US inflation and macroeconomic outlook: UBS espera forte queda da inflação cheia dos EUA em 2027, mas retorno do PCE núcleo à meta apenas perto do fim de 2028

Visão geral

O chartbook do UBS avalia a inflação dos EUA e o panorama econômico mais amplo. Seu cenário central é de desinflação desigual: os indicadores cheios devem melhorar de forma relevante com a dissipação dos efeitos de energia, mas a inflação núcleo cairá apenas gradualmente devido a várias pressões de oferta e demanda.

Visões principais

Segundo o UBS, a inflação caiu desde os picos de maio, mas é pouco provável que desacelere muito mais nos próximos meses. O CPI cheio atingiu 4.25% em maio e caiu para 3.40% em agosto; o CPI núcleo e o PCE núcleo atingiram picos de 2.85% e 3.46%. O CPI núcleo está em 2.4%, apenas cerca de 0.15 pontos percentuais acima de um ritmo compatível com a meta, enquanto o PCE núcleo permanece bem mais alto. A diferença entre CPI núcleo e PCE núcleo foi de -0.87 pontos percentuais até julho, contra média de amostra completa de +0.47 pontos percentuais. O UBS estima que a revisão metodológica do PCE de 30 de setembro reduza o PCE núcleo atual em cerca de 0.25 pontos percentuais, eleve levemente a inflação medida em 2022-24 e não altere de modo relevante a trajetória futura. O UBS espera que a inflação cheia caia acentuadamente na primavera de 2027, a menos que o petróleo suba muito acima da faixa de pico de USD115-120/barrel de março e abril. Com os futuros atuais, projeta PCE cheio em cerca de 2.1%-2.2% em maio de 2027 e próximo da meta de 2% da FOMC em setembro ou outubro de 2027. A inflação núcleo deve desacelerar de maneira mais gradual e irregular à medida que os efeitos das tarifas diminuam, o petróleo acompanhe os futuros para baixo, o impulso inflacionário da IA se torne negativo com maior produtividade e os aluguéis desacelerem. O UBS prevê PCE núcleo de cerca de 2.5% em 2027 e essencialmente 2.0% no fim de 2028; sua previsão para 2026, incluindo a revisão metodológica, fica 0.25 pontos percentuais abaixo do consenso. Energia e estresse de oferta são os riscos principais. O cenário-base pressupõe que a curva futura do Brent reverta grande parte da alta, mas o UBS vê risco de alta caso o petróleo permaneça elevado. Uma alta permanente de USD10/barrel no Brent elevaria o nível de preços do CPI cheio em cerca de 0.40 pontos percentuais: 0.25-0.30 pontos percentuais ocorreriam em poucos meses via gasolina e bens energéticos; 0.05-0.10 pontos percentuais via serviços de energia em aproximadamente seis meses se sustentada; e cerca de 0.04 pontos percentuais via preços núcleo em seis a 12 meses. O impacto atual pode ser menor porque a alta não é projetada como permanente, os preços do gás natural nos EUA não subiram de forma relevante e choques de petróleo por oferta podem ter menor repasse do que choques por demanda. Os indicadores de cadeia de suprimentos continuam elevados com menor tráfego pelo Estreito de Ormuz, embora vários tenham recuado dos picos de abril-maio. A adoção de IA também é explicação relevante para a divergência entre PCE e CPI. O UBS estima que ela eleve a inflação PCE núcleo em mais de 0.4 pontos percentuais, possivelmente 0.6 pontos percentuais, por meio de preços maiores de software e memória removível, efeitos de riqueza e preços de serviços financeiros; essas categorias têm baixo peso no CPI. Ao mesmo tempo, o investimento relacionado à IA apoia o crescimento dos EUA além da tecnologia, incluindo geração elétrica, refrigeração, equipamentos elétricos, tratamento de água, armazenamento de energia e utilities reguladas. Os efeitos tarifários são mistos no curto prazo, mas mantêm relevância no médio prazo. A inflação de bens núcleo está caindo, e os reembolsos de tarifas IEEPA reduziram a arrecadação líquida, o que pode conter temporariamente essa inflação. Porém, os preços de importação sem tarifas e frete subiram. O UBS considera que as tarifas sobre bens finais de consumo, aproximadamente metade do total, provavelmente já foram em grande parte repassadas após um processo de cerca de um ano. As tarifas sobre bens intermediários e de capital, a outra metade, podem levar três a quatro anos para repasse integral e limitar a desinflação futura. A habitação deve continuar ajudando a desinflação, embora os sinais sejam mistos. O UBS projeta que a inflação de aluguéis residenciais PCE em 12 meses atinja mínima de 2.4% no segundo semestre de 2027. Vacância mais alta deve pressionar os aluguéis, mas construção menor pode limitar o avanço da vacância. O crescimento dos aluguéis de novos inquilinos segue muito abaixo do pré-pandemia, mas começou a virar para cima. Problemas de amostragem, incluindo menos cotações de preços no CPI, podem aumentar a volatilidade mensal e enfraquecer o sinal de tendência; a sazonalidade residual também pode conter as variações mensais do PCE núcleo no segundo semestre. O UBS descreve a perspectiva dos EUA como irregular e apoiada em poucos vetores. O crescimento do PIB é sustentado principalmente pelo consumo de alta renda e pelo investimento ligado à IA. Estima-se que o OBBBA acrescente pouco menos de 0.5 pontos percentuais de estímulo em 2026 e depois reduza o crescimento em 2027-28. Os balanços das famílias permanecem fortes, mas estão mais expostos às avaliações de ações, que representam 37% da riqueza agregada; inadimplências de cartão de crédito e crédito automotivo continuam a subir. Os fundamentos de habitação são fracos, os indicadores de trabalho são mistos e os consumidores esperam menos oportunidades de emprego. O UBS também destaca déficits fiscais elevados, juros líquidos próximos de 20% da receita federal e dívida/PIB projetada acima de 110%. Quanto à política monetária, o UBS observa que regras-padrão do Fed sugerem uma taxa de fed funds acima da atual, mas considera mais provável manutenção até que a inflação comece a cair, em vez de novo aperto. Sua trajetória por reunião coloca o ponto médio em 4.125% em dezembro de 2026, 3.875% em dezembro de 2027 e 3.375% em dezembro de 2028.

Estrutura de análise

O UBS combina dados de CPI e PCE, contribuições por componentes, comparações históricas, curvas de futuros, indicadores de preços de alta frequência, medidas de cadeia de suprimentos, indicadores de aluguéis e emprego e uma decomposição julgamental do PCE núcleo. Em seguida, relaciona os vetores de inflação projetados a seu cenário de crescimento, política fiscal e Federal Reserve.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Análise de componentes e contribuições da inflação

  O UBS separa energia, bens, aluguéis e serviços sem aluguel para identificar as diferenças entre CPI e PCE e o efeito futuro de cada componente.

• Marco macroeconômicoRegra de Taylor

  Comparação com regras de política do Fed

  O relatório compara a taxa atual de fed funds com regras de política para enquadrar a tensão entre persistência inflacionária e a expectativa do UBS de manutenção.

• OutroOutro

  Decomposição julgamental da inflação PCE núcleo em quatro trimestres

  O UBS atribui a inflação PCE núcleo projetada a expectativas, utilização de recursos, energia, tarifas, preços de importação e fatores residuais de oferta e demanda.

Dados principais

• Inflação CPI cheia4.25% in May; 3.40% in AugustO UBS espera alguma alta no curto prazo e pouca queda antes da primavera.
• Diferença entre CPI núcleo e PCE núcleo-0.87pp through JulyA média da amostra completa é +0.47pp.
• Revisão metodológica do PCEAround -0.25pp to current core PCE inflation through JulyEstimativa do UBS para a revisão de 30 de setembro.
• Previsão de PCE núcleoAbout 2.5% in 2027; essentially 2.0% at end-2028Trajetória de desinflação gradual.
• Regra prática do petróleoUSD10/barrel permanent Brent increase = roughly +0.40pp to headline CPI price levelA maior parte do impacto aparece rapidamente via gasolina e bens energéticos.
• Estímulo do OBBBAA little less than 0.5pp in 2026O UBS espera que posteriormente pese sobre o crescimento em 2027-28.

Impacto e implicações

O UBS espera que menor pressão de energia e aluguéis reduza a inflação ao fim, mas considera que o repasse tardio de tarifas, a inflação elevada de serviços sem aluguel e as disrupções de oferta tornarão o avanço irregular. Esse quadro apoia uma expectativa cautelosa de flexibilização limitada pelo Fed, e não retorno rápido da inflação núcleo à meta.

Riscos

• Os preços do petróleo podem permanecer muito acima da curva de futuros e atrasar a queda esperada da inflação cheia.
• Disrupções persistentes da cadeia de suprimentos, incluindo restrições de tráfego pelo Estreito de Ormuz, podem manter a pressão de custos.
• Tarifas sobre bens intermediários e de capital podem continuar sendo repassadas aos preços ao consumidor por vários anos.
• A demanda ligada à IA e preços mais altos de tecnologia podem manter elevada a inflação PCE núcleo.
• Dificuldades de amostragem do CPI podem elevar a volatilidade mensal da inflação e reduzir a confiabilidade da interpretação de tendências.

Pontos a observar

• A revisão metodológica do PCE de 30 de setembro e seu efeito sobre a diferença entre PCE núcleo e CPI.
• Os preços do Brent, a gasolina no varejo e a forma da curva de futuros do petróleo.
• Indicadores de estresse na cadeia de suprimentos, tráfego marítimo e condições de frete.
• Reembolsos tarifários, arrecadação aduaneira, preços de importação e repasse tardio de tarifas sobre bens intermediários.
• Aluguéis residenciais, taxas de vacância, crescimento de aluguéis de novos inquilinos e atividade de construção.
• Dados do mercado de trabalho, expectativas de desemprego dos consumidores, déficits fiscais e decisões do Fed.