ZJLD (06979): As vendas de ZJLD no feriado atenderam às expectativas, e a expansão de canais apoia o crescimento apesar da divergência regional.

Visão geral

A Goldman Sachs resume a atualização da administração da ZJLD após a teleconferência sobre o Festival do Meio do Outono e a Semana Dourada. As vendas no feriado ficaram amplamente em linha com as expectativas, mas o desempenho regional e o impulso das marcas permaneceram desiguais; a administração prioriza expansão sustentável de canais e sua meta de crescimento de receita de aproximadamente 15% para FY26.

Visões principais

Segundo a administração, as vendas no Festival do Meio do Outono ficaram amplamente dentro das expectativas, embora os efeitos de políticas tenham gerado forte divergência regional. As vendas de Zhenjiu em setembro cresceram aproximadamente 15% em relação ao ano anterior, ante crescimento de embarques de mais de 20%; a administração atribuiu parte da diferença à reposição do canal e à formação de estoque antes dos feriados. O crescimento dos embarques de Zhenjiu em setembro também melhorou acentuadamente ante queda de 10% em 1H26. Lidu manteve crescimento de embarques acima de 30%, enquanto Xiangjiao cresceu em dígito único devido à concorrência mais intensa em Hunan. O crescimento dos embarques no terceiro trimestre superou o de setembro porque julho e agosto de 2025 tiveram uma base particularmente baixa após medidas anticorrupção. A administração enfatizou crescimento sustentável das vendas, em vez de acelerar embarques, e observou alguma estabilização nos preços de atacado de marcas concorrentes, incluindo Jiaocang 1988 e Honghualang. O relatório identifica a contínua expansão de distribuição e canais como a principal fonte do crescimento idiossincrático de Zhenjiu e de ganhos de participação contra marcas de aroma sauce e aroma forte. A administração está ampliando pontos de venda, recrutando novos distribuidores não especializados em bebidas alcoólicas e desenvolvendo distribuidores corporativos e de compras em grupo para produtos premium, buscando simultaneamente disciplina de preços e maior rentabilidade dos distribuidores. O estoque no canal permaneceu em aproximadamente 25% das vendas anuais, ou cerca de três meses, e foi menor, aproximadamente 20%, para Dazhen e Zhen 15. A administração manteve a meta de crescimento de receita de aproximadamente 15% para FY26 e vê possível alta no lucro ajustado não-GAAP se o índice de despesas de canal ficar abaixo do esperado e Zhen 15 continuar se recuperando após a recompra de estoque do canal em 2H25. A recuperação por produto continua desigual. As vendas de Zhen 15 cresceram aproximadamente 30% no acumulado do ano. Dazhen mira aproximadamente Rmb0.9-1bn em vendas brutas, incluindo VAT, com ritmo controlado após o rápido recrutamento de distribuidores em 2H25. A Wanshang Alliance busca cerca de 5,000 distribuidores com transações até o fim de 2026, 7,000 em 2027 e 10,000 em 2028. Seu índice de reposição era aproximadamente 80%, enquanto o índice de vendas de junho de 2025 a junho de 2026 desde o lançamento era aproximadamente 70%. A administração busca maior recuperação de Zhen10 e Laozhenjiu em 4Q26-2027. Espera-se que Lidu mantenha crescimento de aproximadamente 30% em 2026, principalmente pela expansão nacional em mercados menos desenvolvidos. Mais da metade das vendas de Lidu vem de mercados fora de Jiangxi, que também crescem um pouco mais rápido que seu mercado local; sua estratégia na faixa de preços Rmb200-400 fora de Jiangxi sustenta essa expansão. A administração mantém a meta de vendas de médio prazo de Rmb5bn para Lidu, esperando que ao menos metade do crescimento incremental venha de Jiangxi; Shandong deve superar Rmb200mn neste ano, e Hebei, Henan e Hunan devem atingir aproximadamente Rmb100mn cada. Em contraste, Xiangjiao segue em fase de ajuste de canal, com crescimento de 2026 esperado entre estável e levemente positivo e necessidade de mais 1-2 anos para ajuste. A Goldman Sachs mantém Neutral sobre ZJLD. Seu preço-alvo de 12 meses de HK$7.7 baseia-se em 19.3x 2027E P/E, descontado até meados de 2027E usando custo de capital de 8.2%.

Estrutura de análise

O relatório combina comentários da administração na teleconferência de feriado com tendências de embarques e vendas por marca, estoque de canal, métricas de distribuidores, planos de expansão regional e condições competitivas. Em seguida, aplica um múltiplo P/E futuro descontado pelo custo de capital para chegar ao preço-alvo.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação por P/E futuro descontada até meados de 2027E usando custo de capital

  A Goldman Sachs avalia a ZJLD em 19.3x os lucros projetados para 2027 e desconta esse valor usando custo de capital de 8.2% para estabelecer o preço-alvo de 12 meses.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• ZJLD (6979.HK)

  Empresa principal coberta; a demanda de feriado e a expansão de canais sustentam a meta de crescimento FY26 da administração.

  Pontos fortes

  Demanda resiliente de Zhenjiu, expansão contínua de distribuição, recuperação de Zhen 15 e oportunidade de crescimento nacional de Lidu.

  Pontos fracos

  Divergência regional, diferença entre embarques e vendas e fase de ajuste de Xiangjiao.

  Comparação

  A administração citou ganhos de participação contra marcas de aroma sauce e aroma forte, além de estabilização de preços de atacado em determinadas marcas concorrentes.

  Riscos

  Concorrência mais intensa no segmento médio-alto, efeitos de políticas sobre consumo em banquetes e incerteza sobre lançamento e desenvolvimento de produtos.

Dados principais

• Crescimento das vendas de Zhenjiu em setembroc.15% yoyAbaixo do crescimento de embarques de c.20%+, refletindo em parte reposição e formação de estoque antes dos feriados.
• Crescimento dos embarques de Zhenjiu em setembroc.20%+ yoyEm comparação com queda de 10% em 1H26.
• Crescimento dos embarques de Liduc.30%+ yoyA administração espera aproximadamente 30% de crescimento em 2026.
• Crescimento dos embarques de Xiangjiaoc.SD% yoyAfetado por concorrência mais intensa em Hunan.
• Estoque de canalc.25% of annual sales / c.3 monthsDazhen e Zhen 15 estavam em c.20% das vendas anuais.
• Crescimento das vendas de Zhen 15c.30% YTDRecuperação após a recompra de estoque do canal em 2H25.
• Meta de crescimento de receita FY26c.15%Mantida pela administração.
• Preço-alvoHK$7.7Baseado em 19.3x 2027E P/E descontado usando custo de capital de 8.2%.

Impacto e implicações

O relatório indica que expansão de canais, penetração geográfica e recuperação de Zhen 15 podem apoiar o crescimento, mas o impulso dos embarques precisa se converter em vendas sustentáveis enquanto persistem divergência regional, concorrência e efeitos de políticas. Lidu é posicionada como o principal motor de crescimento da expansão nacional, enquanto Xiangjiao requer maior ajuste de canal.

Riscos

• A concorrência no segmento médio-alto pode se intensificar ou se aliviar.
• O impacto das políticas sobre o consumo em banquetes pode ser mais curto ou mais prolongado que o esperado.
• O lançamento e o desenvolvimento de produtos podem ser melhores ou piores que o esperado.
• Xiangjiao enfrenta um mercado competitivo em Hunan e pode precisar de mais 1-2 anos de ajuste de canal.

Pontos a observar

• Se o crescimento dos embarques de Zhenjiu se converterá em vendas sustentáveis após a formação de estoque antes dos feriados.
• O progresso da recuperação de Zhen 15 e a recuperação de Zhen10 e Laozhenjiu em 4Q26-2027.
• O avanço de Dazhen rumo a aproximadamente Rmb0.9-1bn em vendas brutas e as metas de distribuidores da Wanshang Alliance.
• O desempenho da expansão nacional de Lidu, incluindo metas de vendas em Shandong, Hebei, Henan e Hunan.
• A duração dos efeitos de políticas sobre o consumo em banquetes e as condições competitivas em regiões-chave.