Global core inflation persistence: A persistência da inflação nos EUA pode ser menor do que os dados gerais de inflação subjacente indicam

Visão geral

Este relatório macro global examina se os EUA são realmente o principal problema inflacionário remanescente ao decompor a inflação subjacente em bens, serviços não relacionados à habitação e habitação. O Goldman Sachs conclui que o aparente caráter atípico dos EUA é enganoso: grande parte do excesso americano provavelmente é temporária ou decorrente de medição, enquanto pressões mais rígidas nos serviços permanecem mais pronunciadas em outras economias.

Visões principais

O Goldman Sachs começa observando que a inflação subjacente está apenas modestamente acima da meta na maioria dos países, mas continua mais elevada nos EUA, sobretudo pelo PCE. Em vez de se basear apenas nas medidas gerais, o relatório decompõe a inflação em bens subjacentes, serviços subjacentes não relacionados à habitação e inflação de habitação. Essa decomposição leva à conclusão oposta à comparação geral: os EUA podem ter um problema inflacionário menos persistente do que o restante do mundo. Nos bens subjacentes, a inflação voltou, em média, às tendências de longo prazo nos mercados emergentes e nos mercados desenvolvidos fora dos EUA, mas a inflação de bens subjacentes do PCE americano continua cerca de 3 pontos percentuais acima da tendência pré-pandemia, ante 1 ponto percentual no CPI dos EUA. O Goldman Sachs atribui todo o excesso do PCE a dois fatores temporários exclusivos dos EUA. As tarifas elevam em 2.4 pontos percentuais a inflação anual de bens subjacentes do PCE, efeito que deve desaparecer em grande medida no segundo semestre do próximo ano. Ao mesmo tempo, os aumentos dos preços de memória induzidos por IA provocam um grande impulso mal medido, pois o PCE atribui peso muito maior a software e acessórios do que outras medidas de inflação e provavelmente capta algumas compras empresariais no varejo. Essa categoria adiciona 1 ponto percentual à inflação anual de bens subjacentes do PCE. O relatório espera que esse impulso de IA mal medido desapareça em 2027, dada a limitação de novas altas nos preços de memória e mudanças esperadas na metodologia da BEA que reduziriam o peso de software e acessórios no PCE. Fora dos EUA, uma oferta de exportações chinesas mais forte e uma demanda chinesa por importações mais fraca liberaram oferta de bens para os mercados globais. O Goldman Sachs estima que as importações da China reduziram os preços de bens em média 0.8% nos mercados desenvolvidos fora dos EUA e 0.6% nos principais mercados emergentes, usando dados até 2026Q2. Espera-se que essa força estrutural desinflacionária persista sob a previsão da equipe da China de novo aumento do superávit em conta corrente chinês. O relatório argumenta que a tendência deve mais do que compensar as limitadas pressões globais de repasse da energia desde a guerra do Irã e o modesto impulso global, corretamente medido, da IA sobre os preços de bens. Os EUA se beneficiam menos diretamente da desinflação chinesa devido às tarifas, mas a tendência subjacente da inflação de bens ainda parece benigna após a exclusão dos fatores pontuais. Nos serviços não relacionados à habitação, a inflação continua elevada em mercados emergentes e na maior parte dos desenvolvidos, com leituras especialmente altas no PCE dos EUA. O Goldman Sachs harmoniza o tratamento de serviços de alimentação, médicos e financeiros entre mercados desenvolvidos, excluindo preços de serviços financeiros medidos de forma distinta entre países e sensíveis a oscilações do mercado acionário americano, e alinhando o tratamento do seguro-saúde. Com essa base, a inflação de serviços subjacentes nos EUA é menor que em outros grandes mercados desenvolvidos. O crescimento dos custos unitários do trabalho, identificado como o principal fator da inflação de serviços não relacionados à habitação no médio prazo, está perto da média pré-pandemia nos EUA, mas elevado em outros países. Isso aponta para maior risco de pressões inflacionárias sustentadas fora dos EUA. A inflação de habitação se normalizou totalmente nos EUA e, em média, nos mercados emergentes, mas continua elevada em relação às tendências de longo prazo em outros mercados desenvolvidos. Indicadores de aluguéis de mercado, mais oportunos que as estatísticas oficiais e menos sujeitos a diferenças internacionais na medição de moradia ocupada pelo proprietário, indicam uma perspectiva mais benigna para a inflação de aluguéis nos EUA. O Goldman Sachs vincula parte do progresso nos EUA, Canadá e Nova Zelândia à menor demanda por habitação após recuos mais acentuados na imigração; mercados desenvolvidos com redução migratória mais limitada tiveram menor progresso desde 2023. Para avaliar o desvio em relação às metas dos bancos centrais, o relatório estima taxas de inflação consistentes com a meta para cada componente e país. Como o crescimento da produtividade costuma ser maior nos bens do que nos serviços, a inflação de bens consistente com a meta tende a ficar abaixo da meta geral, enquanto a inflação de serviços consistente com a meta tende a ficar um pouco acima. As comparações por país mostram que a inflação de serviços não relacionados à habitação geralmente excede o nível consistente com a meta nos mercados desenvolvidos fora dos EUA, na CEEMEA e na América Latina. Os bens subjacentes estão distribuídos de modo mais uniforme acima e abaixo dos níveis consistentes com a meta: o PCE dos EUA, Brasil e Colômbia são os maiores pontos fora da curva na alta, enquanto França e Polônia são os maiores na baixa. A inflação de habitação parece menos preocupante sob esse critério, sugerindo que os excessos sobre tendências pré-pandemia em mercados desenvolvidos fora dos EUA têm menor probabilidade de manter a inflação geral acima da meta à medida que a dinâmica inflacionária se normaliza. No agregado, a inflação está mais acima da meta na América Latina, na CEEMEA e no PCE dos EUA, enquanto é mais benigna na Ásia emergente. Os serviços respondem pela maior parte do excesso global de inflação subjacente. Brasil, EUA com base no PCE subjacente e Austrália são exceções nas quais os bens representam parcela maior do excesso; nos EUA, o Goldman Sachs volta a atribuí-lo principalmente a tarifas e vieses de medição ligados à IA. Os serviços não relacionados à habitação no PCE dos EUA também são afetados pelo tratamento incomum de saúde e serviços financeiros, enquanto os aluguéis de mercado sugerem nova queda na inflação de aluguéis americana. Como a inflação de serviços tende a ser mais rígida do que a dos bens, o relatório conclui que o desafio inflacionário persistente dos EUA é menor do que as medidas gerais de inflação subjacente sugerem.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs compara a inflação subjacente entre países decompondo-a em bens, serviços não relacionados à habitação e habitação. Em seguida, ajusta as medidas de serviços por diferenças de classificação entre países, avalia os fatores dos preços de bens, incluindo tarifas, medição ligada à IA e oferta chinesa, usa custos unitários do trabalho para avaliar a inflação de serviços no médio prazo e compara cada componente com taxas estimadas consistentes com a meta.

Notas metodológicas

• OutroOutro

  Cálculo de inflação consistente com a meta por componente

  Usando uma metodologia de economistas do Fed de Dallas, o relatório calcula as taxas de inflação de bens, serviços e habitação necessárias para atingir a meta de cada banco central, mantendo constantes os diferenciais históricos dos componentes em períodos sem recessão. Isso é usado para identificar os componentes que pressionam a inflação acima da meta em cada país.

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Decomposição da cesta de inflação subjacente

  O relatório separa a inflação subjacente em bens, serviços não relacionados à habitação e habitação para distinguir efeitos temporários de preços de pressões de serviços e habitação potencialmente mais rígidas.

• OutroOutro

  Medida harmonizada de serviços não relacionados à habitação entre países

  O Goldman Sachs ajusta o tratamento de serviços de alimentação, médicos e financeiros entre mercados desenvolvidos para tornar as leituras de inflação de serviços dos EUA e de outros países mais comparáveis.

Dados principais

• Inflação de bens subjacentes do PCE dos EUA em relação à tendência pré-pandemiaAround 3pp above trendEm comparação, a inflação de bens subjacentes do CPI dos EUA está 1 ponto percentual acima da tendência.
• Contribuição das tarifas para a inflação anual de bens subjacentes do PCE dos EUA2.4ppEspera-se que a maior parte do efeito desapareça no segundo semestre do próximo ano.
• Contribuição de software e acessórios do PCE para a inflação anual de bens subjacentes1ppAtribuída a aumentos nos preços de memória ligados à IA e distorções de medição; o efeito comparável em outros mercados desenvolvidos é inferior a 0.1pp.
• Efeito estimado das importações da China sobre os preços de bens-0.8% in non-US developed markets; -0.6% in major emerging marketsA estimativa incorpora dados comerciais até 2026Q2.
• Efeito estimado anterior das importações da China sobre os preços de bens em mercados desenvolvidos fora dos EUA-0.7%A estimativa cobriu os dois anos de 2024Q1 a 2026Q1.

Impacto e implicações

O relatório argumenta que a persistência inflacionária relevante para a política monetária está mais concentrada nos serviços fora dos EUA do que nos bens americanos. Por isso, considera que o excesso de inflação subjacente dos EUA é afetado de forma desproporcional por tarifas temporárias, problemas de medição relacionados à IA e tratamento específico de categorias do PCE, enquanto custos trabalhistas e pressões de serviços tornam a inflação mais duradoura em outros lugares.

Riscos

• O método de inflação consistente com a meta pressupõe que as relações históricas entre a inflação de bens, serviços e habitação permaneçam estáveis; ele não captura mudanças nessas relações ao longo do tempo.

Pontos a observar

• Se o efeito das tarifas sobre a inflação de bens subjacentes do PCE dos EUA desaparecerá no segundo semestre do próximo ano.
• Se os efeitos dos preços de memória ligados à IA desaparecerão em 2027 e se mudanças metodológicas da BEA reduzirão o peso de software e acessórios no PCE.
• Nova expansão do superávit em conta corrente da China e seu efeito sobre a oferta global de bens e a desinflação.
• O crescimento dos custos unitários do trabalho e a inflação de serviços não relacionados à habitação fora dos EUA.
• As tendências dos aluguéis de mercado e o efeito das mudanças na imigração sobre a inflação de aluguéis nos mercados desenvolvidos.