ZJLD (06979): Las ventas festivas de ZJLD cumplieron las expectativas y la expansión de canales apoya el crecimiento, pese a la divergencia regional.

Visión general

Goldman Sachs resume la actualización de la dirección de ZJLD tras la llamada sobre el Festival de Medio Otoño y la Semana Dorada. Las ventas festivas estuvieron en general en línea con las expectativas, pero el desempeño regional y el impulso de las marcas siguieron siendo desiguales; la dirección prioriza la expansión sostenible de canales y su objetivo de crecimiento de ingresos de aproximadamente 15% para FY26.

Perspectivas principales

Según la dirección, las ventas durante el Festival de Medio Otoño estuvieron en general dentro de las expectativas, aunque los efectos de las políticas provocaron una marcada divergencia regional. Las ventas de Zhenjiu en septiembre crecieron aproximadamente 15% interanual, frente a un aumento de envíos de más de 20%; la dirección atribuyó parte de la diferencia a reposición de canal y acumulación de inventario antes de las festividades. El crecimiento de envíos de Zhenjiu en septiembre también mejoró notablemente frente a una caída de 10% en 1H26. Lidu mantuvo un crecimiento de envíos superior a 30%, mientras Xiangjiao creció a un ritmo de un dígito por una competencia más intensa en Hunan. El crecimiento de envíos del tercer trimestre superó al de septiembre debido a una base especialmente baja en julio y agosto de 2025 tras medidas anticorrupción. La dirección enfatizó el crecimiento sostenible de ventas, no la aceleración de envíos, y señaló cierta estabilización en los precios mayoristas de marcas competidoras como Jiaocang 1988 y Honghualang. El informe identifica la expansión continua de distribución y canales como la principal fuente del crecimiento idiosincrático de Zhenjiu y de las ganancias de cuota frente a marcas de sabor salsa y sabor fuerte. La dirección está ampliando puntos de venta, captando nuevos distribuidores no especializados en licor y desarrollando distribuidores corporativos y de compra grupal para productos de gama alta, al tiempo que busca disciplina de precios y mayor rentabilidad para distribuidores. El inventario de canal se mantuvo en aproximadamente 25% de las ventas anuales, o cerca de tres meses, y fue menor, aproximadamente 20%, para Dazhen y Zhen 15. La dirección mantuvo su objetivo de crecimiento de ingresos de aproximadamente 15% para FY26 y ve posible mejora en las ganancias ajustadas no-GAAP si la ratio de gasto de canal se mantiene por debajo de lo esperado y Zhen 15 continúa recuperándose tras la recompra de inventario de canal de 2H25. La recuperación por producto sigue siendo desigual. Las ventas de Zhen 15 crecieron aproximadamente 30% en lo que va del año. Dazhen apunta a aproximadamente Rmb0.9-1bn de ventas brutas, incluido VAT, con un ritmo de expansión controlado tras la rápida captación de distribuidores en 2H25. Wanshang Alliance busca alrededor de 5,000 distribuidores activos al cierre de 2026, 7,000 en 2027 y 10,000 en 2028. Su ratio de reposición era aproximadamente 80%, mientras que su ratio de ventas entre junio de 2025 y junio de 2026 desde el lanzamiento fue aproximadamente 70%. La dirección aspira a una mayor recuperación de Zhen10 y Laozhenjiu en 4Q26-2027. Se espera que Lidu mantenga un crecimiento de aproximadamente 30% en 2026, impulsado principalmente por la expansión nacional hacia mercados poco desarrollados. Algo más de la mitad de las ventas de Lidu procede de mercados fuera de Jiangxi, que también crecen algo más rápido que su mercado local; su estrategia de banda de precios Rmb200-400 fuera de Jiangxi respalda esta expansión. La dirección mantiene el objetivo de ventas a medio plazo de Rmb5bn para Lidu, esperando que al menos la mitad del crecimiento incremental provenga de Jiangxi; Shandong debería superar Rmb200mn este año y Hebei, Henan y Hunan alcanzar aproximadamente Rmb100mn cada uno. En cambio, Xiangjiao sigue en una fase de ajuste de canales, con crecimiento de 2026 previsto entre plano y ligeramente positivo y necesidad de otro 1-2 años de ajuste. Goldman Sachs mantiene Neutral sobre ZJLD. Su precio objetivo a 12 meses de HK$7.7 se basa en 19.3x 2027E P/E, descontado hasta mediados de 2027E usando un coste de capital de 8.2%.

Marco de análisis

El informe combina comentarios de la dirección en la llamada festiva con tendencias de envíos y ventas por marca, inventario de canal, métricas de distribuidores, planes de expansión regional y condiciones competitivas. Después aplica un múltiplo P/E futuro descontado con el coste de capital para obtener su precio objetivo.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración mediante P/E futuro descontado hasta mediados de 2027E con el coste de capital

  Goldman Sachs valora ZJLD en 19.3x las ganancias proyectadas para 2027 y descuenta ese valor utilizando un coste de capital de 8.2% para establecer el precio objetivo a 12 meses.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• ZJLD (6979.HK)

  Empresa principal cubierta; la demanda festiva y la expansión de canales respaldan el objetivo de crecimiento FY26 de la dirección.

  Fortalezas

  Demanda resiliente de Zhenjiu, expansión continua de distribución, recuperación de Zhen 15 y oportunidad de crecimiento nacional de Lidu.

  Debilidades

  Divergencia regional, brecha entre envíos y ventas, y fase de ajuste de Xiangjiao.

  Comparación

  La dirección citó ganancias de cuota frente a marcas de sabor salsa y sabor fuerte, así como estabilización de precios mayoristas en determinadas marcas competidoras.

  Riesgos

  Competencia más intensa en el segmento medio-alto, efectos de las políticas sobre el consumo en banquetes e incertidumbre sobre el lanzamiento y la maduración de productos.

Datos clave

• Crecimiento de ventas de Zhenjiu en septiembrec.15% yoyInferior al crecimiento de envíos de c.20%+, reflejando en parte reposición y acumulación antes de las festividades.
• Crecimiento de envíos de Zhenjiu en septiembrec.20%+ yoyFrente a una caída de 10% en 1H26.
• Crecimiento de envíos de Liduc.30%+ yoyLa dirección espera aproximadamente 30% de crecimiento en 2026.
• Crecimiento de envíos de Xiangjiaoc.SD% yoyAfectado por una competencia más intensa en Hunan.
• Inventario de canalc.25% of annual sales / c.3 monthsDazhen y Zhen 15 estaban en c.20% de las ventas anuales.
• Crecimiento de ventas de Zhen 15c.30% YTDRecuperación posterior a la recompra de inventario de canal de 2H25.
• Objetivo de crecimiento de ingresos FY26c.15%Mantenido por la dirección.
• Precio objetivoHK$7.7Basado en 19.3x 2027E P/E descontado usando un coste de capital de 8.2%.

Impacto e implicaciones

El informe indica que la expansión de canales, la penetración geográfica y la recuperación de Zhen 15 podrían respaldar el crecimiento, pero el impulso de los envíos debe convertirse en ventas sostenibles mientras persisten la divergencia regional, la competencia y los efectos de las políticas. Lidu se posiciona como el principal motor de crecimiento de la expansión nacional, mientras Xiangjiao requiere un mayor ajuste de canales.

Riesgos

• La competencia en el segmento medio-alto podría intensificarse o aliviarse.
• El impacto de las políticas sobre el consumo en banquetes podría ser más corto o más prolongado de lo esperado.
• El lanzamiento y la maduración de productos podrían ser mejores o peores de lo esperado.
• Xiangjiao afronta un mercado competitivo en Hunan y podría requerir otro 1-2 años de ajuste de canales.

Aspectos que vigilar

• Si el crecimiento de envíos de Zhenjiu se convierte en ventas sostenibles tras la acumulación previa a las festividades.
• El progreso de la recuperación de Zhen 15 y de Zhen10 y Laozhenjiu en 4Q26-2027.
• El avance de Dazhen hacia aproximadamente Rmb0.9-1bn de ventas brutas y los objetivos de distribuidores de Wanshang Alliance.
• El desempeño de la expansión nacional de Lidu, incluidos los objetivos de ventas en Shandong, Hebei, Henan y Hunan.
• La duración de los efectos de las políticas sobre el consumo en banquetes y las condiciones competitivas en regiones clave.