frete combinadas com preços domésticos regulados de produtos refinados tornam as matérias-primas alternativas não rentáveis. Esses fatores reduziram a carga global das refinarias em aproximadamente 6 milhões de bbl/d em termos anuais, com interrupções em refinarias 5 milhões-6 milhões de bbl/d acima dos níveis normais. Refinarias em outros locais já operam perto da capacidade plena, deixando, por enquanto, capacidade de refino insuficiente para elevar ainda mais a demanda por petróleo bruto. A capacidade de refino restrita significa que a escassez se reflete mais nos produtos refinados do que no petróleo bruto. O diesel ICE de primeiro vencimento está em aproximadamente US$175/bbl, enquanto o Brent de primeiro vencimento está em aproximadamente US$92/bbl, com o spread de crack citado no relatório atingindo o recorde de US$75/bbl. Nos últimos 35 anos, o Brent teve média de 83% do preço do diesel ICE, com uma faixa de um desvio padrão de 76%-89%. A relação atual é de apenas 53%, a menor da história exceto por um dia anômalo de negociação em 1991, e 4,5 desvios padrão abaixo da média. O relatório, portanto, apresenta um argumento de preço relativo: se o Brent apenas recuperasse 60% do preço do diesel, excederia US$105/bbl, enquanto as margens de refino permaneceriam acima dos níveis históricos. Essa convergência exige a retomada de alguma capacidade de refino ociosa. Embora o momento seja incerto, o relatório acredita que, com os volumes de interrupção e as margens de refino em extremos históricos, é mais provável que parte da capacidade retorne, o que aumentaria a demanda por petróleo bruto. A previsão final depende de quanto tempo a situação no Oriente Médio persistirá. O relatório cita o UCDP Conflict Termination Dataset: desde 1946, 72 conflitos interestatais terminaram, originados de 48 conflitos subjacentes distintos, com duração mediana de apenas oito semanas. Contudo, quando um conflito dura mais de seis meses, a probabilidade de continuar além de um ano sobe para 55%, com intervalo de incerteza de 40%-70%, o que significa que é “ligeiramente mais provável do que não que ultrapasse um ano”. Combinado ao progresso limitado nas negociações de paz, o relatório acredita haver probabilidade material de a oferta do Oriente Médio permanecer sob pressão. O Morgan Stanley esperava anteriormente que a oferta do Oriente Médio estivesse próxima da recuperação total até o final de 2026, o que teria levado o mercado novamente ao superávit. Agora assume uma trajetória de recuperação mais gradual, com a oferta continuando a aumentar, mas sem recuperação total até o fim do 3T27. Sob as novas premissas, tanto o balanço de líquidos totais quanto o de petróleo bruto continuarão retirando estoques no 4T26 e 1T27. Juntamente com margens de refino recordes e a capacidade das refinarias de pagar preços mais altos pelo petróleo bruto, o relatório eleva sua previsão para o Brent e espera que o preço atinja US$100/bbl no 4T26.

Estrutura de análise

O relatório primeiro compara preços físicos, spreads temporais e diferenciais regionais de Brent, WTI e Dubai para determinar onde a escassez está concentrada. Em seguida, utiliza rastreamento de petroleiros, petróleo bruto no mar, estoques em terra e dados de chegadas e partidas para verificar o balanço físico. Depois, analisa mudanças na oferta do Oriente Médio, Rússia e EUA, bem como três fatores de amortecimento: reservas estratégicas, importações chinesas e carga das refinarias. Por fim, com base na precificação relativa entre diesel e petróleo bruto, nas margens de refino e na duração histórica dos conflitos, revisa a trajetória de recuperação da oferta do Oriente Médio e deriva suas previsões de estoques e preço do Brent.

Notas metodológicas

• Industry/Sector Analysis FrameworkSupply-Demand Framework

  Balanço global de oferta e demanda de petróleo bruto e mudanças nos estoques

  O relatório incorpora exportações, chegadas, processamento em refinarias, liberações de reservas estratégicas e importações chinesas em uma única estrutura de balanço, usando formações ou retiradas de estoques para determinar se o mercado está em superávit ou déficit e formular sua previsão de preço.

• Industry/Sector Analysis FrameworkUpstream-Midstream-Downstream Value Chain Transmission

  Transmissão entre capacidade de refino, demanda por petróleo bruto e preços de produtos refinados

  O relatório analisa como as interrupções em refinarias primeiro reduzem a demanda de processamento de petróleo bruto e depois elevam os preços do diesel e os spreads de crack, bem como como reinícios de refinarias aumentariam, em sentido inverso, a demanda por petróleo bruto.

• Event Dynamics and Behavioral FinanceEvent-Driven Analysis

  Análise de conflitos geopolíticos, rotas de transporte e eventos de reservas estratégicas

  O relatório avalia os efeitos diretos sobre exportações, capacidade de refino e estoques dos acontecimentos envolvendo o Estreito de Ormuz, o Estreito de Bab el-Mandeb, ataques a refinarias russas e mudanças nas políticas de reservas estratégicas.

• Industry/Sector Analysis Framework

  Validação cruzada de rastreamento de petroleiros e estoques observáveis

  O relatório rastreia simultaneamente partidas e chegadas de petroleiros, petróleo bruto no mar e estoques em terra, ao mesmo tempo em que considera atrasos na identificação de petroleiros e revisões subsequentes, para verificar se a oferta física recente realmente se apertou.

• Event Dynamics and Behavioral Finance

  Probabilidades de referência histórica para a duração de conflitos

  O relatório utiliza amostras históricas de conflitos interestatais da UCDP para estimar quanto tempo a atual situação no Oriente Médio pode persistir e traduz essa avaliação de probabilidade em uma premissa de recuperação mais lenta da oferta.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Petróleo Brent

  Uma recuperação mais lenta da oferta do Oriente Médio, contínuas quedas de estoques e o fim das liberações de reservas estratégicas sustentam a tese de alta de preços.

  Pontos fortes

  Os estoques globais estão caindo, as margens de refino estão em recordes e as refinarias podem pagar preços mais altos pelo petróleo bruto.

  Pontos fracos

  Os spreads de Brent de primeiro vencimento, DFL, CFDs e diferenciais do Mar do Norte ainda não indicaram o mesmo grau de aperto físico observado no mercado de Dubai.

  Comparação

  Em relação ao preço do diesel ICE, a proporção atual do Brent é de apenas 53%, abaixo da média de 35 anos de 83%; o relatório argumenta que, se recuperasse para 60%, o preço excederia US$105/bbl.

  Riscos

  Se a oferta do Oriente Médio se recuperar mais rapidamente do que o previsto no novo cenário, ou se as interrupções em refinarias continuarem restringindo a demanda por petróleo bruto, a alta dos preços será limitada.

• Mercado de Petróleo Bruto de Dubai

  As quedas de estoques a leste do Canal de Suez e as menores exportações do Oriente Médio fizeram com que o aperto físico se concentrasse primeiro no mercado de Dubai.

  Pontos fortes

  Desde 4 de agosto, o spread M1-M2 subiu de US$1,72/bbl para US$3,24/bbl, enquanto o prêmio físico se recuperou para US$11,50/bbl.

  Pontos fracos

  As estimativas mais recentes das exportações do Oriente Médio dependem de rastreamento de petroleiros e estão sujeitas a atrasos de identificação de vários dias e revisões posteriores para cima.

  Comparação

  No mesmo período, os spreads M1-M2 de Brent e WTI mudaram apenas US$0,37/bbl e menos US$0,05/bbl, respectivamente, materialmente mais fracos que Dubai.

  Riscos

  Se os dados mais recentes de petroleiros forem substancialmente revisados para cima, o aparente grau de aperto recente poderá diminuir, embora o relatório acredite que isso não mudaria a conclusão geral.

• Diesel ICE

  Interrupções em larga escala nas refinarias fizeram a escassez de oferta se refletir principalmente nos produtos refinados, elevando os preços do diesel e os spreads de crack a extremos históricos.

  Pontos fortes

  O preço de primeiro vencimento é de aproximadamente US$175/bbl, e o spread de crack em relação ao Brent citado no relatório atingiu o recorde de US$75/bbl.

  Pontos fracos

  O atual preço elevado reflete parcialmente restrições anormais de capacidade de refino, e não apenas expansão da demanda final.

  Comparação

  O Brent equivale a apenas 53% do preço do diesel, 4,5 desvios padrão abaixo da média de 35 anos de 83%.

  Riscos

  O reinício da capacidade de refino ociosa poderia aliviar a oferta restrita de diesel e levar à convergência do spread relativo extremo.

Dados principais

• Preço atual do petróleo BrentAproximadamente US$92/bblPreço no momento da redação; voltou a subir nas últimas duas semanas.
• Pico previsto para o petróleo BrentUS$100/bbl no 4T26Elevado devido à trajetória prolongada de recuperação da oferta do Oriente Médio e às contínuas quedas de estoques.
• Estoques de petróleo bruto no marCaíram de 1,38 bilhão de barris para 1,21 bilhão de barrisQueda de 168 milhões de barris desde 13 de julho de 2026, equivalente a 4,7 milhões de bbl/d.
• Queda mais rápida em quatro semanas do petróleo bruto no mar5,3 milhões de bbl/dEm 16 de agosto, a queda de quatro semanas mais rápida já registrada nesta série temporal.
• Estoques observáveis de petróleo bruto em terraQueda de 38 milhões de barris em quatro semanasIncluindo produtos refinados, a queda combinada foi de 49 milhões de barris.
• Exportações marítimas recentes de petróleo brutoAproximadamente 37,5 milhões de bbl/dAbaixo das chegadas de aproximadamente 43 milhões de bbl/d e no 4º percentil dos últimos três anos.
• Exportações recentes pelo Estreito de OrmuzAproximadamente 6 milhões de bbl/dRecuperaram-se brevemente para aproximadamente 15 milhões de bbl/d após meados de junho.
• Exportações de petróleo bruto pelo Mar VermelhoAproximadamente 1,5 milhão de bbl/dNormalmente 4 milhões-4,5 milhões de bbl/d em março-abril.
• Liberações de reservas estratégicasAproximadamente 0,5 milhão de bbl/d em agosto e aproximadamente 0,2 milhão de bbl/d em setembroO relatório não espera liberações materiais após setembro; elas contribuíram com aproximadamente 2,5 milhões de bbl/d em março-abril.
• Reserva Estratégica de Petróleo dos EUA298,7 milhões de barrisEm 7 de agosto, abaixo de 300 milhões de barris pela primeira vez desde fevereiro de 1983.
• Importações marítimas chinesas de petróleo brutoAproximadamente 8 milhões de bbl/dNormalmente 10 milhões-11 milhões de bbl/d e brevemente tão baixas quanto 5 milhões de bbl/d durante a crise.
• Compras chinesas de petróleo bruto no mercado à vistaAproximadamente 4 milhões de bbl/dNormalmente aproximadamente 6 milhões de bbl/d antes da crise; dados de agosto-outubro indicam estabilização em níveis baixos.
• Carga global das refinariasQueda de aproximadamente 6 milhões de bbl/d em termos anuaisAs interrupções em refinarias estão aproximadamente 5 milhões-6 milhões de bbl/d acima dos níveis normais.
• Capacidade russa de refino fora de operaçãoAproximadamente 3,5 milhões de bbl/dPrincipalmente devido a múltiplas rodadas de ataques com drones.
• Preços de diesel e BrentDiesel ICE aproximadamente US$175/bbl; Brent aproximadamente US$92/bblO spread de crack citado no relatório é o recorde de US$75/bbl.
• Brent como percentual do preço do diesel53%A média de 35 anos é 83%, com o nível atual 4,5 desvios padrão abaixo da média.
• Probabilidade de um conflito prolongado55%A probabilidade de um conflito exceder um ano após durar mais de seis meses; o intervalo de incerteza é 40%-70%.
• Momento da recuperação total da oferta do Oriente MédioFim do 3T27A premissa anterior era de uma recuperação quase total até o fim de 2026.

Impacto e implicações

O relatório argumenta que a menor oferta, a queda dos estoques e o fim das liberações de reservas estratégicas significam que o déficit de mercado será mais difícil de absorver com os amortecedores existentes. A capacidade de refino restrita está atualmente retardando maior aperto no petróleo bruto, mas elevou os preços do diesel e as margens de refino a extremos históricos. Se algumas refinarias reiniciarem, o aumento resultante na demanda por petróleo bruto poderá promover convergência parcial entre os preços do petróleo bruto e do diesel. O atraso na recuperação total da oferta do Oriente Médio até o fim do 3T27 torna as contínuas retiradas de estoques no 4T26 e 1T27 a base central para a previsão mais alta do Brent.

Riscos

• A duração das tensões geopolíticas no Oriente Médio é difícil de prever com precisão; se a oferta se recuperar rapidamente antes do fim de 2026, o mercado de petróleo bruto poderá retornar ao superávit.
• Os dados mais recentes de rastreamento de petroleiros estão sujeitos a atrasos de identificação de vários dias, e as estimativas iniciais das exportações recentes do Oriente Médio podem ser revisadas para cima; a revisão histórica mediana para cima é de aproximadamente 0,6 milhão de bbl/d.
• Permanece incerto se e quando parte da capacidade de refino ociosa poderá reiniciar; se as interrupções persistirem, a demanda por petróleo bruto poderá permanecer restrita.
• Embora as compras chinesas possam ter atingido o piso, elas permanecem em níveis baixos, com novos embarques destinados à China em aproximadamente 6 milhões de bbl/d.

Pontos a observar

• Acompanhar as exportações totais do Oriente Médio, os volumes de embarque pelo Estreito de Ormuz e pelo Mar Vermelho, e as revisões subsequentes aos dados mais recentes de petroleiros.
• Monitorar se a oferta do Oriente Médio se recupera gradualmente de acordo com as novas premissas até o fim do 3T27.
• Acompanhar o petróleo bruto no mar, os estoques em terra e as mudanças defasadas entre exportações e chegadas.
• Monitorar se as liberações globais de reservas estratégicas terminam em grande parte conforme planejado após setembro de 2026 e se o Japão passa a recompor estoques.
• Acompanhar se as compras chinesas no mercado à vista e as importações marítimas se recuperam dos níveis baixos de agosto-outubro.
• Monitorar a recuperação da carga das refinarias na Rússia, no Oriente Médio e na China, e se os spreads de crack do diesel incentivam o reinício de mais capacidade de refino.
• Comparar spreads temporais e prêmios físicos de Dubai, Brent e WTI para determinar se o aperto físico está se espalhando da Ásia para a Bacia do Atlântico.